저자: 송재경 · 한국인
요약 보기
글로벌 긴축 장기화 속 유동성과 금리 재상승이 국내 증시에 부담이라는 진단. 결론: 3월 FOMC 전까지 뚜렷한 호재가 없어 신중한 대응이 필요하다. 미국 10년물 금리: 1월 지표 서프라이즈로 4%를 재돌파. 연준의 비둘기 전환 기대가 꺾이며 금리 상승 재개 우려. 시장금리는 기준금리 우상향을 반영 중. 인플레이션: 물가는 8~9%대에서 6%대로 내려왔으나 근원 CPI·임금 관련 지표는 여전히 높고 재반등 조짐. 연준이 디스인플레이션 발언 후 다시 매파 전환 압력이 커졌다고 판단. 연준 인사: 애틀랜타 보스틱은 비둘기적 발언, 미니애폴리스는 빅스텝 주장으로 엇갈림. 시장 반응을 보며 포지션을 조정하는 것으로 해석. 유럽: 프랑스·스페인·독일 인플레가 예상 상회, 유럽 국채금리도 2011~12년 수준까지 급등. 천연가스 가격은 전쟁 이전 수준으로 내렸음에도 물가가 높아 ECB도 매파 압박. 금리가 잘 안 잡히는 이유 3가지: ①코로나기 과잉저축이 여전히 소비 유동성으로 작용 ②노동시장 타이트해 임금 상승률 높음 ③미국 주택담보대출이 대부분 고정금리라 금리 인상 파급이 더딤 → 연준의 정책 실수 가능성 우려. 고용지표: 민간 구인 지표(온라인 구인 사이트)는 증가율 둔화, 향후 고용 완화 기대. 다만 감원은 IT·빅테크·금융 중심이고 서비스업 임금은 강세라 하락 속도는 완만할 가능성. 중국 리오프닝: 기대감으로 1월 반등, 2월 하락 후 PMI 확장으로 일부 회복. 다만 인플레 압력 우려가 함께 있어 금리 변수가 더 중요하고 실적 연결까지 시간이 걸린다고 판단. 반도체: 12월 수출 반토막, 무역적자 11개월째 확대. 코로나 특수 이후 수요 급감, SK하이닉스·마이크론은 감산 신호를 보냈으나 삼성전자가 동참하지 않아 반등 시점이 올해 말까지 지연될 수 있음. 중국향 수출 막힘도 부담. 결론적으로 3월 FOMC 전까지 크게 기대할 호재는 없어 몸을 사릴 타이밍이라는 판단.
다듬은 글
미국 금리 재상승과 연준의 딜레마
네 형제 인사이트 이어가겠습니다. 최근 글로벌 증시를 좌우하는 요인은 긴축이라는 상수와 글로벌 유동성인데, 이 부분을 집중적으로 점검해 보는 것이 앞으로 장세 전망에 도움이 될 것 같습니다. 오늘도 하나자산운용 송재경 마케팅 본부장을 자리에 모셨습니다. 어서 오십시오, 오랜만에 뵙겠습니다.
자, 미국 국채 10년물 금리가 4%를 다시 넘었습니다. 처음 4%를 넘었을 때와 지금 다시 올라갔을 때 시장 반응에 차이가 있는 것 같은데, 어떻게 평가하십니까.
사실 작년 초 이후 연준이 물가를 잡겠다는 일념하에 미국뿐 아니라 유럽 중앙은행까지 전 세계가 긴축 모드로 들어갔습니다. 작년 3분기를 넘어 4분기쯤에는 물가가 잡히는 모습이어서 다행이다 싶었는데, 걱정스럽게도 올해 1월 들어 1월 수치가 6월 초에 발표되면서 모든 경제지표가 다시 반등했습니다. 물가도 반등하고 고용시장도 반등하는 서프라이즈가 나오면서 금리가 화들짝 놀란 것으로 봐야 합니다. 이번 3월부터는 연준이 비둘기적으로 갈 거라는 기대가 있었는데, 경제지표가 워낙 과열된 양상으로 나오다 보니 매파적 발언이 쏟아졌고, 금리가 계속 올라갈 것이라는 걱정 때문에 시장금리도 기준금리의 우상향을 반영해 4%를 재차 넘어서는 흐름을 보이고 있다고 해석해야 할 것 같습니다.
물가 재반등과 연준의 자신감 상실
아무리 찬물을 끼얹어도 식지를 않습니다. 지표만 보면 지금은 금리를 안 올릴 이유보다 올릴 요인이 더 많은 것 아닌가 싶은데, 특히 물가를 보면 더 그렇습니다. 어떻게 보십니까.
맞습니다. 물가가 작년 8, 9월을 고점으로 10, 11, 12월에 쭉 내려오면서 8, 9%대에서 6%대로 떨어졌을 때 안도감을 줬었습니다. 그런데 이것이 다시 반등하고 있고, 연준이 가장 걱정하는 서비스 물가와 임금 관련 지표가 여전히 높게 나오고 있습니다. 중간값 물가도 7%를 넘어서 꺾였다가 다시 올라오고 있습니다. 올해 1월 말, 2월 초 FOMC 때 파월 의장이 디스인플레이션을 여러 번 언급하면서 자신감을 피력했는데, 결국 설레발이 돼버렸고 이제 다시 강경 모드로 바뀔 이유가 더 많아졌다고 봐야 합니다. 한 입으로 두말하기는 쉽지 않은데, 불과 얼마 전 디스인플레이션을 강조하던 파월 의장이 다시 매파 발언을 쏟아내기가 겸연쩍을 것 같습니다.
맞습니다. 그때도 분위기는 완전한 비둘기였지만, 도망갈 구멍은 많이 남겨뒀었죠.
유럽 물가와 국채금리
미국만 그런 게 아니라 유럽 물가도 꿈틀거리고 있습니다. 프랑스와 스페인에 이어 독일 인플레이션까지 예상치를 상회하고 있는데, 유럽 국가들의 국채금리도 상당히 영향을 받을 수밖에 없겠죠.
맞습니다. 금리 수준만 보면 미국은 작년 8월 최고 수준보다는 조금 아래지만 근방에 와 있습니다. 유럽의 경우 프랑스 등은 이미 작년에 최고점을 넘어서 2011, 2012년 수준까지 완전히 올라갔습니다. 유럽은 사실상 마이너스 금리였던 것을 감안하면 상승률이 어마어마하다고 볼 수 있습니다. 특히 유럽이 더 걱정되는 건, 유럽의 CPI는 미국과 달리 에너지 가격 상승 때문에 발생한 측면이 강했는데, 지금 유럽의 가장 근원적인 에너지원인 천연가스 가격이 작년 1월 수준으로 완전히 내려왔다는 점입니다. 러시아-우크라이나 전쟁 발발 이전 수준으로 내려간 상태에서도 물가가 이렇게 높다는 건 상당히 심각한 거죠. 유럽은행도 매파적으로 금리를 계속 올려야 하는 상황으로 내몰리고 있다고 보셔야 합니다.
연준 인사들의 엇갈린 발언
이제 FOMC가 다가오는데, 연준 인사들의 발언이 조금 엇갈리는 것 같습니다. 오늘 아침 기사를 보니 애틀랜타 연방은행 총재는 상당히 비둘기파적인 발언을 한 반면, 미니애폴리스 연방은행 총재는 거꾸로 빅스텝을 해야 한다는 쪽으로 발언하고 있어요. 어떻게 봐야 합니까.
일종의 소신 발언인 것 같고, 두 번째로는 국화 베드캄, 즉 시장과 커뮤니케이션하는 역할도 하고 있는 것 같습니다. 시장에 일관된 표현보다는 시장이 자신의 포지션을 조정할 수 있는 상황을 만들어 주고 있다고 보셔야 할 것 같습니다. 그런데 사실 연준이 마음이 급해질 만합니다. 디스인플레이션에 대한 자신감을 얻자마자 엄청난 숫자들이 발표되고 있기 때문입니다. 다른 말로 하면 연준이 지난 50년간 가장 빠른 속도로 금리를 인상했음에도 물가가 안 잡힌다는 걱정이죠. 에너지 가격이 내려오고 전반적인 재화 가격이 내려왔는데도 실질적으로 물가는 마이너스로 돌아갔는데, 이런 상황은 연준도 당황스러울 겁니다.
물가가 잘 안 잡히는 세 가지 원인
그럼 연준이 세게 금리를 올렸음에도 여전히 물가가 잘 안 잡히는 원인은 무엇인지 짚어주시죠.
크게 세 가지로 봐야 합니다. 첫째, 코로나 때 워낙 돈을 많이 풀었습니다. 그 돈을 쓸 데가 없으니 과잉저축을 했고, 그 돈을 지금도 쓰고 있습니다. 빨라야 이번 3분기쯤에야 정상으로 돌아갈 것이라서 과잉저축된 유동성이 여전히 풀려 있습니다. 둘째, 노동시장이 여전히 강합니다. 코로나 이후 조기 퇴직자가 많아서 구인에 비해 구직이 적다 보니 여전히 타이트하고, 임금 상승률이 높습니다. 소득이 괜찮은 거죠. 돈도 쌓여 있고 소득도 괜찮은 상황입니다.
셋째, 가장 큰 차이는 2008년과 비교해 부채 구조가 바뀌었다는 점입니다. 우리나라는 주택담보대출이 변동금리라서 지금 난리죠. 한국은행이 금리를 못 올리는 이유도 우리나라는 변동금리 비중이 약 70%에 달하기 때문입니다. 금리를 조금만 올려도 이자 부담 때문에 경기가 휘청거립니다. 그런데 미국은 지난 10년간 이 구조가 완전히 바뀌었습니다. 이전에는 변동금리가 전체의 40% 정도였는데 지금은 10%밖에 안 됩니다. 대부분 고정금리로 묶여 있습니다. 그러니 연준이 금리를 아무리 올려도 이자 부담이 크게 늘지 않습니다. 이런 것들이 결국 연준이 금리를 가파르게 올렸음에도 반응이 더디고 물가가 재상승하는 원인이 되고 있습니다. 연준 입장에서는 더 급격하게 금리를 끌어올려야 하고, 그만큼 정책 실수가 일어날 가능성이 높아지는 우려스러운 상황이 연출되고 있다고 보셔야 합니다.
카시카리 총재는 보드 멤버라서 투표권이 있고, 보스틱 총재는 투표 멤버가 아니죠.
맞습니다. 어떻게 보면 연준이 인플레이션과 권투 시합을 하는 느낌입니다. 몇 번 자이언트 스텝으로 스트레이트를 꽂아 놨는데, 인플레이션이 주춤하는 듯하더니 다시 살아나서 거꾸로 카운터 펀치가 날아온 느낌입니다. 참 걱정입니다.
미국 고용지표 냉각 조짐
미국 2월 고용지표가 내일 새벽 우리 시간에 나올 텐데, 미국 고용시장이 냉각 조짐을 보인다는 보도가 나왔습니다. 무슨 근거로 이런 얘기를 하는 건가요.
이른바 하이 프리퀀시 데이터, 우리로 치면 구직 사이트 같은 곳의 데이터를 보는 겁니다. 어디에서 구인을 많이 내놓느냐가 신규 일자리가 얼마나 창출될 수 있는지를 보여주는 선행 지표 같은 역할을 합니다. 차트를 보면, 짙은 색 선이 미국 노동부 지표인데 한 달 정도 후행하는 지표입니다. 이에 비해 밑에 있는 세 가지 민간 고용 사이트 지표들은 구인 증가율이 줄어드는 모습을 보이고 있습니다. 앞으로 한 달쯤 지나면 구인난이 상대적으로 줄고, 기업들이 고용에 덜 열심일 것이라는 기대감이 있습니다. 그래서 고용시장이 상대적으로 완화되지 않겠느냐는 기대를 하는 거죠.
다만 조금 더 걱정되는 건, 이런 수축 국면의 대부분의 영향이 기술이나 금융, 즉 IT나 빅테크, 월가의 금융산업에 집중되어 있다는 점입니다. 이 쪽은 이미 대규모 감원을 하고 있습니다. 반면 저임금 쪽, 서비스업은 여전히 강세를 나타내고 있어서, 하락 속도가 급격할지 완만할지를 보면 여전히 완만할 가능성이 높다고 말씀드리겠습니다.
뭐 만족할 수준은 아니지만, 고용시장의 과열 열기가 어느 정도 식고 있다는 측면에서는 연준도 한숨 돌릴 수 있지 않을까 기대해도 될 것 같습니다. 그런 측면에서 애틀랜타의 보스틱 총재가 빠르게 올렸으니 효과가 나타나는 걸 지켜봐야 한다는 비둘기적 얘기를 한 것이고, 대부분의 매파들은 이번에 어차피 올릴 거면 50bp로 다시 돌아가자는 입장으로 둘이 맞붙고 있습니다. 여기서 살펴봐야 할 건, 연준이 가장 주목하는 것은 집값이 아니라 임금 상승률이라는 점입니다. 소득을 4분면으로 나눠보면, 중하위권인 하위 25%, 즉 상대적으로 돈을 덜 버는 저소득층, 저임금 근로자들의 임금 상승률이 7%로 계속 높습니다. 평균 6%보다 위에 있죠. 이분들의 숫자가 많다 보니 임금 상승률이 금방 꺾이기 어렵고, 연준의 고민이 상당히 깊어질 수밖에 없습니다. 빅스텝 가능성을 아예 배제하기 어려운 상황이라고 말씀드리겠습니다. 뭔가 좀 식어야 하는데, 그래도 연준이 움직일 여지는 있을 것 같습니다.
중국 리오프닝의 양면성
중국 얘기를 빼놓을 수 없는데, 중국이 리오프닝을 했습니다. 많이들 얘기하지만, 이로 인해 증시에 활력이 더해질지 아니면 인플레이션이 더 커질지 헷갈리는 부분입니다. 어떻게 보십니까.
리오프닝에 대한 시장 반응은 지금까지 기대감으로 움직였습니다. 실제 경제지표가 아직 충분히 나오지 않았기 때문에, 1월에는 반등하고 2월에는 하락했습니다. 특히 2월에는 중국 관련 항생지수 같은 것들이 대폭 빠졌습니다. 그런데 이번 화요일 중국 PMI가 발표되면서 예상을 뛰어넘는 확장 국면으로 들어갔습니다. 그래서 주가가 일정 부분 다시 반등했습니다. 다만 지금 시장의 모든 초점은 금리에 맞춰져 있기 때문에, 중국의 리오프닝이 경제 활력으로 작용할지, 인플레이션 압력으로 작용할지에 대해서는 투자자들이 후자, 즉 인플레이션에 더 집중할 가능성이 있습니다. 중국이 병주고 약주는 상황이라서, 지금은 조금 더 지켜봐야 한다고 봐야 합니다.
일단은 서로 상쇄된다고 보고, 미국 금리가 가장 중요한 변수라고 하겠습니다.
반도체 수출 급감과 반도체 경기 전망
그럼 12월 17일 동향이 좀 충격적이었습니다. 무역적자가 나왔고, 특히 반도체 수출이 반토막 났어요. 우리 경제와 시장에 가장 중요한 변수인데, 반도체 경기는 언제쯤 살아날 수 있을까요.
반도체도 돌아가 보면 2020년 코로나 이후에 돈이 풀렸고, 집에서 못 나가다 보니 제일 먼저 컴퓨터, 핸드폰을 바꾸는 수요가 엄청났습니다. 그래서 반도체 수요가 폭발했죠. 그런데 바꿀 사람들은 이미 다 바꿨기 때문에 당연히 반동이 올 수밖에 없습니다. 또 그 사이 늘려 놓은 생산설비가 여전히 가동 중인데, 상황이 너무 안 좋다 보니 작년 말부터 SK하이닉스와 마이크론이 감산하고 투자도 줄이겠다는 신호를 보냈습니다. 누구에게 보냈느냐면 시장 1등인 삼성전자에게 보냈죠. 그런데 삼성전자가 처음엔 들어줄 것처럼 하다가 결국 안 했습니다. 생산을 계속하겠다는 입장이 된 거죠. 2등, 3등과의 격차를 벌리겠다는 전략으로 가고 있는데, 삼성전자가 상대적으로 여유가 있으니까 그렇습니다.
시장에서는 원래 삼성전자까지 참여해 공급을 줄이고, 상반기에 재고를 줄인 뒤 2분기 말에 저점을 만들고, 3분기부터 반등하는 시나리오를 생각했습니다. 그런데 삼성전자가 동참을 안 해줬기 때문에 상당 폭 뒤로 밀린 상태입니다. 그렇다면 이것이 올해 말까지도 지연될 수 있고, 반도체 사이클이 본격적으로 우상향하는 데는 시간이 걸릴 수 있다는 점이 걱정입니다. 두 번째로는 수출에서 반도체가 지대한 역할을 하는데, 지금 무역수지 적자가 11개월째 계속 늘고 있습니다. 수출이 마이너스이고, 그 대표가 반도체입니다. 게다가 반도체 수출이 중국향으로 많이 가는데 중국향 수출이 막히고 있습니다. 중국 리오프닝 기대감이 있긴 하지만, 리오프닝이 제조업 중심보다 내수 소비 중심으로 간다면 우리나라 수출 증가의 수혜가 크지 않을 수도 있습니다. 중국 리오프닝 기대감으로 주가가 일부 올랐지만, 그것이 실적으로 연결되려면 상당한 기간이 필요하고 변수도 많습니다. 챙겨 보셔야 할 것들이 많다고 말씀드립니다.
따져보면 앞으로 약 20일 뒤 열리는 3월 FOMC까지는 크게 기대할 만한 호재는 없다고 들립니다. 몸을 좀 조심할 타이밍이라는 말씀이네요. 하나자산운용 송재경 마케팅 본부장과 함께했습니다. 감사합니다.
감사합니다.
Comments 0