저자: 박종훈 · 한국인
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결론: 급등락 장세는 강세장 신호가 아니며, 폭등 후 재하락이 역사적으로 잦았고 현 국면은 변동성 확대와 수급 취약성이 문제라는 주장. 역사 통계: 나스닥 1일 상승률 상위 5위 중 2001년 1월 3일(+14%), 2008년 10월 13일(+11.8%) 등 위기 국면 반등이 대부분이며 이후 재하락. 2025년 4월 관세 철회 반등(+12%)만 예외. 강세장 비교: 정상적 강세장의 일일 최대 상승폭은 통상 2~3%대(나스닥 2017·2021·2024년 각각 2.2%·3.69%·2.9%). 코스피도 2017·2021년 강세장에서 일일 최대 약 4% 미만이었음. 2026년 국면: 코스피 6.2% 상승(장중 고점 8.3%)에도 장중 고점 후 밀림. 서킷브레이커 2026년 7회 발동(과거 26년간 13회 중), 장중 변동폭 역대 1·2위 기록. 하락 중 급반등 원인 3가지: 숏커버, 본전심리 매도, 기관 리밸런싱 매도. 7월 15일 CPI 예상보다 양호해 외국인 숏커버 가능성 언급. 3월 5일 급등 이후 구조: 국민연금 리밸런싱 유예로 신용·빚투 급증(약한 손 유입), 단일종목 레버리지 5월 27일 출시 후 변동성 확대. 레버리지 투자자 순손실 및 음의 복리 손실 강조. 수급 전망: 국민연금 7월 57억원 순매수로 리밸런싱 대신 매수 전환 관측, 신용 한도 축소·빚투 소진으로 추가 매수 여력 제한. 골드만삭스 '국민연금 방어막 역할 상실' 언급, 바클레이즈 연기금 연말 49조원 매도 전망 인용(현 흐름과 괴리). 정책 제언: 부양책보다 변동성 완화·안정책 필요, 장기 신뢰 회복이 중요. 출연자 전망: 단기 급등 지속 가능성은 국민연금 행보에 달림, 레버리지·신용 수요는 한계, 결론적으로 현 상승은 지속성 낮다는 취지.
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최근 코스피가 폭락했다가 폭등하고, 다시 폭락했다가 또 폭등하는 일이 반복되고 있습니다. 여기에 일희일비하는 경우도 정말 많죠. 그런데 과연 폭등은 무조건 좋은 걸까요? 사실 그동안 증시에서 폭등은 나중에 문제를 일으킨 적이 정말 많았습니다. 증시에서는 원래 변동성 자체가 나쁜 겁니다. 진짜 강세장은 주가가 계속해서 차근차근 올라가거든요. 이렇게 폭락했다가 폭등하는 현상이 증시에 어떤 신호를 주는지, 그동안의 증시 역사를 가지고 설명을 드려 보겠습니다.
최근 변동성이 워낙 큽니다. 7월 15일 코스피는 종가 기준 6.2% 올랐지만, 장중 고점은 무려 8.3%나 올랐죠. 원래 상승장에서는 주가가 하루 종일 계속 오르면서 종가도 더 높게 끝나는 게 진짜 상승장의 모습입니다. 그런데 최근 우리나라에서 상승이 일어날 때를 보면, 낮에 고점을 만들고 다시 떨어지는 경우가 항상 보입니다. 물론 그렇다고 다음 날 무조건 떨어진 건 아니지만, 중간에 고점을 만들고 떨어지는 모습이 반복되고 있습니다. 또 하나의 문제는 하루 동안의 변동폭이 정말 크다는 점입니다. 이게 최근 코스피의 아주 큰 문제입니다.
1971년 이후 나스닥 지수가 만들어졌으니, 나스닥의 역사는 55년입니다. 지난 55년 동안 나스닥이 하루에 가장 많이 오른 날 다섯 개를 꼽아 봤습니다.
1위는 2001년 1월 3일입니다. 닷컴 버블이 붕괴되면서 주가가 완전히 폭락하던 때였죠. 그 한복판에서 나스닥 지수가 14% 올랐습니다. 연준의 깜짝 금리 인하 덕분에 엄청난 상승세를 보여서 나스닥이 회복했다고들 생각했지만, 웬걸 그다음부터 대폭락이 이어져 나스닥은 고점 대비 1토막이 났습니다.
2위는 12% 오른 날인데, 이것만이 유일한 상승 반전입니다. 2025년 4월의 일이었죠. 그동안 나스닥이 폭등할 때는 항상 그다음에 폭락이 왔는데, 이번만큼은 진짜 상승이었습니다. 트럼프 대통령이 관세를 엄청나게 부과하겠다고 했다가 이를 전부 철회했기 때문입니다. 정책 자체로 주가가 폭락했는데, 그 정책을 철회하면서 주가가 급반등했고, 그 뒤 지속적인 상승세를 보였습니다. 즉 원인이 완전히 소멸된 2위를 제외하면, 1위부터 5위까지는 모두 폭락장에서 하루 단위로 가장 큰 폭의 상승을 보였지만 그 뒤 다시 폭락했다는 뜻입니다.
대표적인 예가 2008년 10월 13일입니다. 나스닥이 11.8%나 올랐는데, 글로벌 금융위기의 한복판이었습니다. 주가 하락은 2009년까지 계속되었고, 2008년 9월에 엄청 폭락하던 주가가 10월에 갑자기 왕창 반등하자 사람들은 위기가 끝났다고 여기며 주식을 샀습니다. 그러나 나스닥은 고점 대비 56%나 폭락했고, 주식을 산 사람들은 피눈물을 흘렸습니다. 4위와 5위도 마찬가지로 닷컴 버블 붕괴 당시나 글로벌 금융위기 당시에 나타난 엄청난 상승이었습니다.
범위를 1위부터 10위까지로 넓혀 보면, 여덟 개는 주가가 폭락하다가 갑자기 급반등했고 다시 폭락한 경우입니다. 즉 1일 상승폭이 엄청나게 큰 날은 80% 확률로 나쁜 신호라는 뜻입니다. 나머지 두 개 중 2위는 앞서 말씀드린 관세 정책 철회 사례이고, 다른 하나는 2020년 3월 24일입니다. 당시 연준이 무제한 양적완화를 선언하고 시장에 새로 찍은 돈 4조 달러를 뿌렸기 때문에 주가가 급반등할 수밖에 없었습니다. 이처럼 충격적인 처방이 나오기 전에는 하락장 속의 급등이 진짜 반등이라기보다, 일시적인 상승이었던 경우가 더 많았습니다.
통상 강세장에서는 이렇게 폭등하는 일이 거의 없습니다. 2017년 미국 나스닥은 강세장이었지만 하루 최대 상승폭이 2.2%였습니다. 원래 강세장에서는 2%, 3% 정도 오르는 것이 진짜 강세장입니다. 2021년 최대 상승폭은 3.69%였고, 그 이상 오른 적은 없었습니다. 2024년도 강세장이었지만 나스닥의 가장 큰 상승폭은 2.9%였습니다. 반면 위기 때는 다릅니다. 2001년 닷컴 버블 때는 14%, 2008년 글로벌 금융위기 때는 11% 넘게, 2020년에도 9% 넘게 상승했다가 다시 폭락했습니다. 정리하면, 강세장에서는 하루 2~3% 오르는 것이 정상이고, 위기 때는 9~14% 오르는 일이 반복됩니다.
우리나라 강세장에서도 폭등은 없었습니다. 2017년 한국도 미국과 함께 강세를 보였는데, 코스피가 한 해 동안 21.8% 올랐습니다. 그런데 그해 최대 상승일의 상승률은 일반적으로 1%대였습니다. 매일매일 꾸준히 올랐다는 뜻이죠. 하루 폭등하고 하루 폭락하는 것은 강세장의 모습이 결코 아닙니다. 2021년 3,300 시대를 처음 열었을 때도 하루 최대 상승폭은 3.97%였습니다. 우리나라 진짜 상승장에서 4% 넘게 오른 적도 없었다는 뜻입니다. 그런데 오늘 하루만 6%가 넘게 올랐습니다. 2005년부터 7년 사이 3년 동안 대세 상승장이었을 때도 5% 이상 오른 날은 굉장히 드물었습니다. 원래 강세장에는 폭등이 없고, 지속적으로 계속 오르는 것이 진짜 강세장의 모습입니다.
2026년 주가는 엄청나게 오르긴 했지만, 중간 과정을 보면 서킷 브레이커가 일곱 번이나 발동됐습니다. 서킷 브레이커는 주가가 8% 이상 떨어져야 발동되는 제도인데, 지난 26년 동안 고작 13번 발동됐고, 그중 일곱 번이 2026년에 발동되었습니다. 이것은 일반적인 강세장의 모습이 아니며, 전 세계를 둘러봐도 이런 식으로 강세장을 보인 사례는 거의 찾아볼 수 없습니다. 5% 이상 급등한 날이 일곱 번이나 된다는 것도 말이 안 되는 일입니다. 사이드카가 계속 발동되는 것 역시 상승했다고 해서 좋은 일이 아닙니다. 장중 변동폭 역대 1위, 2위도 모두 2026년에 기록되었습니다.
변동성이 이렇게 크다 보니 월간 회전율이 엄청납니다. 사람들이 계속 주식을 사고팔고 있다는 뜻이죠. 그렇다면 누가 돈을 벌었을까요? 주식에 투자한 개인이 아니라 증권사가 엄청난 돈을 벌었습니다. 여러분이 주식을 사고파는 동안 증권사는 막대한 수익을 올린 것입니다.
개인 투자자는 얼마나 벌었을까요? 주가가 급등했다가 다시 급등하면, 뒤늦게 따라 들어가서 올랐을 때 사고, 폭락하면 팔아 버리는 뇌동 매매를 하게 됩니다. 그 과정에서 개인 투자자들의 계좌가 계속 녹아내리고 있습니다. 변동폭이 이렇게 크면 사람들의 계좌가 계속 녹아서 증시를 떠받칠 수 있는 개인들의 돈이 점점 사라지고, 결국 시장은 점점 더 약해집니다.
하락장 속에서 하루 폭등이 나타나는 이유는 크게 세 가지 매물과 관련이 있습니다.
첫째, 숏커버입니다. 하락장이 계속되면 많은 투자자가 주가 하락에 베팅합니다. 그런데 그렇게 하락에 베팅한 사람이 많다 보니, 주가가 조금만 올라도 이들이 손실을 막기 위해 갑자기 숏커버에 나서 주식을 사야 하는 상황이 옵니다. 모두가 하락을 예상하고 있을 때 작은 돌발 변수만 나와도 주가가 폭등하는 것입니다. 게다가 이때는 호가가 얇아서 팔려는 사람도 사려는 사람도 별로 없어, 숏커버가 일어나면 주가가 폭등합니다. 7월 15일 외국인이 주식을 많이 산 것도 상당 부분 숏커버였을 것입니다. 미국 CPI가 나쁘게 나올 줄 알았는데 생각보다 좋게 나오자 놀라서 숏커버에 들어간 것이죠. 하지만 숏커버는 보통 하루 만에 끝나 버리고, 지속적으로 살 수 있는 돈이 아닙니다.
둘째, 본전 심리입니다. 뒤늦게 주식에 들어간 사람들은 그동안 엄청 후회하고 있었습니다. 그러다 갑자기 6%가 오르면 "이제 본전이다, 지금 팔아야겠다"는 생각을 하게 됩니다. 주식 초보자가 많은 시장에서는 본전이 오면 주식을 팝니다. 그래서 급등은 오히려 나쁜 신호입니다. 원래 2~3%씩 꾸준히 오르면 사람들이 주식을 내던지지 않는데, 갑자기 6%가 오르면 "지금이 마지막 기회 아닌가?" 하는 조바심으로 작은 변동성에도 주식을 내던지게 됩니다.
셋째, 기관의 기계적 매도입니다. 비중이 목표를 넘어가면 기계적으로 파는 연기금이나 펀드가 있습니다. 주가가 급등해 목표 비중을 넘기면 이들이 자동으로 팔게 되죠.
이 세 가지 매물이 작동하기 때문에, 폭등이 유지되지 못하고 며칠 만에 다시 하락하는 경우가 많았던 것입니다. 이 이야기는 나스닥 얘기입니다. 나스닥에서 열 번의 급등 중 여덟 번이 대세 하락장에서 나타났고, 그 뒤 주가를 더 끌어내린 것도 바로 이 세 가지 매물이 작동했기 때문입니다.
우리나라에서도 아주 특이한 일이 있었습니다. 3월 5일 코스피가 무려 9% 넘게 올랐습니다. 이것 역시 원래는 하락장에서 나타나는 현상입니다. 8~14%의 변동폭은 대개 폭락장에서 갑자기 반등하는 경우에 나타나는데, 3월 5일의 급등은 이후 주가 상승으로 이어졌습니다. 왜 그랬을까요? 몇 가지 특이한 일이 있었습니다.
가장 중요한 것은 국민연금이 리밸런싱을 유예한 것입니다. 국민연금의 목표 주식 비중은 14.9%였습니다. 코스피가 5,000을 넘은 뒤로는 국민연금이 매일 주식을 팔았어야 했습니다. 그런데 주식 비중이 목표보다 훨씬 많아졌는데도 리밸런싱을 유예한다는 핑계로 주식을 팔지 않았습니다. 주가가 아무리 올라도 팔지 않는 황당한 일이 벌어진 것이죠. 이것이 주가 폭등의 첫 번째 원인이 되었습니다. 원래라면 주가가 급반등해 9.63%, 6.3% 오르면 기관은 기계적으로 리밸런싱을 하기 때문에 주가가 다시 하락했을 것입니다. 그런데 국민연금이 리밸런싱을 하지 않으니, 주가가 이상할 정도로 계속 올라갔던 것입니다.
두 번째로, 국민연금이 시장을 떠받치자 많은 사람들이 혹시 자기만 벼락거지가 될까 봐 엄청난 빚투에 나섰습니다. 신용잔고가 10조 원 가까이 늘었고, 이후 많은 사람이 가계대출을 받고 마이너스 통장을 만들어 빚을 내서 주식에 들어왔습니다. 만약 국민연금이 리밸런싱을 했다면 이런 빚투는 들어오지 않았을 것입니다. 빚을 내서 투자한 돈은 장기투자를 할 수 없습니다. 이른바 '약한 손'입니다. 이 약한 손이 3월 5일부터 6월 말까지 계속 쌓였습니다. 이 약한 손은 작은 충격에도 투매를 합니다. 금리가 점점 오르니 더욱 겁이 나죠. 3월 5일부터 이런 약한 손이 들어오지 않도록 국민연금이 리밸런싱을 했어야 합니다. 그때 리밸런싱만 했다면 코스피는 지금보다 훨씬 단단한 반석 위에 서 있었을 것입니다.
세 번째로, 5월 27일 단일 종목 레버리지 상품이 출시되었습니다. 레버리지 상품이 처음 출시되면 기초 자산을 사야 하기 때문에 처음에는 주가가 올라갑니다. 7월 14일 미국에서 SK하이닉스 레버리지 ADR이 출시되면서 SK하이닉스 ADR이 폭등한 것과 같은 원리입니다. 보통 일주일 정도는 이런 상품을 통해 주가를 부양할 수 있습니다. 그런데 문제는 레버리지로 들어온 자금도 약한 손이라는 점입니다. 주가가 조금만 떨어져도 두 배의 손해를 보고, 장기투자는 결국 손해를 보게 됩니다. 그러니 주가가 조금만 떨어져도 레버리지 투자자들이 투매를 합니다. 그 결과 주가의 상승은 이어졌지만, 대신 변동성이 엄청나게 커진 시장으로 바뀐 것입니다.
3월 5일에 이어 7월 15일에도 코스피가 6% 넘게 올랐습니다. 대한민국 강세장에서 6% 넘는 1일 상승폭은 거의 없었습니다. 이 역시 원래는 하락장에서 나타나는 현상입니다. 3월에는 이것이 강세장으로 이어졌죠. 그렇다면 이번 7월 15일의 급등도 강세장으로 이어질 수 있을까요? 세 가지 테스트를 해 보면 알 수 있습니다.
첫 번째는 국민연금입니다. 가장 중요한 요소입니다. 국민연금이 리밸런싱을 할지 안 할지가 핵심인데, 국민연금은 7월 한 달 동안 평균 얼마를 샀을까요? 놀랍게도 5,700억 원어치의 주식을 샀습니다. 국민연금은 7월 1일부터 리밸런싱을 시작하겠다고 했지만, 실제로는 7월 1일부터 거꾸로 주식을 5,700억 원어치나 사들인 것입니다. 앞서 제가 지식한방에서 말씀드렸듯, 국민연금이 룰을 계속 바꿨기 때문에 이 상황에서 50조 원이 넘는 물량을 더 살 수도 있습니다. 황당하지만 가능합니다. 국민연금이 마음먹고 주가를 끌어올리려 한다면, 리밸런싱을 하지 않고 거꾸로 주식을 사면 됩니다. 따라서 국민연금은 3월 5일과 같은 방식으로 주가를 끌어올릴 수는 있습니다. 다만 나중에 책임을 지는 문제가 될 수 있으니, 국민연금이 얼마나 적극적으로 주식을 살지는 좀 더 지켜봐야 할 것 같습니다.
두 번째는 빚투입니다. 이것은 이제 한계에 와 있습니다. 반대매매를 엄청나게 당했고, 1조 원 평균 5,270억 원이 반대매매로 청산되었습니다. 이 사람들은 주식으로 전 재산을 잃었을 가능성이 굉장히 큽니다. 게다가 금융당국이 신용융자를 축소해 버렸죠. 빚투 잔액도 거의 최대치라서, 더 이상 빚을 내서 들어올 사람이 많지 않습니다.
세 번째는 레버리지입니다. 5월 27일 출시된 뒤 일주일 동안은 주가를 끌어올리는 역할을 할 수 있었지만, 레버리지가 오래 묶이면 오히려 주가를 떨어뜨리거나 변동성을 키우는 역할을 합니다. 이제 레버리지는 주가를 올리는 힘이 아니라 변동폭만 키우는 존재가 되었습니다. 처음에는 기초 자산을 사야 하니 무조건 주식을 샀지만, 이제는 사고팔기를 반복하면서 투매를 하기 때문에, 레버리지 투자자들이 주식을 엄청나게 팔게 됩니다. 예를 들어 레버리지 투자자가 1조 원어치를 순매도하면, 실제 주식시장에서는 2조 원어치를 파는 것과 같습니다. 단일 종목 레버리지이니 한 종목에 2조 원어치를 파는 셈이라 주가가 크게 떨어질 수밖에 없습니다. 즉 빚투와 레버리지는 이제 더 이상 증시를 지킬 수 없습니다.
그렇다면 남은 것은 결국 국민연금 하나뿐입니다. 저도 국민연금이 어떻게 할지 확신하지 못합니다. 외국인이 다시 돌아오려면 자기들이 산 가격보다 훨씬 비싸게 팔고 떠나야 하는데, 한국 시장에서 주식을 새로 사 줄 수 있는 주체는 국민연금밖에 없습니다. 국민연금이 코스피 8,000, 9,000 수준에서 적극적으로 주식을 사 준다는 보장이 없으면 외국인이 다시 돌아올 가능성은 높지 않습니다. 이를 꿰뚫어본 골드만삭스는 "국민연금이 이제 한국 증시에 든든한 방어막 역할을 하지 못하게 되었고, 기계적 공급으로 전환되었다"고 평가했습니다. 한국 시장에 다시 진입하려면 국민연금의 강제 매도가 완화되고, 국민연금이 더 이상 매물을 내놓지 않으며, 주식을 왕창 사 줄 때 다시 주식을 사라는 것입니다. 결국 주식은 누군가 더 비싸게 사 줄 사람이 있어야 팔리는 것입니다. 국내 기관들도 그동안 채권에서 빠져나와 주식으로 자금을 많이 돌려 놓은 상태라 적극적으로 주식을 사기 힘듭니다. 국민연금만이 아직 주식을 팔지 않고 있으니, 외국인 입장에서는 국민연금이 오히려 순매수를 하고 있다고 볼 가능성이 큽니다.
바클레이즈는 연말까지 연기금이 국내 주식을 49조 원어치 팔고 국내 채권을 24조 원어치 살 것이라고 추정했습니다. 원래라면 바클레이즈의 예상이 맞아야 합니다. 그런데 국민연금은 리밸런싱을 하지 않고, 오히려 7월 15일까지 주식을 하루 평균 500억 원씩 샀습니다. 그러니 바클레이즈 입장에서는 "쟤네들 왜 주식을 안 팔지? 그럼 채권은 누가 사 줄 거지?" 하고 고민하게 되겠죠. 블룸버그 역시 국민연금이 리밸런싱을 유예하면서 증시와 환율에 영향을 준다고 지목했습니다.
제가 가장 걱정하는 것은 이것입니다. 주가가 급락했다가 급등하고, 다시 급락했다가 급등하면 지수는 결국 원래대로 돌아올 수도 있습니다. 그러나 급등락이 계속되면 음의 복리 효과가 일어나 레버리지 투자자들은 계속 돈을 잃게 됩니다. 예를 들어 100만 원을 투자했다가 20% 떨어지고 다시 20% 오르면, 일반 주식을 가진 사람은 96만 원이 되지만 두 배 레버리지에 투자한 사람은 84만 원이 됩니다. 제가 지식한방에서 이 원리를 자세히 설명드린 적이 있습니다. 단일 종목 레버리지는 지금 대부분 순손실 상태이고, 고점 대비 70% 가까운 손실을 보고 있습니다.
댓글 중에는 레버리지에 투자한 사람들은 투기꾼이니 당해도 된다는 말도 많습니다. 그러나 그들도 우리와 똑같은 대한민국 국민입니다. 단일 종목 레버리지가 없었다면 그냥 삼성전자나 하이닉스 주식을 샀을 사람들입니다. 이런 상품에서 돈이 자꾸 증발하면 결국 증시의 버팀목이 약해집니다. 레버리지 투자자들이 무려 13조 8,000억 원어치를 샀다는 것은, 그 돈이 녹아내리면 증시를 떠받치는 기둥 하나가 송두리째 뽑히는 것과 같다는 뜻입니다. 변동성이 계속 이렇게 커지는 것은 우리나라 증시의 장기적인 안정성을 위해 결코 좋은 일이 아닙니다.
이제는 증시 부양책보다 안정책이 중요합니다. 정부도 증시 안정책, 즉 변동성을 줄이는 쪽으로 정책을 바꿔 나가야 합니다. 증시를 부양하려 하면 오히려 변동성이 더 커집니다. 목표는 대한민국 국민들의 자산을 착실히 쌓게 만들고, 주식시장에 대한 신뢰를 키워서 코스피를 건강하고 튼튼한 시장으로 만드는 것입니다. 코스닥까지 건전해져야 새로운 기업이 창업해 자금을 모으고, 창의적인 기업이 나와 대한민국의 미래를 책임질 수 있습니다.
아직 기회가 있을 때 정책 방향을 안정책, 즉 변동성을 줄이는 쪽으로 전환한다면, 그동안의 부양책이 헛되지 않았고 대한민국을 한 차원 더 끌어올릴 수 있는 기회도 아직 남아 있다고 생각합니다. 변동성이 클 때일수록 차분한 마음을 유지하는 것이 그 어느 때보다 중요합니다. 모든 투자자분들이 이런 변동성의 시기를 잘 이겨내시기를 기원하면서 오늘의 지식한방을 마치겠습니다. 다음 시간에 뵙겠습니다.
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