저자: 김종효 · 한국인
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결론: 비만치료제는 성장성이 확인된 시장이라 담을 만하나, 선도주(노보노디스크·일라이릴리) 대신 후발·연관 종목을 보는 전략이 필요하다. 올해 제약 업종은 고금리 압박과 미국 약가인하 정책으로 부진했고, 이익 개선도 제한적이었다. 다만 노보노디스크와 일라이릴리는 비만치료제 성장성 기대로 강세를 보였고, 화이자는 약세였다. 글로벌 제약 M&A는 고금리와 약가인하 영향으로 크게 줄었다. 따라서 트렌드를 읽어 종목을 찾는 접근이 필요하다. 비만 환자 비율은 계속 증가할 것으로 보이며, 이에 따라 비만약 시장도 급성장할 전망이다. 다만 월 치료비가 약 150만 원 이상이라 지속 복용 가능한 환자 수는 제한적일 수 있다. 선도 업체들은 프리미엄 밸류에이션을 받고 있으나, 경쟁자 등장 시 매력도 하락과 약가인하 압력 증가가 리스크다. 노보노디스크의 위고비 비중은 확대되다 2022년 이후 정체될 것으로 보며, 릴리의 마운자로 비중은 점차 높아질 것으로 예상된다. GLP-1은 당뇨 연구에서 출발했고 비알콜성 지방간염 등 다른 질환으로도 적용 가능성이 거론되어 관심이 지속될 것으로 본다. 대부분의 제약사가 관련 개발에 참여 중이다. 내년 트렌드는 이중항체, CDMO, 실적 개선, GLP-1 네 가지로 정리된다. 특히 CDMO는 유럽 베인·론자, 중국 우시, 한국 삼성바이오로직스가 공격적으로 증설 중이다. 글로벌 종목으로는 이중항체 연구 성과가 많은 암젠을 주목하며, 배당률이 높고 밸류에이션이 낮은 점을 장점으로 본다. 국내에서는 삼성바이오로직스(CDMO), 종근당(이익 성장과 해외 파이프라인 확대), 한미약품(국내 GLP-1 연구 성과 가시권)을 관심 종목으로 제시했다. 고금리가 당장 꺾이지는 않을 것으로 보고, 실적 안정성이 있는 기업 중심으로 접근할 것을 권했다.
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네 금요일입니다. 김종효 이사의 시그니처 시간입니다. 시그니처는 시장의 시그니처라고 할 수 있는 종목과 섹터에 대해 다양한 전략과 전망, 그리고 종목까지 점검해 주는 시간입니다. 오늘도 알파경제 김종효 이사 나오셨습니다. 안녕하십니까.
안녕하십니까. 오늘의 시그니처는 "글로벌 제약·바이오, 비만 치료제에서 벗어나라"입니다. 느낌표가 아니라 물음표인 걸 보면 아직은 의문이 있는 상황 같고, 비만 치료제뿐 아니라 전반적인 바이오 얘기도 해 주실 수 있을 것 같습니다. 그럼 오늘의 이슈부터 확인해 보겠습니다.
오늘의 이슈는 "비만 치료제, 지금이라도 담을까?"입니다. 바로 이 질문부터 시작하면 좋겠습니다. 지금이라도 따라가야 할까요?
일단 담아야 하는 건 맞다고 봅니다. 시장 자체가 워낙 빠르게 성장하고 있고 앞으로 더 커질 시장이니까요. 다만 선도 종목을 담느냐, 후발 종목을 담느냐의 차이가 있을 겁니다. 올 한 해 제약 업종 전체 퍼포먼스는 미진했고, 전체 이익도 크게 늘지 않았습니다. 그런데 대표적인 두 종목의 주가는 워낙 좋았죠.
준비된 그림을 확인해 보겠습니다. 트렌드를 보면 두 가지를 볼 수 있습니다. 녹색으로 크게 꺾인 선이 주요 제약사들의 EBITDA인데, EBITDA는 회계 처리를 거치기 전에 회사가 순수하게 벌어들이는 돈입니다. 일시적으로 백신 영향을 크게 받았던 머크 같은 기업을 제외하면, 비만 치료제 쪽을 빼고는 크게 약진한 회사가 별로 없습니다. 화이자는 큰 폭으로 변했고, 머크는 버티는 모습이었고, 일라이릴리도 특별히 개선된 게 없습니다. 그런데 주가 퍼포먼스를 보면 노보노디스크와 일라이릴리의 독보적인 강세, 반대로 변동성이 컸던 화이자의 독보적인 약세가 나타났습니다.
즉 올해 제약 업종은 전반적으로 좋지 않았지만, 비만 치료제 두 종목은 이익이 크게 개선되지 않았음에도 성장성을 보고 강세가 나타났다는 게 가장 중요한 포인트입니다.
또 하나 잊지 말아야 할 트렌드가 있습니다. 다음 그림에서 보시듯 M&A 딜이 극도로 줄었습니다. 두 가지 이유가 있는데, 고금리로 인한 시장 경색이 하나이고, 미국 정부의 약가 인하 정책으로 업체들이 압박을 받은 것이 또 하나입니다. 2년 전만 해도 M&A와 사업 부문 조합 뉴스가 넘쳐났는데, 이런 소식이 줄면서 특정 약이나 분야에서 두각을 나타내는 업체도 줄었습니다. 그러니 올해 트렌드를 잘 읽어야 제약·바이오 업종의 투자 포인트를 찾을 수 있습니다. 제가 제약·바이오 전반을 다 훑을 순 없지만, 글로벌 트렌드를 이해하고 그 안에서 종목군을 찾는 게 전략적인 접근일 겁니다. 올해 이만큼 오른 비만 치료제에서도 새롭게 떠오를 강자를 찾아보고, 기존 강자에 대해서는 어느 정도 매력을 가져갈 수 있을지 따져 볼 필요가 있습니다.
맞습니다. 올해 제약·바이오는 좋지 못했습니다. 고금리 압박이 첫 번째로 꼽히고, 최근 들어서야 조금씩 움직임이 나오고 있죠. 그런데 노보노디스크와 일라이릴리로 대표되는 비만 치료제에 대해서는 어떤 시선으로 봐야 할지 포인트를 잡아 주시죠. 실적이 급증한 것도 아닌데 주가는 급등했습니다. 이 상황을 어떻게 보시나요?
준비된 그림을 보겠습니다. 첫 번째 그림은 비만 환자의 비율이 얼마나 빠르게 늘고 있는지를 보여줍니다. 멈출 것인지, 더 늘어날 것인지가 관건인데, 경향성 자체는 쉽게 바뀌지 않을 겁니다. 위고비, 삭센다 같은 약이 정말 비만을 해결해 준다면 생각보다 줄어들 수도 있겠지만, 가격이 워낙 높아서 한 달 치료비가 150만 원 이상이죠. 이걸 계속 맞을 수 있는 분이 얼마나 될지도 고민해 볼 부분입니다. 그래도 비만 환자가 늘다 보니 전체 비만 약 시장도 급격히 성장할 거라는 기대가 있고, 그게 실적 개선 없이도 주가가 오를 수 있는 이유입니다.
현재 시장은 노보노디스크가 선도하고 일라이릴리가 빠르게 뒤쫓는 모습이라, 두 회사에 프리미엄 밸류에이션을 얹어 주고 있습니다. 다음 그림은 노보노디스크의 경우인데, 위고비와 오젬픽의 비중이 점점 커질 것으로 예상됩니다. 다만 2022년부터는 정체될 것으로 보는데, 경쟁사들이 나오기 시작하면서 추가로 늘기 어렵다고 판단하기 때문입니다. 일라이릴리도 마운자로의 흐름이 늘어날 것으로 예상합니다. 오젬픽이나 위고비보다 추가로 개선된 효과가 있다는 개연성이 있고, 전체 매출에서 마운자로가 차지하는 비중은 올해는 낮지만 점점 높아지고 있습니다. 성장성과 수익성이 담보된 시장에서 선도 업체로서 프리미엄을 얹어 준 것이 지금 주가의 핵심 퍼포먼스라고 볼 수 있습니다.
그렇다면 리스크도 바로 따라옵니다. 경쟁자가 나올수록 이들의 매력도는 떨어지고, 약가 인하 압력도 높아질 수밖에 없습니다. 이 두 업체에 대해서는 여전히 투자하는 것이 좋다고 보지만, 경쟁자가 등장하는 리스크도 이제는 동시에 고려할 때입니다. 그러니 새롭게 이 시장에 뛰어드는 회사가 누구인지 찾아보는 것도 의미가 있습니다. 지금 여러 회사가 경쟁하고 있는데, 누가 이길지는 조금 더 지켜볼 필요가 있습니다.
좋습니다. 지금 당장 비만 치료제 시장 자체에 의구심을 갖는 건 아니고, 시장 확대 전망 아래 두 종목이 이미 많이 올랐기 때문에 다른 종목을 보자는 관점이시군요. 그럼 다음으로 봐야 할 트렌드가 있을까요?
제약 업종의 내년 트렌드를 봐야 합니다. 비만약 말고 다른 쪽에서 트렌드를 찾아볼 수 있는데, 다음 그림을 보시죠. GLP-1에 대한 관심이 굉장히 높은데, 원래 비만 치료제로 시작한 약이 아닙니다. 당뇨 연구를 하다가 심혈관 질환 감소에도 효과가 있다는 걸 알게 되면서 주목받았고, 그림에서 보듯 온갖 질병에 효과가 있을 수 있다는 얘기도 나오고 있습니다. 물론 모든 질병에 효과가 있을지는 누구도 장담할 수 없습니다. 다만 당뇨에서 비만으로 넘어왔고, 지금은 비알코올성 지방간염 같은 쪽에도 영향을 줄 수 있다는 얘기가 나오니 시장의 기대감이 계속 높아지고 있습니다.
아까 말씀드린 것처럼 이쪽에 대한 관심은 쉽게 식지 않을 겁니다. 검증은 필요하지만, 이 관심이 쉽게 바뀌지 않는다면 거의 모든 제약사가 이 분야에 발을 담그고 있다고 보시면 됩니다. 그러니 어느 정도 단계에 와 있는지를 살펴보는 것이 하나의 트렌드가 되겠습니다.
그러면 다른 트렌드도 얘기해 보죠. 크게 보면 세 가지인데, 하나씩 살펴보겠습니다. 다음 그림을 보시면, 이런 병증이 늘어나면서 생산 시설이 늘어날 수밖에 없습니다. 미국은 설계나 개발처럼 가장 돈이 되는 부분은 자기가 하고, 실제 생산은 외부에 맡기는 구조입니다. 반도체도 마찬가지인데, 인하우스로 하고자 하지만 기술이 없어서 과연 할 수 있을지 고민스러운 자리입니다. 그림에서 보듯 기존에 생산을 맡겼던 론자 같은 회사들은 추가로 캐파를 늘리지 않고 있습니다. 반면 공격적으로 캐파를 늘리고 있는 곳은 유럽의 베이에 아이라, 중국의 우시바이오, 한국의 삼성바이오로직스입니다.
이 얘기가 무슨 뜻이냐 하면, 현재 가장 핫한 이중항체 신약과 관련해 생산 시설을 누가 확보하고 있는지는 이미 답이 나와 있다는 겁니다. 후지필름, 우시바이오로직스, 삼성바이오로직스 같은 회사들이 확보하고 있죠. 그래서 이 트렌드에서 보면 항체·이중항체 의약품과 함께 CDMO가 함께 성장할 가능성이 있고, 그 안에서 국내 종목으로서 삼성바이오로직스를 주목할 필요가 있다고 봅니다.
알겠습니다. 그럼 여기서 인사이트를 정리해 볼 필요가 있겠네요. 오늘의 인사이트는 CDMO, 이중항체, 국내 GLP-1 관련주 주목입니다. 지금까지 말씀하신 내용이 그대로 나와 있네요.
네, 그렇습니다. 준비된 그림으로 몇 가지 더 확인하면서 종목 얘기까지 해 보겠습니다. 올해 나스닥 지수 대비 나스닥 바이오 인덱스의 수익률 격차가 40% 이상 벌어지고 있습니다. 금리가 떨어지면 바이오가 많이 오르지 않겠느냐고 하실 수 있는데, 저는 그렇게 보지 않습니다. 지금 저금리로 간다는 건 현실성이 떨어지는 얘기고, 고금리가 약간 둔화될 뿐이라고 봅니다. 중금리가 유지될 것으로 판단하기 때문에, 금리 인하로 바이오가 크게 올라간다는 얘기는 아닙니다. 그래서 우리가 압축해 볼 것은 말씀드린 이중항체 관련주, GLP-1 관련 연구를 하는 종목, CDMO 관련 종목입니다. 그리고 실적이 확실히 개선될 수 있는 종목군을 골라내는 것이 내년 트렌드를 읽는 방법입니다. 내년 트렌드는 이중항체, CDMO, 실적 개선이라는 세 가지를 바탕으로 종목을 뽑아야 한다고 판단합니다.
이중항체, CDMO, 실적 개선, 그리고 GLP-1, 이렇게 네 가지 키워드를 말씀해 주셨으니, 그 교집합에서 종목이 나올 것 같습니다. 마지막으로 종목을 정리해 보겠습니다.
글로벌에서는 저는 암젠을 주목하고 있습니다. 이중항체 쪽에서 최근 암젠에 의미 있는 연구 성과들이 많이 나오고 있고, 상대적으로 주가가 많이 오르지 않았으며, 배당률도 비교적 높고 밸류에이션도 낮은 상황입니다. 그래서 글로벌 시장에서는 암젠을 이중항체 관련 대표 종목으로 가장 주목하고 있습니다.
국내에서 관련 종목군을 찾는다면, CDMO 성장은 말씀드린 대로 삼성바이오로직스입니다. 우시바이오와 함께 가장 공격적으로 시설을 늘리고 있고, 이중항체 생산 시설도 삼성바이오로직스가 확보할 가능성이 높다고 봅니다.
그다음 이익 성장 측면에서는 종근당이 주목됩니다. 원래 밸류도 낮았고 이익도 괜찮았는데, 건기식 같은 사업으로 실적이 늘고 있습니다. 더 중요한 것은 파이프라인이 해외로 뻗어 나가기 시작했다는 점입니다. 마일스톤 규모는 크지 않지만, 개발이 제대로 된다면 이익 성장과 밸류 성장을 기대해 볼 수 있습니다.
마지막으로 과거 사례가 있어 조금 꺼림칙한 부분이 없지 않지만, 국내에서 GLP-1 관련 연구 성과가 눈앞에 다가와 있는 곳은 한미약품입니다. 글로벌 향은 아니고 국내 향이지만, 국내 향이라서 오히려 통과 가능성이 더 높을 수도 있습니다. 국내에서 이미 오젬픽이나 위고비를 처방받는 분이 꽤 많은데, 이런 것들이 개발되면 국내에서 관련 모멘텀을 받을 수 있습니다. 중소형주도 많지만 저는 한미약품을 주목하고 있습니다.
중소형주를 기대하신 분들도 있었겠지만, 말씀해 주신 대로 고금리가 지금 꺾인다는 건 아니니, 실적 안정성을 담보할 수 있는 기업 중심으로 보시는 게 좋겠습니다. 암젠, 삼성바이오로직스, 종근당, 한미약품까지 관심 있게 보시면 좋겠습니다. 오늘 제약·바이오 섹터에 대해 김종효 이사와 얘기를 정리해 봤습니다. 좋은 말씀 감사합니다.
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