저자: 김영익 · 한국인
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미국 금리 인상이 2021년 하반기~2022년 상반기 사이 가시화될 것이라고 전망하며, 미국 주식시장이 역사상 가장 큰 거품 상태라 조정 가능성이 높다고 주장함. 미국 금리: 올해 소비자물가 상승률이 3~4%대로 오르고 고용 회복이 빨라 테이퍼링은 4분기~내년 초, 금리 인상은 내년 상반기(1~2차례)로 예상. 테일러 준칙상 적정금리는 3%를 넘는다고 계산. 다만 3% 인상을 의미하지는 않음. 국채금리: 10년물 금리는 1분기 1.74%까지 올랐다가 최근 1.44% 수준으로 하락. 장단기 금리차 축소는 미국 성장률 둔화 신호로 해석. 연준의 국채 보유 비중이 커 금리 상승 압력은 제한적이라는 시각. 미국 증시: 시가총액/명목GDP 비율 310~370%로 역사상 최고 수준(IT 버블 직전 200%대), 가계 금융자산 중 주식 비중 52%로 역사적 최고. 미국 주식시장은 역사적 최대 거품으로 진단하며 금리 인상 시 충격 우려. 국내 증시·부동산: 코스피는 3분기 조정 전망, 전반적 지수 하락 가능성 있으나 큰 폭 조정은 아닐 것으로 봄. 한국 중소기업의 약 50%가 이자보상배율 1 미만으로 금리 인상에 취약. 서울 20대 도시 주택가격 상승률 높음(2009년 이후 대도시 아파트 가격 상승 언급). 업종: 은행·보험 등 금리 인상 수혜주는 이미 주가에 상당 부분 반영되어 추가 상승 제한적. 음식료 업종은 금리와 상관계수 -0.8 수준으로 금리 인상에 민감. 전기전자 업종(삼성전자, LG전자)은 코로나 이후 가전 수요 급증으로 많이 올랐으나 조정 가능. 대면 서비스(음식점, 여행) 회복 기대. 한국 금리: 10년물 국고채 수익률 2.2% 상고 후 하락, 기준금리 0.5%. 한국 적정금리는 1%를 넘는 것으로 추정, 4분기 후반~내년 상반기 최소 2차례 인상 예상. 2021년 소비자물가 전망치 1.8%보다 높을 가능성 언급. 자산배분·중국: 향후 10년은 미국 비중을 줄이고 중국 비중을 늘리는 것을 제안. 2000년대 이후 코스피가 미국·중국 지수보다 상승률이 높았음. 중국 자본시장 성장, 전기차 등 내수 1등 기업 주목. 다만 중국 개별 기업 리스크로 ETF·펀드 등 분산투자 권고. 상하이종합지수 6,000 돌파를 2~3년 내 전망하는 것은 아니라고 언급하며 장기 관점 강조.
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저는 기본적으로 미국 경기 회복 속도를 보면 조정이 불가피하다고 봅니다. 그래서 전반적으로 조정이 이뤄질 가능성이 높다고 생각합니다. 다만 특별히 증시가 폭락할 것 같지는 않습니다.
안녕하세요, 매부리TV 여러분. 오늘은 대한민국 이코노미스트의 전설 김영익 교수님을 모셨습니다. 안녕하십니까, 고맙습니다. 먼저 이 얘기부터 안 할 수 없을 것 같은데요. 미국발 금리 인상이 정말 가까워지고 있는 느낌입니다. 시그널이 오고 있지 않습니까?
이번 FOMC에서는 2013년의 금리 인상 때와 비슷한 흐름이 이어질 것으로 보입니다. 저는 내년 상반기쯤 금리가 오를 것으로 보고, 올해 4분기나 내년 초에 테이퍼링이 가능하다고 봅니다. 내년 상반기에는 금리를 인상할 것이라고 보는 이유는, 미국 경제가 생각보다 빠르게 회복되고 있기 때문입니다.
이번 FOMC에서 미국 경제성장률 전망치는 지난 3월 대비 6.5%에서 7%로 상향 조정됐습니다. 물가 상승률도 크게 올랐습니다. 근원 PCE 물가는 2.4%에서 3.4%로 올랐습니다. 미국 통화정책 목표는 고용 극대화와 물가 안정인데, 물가 목표치인 2%를 넘어섰고 고용 쪽은 아직 남아 있는 상황입니다.
특히 서비스업 경기가 매우 빠르게 회복되고 있습니다. 미국은 제조업보다 서비스업 비중이 크기 때문에, 서비스 경제가 회복되면서 고용도 개선되고 물가 상승 압력도 4분기 이후 더 강해질 것으로 봅니다. 그래서 내년 상반기에 미국이 금리를 인상할 것으로 보고 있습니다.
적정 금리를 계산하는 방식 중 하나가 테일러 준칙입니다. 이는 옐런 전 의장도 경제학 교과서에서 소개했던 방식인데, 실제 GDP가 잠재 GDP를 넘어서면 물가 상승 압력이 나타난다는 원리입니다. 올해 1분기 미국 GDP 성장률은 마이너스 2% 아래였지만, 최근 회복 속도를 보면 4분기에는 플러스로 전환될 가능성이 높습니다. 실제 데이터가 잠재 GDP를 넘어서면서 수요 측 물가 상승 압력이 나타나는 것입니다.
지금 물가 상승률이 2%인데 PCE 물가는 3.4%까지 올랐습니다. 이를 감안하면 적정 금리는 3% 이상이어야 합니다. 물론 3%까지 올린다는 뜻은 아닙니다. 내년 상반기에 1~2차례 정도 인상할 것 같습니다. 저번에도 이런 전망을 말씀드렸는데, 그 예측대로 흘러가고 있습니다.
요새 제가 주목하는 것은 연준이 물가와 고용, 경제성장을 보고 긴축 쪽으로 가고 있는데도 시장 금리는 떨어지고 있다는 점입니다. 10년 국채 수익률은 3월에 1.74%까지 올랐다가 FOMC 직후에는 1.44%까지 떨어졌습니다. 경제성장률과 물가가 오르는데 장기금리가 떨어지는 것은 수수께끼입니다. 여러 이유가 있겠지만, 시장에서는 물가 상승이 일시적일 것이라는 판단이 깔려 있는 것 같습니다.
또 하나 중요한 점은 연준의 국채 보유 비중입니다. 2008년에는 미 국채 발행 잔액 중 연준 보유분이 5% 정도였는데, 지금은 약 19%까지 늘었습니다. 연준이 국채를 대량으로 사들이면서 장기금리를 누르고 있는 것입니다.
최근 특징은 장기금리는 떨어졌는데 2년물 금리는 오르고 있다는 것입니다. 장단기 금리 차가 축소되고 있는데, 이는 머지않아 미국 경제성장률이 둔화될 것이라는 신호로 해석되기도 합니다. 그래서 지금 가장 중요한 것은 물가 상승세가 일시적인지 지속적인지입니다. 5월에는 미국 소비자물가가 급등했는데, 6월부터는 기저효과 때문에 상승률이 낮아질 것입니다. 그러나 시장 기대 인플레이션은 3.55%에서 4%까지 오를 것으로 보입니다. 이를 보면 물가 상승이 어느 정도 지속될 것이라는 판단이 나올 것입니다. 시장 금리는 1단계 정도 오를 것으로 보고, 뒤따라 연방기금금리도 내년 상반기에는 지금보다 높아질 것으로 봅니다.
투자자 입장에서 가장 관심 있는 것은 금리가 어떻게 움직이고 주식시장이 어떻게 될지일 것입니다. 지금 시장 상황은 갈피를 잡기 힘든데, 저는 미국 주식이 거품이라고 봅니다. 역사상 가장 큰 거품이 발생한 것 같습니다.
시가총액을 명목 GDP로 나눈 비율을 보면, 1952년 이후 장기 평균은 107%입니다. 2000년 이후에는 179%였고, IT 거품 붕괴 직전에는 200%까지 올랐습니다. 올해 1분기에는 약 370%에 달합니다. 토빈 Q 같은 다른 지표들도 과거 평균보다 2~3배 이상 높습니다. 미국 가계 금융자산에서 주식 비중도 올해 1분기 52%를 기록했는데, 역사적으로 50%를 넘은 적이 없었습니다.
이는 풍부한 유동성 때문입니다. 여기에 테이퍼링을 하고 금리를 인상하면 거품이 꺼지는 충격이 상당할 것이라고 봅니다.
미국 주택가격도 많이 올랐습니다. 2008년 이후 미국 20대 대도시 주택가격은 85%가 올랐습니다. 우리나라 KB 기준 전국 평균 주택가격은 2009년 3월 이후 올해 5월까지 56% 올랐는데, 미국이 우리보다 더 많이 오른 것입니다. 미국 주택 시장도 풍부한 유동성 때문에 거품이 생긴 것으로 보며, 금리가 오르면 상당한 충격이 있을 것입니다.
코스피는 흔들릴 수 있지만 금리 인상 수혜를 받는 은행이나 보험 같은 업종은 괜찮지 않겠느냐는 질문도 있습니다. 대표적으로 금리가 오르면 은행주가 오르죠. 그런데 은행주는 이미 많이 올랐습니다. 코스피가 작년 말 대비 약 3% 오르는 동안 은행주는 24% 올랐습니다. 작년에 부진했던 탓도 있지만, 금리 상승 기대가 반영된 것입니다. 이미 주가에 상당 부분 반영됐기 때문에 앞으로 상대적으로 좋을 수는 있어도 큰 폭으로 오르기는 힘들다고 봅니다.
반대로 금리 인하 시기에 강한 업종도 있습니다. 금리와 상관계수가 가장 높은 업종은 음식료 업종입니다. 상관계수가 마이너스 0.8 정도로, 금리가 떨어지면 내수가 좋아지고 내수 업종인 음식료가 오르는 구조입니다. 그런데 이번에는 상황이 좀 다를 것 같습니다. 코로나 때문에 작년에 가장 타격을 받은 업종이 음식·숙박업이었고, 작년 3~4월에는 외식 매출이 30% 이상 감소했습니다. 이번에 코로나가 진정되면서 기저효과로 회복되고 있어서, 정상적인 경우라면 금리가 오를 때 음식료 업종이 타격을 받았겠지만 이번에는 다르게 생각해야 합니다.
전반적으로 주가지수는 사상 최고치 부근에 와 있습니다. 저는 3분기에 조정이 올 것으로 보고, 전반적으로 조정을 받을 것입니다. 특별히 좋은 업종이라고 해서 주가지수가 떨어지지 않을 수는 없을 것이고, 어쩌면 주가가 더 많이 조정받을 수도 있습니다.
특히 우리나라의 문제는 금리가 오르면 중소기업이 가장 취약하다는 점입니다. 우리나라 중소기업의 50% 정도가 이자보상배율이 100% 미만입니다. 이는 1년 동안 열심히 영업이익을 내도 이자도 못 내는 기업이 전체의 약 10%나 된다는 뜻입니다. 대기업도 25%가 여기에 해당합니다. 금리가 오르면 이런 업종과 기업들이 상대적으로 타격을 받을 수밖에 없으니 조심스럽게 접근하시는 게 좋겠습니다.
원래 다음 질문으로 주도주를 여쭤보려 했는데, 앞서 말씀드린 내용과 관련이 있으니 그 질문에 답을 드리겠습니다. 전기전자 업종 주가가 많이 오른 상황입니다. 삼성전자는 9만 6천 원대에서 10만 원 대란을 앞두고 있고, LG전자도 두 배 가까이 올랐다가 최근 조정을 받고 있습니다. 작년 코로나 때문에 집에서 생활하는 시간이 늘면서 가전제품 수요가 늘었고, 이는 지금도 이어지고 있습니다.
앞으로 예상되는 것은 대면 서비스 업종입니다. 백신 접종이 빠르게 진행되면서 사람들이 하반기에는 외식도 하고 여행도 갈 것입니다. 이런 대면 서비스 업종이 최근 많이 올랐지만, 여전히 상승 여력이 남아 있다고 봅니다.
한국도 미국처럼 금리가 오를 것입니다. 10년 국고채 수익률은 2.2%까지 올랐다가 최근 떨어졌는데, 이는 경기가 나빠질 것이라는 신호로 볼 수 있습니다. 우리나라도 장단기 금리차가 맞춰지는 과정을 거칠 것입니다. 저는 한국은행이 생각보다 빨리 금리를 올릴 것으로 봅니다. 4분기 후반이나 늦어도 내년 상반기에 최소 2차례 인상할 가능성이 높습니다. 제가 추정한 한국의 적정 금리는 1%를 넘어섰고, 현재 기준금리는 0.5%입니다. 4분기가 되면 실제 GDP가 잠재 GDP를 넘어설 것입니다. 또 한국은행은 올해 소비자물가 상승률을 2월에 1.8%로 전망했는데, 실제로는 이보다 높을 가능성이 큽니다.
자산배분 관점에서 한국, 미국, 중국을 놓고 보면, 미국은 경기 회복과 물가 상승, 달러 가치 상승 등으로 인플레이션 가능성이 가장 높습니다. 장기적으로 달러 약세를 전망하는데, 앞으로 10년을 내다보면 미국 비중을 좀 줄이는 것이 좋겠습니다. 미국 자산가격은 높은 수준이어서 큰 조정이 올 수 있다고 봅니다. 상대적으로 중국과 우리나라 비중을 늘리는 것이 좋겠다는 생각입니다.
2000년 이후 주가지수를 비교해 보면 우리나라가 가장 많이 올랐습니다. 2000년부터 2009년까지 중국 상하이종합지수는 연평균 1.1% 상승했고, 한국 코스피는 0.6%, 미국 S&P500은 0.09% 상승했습니다. 2000년 IT 거품이 꺼지면서 미국 주가는 10년 동안 제자리걸음을 했습니다. 2010년 이후 올해 5월까지는 미국 주가가 47% 올랐습니다.
앞으로 10년을 내다보면 중국이 안정 성장 국면에 들어서면서 자본시장이 빠르게 성장하고 있습니다. 중국 기업들이 예전에는 은행 대출로 자금을 조달했지만, 지금은 회사채를 통해 조달하고 증권시장을 활용하는 비중이 높아지고 있습니다. 금융시장이 빠르게 발전하고 있는 것입니다. 그래서 지난 10년 동안 미국 주식이 더 많이 올랐다면, 앞으로 10년은 미국 비중을 줄이고 중국 비중을 늘리는 것이 포트폴리오 수익률을 높이는 방법일 수 있습니다.
중국 전기차 섹터도 주목할 만합니다. 중국 전기차 시장은 빠르게 성장하고 있고, 중국 소득이 1만 달러를 넘어서면서 건강과 친환경에 관심이 커지고 있습니다. 2020년 중국 전기차 관련 주식이 크게 올랐다가 조정을 받았는데, 장기적으로는 중국 주식에 비중을 두는 것이 좋다고 봅니다. 중국 전기차 섹터 중 일부는 우리나라에도 상장되어 있습니다. 중국 내수 1등 기업 중심으로 투자하는 것도 방법입니다. 다만 중국은 공산주의 국가이기 때문에 개별 기업 리스크가 있으니, 개별 종목보다는 1등 기업 위주로 구성된 ETF나 펀드를 활용하는 것이 안전합니다.
중국 상하이종합지수는 2008년에 6,000을 넘었지만 이후 1,800까지 떨어졌다가 최근에는 3,500선에서 움직이고 있습니다. 저는 6,000 전고점을 돌파할 것으로 보는데, 시간의 문제일 뿐이라고 생각합니다. 언제쯤일지는 2~3년 안에 가능할지, 그보다 더 걸릴지는 불확실합니다. 그래서 중국 주식에 계속 관심을 가져야 합니다.
우리나라는 2000년부터 작년까지 무역흑자의 85%를 중국과의 무역에서 벌었습니다. 하지만 중국이 제품을 점점 싸게 생산하면서 무역으로 돈 벌기가 갈수록 어려워지고 있습니다. 중국에서 벌어들인 돈이 1,000억 달러 이상 쌓여 있는데, 이제는 금융자산 투자로 전환해야 할 때입니다.
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이상으로 김영익 교수님과 함께한 시장 전망 이야기였습니다. 매부리TV 구독과 좋아요 부탁드립니다. 감사합니다.
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