저자: 빈센트 · 한국인
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한줄결론: 코스피는 밸류트랩에 갇혀 있으며, 삼성전자·SK하이닉스의 실적과 주주환원 서프라이즈가 탈출의 핵심 모멘텀이라는 견해. 시장 현황: 10월 들어 코스피 약 18% 하락, 외국인이 9월 28일 이후 약 30조원 순매도 후 8거래일 횡보. 7월 급락을 제외하면 이례적 하락. 거래대금은 5~6월 월평균 약 50조원에서 현재 20조원 미만으로 감소. 밸류트랩 탈출 조건: 시간 경과 또는 실적 모멘텀 두 가지. 시간은 통제 불가하므로 실적과 주주환원 강조. 시대 주식의 세 요소(AI 성장주, 이익 성장, 주주환원) 중 주주환원이 이번 상승 국면의 관건. 삼성전자·SK하이닉스: 삼성전자는 세계 1등 실적을 두 분기 연속 달성했다고 평가. 두 기업 모두 주주환원 강화 노력 중. 장기공급계약(LTA)은 하방을 막아주며 가격 하락기에 재평가될 것으로 전망. 다만 시장은 여전히 사이클 우려를 가지고 있음. 반도체 약세 원인: 시장이 AI 구조 성장 인식 변화를 아직 수용하지 않았다는 시각. 최근에는 재무구조 우려로 하이퍼스케일러·네오클라우드가 메모리보다 더 하락. 실적 확인 시점: 최소 2025년 4분기부터 2026년 상반기 실적까지 확인 필요. 특히 2분기 실적(7월 발표)이 중요. 거시 변수: 미국 중간선거 이후 S&P500은 평균적으로 상승, 미국 10년물 금리는 하락 안정화 경향. 금리 하락 시 반도체 중심 반등 가능. 11월 APEC 회담에서 미중 봉합 가능성. 2026년 상반기 CPI 기저효과로 연준 스탠스 변화 가능성, 내년 전고점 트라이 가능하다고 봄. 수급 전망: SK하이닉스 ADR 상장(내년 9월 전 편입 결정) 기대, 액티브 자금 선편입 흐름. 연말·연초 반등 후 내년 상반기 횡보 가능성, 1~2분기 실적 확인 후 상승 전망. 출연자 전망: 반도체 중심 반등 기대, 삼성전자가 주도주 역할 할 것으로 봄. 다만 반등인지 주도주 지속인지는 불확실하다고 답변 회피.
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안녕하십니까. 교보증권 TV 공식 채널 머니텐에서 진행하는 증시톡터뷰 13번째 시간입니다. 저는 박병창입니다. 오늘은 빈센트 김두원 님을 모셨습니다. 바쁘신 와중에도 나와 주셔서 감사합니다. 네, 안녕하세요. 빈센트입니다.
먼저 10월 들어서 오늘 아침 방송을 보니 9월 28일부터 지난주까지 외국인이 약 30조 원을 팔았더라고요. 어마어마하게 팔면서 하락했고, 그 뒤로 8일 동안 옆으로 횡보하고 있는 시장입니다. 도대체 왜 이런지, 언제까지 이래야 되는지 답답한 마음이 있습니다. 현재 상황을 어떻게 보시고, 왜 이런지, 어떻게 정의하면 좋을지 말씀해 주시겠습니까?
10월 들어 코스피가 18% 정도 하락하고 있는데, 7월 급락을 제외하면 이례적이고 역사적인 현상입니다. 우리 증시는 밸류 트랩에 갇혔습니다. 싸다는 이유로 매수가 들어와야 하는데, 지금은 손이 나간다는 것 자체가 오히려 독이 되고 있습니다. 공매도 세력도 있고, 매물대가 워낙 두껍습니다. 이 매물대를 돌파하려면 결국 실적밖에 없는데, 그 실적조차 발목을 잡히는 아이러니한 상황입니다. 이 트랩은 두 가지 방법으로 벗어날 수 있습니다. 첫 번째는 시간이고, 두 번째는 깜짝 놀랄 만한 모멘텀, 즉 실적입니다. 시간은 누구도 컨트롤할 수 없으니, 저는 실적을 계속 강조하고 있습니다.
SK하이닉스와 삼성전자의 확정 실적을 기반으로 해도 트랩에 다시 갇힐 가능성은 여전히 높습니다. 실적이 잘 나와도 매도 해석이 많기 때문입니다. 다만 이전과 다른 점이 하나씩 있습니다. 저는 지금을 시대 주식의 국면이라고 봅니다. 시대 주식에는 세 가지 구성 요소가 필요합니다. 첫째는 AI 주식일 것, 둘째는 이익이 성장할 것, 셋째는 주주 환원입니다. 이 세 가지가 잘 맞물리면 시대 주식이라고 할 수 있습니다. 지난 상반기 1년 반 동안 코스피가 역사를 바꿀 만한 상승을 보였는데, 당시에는 세 번째 요소인 주주 환원이 빠져 있었음에도 주가가 큰 시세를 냈습니다. 그런데 앞으로는 난이도가 높아졌기 때문에 세 가지가 모두 맞아야 합니다. 삼성전자를 필두로 SK하이닉스도 이전보다 훨씬 소통하고 주주 환원을 강화하려고 노력하고 있습니다.
결국 밸류 트랩을 이기려면 기간이 지나거나 모멘텀이 필요한데, 그 모멘텀은 주주 환원이 시장 기대치보다 훨씬 좋게 나오는 것이라고 생각합니다. 지금 다른 모멘텀은 이미 나와 있으니, 주주 환원에서 서프라이즈가 나왔으면 좋겠습니다.
시간은 정확히 알 수 없으니 넘어가자고 말씀하셨는데, 단기적으로는 미국 중간선거가 가장 큰 불확실성으로 꼽히지 않습니까? 선거가 지나면 어느 정도 해소될 거라고 보십니까?
맞습니다. 이제 100년 통계에 도전을 느껴야 할 때라고 봅니다. 통계는 통계일 뿐이지만 저는 여전히 통계를 믿습니다. 차트를 하나 준비했는데요, 중간선거 전후로 S&P 500과 10년물 금리를 보면 트럼프 이슈를 차치하더라도 평균적으로 주가가 올랐습니다. 국채 금리도 하향 안정화됐습니다. 기본적으로 위험 선호가 나타날 수 있다는 뜻입니다. 시장이 가장 싫어하는 것이 불확실성인데, 이번에도 중간선거 이후 트럼프가 무엇을 할지 불확실하지만, 상하원 구도가 어떻게 되든 선거가 끝나면 불확실성이 어느 정도 걷힙니다. 실제 투자 측면에서는 포트폴리오 리밸런싱이 중요한데, 이는 한국 개인투자자보다 미국 기관투자자에게 더 중요합니다. 하원과 상원이 모두 바뀌어 블루웨이브가 되면 정책적 충돌이 더 커지고 트럼프와의 갈등이 이어질 수밖에 없습니다. 그러면 미국 기관들은 소프트웨어 등에서 리밸런싱을 많이 할 것입니다. 반면 국내는 지금까지 눌려 있던 관세 등 불확실성이 선거 이후 확실성이 높아지면서 위험 선호가 나타날 것으로 봅니다.
차트에서 흥미로운 부분은 중간선거 이후 국채 수익률이 약 120 거래일까지 쭉 내려왔다는 점입니다. 그 뒤에 다시 올라가더라도, 현재 주식시장을 괴롭히는 대표적 지표인 국채 수익률이 내려간다면 시장에 도움이 될 것입니다. 금리가 모든 사단의 시작이었기 때문에 금리 하향 안정화를 기대할 수 있다는 말씀입니다.
이번 하락에서 반도체가 유독 많이 빠졌습니다. S&P 500과 나스닥도 빠졌지만, 필라델피아 반도체지수가 특히 많이 빠졌고, 메모리가 먼저 빠졌다가 최근에는 재무 구조 문제로 데이터센터 관련 하이퍼스케일러나 네오클라우드가 더 하락하는 모습입니다. 반도체가 특별히 더 많이 빠진 이유가 있을까요?
인식의 변화가 아직 나타나지 않은 것 같습니다. 시장이 그렇게 믿고 있는 것이죠. 저는 세상이 바뀌고 있다고 계속 주장하고 있습니다. AI는 아직 소린 AI도 시작하지 않았고, 피지컬 AI도 시작하지 않았습니다. 앞으로 엄청난 수요가 들어올 것입니다. 하지만 인식이 먼저 바뀌어야 그 미래가 펼쳐지는데, 지금은 여러 제동이 걸리고 있습니다. 그중 하나가 메모리는 여전히 사이클이라는 인식입니다. 외국인 대형 펀드들의 자금이 빠져나가는 결과도 여기에서 비롯됩니다. 저는 "이번에는 다를 것"이라고 주장합니다. 실제 이익을 보면 삼성전자는 세계 1등을 두 번 연속 기록했고, SK하이닉스도 계속 그렇게 될 것입니다. 그런데 거대 자금은 아직 움직이지 않고 있습니다. 월가에서 큰 손들이 대체로 시니어층이어서 과거 경험을 맹신하는 경향이 있고, 그래서 세상이 바뀌어도 포지션이 바뀌지 않는다는 해석도 있습니다. 그 부분은 저도 인정합니다.
그렇다면 하락장에서 주식을 보유한 분들은 결과로 증명되기를 기다리게 됩니다. 메모리 반도체가 다시 강세 사이클로 가려면 결과를 보여주면 됩니다. 그 기한은 언제까지로 보면 될까요?
최소한으로는 다음 분기들이 중요합니다. 2분기부터 시작했으니, 내년 상반기, 특히 내년 2분기 실적을 가을에 확인하게 될 것입니다. 그때까지 삼성전자가 세계 1등을 유지하고 영업이익이 계속 늘어나는 숫자가 찍힌다면, 성장률은 다소 둔화되더라도 우리 기업 실적을 계속 주목해야 합니다. 애널리스트 추정치도 중요하지만, 그 추정치를 보고 투자하는 모든 분들이 있다는 점이 더 중요합니다. 올해 코스피 상장사 영업이익이 약 800조 원인데, 내년에 1000조 원을 넘길 수 있을지 많은 사람들이 관심을 갖고 있습니다. 이번 3분기 실적을 확인하면 한두 분기 정도 남는데, 지금 흐름이라면 더 달라질 것이라고 봅니다. 이 얘기는 이번에 처음 나온 것이 아닙니다. 여전히 사이클이라고 보는 사람들이 있어서 많은 애널리스트들이 내년 상반기나 하반기까지 실적을 보여주면 생각이 달라질 것이라고 말해 왔습니다. 문제는 그때까지 주가가 계속 빠지면 의심할 수밖에 없다는 점입니다.
그래서 내년 상반기까지 실적을 보자는 분들이 많은 것 같습니다. 내년 상반기, 특히 2분기 실적을 보는 7월 실적이 매우 중요할 것 같습니다. 그렇다고 무작정 기다릴 수는 없고, 과정을 지켜봐야 합니다. 메모리 반도체가 사이클일 수 있지만, 이전과 달리 사이클이 아니라는 메시지를 분명히 던지고 싶은 이유가 하나 있습니다. 마이크론이 자랑하는 SCA나 삼성전자의 LTA, 즉 장기 계약입니다. 이 장기 계약은 가격이 오를 때보다 내려갈 때 재평가를 받을 것이라고 봅니다. 가격이 오를 때는 장기 계약이 눈에 잘 들어오지도 않습니다. 하지만 가격이 내려갈 때, 과거 2차전지와 달리 이번 계약이 하방을 막고 3년이나 5년 동안 지속적인 매출을 일으킬 수 있다는 것이 숫자로 증명된다면 재평가가 이어질 가능성이 높습니다.
세미나에서 삼성전자의 LTA 계약 비중이 60% 이상이라고 말씀드렸는데, 이익의 성장성을 조금 포기하더라도 안정성을 가져간다는 의미입니다. 그런데 사람들이 그 얘기를 안 믿는다는 뜻일까요?
의심하고 있습니다. 그 가운데 국내 투자자와 미국 투자자가 다를 것 같습니다. 미국 투자자는 기관이고, 국내 투자자는 "세상이 바뀌었다"는 강한 기세에 반응했습니다. 그 기세는 거래대금으로 증명됩니다. 5월과 6월에는 월평균 거래대금이 약 50조 원이었는데, 지금은 20조 원 아래로 크게 줄었습니다. 그만큼 기세가 줄었습니다. 강한 매도 세력 때문에 주가가 하락하면서 국내 투자자들의 의구심이 높아졌습니다. 미국 기관 투자자 입장에서는 여전히 코리아 디스카운트를 말하기 쉽지만, 한국 메모리 반도체는 사이클이라는 인식을 아직 고수하고 있다고 볼 수 있습니다. 이 두 가지 의구심이 결합되면서 7월, 8월, 9월, 10월의 결과로 나타났다고 할 수 있습니다.
메모리 반도체를 사이클로 보는 시각은 우리만 그런 게 아니라 미국 반도체도 마찬가지입니다. 그런데 우리가 더 많이 빠졌다는 얘기가 있는데, 이는 상반기의 수급 때문이라는 해석도 있습니다. 어떻게 보십니까?
수급은 결과라고 봅니다. 다만 그 결과를 해석하기 위해 여러 잣대를 보고 있습니다. 외국인이 10주 연속으로 코스피를 순매도하는 것은 이례적인 현상입니다. 지난 주말에 매도세가 다소 완화되긴 했지만 여전히 팔고 있다는 사실은 변함없습니다. 그래서 외국인 수급의 사후적인 결과를 전망하기 위해 달러/원 환율, 금리, 이벤트 불확실성 완화 등을 함께 봅니다. 무엇을 사려면 절대적으로 좋아 보여야 하고 상대적으로도 좋아 보여야 합니다. 절대적으로는 세계 1등의 영업이익이 계속 지속될 수 있느냐가 중요하고, 상대적으로는 한국의 다른 산업에 비해 메모리 반도체가 좋아야 합니다. 그리고 낙폭과대에 대한 우려보다 기대가 커져야 합니다. 저는 이 두 가지가 메모리 반도체에 여전히 긍정적으로 작용한다고 봅니다.
삼성전자와 SK하이닉스 메모리가 내년 2분기까지 실적으로 구조적 성장을 증명하면 달라질 것이라고 말씀하셨는데, 그게 성공한다면 메모리 두 종목이 오르면서 지수도 올라가겠죠. 그렇다면 내년 상반기를 지나 하반기가 더 좋다고 봐도 될까요?
코스피가 전고점을 돌파할 수 있을지, 그리고 내년 그림에서 상반기와 하반기 중 어디가 더 높을지에 대한 질문이신 것 같습니다. 변수는 많습니다. 중간에 중동 전쟁이 얼마나 격화될지도 있고, 전 세계가 물가 부담을 겪고 있습니다. 하지만 기저효과를 감안하면 내년 미국 CPI 기준으로 2월에서 3월 무렵에 피크를 찍고 상반기 내내 하락할 가능성이 큽니다. 지금은 요지부동인 연준도 스탠스가 바뀔 수 있습니다. 이 모든 것을 감안하면 내년에 전고점 돌파는 충분히 가능하고, 그 중심에 메모리 반도체가 있을 것으로 봅니다.
지금 질문을 드린 이유는, 아까 말씀하신 대선 이후 역사적 평균 수익률이 올랐다는 점 때문입니다. 전체 대세는 아니더라도 지금보다는 위쪽을 바라볼 수 있다는 그림이 그려지지 않습니까?
맞습니다. 지금부터 불확실성이 트럼프 대통령의 행보로 인해 중간선거와 함께 끝나면서 연말과 연초에 기대를 해 볼 수 있습니다. 그다음 내년 상반기에는 시장이 다소 주춤하는 흐름을 보이다가, 1분기와 2분기 실적을 확인하면서 다시 올라가는 그림을 그려 볼 수 있습니다. 중간중간 변동성이 있겠지만, 금융시장에서 변동성은 위기이자 기회입니다. 11월 APEC 정상회담이 17일에 있는데, 이 회담이 중요할 것 같습니다. 중간선거와 APEC 회담 사이에 변동성이 클 수 있고, 중간선거 불복 얘기도 있으니까요. 하지만 APEC에서 봉합될 가능성이 높아 보입니다. 그렇다면 지수의 상승세가 내년 1월 초까지 이어질 수 있고, 리밸런싱도 엉킬 것입니다. 더 나아가 우리가 기대하는 SK하이닉스의 ADR이 내년 9월 전후로 편입 여부가 결정될 것입니다. 그 전에 액티브 자금들이 상당 부분 편입할 것이므로, 수급 측면에서도 내년 상반기에 지금의 모멘텀이 이어질 가능성이 높다고 봅니다.
직접 투자하시는 분들을 위해 일정에 맞춰 대응 전략을 생각해 본다면, 이번 불확실성 이후 시장이 조정을 보이다가 기간이 지나거나 모멘텀이 나와 불확실성이 일정 부분 해소되고 연말연초에 올라간다면, 상승을 주도하는 것은 삼성전자와 SK하이닉스가 될 것이라고 생각합니다. 그때 반등으로 갈지, 주도주로서 계속 끌고 갈지에 대해서는 그때 가서 다시 고민하게 될 것입니다. 방송을 하면서 말씀을 나누겠습니다.
지금 생각은 어떠세요?
전문가다운 질문이고 곤혹스러운 질문입니다. 저희는 여의도에서 주식을 취급해 온 입장이라 조금 곤혹스럽지만, 솔직하게 말씀드리겠습니다.
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