저자: JoelGreenblatt · 외국인
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개인 투자자가 기관을 이기려면 감정 통제, 장기 호흡, 소형주 집중이 유리하다는 주장. 가치+품질 순위(Greenblatt 매직포뮬러류)가 20년간 S&P500(연 7.6%)보다 높은 13.9%를 기록했다고 제시. 시가총액 가중 지수는 고점 매수 구조라 비효율적이며, 균등가중·펀더멘털 가중이 연 2.7~4.5%p 우위라고 주장. 국채 수익률 대비 기대수익률(허들레이트) 비교도 제시. 개별 종목이나 시장 방향에 대한 예측은 없음.
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대부분의 사람들이 주식시장에서 성공한다고 하면 알고리즘 슈퍼컴퓨터와 혼란스러운 트레이딩 플로어, 비싼 정장을 입은 애널리스트를 떠올립니다. 월스트리트는 뚫기 어려운 요새처럼 보입니다. 하지만 초단타매매 네트워크 아래를 들여다보면, 그 전문가들조차 여전히 낡은 하드웨어로 돌아가고 있습니다.
아프리카 사바나에서 초기 인류는 갑작스러운 위협을 보면 질문보다 먼저 도망쳤습니다. 이런 싸우거나 도망치는 본능 덕분에 우리 조상들은 살아남았습니다. 하지만 이 본능을 현대의 포트폴리오에 적용하면 사실상 실패가 보장됩니다. 우리는 생물학적으로 이익을 즐기는 것보다 손실을 훨씬 더 강하게 두려워하도록 프로그래밍되어 있어서, 시장이 조금만 빠져도 멀쩡한 자산을 팔아버리게 됩니다.
수많은 사람이 이 같은 공포에 굴복하면 자산 가격은 현실에서 멀어집니다. 이렇게 예측 가능한 비합리성이 만들어내는 거대한 비효율이 뜻밖의 투자자 집단에게 기회가 됩니다. 전문 펀드매니저는 이런 공포에서 자유로울 것 같지만, 그들에게도 치명적인 약점이 있습니다. 바로 고객입니다.
요즘은 기술 덕분에 고객들이 포트폴리오 수익률을 매일 확인할 수 있습니다. 매니저의 수익률이 3년 동안이라도 하위 10%에 머물면 고객들은 돈을 빼버립니다. 고객이 없으면 매니저에게는 일이 없습니다. 이것이 끔찍한 구조적 함정을 만듭니다. 전문가가 몇 년에 걸친 훌륭한 기회를 발견하더라도, 그것을 버티려면 몇 분기의 나쁜 성적을 견뎌야 한다면 끝까지 보유할 수 없습니다. 그들은 이번 달에 일자리를 지키기 위해 검증된 장기 전략을 포기해야 합니다.
바로 여기서 개인 투자자가 전문가들이 따라올 수 없는 우위를 얻습니다. 목을 죄어오는 고객이 없는 당신은 방 안에서 진정한 장기 시계를 유지할 자유를 가진 유일한 사람입니다.
이 우위를 활용하려면 시장을 걸러내는 방법이 필요합니다. 워런 버핏은 훌륭한 기업을 적정한 가격에 사는 것이 현명하다고 말했습니다. 적정하거나 싼 가격을 찾으려면 기업의 가격과 이익을 비교해야 합니다. 이것이 주가수익비율(PER)입니다. 애플의 PER이 33이고 구글의 PER이 18이라면, 구글이 단순히 더 싼 주식입니다.
하지만 우리는 훌륭한 기업도 원합니다. 그러려면 오랜 기간 일관되게 높은 자본수익률을 내는 기업을 찾아야 합니다. 수천 개 기업을 얼마나 싼지로 순위를 매기고, 그와 함께 자본을 얼마나 효율적으로 굴리는지를 결합하면, 저평가되었으면서도 품질이 뛰어난 주식을 골라낼 수 있습니다.
대부분의 사람들은 그냥 일반 인덱스 펀드에 돈을 넣습니다. 그러나 이 펀드들은 시가총액 비중으로 구성되어, 과대평가된 주식을 체계적으로 더 많이 사들이고 잠재 수익을 깎아먹습니다. 투자자 조엘 그린블라트는 기계적인 우회로를 개발했습니다. 앞서 만든 싼 정도와 품질의 조합으로 모든 주식의 순위를 매기면, 일반 펀드를 완전히 피하고 직접 맞춤형 가치 지수를 만들 수 있습니다.
이 차트는 가치 지수와 S&P 500을 20년간 비교합니다. S&P는 연평균 7.6% 수익을 냈고, 가치 지수는 연 13.9%로 복리 성장했습니다. 1만 달러를 투자했을 때 최종 금액은 4만 3천 달러 대 13만 5천 달러였습니다. 기업의 규모보다 실제 재무 건전성을 우선하는 이 방식은 장기적으로 전통적인 패시브 인덱싱을 수학적으로 앞섭니다.
올바른 공식도 시장이 폭락할 때 생물학적 본능이 공포에 빠뜨리면 소용없습니다. 살아남으려면 사이렌 앞의 오디세우스처럼 행동해야 합니다. 폭풍이 닥치기 전에 엄격한 계획에 스스로를 묶어두십시오.
첫 번째 규칙은 물리적입니다. 이 지수를 건드리고 리밸런싱을 실행하는 것은 1년에 한 번만 허용됩니다.
두 번째 규칙은 정보 식단입니다. 기업의 중대한 이벤트 알림을 제외하면, 증권 계좌에 한 달에 한 번 넘게 접속하지 않는다고 결심하십시오. 이런 의도적인 차단막이 당신을 소음에서 떼어놓습니다. 포트폴리오의 일간 등락을 가리면 싸우거나 도망치는 반응에 공급되는 산소를 끊어버릴 수 있고, 그렇게 해서 수학적 우위를 자신의 불안으로부터 지킬 수 있습니다.
마지막 규칙은 장기 배분을 정하는 것입니다. 자산의 40~80%를 주식에 배정하기로 일찍 결정하고, 그 기준선을 고정하십시오. 우리는 기계가 아니므로, 전략은 매년 그 배분을 위아래로 최대 10%까지 조정하는 것을 허용합니다. 이는 손을 대고 싶은 인간의 충동을 만족시키면서도 포트폴리오 전체가 궤도를 벗어나지 않을 만큼의 유연성입니다.
저렴해진 기술 때문에 고객들이 일간 수익률에 더욱 집착하게 되면, 전문 자금운용가들은 더 근시안적이 될 수밖에 없습니다. 나머지 시장의 집중력이 떨어질수록 긴 게임을 하는 대가는 커집니다. 기관 자금을 이기는 방법은 더 빠른 알고리즘을 만드는 것이 아닙니다. 그들이 답해야 할 대상이 없는 당신은 오직 자기 자신에게만 책임지기 때문에 이깁니다. 당신은 인내라는 궁극의 비대칭 무기를 휘두르며 이깁니다.
거인보다 힘이 턱없이 약한데 그 거인과 일대일로 맞붙는다면 어떻게 이길 수 있을까요? 이길 수 없습니다. 그의 코트에 발을 들이지 않고, 완전히 다른 게임을 고르면 됩니다.
이것이 바로 조엘 그린블라트가 컬럼비아 경영대학원 학생들에게 준 조언입니다. 같은 논리를 월스트리트에 적용해 보십시오. 평범한 개인 투자자가 워런 버핏 같은 금융 거물을 어떻게 앞설 수 있을까요? 거대한 기술 독점기업, 애플이나 엔비디아 같은 기업에 투자하며 최상위 리그에서 경쟁하려 한다면, 기관 자금이 모든 이점을 가진 철저히 경비된 전장에 발을 들이는 셈입니다.
주식시장에서 이기는 데 더 높은 IQ나 애널리스트 군단이 꼭 필요한 것은 아닙니다. 경쟁의 경계선을 옮겨서 거대 기관의 규모가 아무 의미도 없게 만들면 됩니다. 메가펀드는 수천억 달러를 운용합니다. 그 막대한 규모 때문에, 작은 회사에 수백만 달러를 넣어봐야 그들의 전체 수익률은 거의 움직이지 않습니다.
이것이 수학적으로 강제되는 엄격한 경계선을 만듭니다. 시가총액 10억 달러 미만인 상장 기업을 보면, 월스트리트의 큰손들이 완전히 관심을 끊었다는 것을 알 수 있습니다. 이 애니메이션 산점도가 그 격차를 보여줍니다. 아래쪽의 조밀한 덩어리를 보십시오. 여기에는 수백 개의 기업이 있으며, 스웨덴 시장 하나만 해도 800개가 넘고, 이들은 기관 자본의 시야 밖에서 완전히 운영되고 있습니다. 이 작은 기업들에 주목하면, 대형주들이 감히 경쟁할 수 없는 가격이 잘못 매겨진 방대한 미개척 주식 목록에 접근할 수 있습니다.
기회를 찾는 것도 중요하지만, 그 가치가 얼마인지 알아내는 것은 또 다른 문제입니다. 월스트리트는 보통 복잡한 현금흐름할인(DCF) 모델을 씁니다. 이는 기업이 최후의 날까지 벌어들일 모든 달러를 그려내려는 방법입니다. 문제는 대부분의 전문 애널리스트조차 다음 3개월의 실적을 제대로 예측하기 어렵다는 것입니다. 30년 시계에 걸쳐 정확도를 기대하는 것은 사실상 불가능한 일입니다.
절대적인 점쟁이 노릇은 거의 성공하지 못하므로, 조엘 그린블라트는 복잡한 예측 대신 훨씬 현실적인 접근을 제안합니다. 상대적인 기회비용을 쓰는 것입니다. 미국 국채가 4%의 수익률을 준다고 해봅시다. 시장 위험을 감수할 만한 이유가 되려면 6%의 허들 레이트가 필요합니다. 애플을 테스트해 보죠. 애플은 막대한 현금을 창출하지만, 현재 밸류에이션은 3%의 수익률을 제공합니다. 이 테스트는 완전히 실패입니다. 앞으로 10년간의 기업 이익을 완벽하게 그려낼 필요는 없습니다. 눈앞의 자산이 보장된 무위험 채권보다 나은 수익을 주는지 확인하는 단순한 휴리스틱 하나면 충분합니다.
물론 밸류에이션을 아예 건너뛰고 싶은 소액 투자자에게 흔히 주어지는 조언은 시가총액 가중 인덱스 펀드를 사라는 것입니다. 하지만 이런 펀드에는 커다란 구조적 결함이 있습니다. 기업의 규모만으로 자본을 배분하기 때문에, 주가가 비쌀 때 자동으로 더 많이 사고 쌀 때는 덜 삽니다.
이 디즈니 3년 주가 차트를 보십시오. 주가가 치솟자 지수 내 비중도 함께 커졌습니다. 새로운 돈이 들어오면, 시스템은 기계적으로 바닥 근처보다 정점에서 50% 더 많은 주식을 사도록 강제합니다. 이는 똑똑한 투자와 정반대로 행동하도록 자동화된 시스템입니다. 맹목적으로 비쌀 때 사고 쌀 때 팝니다.
다행히 이 함정을 우회하는 간단한 방법이 있습니다. 시가총액 가중을 버리고 동일 가중 또는 펀더멘털 가중 펀드로 자본을 옮기십시오. 모든 주식을 같은 금액으로 보유하거나, 실제 매출과 현금흐름 같은 구체적인 숫자에 투자 규모를 연결하면, 격렬한 가격 변동이 만들어내는 체계적 오류를 걷어낼 수 있습니다.
3,300개 주식을 25년간 추적한 이 이중 선 차트가 결과를 보여줍니다. 펀더멘털 지수 선은 매년 전통적인 시가총액 가중 지수를 2.7%에서 4.5%까지 꾸준히 앞섭니다.
주식시장에서 우월한 수익을 얻는다고 해서 수천 명의 아이비리그 애널리스트를 이길 필요는 없습니다. 이는 자기 인식, 작은 기업에 집중하기, 그리고 잘못된 기본값을 단호히 거부하는 데서 나옵니다. 당신의 가장 큰 우위는 돈이 더 많거나 정보가 더 좋아서 생긴 것이 아니었습니다. 진짜 우위는 거인이 물리적으로 들어갈 수 없는 게임을 하기에 충분히 민첩하게 머무는 데 있습니다.
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