저자: 김종효 · 한국인
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삼성전자·SK하이닉스는 올해 내 전고점 돌파 가능성이 낮지만 완전 하락 우려도 과하다는 입장. 중국과 기술 격차는 3~4년 이상, 내년 실적은 LTA·27년 물량 완판으로 견고, PER 5배 수준이라 밸류 부담 없음. 현대차는 로봇 모멘텀이 주가에 미반영이고 자동차 판매는 부진하나 40만원 이하 분할매수 관점 제시.
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첫 번째로 올해 안에 전고점을 돌파할 가능성은 저는 비교적 낮게 봅니다. 그 부근까지는 올라갈 수 있겠지만, 그 전고점이 어떻게 만들어진 전고점인지 봐야 합니다. 소위 미친 수급에 의해 만들어진 전고점입니다. 그 정도를 다시 만들려면 우리가 예상한 것보다 이익이 엄청나게 서프라이즈로 나오거나, 아니면 그런 미친 수급이 한 번 더 들어와야 합니다. 그게 가능할까요? 저는 불가능할 것 같습니다. 그래서 올해 12월 안에 하이닉스와 삼성전자가 전고점을 쉽게 벗어날 수 있느냐면, 쉽지 않을 거라고 봅니다. 설사 전고점에 간다 하더라도 거기서 크게 벗어나지는 않을 것 같습니다.
여러 우려가 있지만, 일단 중국은 기술 격차가 6년 이상 납니다. 중국이 아무리 용을 써서 투자한다 하더라도 이 6년의 격차는 쉽게 줄지 않습니다. 지금 D램은 10나노 공정으로 만들어지는데, 10나노 공정은 1세대부터 6세대까지 있습니다. 삼성전자와 하이닉스는 가장 마지막인 1c에 와 있습니다. 마이크론은 1c와 1b 즉 다섯 번째, 여섯 번째에 와 있습니다. 우리가 두려워하는 중국 CXMT는 1세대, 2세대, 3세대 쪽, 그중에서도 3세대 정도에 와 있습니다. 각 세대마다 2년 정도 격차가 있다고 보는데, 중국이 무리하게 투자해서 1.5년에서 5년 내에 한 세대씩 따라온다 하더라도 삼성전자와 하이닉스가 놀고 있을 리는 없습니다. 이 격차는 언젠가는 메울 수 있겠지만, 최소 3~4년 안에는 쉽지 않다고 먼저 말씀드리고 싶습니다.
중국이 따라오고 있다는 건 중장기적으로 분명히 위험 요소입니다. 그리고 우리가 미국에만 파는 게 아니라 중국에도 꽤 많이 팔고 있어서, 앞으로 중국 물량은 상당 부분 뺏길 수 있습니다. 이 두 가지가 우려 요소입니다. 그래서 이런 두 가지 요소 때문에 이익 관점에서 약간의 다운그레이드는 존재합니다. 다만 2028년은 아무도 모릅니다. 엔비디아가 700조 원 규모의 돈을 풀면서까지 GPU를 담보로 하는 대출을 하고 있어서, 이로 인해 사이클이 언제부터 어떻게 쌓일지는 아무도 모릅니다. 그러나 적어도 올해와 내년의 이익은 확정돼 있습니다. 기사에서 보셨겠지만 2027년 물량도 이미 완판됐습니다. 그러니 내년까지의 이익은 변하지 않습니다.
LTA, 즉 장기공급계약을 만약 깬다 하더라도, 이 계약의 핵심은 계약을 깰 때 하이퍼스케일러들이 메워야 할 반대 조항까지 같이 맺어 놨다는 점입니다. 과거에는 반도체 기업들의 이익이 정점을 찍고 나면 이렇게 떨어졌습니다. 그래서 이 종목은 고평가를 받을 이유가 없었고, 항상 저평가되었다가 이익이 급격히 떨어지는 사이클을 반복해 왔습니다. 그런데 지금 사이클은 그런 사이클이 아닙니다. 엔비디아가 자기 돈을 태워가면서 GPU를 계속 팔려고 하고 있습니다. 중국도 멈추지 않고 있기 때문에, 이런 양국의 경쟁과 마이크로소프트, 아마존, 메타 같은 하이퍼스케일러들의 투자 흐름을 보면, 적어도 내년까지 실적 증가는 멈추지 않는다는 게 기본값입니다.
지금 밸류에이션을 아무리 보수적으로 잡아도 삼성전자와 하이닉스 모두 PER 5배 수준입니다. 그렇다면 크게 두려워할 이유가 전혀 없습니다. 만약 PER이 거의 10배, 시장 평균 수준까지 올라와 있다면 그때는 우려가 되겠지만, 지금은 절대 그런 수준이 아닙니다. 이 관점에서 접근해야 합니다.
말씀하신 여러 우려를 다 고려해 봐도, 반도체를 지금 당장 팔아야 한다는 건 맞지 않는 말입니다. 이 질문 자체가 잘못됐습니다. 지금 공급량, 즉 Q가 이미 부족한 상황입니다. Q가 충분했다면 가격이 이만큼 오르지 않고 물량이 대거 늘어났을 텐데, 지금은 아무도 물량을 늘릴 수 없어서 가격만 올라가고 있습니다.
내년까지 물량을 제공할 수 있는 곳은 사실상 없습니다. CXMT 물량을 엔비디아가 가져다 쓸 가능성은 거의 제로라고 봐야 합니다. 애플이 CXMT 메모리를 쓴다는 얘기가 있는데, 중국 내 판매 물량, 즉 아이폰 판매의 20% 정도는 가져다 쓸 수 있을 것 같습니다. 미국이 허락해 준다면 가능한 일입니다. 그런데 얼마 전 보도가 나왔던 것처럼 CXMT 메모리를 싸게 팔 수 있을까요? 불가능합니다. CXMT는 애플에 팔지 않아도 비싸게 사 갈 구매자가 널리고 널렸습니다. 대만 반도체 제조사, 샤오미, 비보, 그 밖의 수많은 중국 IT 제조업체들이 전부 메모리를 사려고 줄을 서 있습니다. 여기서 비싸게 사 준다는데 애플에 왜 싸게 팔겠습니까?
또 하나, CXMT는 지금 1세대 공정이나 그 근처에서 만들고 있고, 우리는 1c 공정에서 만들고 있습니다. 1c와 그 이전 공정의 가장 큰 차이는 한 웨이퍼에서 만들 수 있는 물량입니다. 거의 두 배 가까이 차이가 납니다. 같은 원가로 여기서 100개를 만들면 저기서는 50개를 만드는 셈입니다. 원가가 훨씬 많이 드는 쪽에서 이걸 싸게 판다면, 적자를 보고 팔라는 얘긴데 CXMT가 미쳤겠습니까? 애플 같은 기업이 어떻게 보면 적성 국가일 수 있는 나라의 제품을 싸게 사서 자신이 마진 마이너스를 낸다는 건, 사업을 안 해본 사람들이 좋아하는 음모론에 가까운 헛소리입니다.
물량이 빵빵 터져서 과거처럼 HBM을 누구나 공급할 수 있는 시장이라면 가능할지 모르지만, 지금은 전혀 그런 시장이 아닙니다. 또 하나 나오는 이슈가 삼성전자의 1c 공정 수율이 90% 중반, 3~4%라고 하고, CXMT의 원공정 수율은 92%라서 1%p밖에 차이가 안 난다는 얘기인데, 이것도 대표적인 헛소리입니다. 앞서 말씀드렸듯이 한쪽은 100개를 만들고 다른 쪽은 50개를 만듭니다. 기술력 차이가 그만큼 난다는 얘기입니다. 수율이 1% 차이 난다고 해서 다 따라왔다고 하는 건 말이 안 됩니다.
오해가 쌓이고 미친 수급 때문에 주가 변동성이 커지다 보니 다들 걱정, 걱정뿐입니다. 저는 2028년 실적을 당겨와서 너무 긍정적으로 보는 것도 싫어하지만, 지금 다 망할 것처럼 얘기하는 것도 굉장히 배제해야 할 나쁜 의견이라고 봅니다.
로봇에서 가장 큰 문제는 언제부터 수익화할 수 있느냐입니다. 보스턴 다이내믹스의 아틀라스 실체를 봐야 하는데, 현대차가 말한 3만 대는 도대체 언제쯤 공장에 들어가서 일할까요? 지금 아틀라스가 재주를 넘고 여러 동작을 하고 있는 것도 누군가 조정하고 있는 것 아니겠습니까? 이미 프로그래밍된 동작이지, 스스로 알아서 움직이는 게 아닙니다. 현대차가 스스로 그 능력을 갖추지 못했기 때문에 결국 구글 딥마인드와 애플 쪽의 기술을 빌려오는 것입니다. 누구의 기술을 빌려오든 커스터마이징을 빠르게 해서 만들어내는 게 중요한데, 아무리 빨라야 2028년이라고 합니다. 로봇 모멘텀이 살아 있는 건 맞지만, 실제 숫자 장부에 들어오는 건 아직 먼 얘기가 아닌가 하는 생각이 들 수밖에 없습니다.
현실을 보면, 현대차 아반떼가 4천만 원이고, 그랜저 하이브리드 풀옵션은 6천만 원을 넘었습니다. 가장 엔트리급인 아반떼 하이브리드 풀옵션은 4,300만 원입니다. 그다음 볼륨 모델인 싼타페와 투싼 가격은 과연 경쟁력이 있는가라는 질문이 나옵니다. 실제 자동차 판매량을 보면 기대보다 상당히 심각합니다. 내수만 안 팔리는 게 아니라, 글로벌도 미국을 빼면 대부분 별로입니다. 자동차 기업이 자동차는 잘 못 팔면서 미래의 로봇만 가지고 밸류에이션을 하면 위험합니다. 70만 원까지 갔던 주가가 지금 박살이 난 이유가 여기에 있습니다. 그렇다면 지금의 주가는 로봇 밸류에이션일까요? 그렇지 않습니다. 다시 그저 그런 자동차 밸류에이션으로 돌아온 것입니다.
투자 관점에서 앞서 부정적인 얘기를 했지만, 로봇 모멘텀이 사라졌을까요? 로봇 모멘텀이 반영됐을까요? 둘 다 반영되지 않았습니다. 저는 현대차가 60만 원, 70만 원일 때는 굉장히 부정적으로 말씀드렸던 사람이지만, 40만 원 아래로 내려온 지금은 자동차 밸류에이션만 받고 있습니다. 그렇다면 로봇은 왜 빼고 보는 걸까요? 미래에 가장 가능성 있게 엔비디아와 구글 딥마인드의 기술을 녹여 로봇을 만들 수 있는 대표 기업이 현대차 아닙니까?
또 하나의 포인트는 아반떼 가격 논란입니다. 싼타페, 투싼 등도 가격 논란이 있을 것으로 보입니다. 제가 보기에 현대차는 국내에서 3천만 원 이하 차량은 어느 정도 포기한 것 같습니다. 중국 BYD가 워낙 싼 가격으로 물량을 밀어 넣고 신규 모델을 쏟아내고 있고, KG모빌리티는 중국 체리자동차가 지분을 인수해 들어옵니다. 3천만 원에서 4천만 원 사이 차량은 중국 차들이 채울 가능성이 비교적 있어 보입니다. 현대차가 이 구간을 포기하고, 판매량은 다소 줄더라도 단가를 받는 형태로 가는 것입니다. 실제 판매량을 보면 그렇게 잘 빠지지 않고 어느 정도 유지되고 있으니, 자동차 측면에서도 현대차의 마진율이 크게 바뀌지는 않을 거라고 봅니다.
또 하나의 포인트는 배당입니다. 40만 원 이하 주가라면 현재의 배당정책과 주주환원 정책이 유지되는 한 매력이 어느 정도 있습니다. 시장금리를 넘어서는 고배당은 아니지만, 현대차는 꾸준히 1년에 만 원 이상 배당을 해 왔고 주주환원도 일부 하고 있습니다. 이를 감안하면 40만 원 이하에서는 2% 중후반대 배당수익률도 기대할 수 있는 기업입니다.
이 정도 가격이라면 도망가기보다 분할매수 관점에서 봐야 하지 않을까 싶습니다. 다만 주가가 탄력적으로 오르기보다는, 로봇 모멘텀을 얼마나 빨리 끌어당기는지, 그리고 앞서 말씀드린 우려를 깨고 자동차 판매량이 얼마나 견조하게 유지되는지를 보면서 투자하는 게 맞을 것 같습니다. 현대차에 대해 앞서 부정적인 얘기를 쭉 깔았지만, 실제 투자 의견은 40만 원 이하에서는 분할매수 관점으로 접근하는 것입니다. 로봇 밸류가 적용되지 않은 현대차는 오히려 매력적이라고 판단합니다.
※ 본 내용은 화자의 개인 의견이며, 투자 판단과 그 결과의 책임은 투자자 본인에게 있습니다.
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