저자: 송재경 · 한국인
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8월 초 엔캐리 청산 급락 이후 일본은행 우치다 부총재의 비둘기 발언으로 시장이 안정 중. 일본은 자민당 총재 선거 등 정치 변수로 추가 금리인상 가능성 존재. 미국은 ISM 서비스지표 반등과 3분기 GDP 추정치(2.9%)로 침체 우려 완화, 다만 VIX 급등은 약 3개월 후 경기둔화 신호로 경계 필요. 시장의 대폭(50~75bp) 금리인하 기대는 금융 혼란 신호일 수 있어 과신 경계.
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이 시간 디멘전 투자 부문 송재경 대표 함께하겠습니다. 어서 오세요. 안녕하세요.
어제 우리 시장이 장중에 화끈하게 올랐던 이유 중 하나가 일본은행 부총재의 발언이었던 것 같아요. 약간 신중한 발언이 나왔는데, 이제 정책 방향이 선회되는 건가요?
지난주부터 일본은행이 전 세계 시장을 쥐락펴락하고 있습니다. 지난주 목요일 기억하시겠지만, 하루하루 엄청난 일이 벌어지다 보니 지난주 목요일이 까마득히 멀리 있는 느낌이 들어요. 저도 날짜 감각이 없어지고 있는데, 그날 우에다 총재가 깜짝 금리 인상을 발표하면서 전 세계가 격하게 반응했죠. 그리고 어제는 우치다 부총재가 "상황이 안 좋으면 금리 인상 정책을 조절할 수 있다"는 취지의 얘기를 했습니다. 금리 인상 정책을 조절할 수 있다는 얘기 때문에 환율은 약세로 가고, 주식시장은 일본을 필두로 우리나라와 미국도 어제 초반에는 상당히 강세로 갔습니다. 유럽도 당연히 올랐고요.
다만 미국은 전강후약, 즉 장 초반 강세였다가 후반에 밀리는 모습이 대표적으로 나타났습니다. 미국 10년물 국채 입찰이 생각보다 약세를 보였고 금리가 올라간 상태에서 발행이 되면서, 시장 유동성이 꺾인 것 아니냐는 걱정이 나오고 있습니다. 어제 보여 드렸던 금융상황지수도 마이너스권, 즉 긴축 쪽으로 넘어갔습니다. 돈 빌리기가 어려워졌다는 게 반영된 것이죠.
차트를 한번 열어 주시면 일본은행 정책위원 아홉 명의 성향을 볼 수 있습니다. 전 세계가 분석하는데, 일본은 워낙 완화 정책을 오래 했기 때문에 기본적으로 왼쪽으로 갈수록 비둘기, 오른쪽으로 갈수록 강경파입니다. 그런데 강경파로 분석되는 사람은 한 명 정도밖에 없어요. 위쪽은 물가 안정을 중시하고, 아래쪽은 금융 안정을 중시하는 거죠. 우치다 부총재는 제가 붉은 동그라미로 표시해 놨는데, 금융 안정을 추구하는 대표적인 비둘기 쪽 인사예요.
어제 얘기한 내용이 본인의 평소 정책 철학을 그대로 드러낸 연설의 연장이라고 본다면, 과연 일본은행의 정책이 며칠 만에 선회했느냐에 대해서는 너무 예단하기 어렵다고 생각합니다. 말씀하신 대로 우치다 부총재는 시장이 불안할 때는 금리를 올리지 않겠다고 얘기했습니다.
시장에서는 앞으로를 어떻게 예측하고 있을까요?
블룸버그에서 바로 전날 긴급 서베이를 했습니다. 일본 경제를 분석하는 이코노미스트 34명을 상대로 했는데, 8월 1일에 한 번 했고 8월 6일까지 그 사이에 엄청난 일이 벌어졌기 때문에 긴급 설문을 한 거예요. 결론적으로는 연내 추가 인상을 여전히 생각하고 있다는 답이 많았습니다. 두 번째 차트를 보시면, 8월 1일 우에다 총재가 금리를 올리기 직전에는 연내 금리 인상 가능성이 68% 정도였는데, 지금은 65%로 차이가 3%포인트밖에 안 됩니다. 그 사이 금요일과 월요일에 엄청난 폭락장을 겪었으니, 이코노미스트들이 설득당했다면 추가 인상이 어렵다고 봤을 텐데 그렇지 않았다는 거죠.
이유는 크게 두 가지로 봅니다. 첫째, 이코노미스트들은 통상적으로 주식시장이 정책 결정에 크게 영향을 주지 않는다고 생각합니다. 약간 꼰대 기질이 있는 거죠. 둘째, 일본은행이 경제적 논리보다는 정치권의 압력 때문에 이런 결정을 했다고 보기 때문에, 예측 변화가 없었다고 봐야 하지 않을까 합니다.
정치권 압력이라는 건, 9월에 자민당 총재 선거가 있기 때문이죠. 8월에는 일본은행이 금리를 동결할 거라는 게 컨센서스였는데, 올리고 나서 방향성을 보니 이제 금리 인상도 고민해야 한다는 분위기가 된 겁니다. 결국 정치권이 향후 추가 강세 여부를 좌우할 수 있다는 의견이 많아요.
맞습니다. 일본 자민당은 우리로 치면 여당이고, 장기 집권을 하고 있죠. 간사장인 모테기 씨가 금리 인상에 대해 강한 발언을 했고, 기시다 총리도 지난주 목요일 전에 긴급 회동을 하면서 우에다 총재를 설득한 것 같은 느낌이 듭니다. 그리고 9월 자민당 총재 선거에서 총재가 되면 일본 총리가 되는 수순이죠.
그런데 자민당 총재 선거 여론조사에서 압도적 1위는 이시바 시게루 전 간사장입니다. 이분은 만년 후보 1위예요. 당내 의원들의 지지는 없지만 여론에서는 항상 1위로 나오는 분인데, 로이터 인터뷰에서 일본은행의 금리 인상을 지지한다고 했습니다. 정치인이 왜 이런 말을 했을까요? 최근 여론조사를 보면, 이런 상황에도 금리 인상을 통해 엔화 강세가 가는 걸 일본 국민 대다수가 원한다는 거예요. 주식 투자하는 사람보다 해외여행 가서 싸게 쓰고 싶은 사람이 더 많다는 거죠.
결론적으로 현재 상황을 보면, 시장이 극단적으로 반응하자 우치다 부총재가 비둘기 발언으로 진정시켰지만, 일본 정치권은 국민 여론을 봐야 합니다. 그 여론을 대표하는 발언이 자민당 총재 후보 1위의 입을 통해 나온다는 점에서, 일본은행이 모든 걸 끝냈다고 안심해서 경계심을 늦추면 안 됩니다. 일본도 정치적 변수가 통화정책에까지 영향을 미치는 변동성이 여전히 남아 있다고 보시면 될 것 같습니다.
두 번째 이슈로 넘어가 보겠습니다. 미국의 경기침체 얘기를 안 할 수가 없어요. 주가가 어느 정도 안정은 됐지만, 나스닥의 반등은 약한 편입니다. 주가가 안정을 찾은 이유는 ISM 비제조업 지수가 생각보다 잘 나왔기 때문이라고 봅니다.
맞습니다. 이번 급락의 주범이 캐리 트레이드 청산이었다면, 공범은 침체 우려였죠. "침체는 안 온다"고 하던 와중에 갑자기 침체가 나타난 거 아니냐는 공포가 있었는데, 다행스럽게 지난주 ISM 서비스 지표가 예상보다 좋게 나왔습니다. 차트를 보시면, 종합지수는 확장세를 유지했고 예상치 51.5보다 소폭 높은 51.4를 기록했습니다. 이게 전부였다면 큰 의미는 없었을 텐데요.
세부 지표를 보면 신규 주문과 고용을 의미 있게 봐야 합니다. 앞으로의 흐름을 가늠하는 선행성이 있기 때문이죠. 신규 주문은 수축 국면인 49.8을 예상했는데 52.4로 상당히 강하게 나왔습니다. 두 번째로 시장이 가장 걱정했던 고용 지표, 즉 고용이 불안해 실업률이 급등할 수 있다는 우려가 있었는데, 오랜만에 수축 국면에 있던 고용지수가 두 달 연속 뛰어올라 51.4가 나왔습니다. 예상은 46 정도였으니 격차가 크죠. 그러다 보니 시장이 ISM 서비스 세부 데이터를 보고 상당히 환영하면서 화요일과 수요일에 급등세를 연출한 것으로 보시면 됩니다.
또 3분기 미국 GDP 성장률도 예상보다 강했습니다. 2.5% 정도 나올 거라고 봤는데 2.9%가 나왔어요. 최신 데이터를 보면 지난 분기 성장률은 2.8%였고, 이번 분기 애틀랜타 연은의 추정치는 2.9%입니다. 물론 변동성은 엄청납니다. 6월에는 이 추정치가 4%에서 1.5%까지 떨어졌다가 결국 2.5% 정도로 끝났던 걸로 기억합니다. 그래도 적어도 최근까지 나온 경제지표들은 경기침체 우려를 상당 부분 불식시키는 좋은 데이터였던 건 맞다고 봅니다.
보통 경기침체는 두 분기 연속 마이너스 성장률로 정의하잖아요. 지금 2분기가 2.8%이고 3분기 추정도 2.9%라면, 경기침체 우려가 좀 과했던 것 아닌가 하는 생각도 듭니다.
맞습니다. 지금까지 나온 데이터를 보고 침체를 말하면 좀 이상한 사람 취급을 받을 거예요. 그래서 최근 상관관계가 있는 선행지표를 찾아볼 필요가 있는데, 지난 한 달 동안 열심히 지켜본 데이터가 바로 변동성 지수인 VIX, 일명 공포지수입니다. 이게 아이러니하게도 약 3개월 정도 선행하면서 미국 GDP 성장률과 강한 상관관계를 보입니다.
차트를 보시면, 주황색 선이 앞서 본 경제성장률이고 역으로 그렸습니다. 위로 올라가면 둔화된다는 뜻이고요. 짙은 녹색선은 VIX를 3개월 선행시킨 겁니다. 최근에 VIX가 급등했잖아요. 과거를 보면 VIX가 3개월 정도 시차를 두고 경기성장률이 따라갔습니다. VIX가 올라가면 성장이 약화되고 둔화된다는 거죠. 그러니까 침체를 우려할 만한 선행지표를 이미 보고 있다고 보셔야 합니다. 물론 이 둘은 상관관계이지 인과관계는 아닙니다.
공포지수가 올라간다고 경제성장률이 바로 떨어지는 건 아니죠. 다만 공포지수가 오르면 블룸버그 금융상황지수가 보여 주듯 시장의 신용 스프레드가 올라갑니다. 그러면 돈 빌리기가 어려워지고, 돈을 빌려 투자나 경제활동을 해야 하는 주체들의 활동이 줄어들어서 경제성장률이 둔화되는 연결고리가 생기게 됩니다. 그래서 높은 공포지수 급등세가 3개월 뒤쯤 경기 둔화로 나타날 수 있다는 점에서, 최근 비관론자들이 올해 말이나 내년 초 미국 경기가 침체에 빠질 거라고 하는 얘기도 여기서 나온다고 보실 수 있습니다. 앞으로 상황을 지속적으로 잘 체크할 필요가 있겠습니다.
경기침체 우려가 커지면서 시장에서는 금리를 빨리 내리고 더 많이 내리라는 얘기가 나오고 있습니다. 그런데 이런 말이 있어요. 경기는 침대에서 늙어 죽지 않고 길거리에서 보행 중에 급사한다, 즉 예고 없이 갑작스럽게 온다는 얘기죠. 50bp, 75bp 크게 인하해야 한다는 목소리가 있는데, 정말 실행이 된다면 문제가 해소될까요?
50bp는 빅스텝, 75bp는 자이언트 스텝이라고 불렀죠. 그런데 시장에는 "원하는 것을 조심하라"는 격언이 있습니다. 정작 원하는 것을 얻고 나면 후회하게 된다는 건데요. 과거에 이런 큰 폭의 금리 인하가 필요할 정도의 상황이 왔을 때는, 그 앞에 엄청난 금융 시스템의 혼란이 있었을 때였습니다. 대표적으로 리먼 브라더스 파산처럼 금융 시스템에 큰 균열이 왔을 때 연준이 급격하게 금리를 내렸죠.
지금 우리가 기대할 수 있는 건, 저는 골드만삭스의 데이비드 솔로몬 CEO의 말에 박수를 치면서 기대하고 있습니다. 올해 한 번의 금리 인하를 기대하고 있고, 그분은 오히려 연말까지 경제성장률이 지속되고 실업률도 현재 수준이 유지된다는 시나리오를 보고 있습니다. 주식 투자하는 분들에게는 이것이 가장 바람직한 시나리오죠. 그러니 금리 인하에 너무 맹신하는 대응 전략을 짜시면 안 됩니다.
오늘 다양한 이야기를 함께 나눠 봤습니다. 함께해 주신 디멘전 투자 부문 송재경 대표, 감사합니다. 오늘도 좋은 말씀 고맙습니다.
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