Kevin Warsh's Planned GREAT RESET | How to Prepare & WIN.

요약 보기

영상은 Katie Wood(ARK)의 디플레이션·생산성 붐 논리와 T.S. Lombard의 인플레이션(AI 설비투자·J커브) 논리를 대비한다. 고용지표 악화(경제활동인구 -70만명)를 근거로 경기침체 가능성을 강조하고, AI 설비투자 확대로 메모리 공급이 늘면 이후 디플레이션 및 Warsh Fed의 양적완화 부재로 침체가 심화될 수 있다고 본다. 화자는 레버리지 축소와 현금 확보를 권하며 침체 시 부동산 저가 매입 기회를 언급한다.

다듬은 글

※ AI가 다듬은 글(오탈자·군말 정리)

01. 이 영상에서는 T.S. 롬바드가 기관투자자 관점에서 이 경제를 완전히 무너뜨릴 수 있다고 경고한 핵심 정보를 살펴보려 합니다. 원인은 높은 인플레이션과 연방준비제도(Fed)의 또 다른 실수입니다. 반면 캐시 우드는 정반대의 시각을 갖고 있습니다. 최근 나온 고용 지표가 경기침체를 가리키고 있지만, 그녀는 디플레이션이 우세해지고 우리 경제는 분명히 성장할 것이라고 봅니다.

02. 케빈 워시(Kevin Warsh)는 그야말로 역대 최고의 인물입니다. 조금 과장했을 수도 있지만, 제가 보기에 이 관점들은 포트폴리오를 분석할 때 주의해야 할 것과 같은 경고 신호를 보여주기 때문에 매우 중요합니다. 어떤 기업에 접근하고 싶은지, 어떤 기업은 피하고 싶은지, 어떤 투자가 다른 투자보다 나은지를 알려 주기 때문입니다. 그리고 이것은 향후 10년의 세계관을 형성하는 데 도움이 되는 거시경제 틀입니다. 그럼 바로 본론으로 들어가겠습니다. 먼저 캐시 우드의 주장부터 보고, 이어서 T.S. 롬바드 보고서를 자세히 살펴보겠습니다. 그 보고서가 사실상 캐시의 주장에 대한 직접적인 답변이기 때문입니다. 그다음 제 의견을 말씀드리고 중요한 결론을 도출하겠습니다. 중요한 부분이니 제 말을 주의 깊게 들어 주시면 결론이 더 분명해질 것입니다.

03. 가장 먼저, 그리고 가장 중요한 부분은 캐시 우드가 수익률 곡선이 실제로 무엇을 말해 주는지에 대해 펼친 주장입니다. 이 부분은 꽤 흥미롭습니다. 최근 수익률 곡선이 평탄해지기 시작했기 때문입니다. 즉, 10년물과 2년물 미국 국채 금리 차이가 갑자기 좁혀지고 있다는 뜻입니다. 많은 사람이 이를 보고 "이게 왜 일어나는 걸까? 참 이상하다"라고 말합니다. 캐시 우드의 주장은 이렇습니다. "실제로 일어나고 있는 일은 2년물 금리가 오르고 있다는 것입니다. 단기적으로는 인플레이션 압력이 보입니다. 하지만 장기적으로는 시장이 디플레이션을 반영하고 있습니다." 다시 말해, 채권시장도 디플레이션이 온다는 자기 생각에 동의한다는 것입니다. 그녀가 디플레이션이 올 것이라고 보는 이유는 생산성 성장이 결국 디플레이션으로 이어진다고 보기 때문입니다. 이 점에 대해서는 두 가지 주장이 등장할 것입니다.

04. 디플레이션을 증명하기 위해 그녀는 디플레이션을 좋아하는 사람들이 늘 하는 방식도 씁니다. 바로 트루플레이션(Trueflation)을 언급하는 것입니다. "케빈, 소비자물가지수(CPI)는 4%일지 몰라도, 트루플레이션을 보세요. 2% 미만이라고 나오죠. 목표치보다 낮습니다." 좋습니다. 그럼 양쪽 주장을 적어 보고, 무엇이 진실일지, 그리고 그것으로 어떻게 돈을 벌 수 있을지 생각해 봅시다. 결국 중요한 건 그거니까요.

05. 캐시 우드는 이렇게 말합니다. "우리는 생산성 붐을 맞게 될 것이고, 그것이 실제로 물가를 끌어내릴 것이다." 또한 트루플레이션이 이미 영향을 미치고 있어 실제 인플레이션이 예상보다 낮다는 것을 보여주며, 연준이 이 태스크포스(task force) 같은 것들로 잠시 멈춰 서서 시간을 가진 것이 실제로 좋은 일이라고도 말합니다. 그러니까 멈춤은 좋고 여유 있는 조치라는 것입니다. 이것이 디플레이션 논지를 실현하는 데 도움이 됩니다. 그래서 연준이 실수하지 않을 것이라는 말이죠. 이 부분은 잠시 뒤 아주 중요해집니다. 채권시장도 디플레이션을 반영하고 있다고 합니다. 캐시는 이 모든 디플레이션이 폭발적인 성장으로 이어질 것이고, 미국의 장기 부채는 걱정할 필요가 없다고 말합니다. 우리가 그것을 엄청나게 앞질러 성장할 것이기 때문이라는 겁니다. 중국, 인도, 일본이 특히 통화 안정을 위해 매도해야 했다는 사실은 인정하면서도, 사람들은 여전히 순수하게 부채를 사들이고 있고 각국은 여전히 미국 국채를 사고 있다고 말합니다. 그녀는 그것을 걱정할 필요가 없다고 봅니다. 우리가 아는 것에 집중하라는 것이죠. 우리가 아는 것은 이 모든 것이 디플레이션과 성장에 좋다는 것입니다.

06. 그런데 눈에 띄는 점이 있습니다. 그녀도 인정하지만 가볍게 넘어가는 부분인데, 이것은 바로 지난 금요일에 발표된 고용 데이터입니다. 저는 그녀가 이 부분에 대해 아주 훌륭한 분석을 내놓기를 기대했지만, 제 생각에 그녀는 이에 대해 설득력 있는 설명을 하지 못했습니다. 그녀는 변동성을 조금 누그러뜨려 보면, 지난 3개월 동안 미국 가계 고용률이 평균적으로 마이너스로 돌아섰다고 주장합니다. 그리고 이 마이너스 값은 보통 경기침체 기간에만 나타난다고 하죠. 여기 경기침체 기간을 나타내는 음영 부분과 점선 아래 구간을 보시면, 현재 우리는 이 점선 근처에 있던 시기보다 훨씬 더 자주 점선 아래에 있습니다. 이것은 문제가 됩니다. 그녀에게는 그럴 만한 근거가 없거나, 이론은 있어도 설득력 있는 이유는 없습니다.

07. 지금까지 이런 흐름을 만든 원인 중 일부는, 가장 최신의 고용 데이터를 보시면 알 수 있습니다. 혹시 아직 보지 못하셨다면, 기대치에서 약 50% 정도 빗나갔습니다. 일부는 의료 분야의 고용 증가가 평소 추세인 3만 8천 명보다 느렸기 때문입니다. 실제로는 2만 2천 명만 늘었습니다. 그리고 레저·접객업은 6월에 6만 1천 명이나 줄었습니다. 축구 경기, 즉 월드컵이 있었음에도 말이죠. "평소보다 약한 계절적 채용"을 반영한 결과라고 하는데, 조금 이상합니다. 그리고 분명 민간 노동력이 70만 2천 명 급감했습니다. 이는 2025년 6월보다도 더 나쁜 수치입니다. 즉, 지난해와 비교하면 두 빨간 숫자의 차이만큼, 우리 경제에서 약 100만 명의 노동자가 줄어든 것입니다. 노동참가율도 떨어지고 있습니다. 캐시는 아마도 정부가 기업가들이 하는 일을 분석하는 데 매우 서툴기 때문일 것이라고 말합니다. 사람들은 인공지능을 활용해 창업을 한다는 것이죠. 누구든 돈을 벌 수 있고, 노동통계국은 이들이 노동시장을 떠난 것이 아니라 스타트업을 운영하고 있을 뿐이라는 점을 추정하는 데 매우 서툴다는 겁니다. 저는 그렇게 생각하지 않습니다. 제 의견은 이렇습니다. 제 생각엔 이것은 잘못된 발상입니다. 실제로 여기서 보는 노동 데이터는 — 케빈의 색깔과 비슷하게 초록색으로 표시하겠습니다 — 디플레이션 논리에 가깝다고 봅니다. 4분기 이후 노동시장이 호황을 맞았지만 작년에는 확실히 둔화되었습니다. 그리고 지금까지는 굴스비가 말한 것과 반대의 일이 일어났습니다. 손익분기점인 0 수준에서 바닥을 찍고 실제로 반등했습니다. 하지만 역사가 말해 주듯, 굴스비가 말한 대로 정상적인 역사가 계속된다면, 보통 특정 선에서 멈추고 바로 올라가는 일은 없습니다. 고용시장과 함께 계속 떨어지게 됩니다. 지금까지는 우리 고용시장이 회복되었지만, 이번 최신 고용 보고서는 다시 나빴습니다. 그래서 노동시장에는 데이터가 잡음이 많기 때문에 별표를 붙여 두겠지만, 노동시장이 모든 것을 좌우한다는 것은 우리가 알고 있습니다. 노동시장이 우리를 경기침체로 몰아넣는다면, 엄청난 디플레이션을 맞게 될 것입니다. 다른 주장이 무엇이든 상관없습니다. 캐시 아이디어에 대한 짧은 메모를 하자면, 예컨대 AI를 쓰기만 하면 스타트업을 만들 수 있다는 말은 실제로는 매우 어렵다고 봅니다. 제대로 하려면 수천만 달러는 들 것입니다. 저희 리인베스트에서도 그렇게 하고 있는데, 이는 많은 사람이 사무실에서 일반·관리 업무, 즉 법무, 회계, 서류 작업, 임대, 조사, 문서 관련 작업, 부동산 시장 같은 일을 하던 것이 옮겨 갔다고 보기 때문입니다. 이제 AI가 그런 조사를 어느 정도 수행할 수 있습니다. 그리고 그 비용은 우리 쪽에서 소프트웨어 개발자에게 넘어간 셈이죠. 우리는 일반·관리 비용을 약 60~70% 줄였습니다. 일부 인력은 여전히 있지만, 이제는 생산적인 도구를 만드는 인력에게 돈을 씁니다. 이것이 사실 캐시 우드의 생산성 주장의 일부입니다. 불을 켜 두기 위한 급여, 즉 일반·관리 비용에 X달러를 쓰고 있다면, 그것은 사업 성장에 도움이 되지 않습니다. 하지만 그 돈을 새로운 제품이나 서비스를 만들어 사업을 키울 수 있는 사람들에게 돌리면, 사업은 성장할 수 있습니다. 이것이 생산성 붐 논리입니다. 문제는 T.S. 롬바드가 바로 반대편에서 생산성이 실제로 인플레이션을 일으킬 수 있다고 본다는 점입니다. 그들이 인플레이션을 일으킬 수 있다고 말하는 이유는 생산성 이익이 반드시 노동자에게 돌아가지는 않기 때문입니다. 결국 기업에게 돌아갈 수도 있다는 것이죠. 공정하게 말하면, 회사가 주식 보상을 지급한다면 그것은 결국 직원에게 돌아가야 합니다. 하지만 두 사람은 실은 같은 논쟁의 정반대편에 서 있습니다. 네, 생산성은 물가를 끌어내릴 것이라고 하지만, 여기서 T.S. 롬바드는 기업들이 마진을 유지할 수 있기 때문에 생산성이 오히려 물가를 끌어올릴 수 있다고 말할 것입니다. 왜 기업들이 미리 마진을 지킬 수 있을까요? 이는 여기 이 논쟁과 관련이 있습니다. 앱스토어에 AI로 만들어진 앱이 그 어느 때보다 훨씬 많이 올라오고 있지만, 실제로 의미 있게 쓰이는 앱과 앱 리뷰는 오히려 줄고 있습니다. 이는 AI로 회사를 세우고 탄력을 얻는 것이 생각만큼 쉽지 않다는 것을 보여줍니다. 그리고 이런 변화에서 가장 큰 수혜는 가장 작은 기업이 아니라 아마도 가장 큰 기업들에 돌아갈 가능성이 큽니다. 그런데 캐시 우드는 이 순환 논리를 꽤 그럴듯하게 펼칩니다. "와, 모든 게 호황이네. 생산성이 올라갈 거야. 백만 명의 노동자가 줄었다는 이 끔찍한 고용 보고서는 무시하자. 이상하긴 하지만, 이것도 디플레이션 논리잖아? 무시하고 조용히 넘어가자. 그냥 '와, 우리는 호황에 들어간다'고 하자. 그리고 케빈 워시는 금리 인상을 준비하고 있겠지만, 제발 그러지 않기를 바란다. 그게 우리에게 좋은 거다." 맞습니다. 이것들은 디플레이션적 접근이고, 이건 자연스러운 흐름입니다. 캐시는 이어서 성장 문제를 꺼냅니다. 그녀는 램프 캐피털(Ramp Capital) 연구에 관한 이 생각을 깨뜨리고 있습니다. 제가 램프 캐피털 연구를 분석했을 때 기억나시나요? 데이비드 색스가 나와서 백악관의 서사를 그대로 가져다 쓰며 "보세요, 서사를 뒤흔드는 변화가 있습니다. AI를 고강도로 쓰는 사용자의 신입 채용이 12% 늘었고, AI 투자를 가장 많이 한 기업은 도입 후 고용이 10% 늘었습니다"라고 말했던 것 말입니다. 좋습니다. 저희는 이것을 설명하는 영상을 통째로 만들었습니다. 그 영상 제목은 「AI 일자리 대재앙의 실체를 드러낸 직장들」입니다. 꼭 보시길 권합니다. 영상에 좋아요도 눌러 주셨죠. AI 일자리 대재앙의 실체. 기본적으로 핵심 발견 가운데 하나는, 실제로 일자리를 늘린 곳이 기술 기업과 대부분 벤처캐피털이 투자한 기업이었다는 것입니다. 다른 기업들은 채용이 늘었다고 할 만한 변화가 없었고, 이 연구는 램프 사용자들 사이에서만 진행되었는데, 이들은 스타트업이나 신생 기업일 가능성이 더 높습니다. 그래서 오래된 기업에서 얼마나 많은 일자리가 사라지고 있는지는 우리가 알 수 없습니다. 이것이 문제입니다. 캐시 우드는 이 세부 사항을 파고들지 않았습니다. 저는 이게 ARK 인베스트를 정말 실망시켰다고 생각합니다. 그들은 데이터를 훨씬 자세히 들여다볼 수 있었는데, 그러지 않았고, 이는 보통 그들이 하는 방식과 다릅니다. 그래서 저는 그 점이 실망스러웠습니다. 그들을 탓하려는 것이 아니라, 이 문제를 조금 더 조사할 수 있었을 것 같다는 말입니다. 제 느낌엔 데이비드 색스의 트윗을 읽고 그것을 금과옥조처럼 받아들인 것 같은데, 사실 그렇게 받아들이면 안 됩니다. 우리 모두 아는 것처럼, 대부분의 짧고 초단기 콘텐츠는 조회수와 반응을 노리는 참여 유도용(engagement farming)이기 때문입니다. 보통 핵심은 심층 분석 영상이나 연구입니다. 그리고 바로 지금 우리가 그것을 하고 있습니다. 복잡하죠? 디플레이션 주장이 있고, T.S. 롬바드는 인플레이션 주장을 합니다. 이걸 어떻게 하나로 묶을까요? 이걸 보십시오. T.S. 롬바드는 많은 전문가가 AI를 강력한 디플레이션 요인이라고 믿는다고 말합니다. 이 명제는 틀렸다고 보는데, 특히 하이퍼스케일러들이 대규모 인프라 프로젝트에 뛰어든 지금 단계에서는 더욱 그렇다고 합니다. 이는 대규모 경기부양 프로그램에 맞먹는다는 것이죠. 이제 노동시장을 지켜보십시오. 고용이 다시 가속하면, 이 논쟁은 매파에게 유리하게 결론이 날 것입니다. 하지만 이 보고서의 끝에 가서는 그것이 큰 실수였다는 것이 드러날 것입니다. 잠깐, 좋습니다. 그러니까 T.S. 롬바드가 말하는 첫 번째 것은 인플레이션입니다. 그리고 그것은 사실입니다. 이것에 반박할 사람은 없을 것이라고 봅니다. 실제로 칩스법(CHIPS Act)이나 인플레이션감축법(Inflation Reduction Act)에 대한 미 의회예산처(CBO) 분석을 보면, 이런 인프라 건설 프로젝트는 초기에는 인플레이션을 유발하지만 장기적으로는 디플레이션적일 것으로 예상된다는 것을 알 수 있습니다. 사실 이를 보는 좋은 방법은 T.S. 롬바드 보고서의 16번 차트를 보는 것입니다. 그들은 메모리 가격이 컴퓨팅 기술 수요의 지표 역할을 한다고 말합니다. 아, 제가 여기 쓴 것보다 "지표"라고 썼어야 했는데, 잘못 쓴 부분이 있었네요. 메모리 가격을 컴퓨팅 기술 수요의 지표로 쓰는 것입니다. 이것은 메모리 가격이 급등하는 모습을 보여주는 차트입니다. 그리고 이를 컴퓨팅 기술 수요의 지표로 사용합니다. 제 생각에 이것은 우선 조금 무리한, 어쩌면 억지스러운 발상입니다. 메모리 가격은 상당히 특수하기 때문입니다. 자본주의 경제에서 메모리 가격은 다른 부품들만큼 빠르게 오르지 않습니다. 메모리는 사실상 상품(commodity)이기 때문입니다. 그리고 결국 메모리의 수익성, 그리고 실제로는 반도체 제조의 수익성이 문제인데, 이는 설비 가동률(capacity utilization)이라고 알려진 것과 관련이 있습니다. 방산업체들이 하는 것과 비슷합니다. 그들은 의도적으로 어떤 종류의 결핍을 만들어야 합니다. 수주 잔고를 쌓고 싶어 하는 것입니다. 수주 잔고가 있으면, 내일 직원들이 일할 자리가 있다는 것을 알기 때문입니다.

08. If they always fill their order book 100%, they don't know whether a new contract will come in tomorrow. So they intentionally keep their factories 100% loaded, otherwise they lose money. Micron lost billions of dollars in 2023, and now they are making billions of dollars. These fluctuations deplete these companies: they have to lay off people, then they lose skilled workers, and then they have to try to hire them back during the boom times. All of that is inefficient and time-consuming.

09. The boom-bust cycle is terrifying, so companies try to prevent it. However, surprisingly, Micron is adding an enormous amount of capacity. Remember these dates. This capacity expansion is madness. Let's go back to these dates as well. SK Hynix and Samsung are also doing this, but I'll write it down: capacity expansion.

10. Which, I mean, you can really call it supply, right? Capacity expansion is increased supply. Let's take a look at the schedule. The DRAM wafer factory will launch in mid-2027, manufacturing advanced HBM, high-speed memory, in 2027. Another factory in Boise, Idaho, produces chips in late 2028. A chip factory in Singapore comes in the second half of 2028, and a wafer factory in Taiwan in 2028. New York, the first of four megafactories to be built on this site, is due for completion by 2030, so they can take advantage of New York's tax breaks and remaining CHIPS Act credits. That's reasonable. But this is a large-scale expansion of production.

11. They now have about 15 factories. You would expect these new plants to be more efficient. They estimate that this probably increases their capacity by about 50%. Although the physical capacity increase is about 35 to 37 percent, the effective increase is probably around 50%.

12. If you track it, it's deflationary. That assumes the capital spending build-up will be inflationary and that demand will be infinite forever, which I don't think is the best assumption, but whatever.

13. Going back to the TS Lombard article, I don't think anyone can argue that the rise of artificial intelligence is not inflationary. It is definitely inflationary; we know this. But the argument they make, which is very interesting, is what they call the J-curve, which is also inflationary. The J-curve is basically this: we weren't using AI, then suddenly we're using AI, but we're not really using it very well yet. So we go through an inefficient period, where the green dotted lines mark the baseline efficiency, and we become even less efficient at first. That is inflationary, right? You spend money on maximum tokens where you really shouldn't be spending money on maximum tokens. Only when you realize this and become more effective do you actually become more productive. But this phase, between these two green lines, is inflationary.

14. So now we write it on our list as the inflationary productivity increase. Each side has its own arguments. We will call the J-curve the inflation curve. The J-curve should not be confused with Jerome Powell or my son Jay.

15. On top of that, they say that delaying interest rate hikes, which they say is the mistake Warsh is making, will actually lead to even more employment growth and even more inflation. Deferred promotions. They have been fans of raising the stakes for a while now. In fact, the day after that report came out, the employment report came out, and then they had to admit their guilt: taken at face value, it was a great employment report for a dove. This was due to bad reasons, such as the recession and a sharp drop in labor force participation. That's not good. But I think it will delay the rate hike even further, which is what they are actually saying. They say that any reason the Fed uses to delay raising rates will only lead to more inflation.

16. To be fair, they keep quiet about the fact that we had 40 years of disinflation. A lot of that was driven by globalization and manufacturing in China, which really brought down the prices of goods for us, a positive thing. The last five years of inflation were largely driven by six years of COVID panic. Then we had the war between Russia and Ukraine, a supply chain shortage in the Red Sea, and for a moment a banking crisis. The Fed was virtually limitless on the back end. And then, of course, we had the situation with Iran and Hormuz. There were other inflationary shocks too; the tariff shock is another good example. The market has absorbed a lot of inflationary impulses, and the economy has mostly held up so far. Inflation has risen, but the economy is still largely holding up, which is impressive. How much longer can this economy take it, though?

17. In any case, they argue that the Fed will boost employment by delaying rate hikes even further, and by doing so will accelerate the wealth effect. In essence, share prices rise, and that generates a wealth effect. This leads to increased business spending and increased consumer spending because stocks are up. In addition to the wealth effect, meaning people hoard and want to spend more, T.S. Lombard argues that artificial intelligence will be concentrated in large companies like Google, Meta, and Microsoft. These companies could collude against us, or with each other, by using our geographic location, our browsing history, our needs, and our pain points to actually charge us more for their products. I'll treat that as a conspiracy argument, which would be very bad: collude, or as we'll call it, conspire and consolidate. So they conspire and consolidate: they consolidate profits in large companies with millions, or to be honest, billions of dollars. Is the conspiracy and consolidation thesis about inflation well supported by evidence? Probably one of the least supported. I think it's more of a fear.

18. Here they reach an interesting point. They are saying that artificial intelligence is doing something for the workforce that many people don't think about, which they call an increase in the workforce. I think this is actually a very interesting argument. Imagine our workforce increasing something like this. We had a company with a bunch of G&A people. Now we've moved them into R&D, and they've been able to use AI to create more products and services faster, which means the company can make more money. That becomes very important when a company starts reporting that it's making money from AI, but it's delayed. It takes years for this to show up in actual earnings reports, and then people start to see the cumulative effect of growth. The notable thing is this lag: people put on this tool belt, and then it can take two to three years for the benefits to really show up. The tool belt is what they mean by AI augmentation.

19. To simplify, imagine you're a police officer without a duty belt, so you have no tool belt at all. Every time you need your radio, you have to go back to the car. Need another weapon? Back to the car. Want a stun gun? Back to the car. Need handcuffs? Back to the car. Need to recharge? Back to the car. You're limited by what you can fit in your pockets. Then you give the police these giant duty belts. Now you can buckle up. Here's my gun, my cross-draw stun gun, my chest camera, and all these attachments. You're like a walking machine made of components and tools: a baton here, a flashlight there, handcuffs there, and my radio right here. I think AI is something like this. It's like being a cop without a duty belt, and then being a cop with one. It takes some time for this increase to show up in the numbers, but a productivity boom is underway.

20. To be fair, there's no data showing that margins will increase in the long term and that companies won't lower their prices. They say there's no guarantee companies will lower prices due to the increase in labor; instead, margins may rise. In my opinion, you can't prove it, and I think that's why they don't prove it. Historically, our economy is a market economy: more businesses with lower barriers to entry, backed by tools, can generate more wealth for more people, and prices usually come down over time. That's my view. Their argument is that companies will just get richer and make more money. That's the tool belt thesis, and that's why they see it as an inflationary factor.

21. We know that over time, technology creates jobs and expands the wealth effect. GDP per capita is growing. ATMs, for example, led to more tellers, because it became easier to build bank branches. Looms made fabric production easier, and the labor intensity of fabric production fell by 98% in the 1800s, while fabric use increased dramatically. Artificial intelligence has dramatically increased the number of radiologists we hire; Jensen Huang always says that. Spreadsheets actually dramatically increased the number of accounting analyst jobs, more than the accounting jobs we lost. About 60% of employment in 2018 was in jobs that did not exist before World War II. So there's more than a half chance that the job you have today didn't exist before World War II. YouTubers certainly weren't sitting idle, because they didn't exist back then. App and software developers didn't exist back then either. We do all of this. When I say developing artificial intelligence, we worked on it back in 2018, when we called it big data or neural networks, before it became an official venture, reinvestment. Anyway, I have no doubt that AI will be a success in the long run. I don't think there's any debate there. The debate is whether we'll see rapid deflation or inflation, and whose argument is correct. That's the main question.

22. Let's take a minute with that. We get a lot of information here. Productivity causes deflation; productivity causes inflation; the build-up causes inflation. Yes, but the pause is a dovish signal, the bond market says we're going to get deflation, the last labor market report was bad, and capacity is expanding. In fact, your own TS Lombard chart shows that most of this excess capacity you call inflationary actually runs out in 2028 to 2030. Long lead times for AI delivery end in 2028 and 2030. If you draw a line from top to bottom, you can see where these things end, and even earlier, more likely the end of 2027.

23. Now the J-curve. The J-curve of this inflationary turn is already flipping. This was what I'd call the peak growth phase of tokens, and we've already been through it. So the build-up will become deflationary, and the J-curve period will become deflationary too. Growth retardation is something we can argue about. The collusion and consolidation is a real risk, which is why we have antitrust laws. It's a fair risk that profits get consolidated among the largest companies. In fact, one reason I think companies like Meta, Microsoft, Google, or even Amazon will probably be the biggest winners of this cycle is that the biggest losers will be the companies buying at peak prices in the AI rise, which eventually fades. The compute side, the cloud side, the CoreWeave side will eventually collapse in the next decade, while the rich companies that generate the cash are the ones that make the most money.

24. The worst recessions are caused by debt. Imagine the Great Recession: long, painful to get out of, and it required a lot of money printing. The much milder recession was the dot-com crash, which lasted only eight months. A lot of stocks fell sharply, but it was mostly a stock-driven recession: people's share prices fell. Debt recessions, when people lose their homes, are very long and painful. So far this growth hasn't actually been driven by cash on companies' balance sheets, although it has largely been driven by cash flow. That's why I say that as soon as these companies snap their fingers and say they won't spend so much on capital expenditures anymore, all these inflation concerns will go away. I think the build-up is inflationary, but personally I think as soon as Meta says it will cut capital spending, the build-up will go away. I didn't expect that to happen. The inflationary pressure from the build-up is disappearing because it's depleted and drying up. That's what it is. That's not good, but it's like the color of reinvestment; that's quite nice.

25. The J-shaped curve, in our opinion, is a temporary problem. The consolidation conspiracy finds the tool belt of augmented labor. Augmented labor only works when people are hired.

26. 회사들이 사람을 내보내고 그 사람들을 흡수할 곳이 없는 상황, 즉 경기침체가 온다면 아무리 지원을 받더라도 결국 일자리를 잃게 됩니다. 그래서 우리가 주의 깊게 봐야 할 적신호는 입장을 갑자기 바꾸는 유턴과 경제의 전환점이 바뀌는 순간입니다.

27. 최근 이런 모습을 보인 곳이 메타입니다. 3개월 전 마크 저커버그는 설비투자 사이클이 있다고 말했습니다. 지금 만드는 신경망이 있으면 내년에는 더 나은 것을 만들어야 하고, 그래서 최신·차세대 모델을 지원하려면 계속 설비투자를 해야 한다는 취지였습니다. 지금도 더 발전된 다음 세대 모델을 훈련하고 있고, 이 작업은 계속될 것이며 쉽게 끝나지 않는 사이클이라고 했습니다.

28. 그게 4월 29일이었습니다. 그로부터 2개월 조금 지난 지금, 저커버그는 인공지능 기술이 예상보다 느리게 발전하고 있다고 말합니다. 그리고 앞으로 3~6개월 안에 AI에서 더 의미 있는 성과가 나올 것으로 기대한다고 합니다. 이는 아직 실현되지 않은 회사 구조조정에 대한 베팅이고, 이것이 현실화되면 돈을 더 벌게 되니 좋은 일이죠. 주당순이익은 늘고 있고, 주가를 끌어올리려는 모습이 보이는 한편 직원도 해고하고 있습니다. 핵심은 이제 효율성을 높이는 데 집중하면서 AI로 얻는 효율 이익을 누리는 위치에 메타를 두려 한다는 것입니다.

29. 이게 중요한 이유가 있습니다. 이것이 초기 쿠데타이자 초기 로테이션이기 때문입니다. 설비투자가 둔화되기 시작했을 가능성이 있다는 뜻이죠. 제가 메모해 둔 것도 많은데, 디플레이션이 빠르게 찾아온다면 당연히 경기침체가 됩니다. 하지만 침체는 잠시 제쳐 두고, 그 전에 다가오는 핵심 순간들을 알아보는 것이 더 중요합니다. 하이퍼스케일러의 설비투자가 둔화되고, 메모리 제조사들의 성장률이 마이너스로 돌아서고, 컴퓨팅 비용이 떨어지고, 해고가 일어나는 순서입니다. 최악의 경우에는 사람들을 다시 일터로 돌리기까지 돈을 찍어내는 기간이 10년이나 걸릴 수도 있습니다.

30. 우리는 장기적으로 보면 AI가 대체로 인간에게 이롭다고 믿습니다. 하지만 단기적으로는, 처음에 말씀드린 것처럼 두 가지 모두 사실일 수 있습니다. 지금은 인플레이션이 있을 수 있고, 동시에 경기침체에 들어설 수도 있습니다. 그렇다면 누가 이기고 그것이 언제 드러날지 판단해야 합니다. 설비투자가, 그러니까 공급 능력이 가동되는 시점에 대해 우리가 이야기했는데, 설비투자의 정점은 아직 오지 않았습니다. 이것은 장기 투자에 매우 중요합니다. 우리는 2027~2029년이 이 시기에 대비해야 할 기간일 수 있다고 봅니다. T.S. 롬바르드도 이 순간이 어떤 모습일지에 대해 경고하고 있습니다. 이런 전개를 보면, 투자자들은 연준의 새로운 조치가 결국 디플레이션을 가져올 AI 가설을 뒤집을 것이라고 예상해야 합니다. 2000년 앨런 그린스펀이 보였던 전환과 비슷합니다. 그린스펀은 2000년에 "금리를 올리겠다"고 했고, 입장을 극적으로 바꿔 금리를 동결하지 않고 인상했습니다. 그것이 결국 닷컴 열풍의 정점이 되었죠. 단기적으로는 경제가 더 높은 금리를 감당할 수 있습니다. 하지만 2027년은 훨씬 더 어려울 수 있습니다.

31. 흥미로운 부분입니다. 제 생각에 새로운 일자리를 만드는 데는 수십 년이 걸립니다. 우리는 이 거품에서 천천히 빠져나오기 전까지 계속 부풀리고 또 부풀립니다. 설비투자가 마이너스로 돌아서고 고용도 둔화되는데, 여기서 고통이 생깁니다. 그래서 제가 이것을 정리해 봤습니다. 치트시트라고 부르기엔 너무 지저분한 메모장에 가깝지만, 돈에 관해 생각해 볼 만한 실질적인 교훈들입니다.

32. 보시죠. 인공지능은 좋습니다. 역사를 보면 장기적으로 일자리를 만들고, 1인당 GDP를 키우고, 성공할 것입니다. 실패하는 곳에서는 실패한 기업들이 사라질 것입니다. 물론 연준이 구제해 주지 않는다면 말이죠. 은행이나 금융기관이 그렇습니다. 어려움을 겪는 기업들이 보통 가장 큰 손해를 봅니다. 전기화 시대의 철도 회사들, 철도용 발전 사업자들, 시스코, RCA, 라디오를 생각해 보세요. 모두 엄청난 실패였습니다. 그래서 과열에 매우 조심해야 합니다. 과열을 피하세요. 그렇다고 그 기업들이 나쁜 회사였다는 뜻은 아닙니다. 2000년에 시스코가 광고됐다고 해서 나쁜 회사가 되는 것은 아니었습니다. 단지 과대평가됐을 뿐이죠. 그리고 지출이 영원히 이어질 것이라는 낙관은 잘못된 것이었습니다. 영원히 이어지지 않으니까요.

33. 메모리 가격이 영원히 오를 것이라는 가정 위에 세워진 AI는 자본비용이 이동하면서 실패할 운명입니다. 시장이 조여들면 부(富)의 효과가 마이너스로 작용해 비자발적 해고가 크게 늘어납니다. 이건 제 표현입니다, 제가 만든 말이죠. 비자발적(unused)이라는 표현이 정말 중요한데 사람들이 별로 주목하지 않습니다. 지금은 1만 명 해고 소식이 들리고 나서 실업률이 떨어지는 걸 보게 되죠. 일부는 경제활동 참가율 때문이고, 사람들이 노동시장에서 빠져나가는 것이며, 다른 문제는 우리가 아직 그렇게 많은 사람을 해고하지 않았다는 것입니다. 하지만 결국에는 해방된 사람들의 잔이 넘치는 지점에 도달하게 됩니다. 더 이상 이 알약을 삼킬 수 없게 되는 것이죠. 그러면 비자발적 해고가 일어나고, 그건 정말 나쁩니다. 그때 진짜 경기침체형 해고, 즉 고용 수준의 하락이 나타납니다. 지금 우리가 흡수하고 있는 이유는 주식시장이 사상 최고치에 있기 때문입니다. 그러면 기업의 효율성에 대한 필요성이 실제로 커지지 않습니다. 규율 있는 기업들은 이걸 알고 있고, 제가 전하려는 것도 바로 그겁니다. 이 채널에서 가르치려는 교훈이기도 하고요. 제가 우리 회사에 재투자하는 것을 보는 이유는, 여러분에게 맞지 않아서가 아닙니다. 지금 우리는 돈을 모으고 있는 것도 아닙니다. 그저 여러분이 알아두셨으면 해서입니다. 제가 우리 회사에 재투자하는 것을 볼 때, 돈을 어떻게 쓰는지, 어디에 배분하는지, 어떻게 사업을 키우는지에 있어 저는 규율을 지킵니다. 그것이 살아남는 방법입니다.

34. 지금 여러분은 어떤 과열에 완전히 올라타 있습니다. 여러분은 정말 똑똑해 보입니다. 대학을 중퇴하고 하드웨어 칩 경쟁에 뛰어들고, 모두가 여러분을 좋아하고, 여러분은 영웅이 되죠. 그러다 정신을 차리기도 전에 경기침체가 닥치고, 파산하고, 아무도 여러분의 물건을 원하지 않게 됩니다. 이건 장기적인 회사를 만드는 방법이 아닙니다. 이건 엄청난 복권 같은 것이죠. 욜로(YOLO)인 경우를 빼면요. 저는 재투자가 복권이라고 생각하지 않습니다. 욜로가 아니라면요. 제게 재투자는 천천히, 장기적으로, 규율 있게, 체계적으로 투자하고 보수적이고 안전한 방식으로 키워 나가는 것입니다. 보장은 없습니다. SEC님, 저 고소하지 마세요.

35. 하지만 분명히 이건 제가 이 회사에서 일한 첫날부터 쌓아 온 전제입니다. 그래서 이런 과열을 피하는 것이 극도로 중요합니다. 지금 우리는 장기적 미래에 대해 억제되지 않은 낙관 속에 있지만, 아주 현실적인 경기침체로부터도 보호받아야 합니다. 맞죠? 그러니까 보호받는다는 것은 선택지를 갖고, 현금을 갖고, 부채를 제한하는 것입니다. 빚을 지고 결국 파산해서 모든 걸 잃는 사람이 되고 싶지 않으실 겁니다. 아세요? 미국에서는 해마다 재정적 스트레스와 관련된 우울증으로 죽는 사람이 화재로 죽는 사람의 두 배나 됩니다. 미국에서는 해마다 약 4,000명이 화재로 죽는데, 이것도 매우 무서운 숫자입니다. 어쨌든 2001년 폭락 때는 연준 정책이 쉬운 돈으로 3월까지 우리를 버티게 해 줬습니다. 2009년 2월에는 양적완화가 우리를 구했습니다. 2018년 12월, 제롬(파월), 당신이 베팅을 켰죠, 맞죠? 연준은 결국 돈을 찍어내기 시작합니다. 2020년 3월에는 무제한 돈 찍어내기가 있었고, 2023년 3월에는 실제 FDIC 보증이 있었습니다. 하지만 워시는 다른 이야기입니다. 그래서 지금은 규율이 더 중요합니다. 바로 여기에 지금 가장 중요한 것이 규율이라는 말이 나옵니다. 워시는 돈 찍어내기와 대차대조표 확대에 반대하는 사람으로서 이력과 명성을 갖고 있습니다. 이건 빚이 있는 사람들에게 최악의 종류의 경기침체입니다. 우리는 연준의 초고속 풋옵션에 익숙합니다. 연준이 그냥 우리를 구제해 주는 것이죠. 금리를 0으로 내리면, 설비투자 사이클이 뒤집혔기 때문에, 호황은 끝나고, 가격은 떨어지고, 성장은 마이너스가 되고, 일자리는 줄어들기 시작합니다. 그러면 케빈 워시가 판돈을 낮추고는 이렇게 말합니다. "자, 이제 돈 찍는 기계를 켜야 합니다." 그리고 뭐라고 하죠? 우리는 이 돈 찍는 기계를 연구하는 작업반을 두고 있다고요. 작업반이 결정을 내리면 알게 될 거라고요. "아, 음, 그게 언제쯤인지 아세요? 많은 사람이 파산하고, 회사들이 무너지고, 경제가 폐허가 되고, GDP가 마이너스인데요. 경제를 실제로 구할 수 있는 시점이 언제인지 힌트라도 주실 수 있나요?" 저는 미리 예측을 내놓지 않습니다. 지금 미래에 대한 예측을 내놓지 않는 게 왜인지 아시겠어요? 이건 비둘기 같은 행동이죠. 하지만 위기에서는 이것이 경제의 죽음이 될 수도 있습니다. 경제가 죽는다고까지는 말하지 않겠지만, 이미 혼란에 빠진 경제 목에 부츠를 올려놓은 것과 같을 수 있습니다. 여기서 신용 위험을 줄이는 기업들이 이깁니다. 아뇨, 이기려면 신용 위험을 줄이는 시기에 용기가 있어야 합니다. 2008년에도 열정은 많았지만 실행할 용기가 부족했던 사람이 많았습니다. 제 요지는, 이를테면 올해 later에 우리가 또 한 번 자금을 모으고 일정한 수익률을 제공한다면, 제 관점을 말씀드리겠습니다. 사람들은 수익률을 정말 좋아합니다. 지난 몇 년간만 해도 하우스해크에 투자한 사람들에게 수익으로 거의 몇백만 달러를 지급했을 겁니다. 그리고 수익을 제공하는 또 다른 모금을 한다면... 다시 말해, 이번 라운드에 투자해서 우리 성장 스토리의 일부가 될 수 있는 사람들에게 말이죠. 정말 대단한 일이죠. 다음 경기침체 때까지 자산 200만 달러에서 2억 5,000만 달러 규모의 회사를 만들 수 있을 것이라고 생각합니다. 시가총액을 말하는 게 아닙니다. 이미 우리가 시가총액 2억 달러 가까이에 와 있다고 생각하고요. 하지만 현금 자산이 2억 5,000만 달러라고 해 봅시다. 대부분 부동산이죠. 우리가 하는 일이 부동산 재투자니까요. 2억 5,000만 달러의 부동산은 금리가 0으로 갈 때, 그리고 만약 금리가 0이 된다면, 제 생각엔 그렇게 될 거지만, 부동산의 약 35% 계약금이 될 수 있습니다. 아니면 7억 1,400만 달러짜리 부동산의 계약금이 될 수도 있죠. 조금 미친 얘기죠. 많이 빌릴 수 있으니까요. 물론 조심해야 합니다. 제때 빌리지 않으면 문제가 되니까요. 하지만 이게 정말 흥미로운 이유는, 그래서 우리가 원가 이하로 거래를 사들이기 때문이죠. 우리 목표는 부동산을 싸게 사는 것입니다. 만약 저렴하게 나온 부동산 거래를 5억 달러어치 사야 했고, 산 거래마다 20% 할인을 받았다면, 우리 자본이 즉시 1억 달러 늘어날 것이라고 봅니다. 다시 말해 회사의 현재 시가총액의 절반을 그런 사건 때 그냥 더하게 되는 것이죠. 저는 이런 아이디어, 계획, 비전에 대해 매우 투명하게 말씀드리지만, 보상은 레버리지를 쓰지 않는 사람들에게 돌아갑니다. 그리고 물론, 호황으로 돌아가면 더 웃긴 일이 생기죠. 어쨌든 저는 '미국 기차(Trains, America)'에 대해서는 낙관적이지만, 과열되는 것에는 매우 조심스럽습니다. 규율 없는 사람들이 무섭습니다. 제 채널을 보는 여러분 모두가 반대편에서 이기길 바랍니다. 레버리지를 줄이고, 주의를 기울이고, 준비하세요. 워시는 폭락 중에 공격적으로 나올 것이고, 그건 끔찍할 겁니다. 큰 이익을 낼 가능성이 높은 기업은 지금 매도 대상이 되고 있는 마이크로소프트, 구글, 메타 같은 곳일 가능성이 큽니다. 바닥에서 많은 돈을 벌 수 있는 현금흐름을 가질 것이라고 봅니다. 성장이 멈추더라도 원하는 것은 무엇이든 살 수 있을 만큼 큰 돈을 벌어들일 것이기 때문입니다. 거기에 큰 돈이 가는 것이죠. 이것이 제 의견입니다. 모두 여기에 동의하실 겁니다. 긴 영상을 봐 주셔서 정말 감사합니다. 재미있게 보셨기를 바랍니다. 이상입니다.