저자: 신중호 · 한국인
요약 보기
미국 10년물 금리 5%대 상단이 주식 밸류에 부담, 금리 5% 안쪽 안정 필요. 장기채는 연내 분할매집 유효하나 단기 수익은 어려움. AI 빅테크 채권발행 축소 뉴스가 금리 급락 트리거 가능. 10월 국내 증시는 실적시즌 속 박스권·답답한 장세, 대형주보다 중소형주 선별. 소부장(장비·소재) 중장기 선호, 반도체 메모리 실적은 감동 약화. 코스닥은 종목 발굴 중심 접근 권고.
다듬은 글
10월 증시 전망: 금리가 먼저다
이슈입니다. 물씬 가을 느낌이 나는 오늘 톤을 맞췄네요. 우연일 텐데, 가을로 들어서면서 증시도 색깔을 좀 바꾸게 될까요? 10월 두 번째 거래일이 지금 흘러가고 있습니다. 10월 어떻게 될지, 실적 시즌이니 쭉 살펴보겠습니다. 일단 실적보다 우선하는 건 요즘은 금리입니다.
미국 국채 금리 5%의 의미
오늘도 미국에서 금리가 올랐다가 생각보다 하락으로 전환됐는데, 어떻게 보셨을까요? 10년물 기준으로 5.3%를 넘었다가 살짝 둔화돼 5.2%입니다. 불과 한 달 전만 해도 4%대 중반이었는데, 끝없이 올라가는 것 같습니다. 일각에서는 성장을 반영한 상승이니 지수가 버티는 거라고 하지만, 5%라는 금리는 기업에게는 비용입니다. 투자의 기준이기도 하고요.
기업이 돈을 빌릴 때는 국채 금리에 가산 금리를 더하기 때문에 최소 6~7%로 빌리게 됩니다. 그럼 7% 이상의 수익률을 내야 하는데, 글로벌 경기가 AI로 좋아지긴 했어도 다른 쪽은 그렇게 좋은 상황이 아닙니다. 7% 이상의 매출을 발생시키고, 고정비와 법인세를 떼고도 이익이 남는 기업이 많지 않다면, 차라리 국채를 사는 게 낫다는 생각도 나올 수밖에 없습니다.
미국의 명목 성장률은 최근 8개 분기 평균이 5.5% 정도입니다. 금리가 4.5%라면 그래도 수익이 나지만, 5.2%면 팔아서 남는 게 없다는 인식이 되는 거죠. 그래서 5%대 금리는 성장으로 보든 비용으로 보든 부담스럽습니다. 결국 5% 아래, 사자가 보이는 레벨까지 내려와 줘야 한다고 말씀드릴 수 있습니다. 그 과정이 고통스러울 것 같아서 지금 겁을 내고 있는 것 같습니다.
채권, 지금 살 만한가
장기 투자자와 글로벌 연기금은 미국 국채를 매력적으로 보고 있는 게 맞습니다. 캐리 수익, 즉 쿠폰 수익이 5%이기 때문입니다. 지금 진입해도 충분하다고 보는 분들도 있습니다. 다만 단기간, 한 달이나 6개월 안에 수익을 내기는 어렵습니다. 11월에 중간선거가 있는데, 정치인들은 줄이겠다는 말보다 쓰겠다는 말을 하기 마련이고, 재정 이슈는 금리를 높게 유지하게 만듭니다. 트럼프 대통령도 전쟁은 중간선거 끝나고 끝내겠다고 했는데, WTI 기준 93달러대 유가도 스티키합니다. 재정과 유가가 끈적한 상황이라 10월 안에 장기채로 수익을 내기는 어려울 것 같습니다.
그래도 6개월 이상을 본다면 장기채 수익률이 날 수 있습니다. 금리가 너무 높아 성장률이 둔화된다는 신호가 여기저기서 나오고 있기 때문입니다. 어제 업데이트된 미국 3분기 GDP 나우를 보면 3.8%가 찍혔습니다. 이전 데이터는 5%였으니 1.2%포인트 내려온 겁니다. 2분기 명목 성장률은 8%였는데, 3분기는 3.8%와 최근 물가지표 3.4%를 더하면 7% 수준입니다. 명목 성장률이 8%에서 7%로 내려오는 방향성이니, 장기 금리가 높아서 생기는 자연 긴축 효과가 나타나고 있다고 볼 수 있습니다. 따라서 장기물은 10월 중 분할 매집하는 전략이 괜찮은 레벨입니다.
반대 의견도 있습니다. 가격이 되었든 유가가 떨어지든 트리거 하나만 나오면 수급 패닉이 있는 채권 시장이라, 생각보다 빠르게 금리가 떨어질 수 있다는 주장입니다. 주식에서 숏커버링이 주가를 밀어 올리듯, 채권 시장에도 숏커버 물량이 있을 수 있습니다.
트리거를 찾아보면, 이번 주 저녁 나오는 미국 고용 지표나 월 중반의 CPI는 경제 지표상 컨센서스로 어느 정도 반영될 겁니다. 오히려 트리거 이벤트가 될 만한 것은 AI 기업들입니다. 최근 메타, 아마존 같은 기업들이 채권을 많이 발행하고 있습니다. 듀레이션 서플라이가 장기 국채 금리를 올린다는 얘기도 많이 들어보셨을 겁니다. 그런데 그 기업들의 스프레드가 계속 올라가고 있습니다. 가산 금리가 올라간다는 건 채권 발행 비용이 올라간다는 뜻입니다. 매출은 아직 멀고, 메타는 뮤지 AI를 공짜로 깔아버린다고 합니다. B2C에서 수익이 나고 캐시플로가 들어오는 건 멀었는데, 비용만 올라가고 있습니다.
10월 중순 이후 빅테크 실적 발표에서 캐시플로가 악화되는 모습이 나온다면, 계속 채권을 발행할 수 있냐는 질문이 나올 겁니다. 부채비율이 계속 늘어날 테니까요. 그때 AI 빅테크가 채권 발행 시기를 늦추거나 금액을 줄인다는 뉴스가 나온다면 국채 금리가 팍 빠질 수 있습니다. 유가가 90달러 밑으로 갑자기 떨어지는 디맨드 쇼크도 금리를 끌어내릴 수 있는 요인입니다.
금리 안정, 10월 안에 가능할까
10월 안에도 가능하다고 봅니다. 내러티브는 만들어지고 있습니다. 고용 지표는 슬로 하이어, 슬로 파이어 상황이지만 저임금 일자리가 늘기 시작했습니다. 애틀랜타 연준의 성장률 둔화, 컨퍼런스보드 신뢰지수 둔화도 있습니다. 주거비를 제외한 근원 서비스 물가는 전월에는 월간으로 조금 올라왔지만, 완화되는 흐름이 목격될 것 같습니다. 반대로 물가가 스티키하다는 판단이 나오면 연준이 과감하게 금리를 올릴 거라는 우려 때문에 장기 금리가 오히려 더 잡힐 수 있습니다. 단기간에 오늘 빠지고 내일 빠지기는 어렵겠지만, 11월에 가서 "10월이 채권 금리가 피크아웃한 시기였구나" 하는 인식은 생길 것 같습니다.
금리 인상 가능성과 AI 투자
며칠 전 빌 애크먼이 금리를 올리는 건 실수라고 했습니다. AI 회사들이 채권을 계속 찍을 것이고, 그러면 금리를 계속 자극해 AI발 물가 압력이 더 세질 것이라는 논리입니다. 일견 맞는 말입니다. AI 기업들의 투자가 계속되면 좋습니다. 하지만 구글도 지금 채권 금리가 6~7%까지 올라와 있고, 부채도 늘고 있습니다. 중요한 점은 AI 인프라 쪽에서만 자금이 융통되고 투자가 이뤄져서는 안 된다는 겁니다.
마이크론 실적이 이렇게 좋았는데도, 우리가 말하는 AI 수요는 인프라 내 수요입니다. 도로와 건물을 지은 셈이죠. 그런데 진짜 수요는 트래픽, 즉 건물에 입주하고 도로에 자동차가 다니는 것입니다. 그 진짜 수요와 관련된 기업들이 투자하려면 자본, 즉 돈이 필요합니다. 그런데 물가가 잡히지 않으면 금리는 계속 올라갑니다. 금리를 올리면 지금 돈이 필요한 빅테크를 제외한 기업들의 자본 조달 환경이 악화됩니다. 하지만 악화되는 단기를 그대로 두면 물가가 계속 올라갑니다. 그래서 금리 인상은 AI 기업들에게도 "지금 당장 급하게 채권을 발행할 필요 없이 비용과 수익을 보면서 발행하라"는 신호입니다. 연준이 물가를 낮춰주고, 주가가 경기 둔화를 반영해 좀 빠질 수는 있어도, 어느 정도 금리가 안정돼야 빅테크도 자본 유동성을 가져갈 수 있고, 나머지 기업들도 AI를 채택해 운전자본에 AI를 입힐 수 있습니다. 결국 금리와 물가를 먼저 잡아야 합니다.
12월 금리 인상 가능성
추세를 봐야 할 것 같습니다. 간밤에 윌리엄스 총재가 9월에 금리를 올렸지만, 선제적 인상을 단행하기에는 아직 이르다고 말했습니다. 금리가 안정을 찾는 모습을 보인 겁니다. 9월 금리 인상 효과는 당장 9월 PCE에는 나타나지 않았지만, 10월과 11월에 나타나는지 볼 여지를 줬습니다. 연준 위원들의 발언을 보면, 다시 스티키하거나 물가가 잘 안 잡히면 12월에 올릴 수 있습니다. 하지만 지금은 옥신각신하며 갈 것 같습니다. 10월 초와 중반에 나오는 경제 지표가 물가를 자극하는지 아닌지를 보면서 12월을 판단하게 될 겁니다. 시장도 금리가 막 빠지지는 않겠지만 안정을 찾으면서, 연준이 움직이지 않을 것이라는 시각이 10월, 11월을 넘어가면서 형성되고, 시간이 지나면서 회복하지 않을까 봅니다.
10월 장세 전망
통계적으로 뉴욕 증시는 9월이 가장 안 좋았고, 중간선거가 있는 해에는 선거 전에 오른다고들 합니다. 미국과 한국은 좀 다를 것 같습니다. 미국은 지금 오르지도 내리지도 않고 버티고 있습니다. 버티는 근거는 명목 GDP 8% 정도의 성장입니다.
다만 금리가 안정을 찾는 과정에서 주식의 특징이 있습니다. 금리를 걱정했는데, 막상 금리가 빠지기 시작하니 주식도 같이 하락했습니다. 금리가 떨어진 이유가 경기 둔화이기 때문입니다. 2024년에서 2025년으로 넘어갈 때도 S&P 기준 10~15% 빠지고 나서 다시 올랐습니다. 미국채 금리가 4%대 초중반까지 내려오면 명목 성장률이 그 정도에서 올라올 것이라는 전망이 많아지기 때문에 그걸 봐야 합니다. 10월도 상방으로 크게 트라이하기보다는 버티거나 조금씩 하방 압력이 생길 것 같습니다.
한국 시장은 7월에 40%라는 큰 낙폭을 보였습니다. 이번 반등이 그 어느 때보다 약했습니다. 상반기에 100% 올랐던 기세가 40% 꺾인 뒤 반등이 못 나왔다는 건 탄력이 굉장히 약하다는 뜻입니다. 매물도 많습니다. 10월 들어서는 실적 시즌을 봐야 합니다. 두 가지 고민이 있습니다. 3분기 환율 변동성이 심했고, 금리가 너무 높았습니다. 둘 다 비용이니, 그 영향이 반도체를 비롯한 기업들에 미칩니다. 이익 하향 조정 리스크를 떨치기 어렵습니다. 선반영이라는 이슈도 있지만, 주가가 크게 빠지지도 오르지도 않았습니다. 10월 한국 시장은 이익 하향 조정이 누르는 가운데 옆으로 가거나, 6,000 초반을 테스트하는 장으로 보면 됩니다.
마이크론 실적과 반도체의 감동
실적이 좋으면 주식을 사는 분들이 많습니다. 마이크론이 그런 모습을 많이 보여준 것 같습니다. 실적 숫자 자체는 트집 잡을 수준이 아니었습니다. 그런데 메모리 실적이 좋아도 감동이 없습니다. 왜 그럴까요?
첫째, 마이크론의 실적 추정치와 실제 실적의 간극이 계속 좁아졌습니다. 서프라이즈 비율이 떨어졌다는 뜻입니다. 원인은 장기 공급 계약, 즉 LTA가 가격과 물량을 고정시키면서 추정치가 잘 맞아떨어지는 것입니다. 잘 추정된다는 건 좋은 일이지만, 서프라이즈가 없다는 말이기도 합니다. 둘째, 2025년에 가파르게 올라오던 이익 추정치의 상승이 둔화되기 시작했습니다. 디램 그로스 자체가 빠지고 있습니다. 셋째, 마진이 피크아웃하고 있습니다. 2분기 마진은 87%였는데, 3분기 가이던스가 86%로 낮아졌습니다.
세 가지를 보면 2024년 엔비디아 사례가 떠오릅니다. 엔비디아도 70% 이상의 마진을 유지했지만, 2024년 하반기부터 마진 상승이 둔화되거나 안정되었습니다. 그 이후 주도주에서 탈락했습니다. 젠슨 황이 한국에 오고 트럼프도 만나는 등 엄청난 하드캐리를 했는데도, 엔비디아 주주들은 종가방에서 젠슨 황을 욕하고 있습니다. 주가가 왜 못 오르느냐면, GPU만의 세상이 아니기 때문입니다. GPU가 만들어내는 GP 마진이 피크아웃했기 때문입니다.
그래서 삼성전자와 SK하이닉스도 10월 실적으로 큰 감동을 주지는 못할 겁니다. 마이크론이 이미 보여줬기에 좋긴 하지만, 이익의 모멘텀에서 이익의 지속성으로 시장의 관심이 바뀌었습니다. 지속성은 좋은 것입니다. 하지만 이익이 정말 지속되는지 보겠다고 바뀌면 시간이 걸립니다. 엔비디아 기준으로도 1년 정도 걸렸습니다. 우리나라도 2026년 6월 기준으로 따지면 2027년 6월까지는 박스권으로 봐야 합니다.
소부장으로 갈 것인가
AI 내러티브 안에서 전환이 온다는 얘기를 꾸준히 해왔습니다. 증설 소부장 라인으로 가고 있고, 시장도 그렇게 반응하고 있습니다. 다만 그 얘기를 꽤 오래 했기 때문에, 여기서부터 소부장에 업사이드가 남아 있느냐가 문제입니다. 다들 소부장을 말하니 뒤늦게 따라 사는 게 아니냐는 우려도 있습니다. 하지만 최근 소부장은 굉장히 좋았습니다. 전자 닉스가 안 움직여도 움직이고 있습니다. 전자 닉스의 캐시를 결국 소부장이 가져가기 때문입니다. 특히 장비 쪽이 먼저 움직였습니다.
장비가 비싼 건 맞습니다. 메모리를 생각해 보면, 2025년 중반부터 10월까지 PER이 올라갔다가 현금이 들어오기 시작하면서 PER은 빠지고, 이익 레벨업으로 한 번 더 올라갔습니다. 소부장 기업도 밸류에이션이 비싸다는 콜은 맞습니다. 하지만 이익이 찍히기 시작하면 괜찮습니다. 이익의 성장률이 빠지면 그때 조금 주춤하고, 밸류에이션을 한 번 올리고, 이익이 나오는지 보다가 이익이 나오기 시작하면 레벨업되는 장으로 보고 있습니다. 그래서 저희는 아직 소부장에 집중하자는 입장입니다.
장비가 너무 비싸다면 소재를 볼 수 있습니다. 소재는 가동률이 올라가야 해서 시차가 있습니다. 소재는 장비가 건설되고 나서 가동률을 올리려면 내년 초중반은 돼야 할 것 같습니다. 그래서 조금 기다릴 수 있다면 소재 쪽이 긴 시간을 보기에 좋습니다. 팹 건설은 고도화되는 데 시간이 걸리니, 테스트 장비나 인프라, 클린룸 쪽을 더 구체적으로 보는 것도 방법입니다. 어쨌든 모두 소부장 안에 있으니, ETF를 사는 분들은 전체 소부장으로 접근하는 게 낫다고 말씀드립니다. 연말까지 이 시각을 유지해도 될 것 같습니다. 소부장도 비싼 종목이 있지만, 전위이 오르면서 상당히 소외된 중소형주들이 많습니다. 제약·바이오, 2차전지 같은 쪽에 생각이 많은 상황에서 수급이 선택될 가능성이 높아 보입니다.
10월 전망 정리
10월도 답답한 장세가 예상됩니다. 높은 금리와 환율 변동성이 있습니다. 외국인 입장에서는 상반기에 100% 올랐고, 환율 변동성과 미국 금리 5%를 감안하면 굳이 들어올 이유가 없습니다. 국내 기관의 수급은 상반기 포트폴리오 조정을 잘 못해서 여유가 없습니다. 개인은 7월 이후 물려 있어서 살 사람이 없습니다. 거래대금이 굉장히 위축된 상황입니다. 그러나 종목 발굴은 잘되는 우리나라 시장이니, 유동성이 들어오기보다는 빠져나가야 맞습니다. 기관도 펀드 내 편입 비중을 줄여 알파를 내야 하기 때문에 종목을 많이 찾아다닐 겁니다. 실적 시즌이니 대형주보다 중소형주를 많이 봐야 한다는 것이 10월 장의 특징입니다.
코스닥은 지금 900포인트에 와 있는데, 얼마나 남았다고 보시나요? 인덱스 기준으로는 연초 수준까지 왔습니다. 연초 수준은 공교롭게도 고점과 저점의 중간 라인입니다. 딱 반등의 목표치입니다. 지금부터는 코스닥 내 종목 발굴이 중요하니, 인덱스 투자보다는 섹터별, 업종별 ETF나 종목 발굴로 가야 한다고 말씀드리고 싶습니다. 실적 시즌인 만큼 종목을 잘 선별해 보시면 좋겠습니다. 이렇게 정리하겠습니다.
Comments 0