저자: 김광석 · 한국인
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중동전쟁 이후 재정지배 국면에서 미 재무부가 장기국채 바이백(8/19 발표, 11/4까지 주 40억달러)을 통해 국채금리를 누르고 있다고 주장. 바이백은 중간선거 전략이며 장기채 매입·단기채 발행으로 유동성 효과를 낸다고 봄. 스테이블코인은 국채 매입처로서 유동성 공급 장치이며 클래리티 액트 기대가 비트코인에 유리하다고 분석. 미국 물가는 피크아웃 국면으로 금리인하 기대가 커지고 M2 증가가 기대되며 달러 약세·원화 상대강세를 전망. 수혜처로 AI 밸류체인(반도체·AI 케펙스 투자) 유지를 강조.
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바이백한다는 건 결국 이 국채 금리를 눌러 찍겠다는 얘기예요. 20억 달러씩 바이백하기로 했던 걸 40억 달러씩으로 늘리고, 그 기간이 11월 4일까지예요. 11월 3일이 뭐예요? 중간 선거예요. 이건 중간 선거 전략이에요. 금리로 인한 유동성 공급이 아닙니다. 금리 인하는 못 하고, 금리 인상을 고려하고 있잖아요. 그런데 어떻게 유동성이냐고요? 그건 금리만 봤기 때문이에요. 금리 인상이냐 동결이냐보다 중요한 건 그 기대감, 경계감, 걱정, 우려, 공포예요. 이게 주식 시장에 영향을 줘요. 그래서 트럼프 대통령이 중국까지 가서 정상 회담을 한 거예요.
결국 의도는 달러 가치를 떨어뜨리는 데 주안점을 두는 거예요. 국채 금리를 누르고, 금리 인하를 유도하고, 스테이블 코인을 발행하는 것, 이게 다 달러 누르기로 귀결됩니다. 트럼프 대통령도 스스로 여러 차례 말했잖아요. 중간 선거에서 지면 탄핵된다고요. 그러면 최선의 노력을 다할 텐데, 그 최선의 노력이 뭐겠습니까? 이들이 현금이 부족한데 어떻게 반도체를 사 주겠어요? 결국 회사채 발행 여건을 조성해 주는 것에 초점이 있는 겁니다.
여러분, 자본 시장에는 여러 톱니바퀴가 맞물려 돌아갑니다. 물가, 금리, 주가, 부동산 가격이 서로 연결돼 있고, 톱니의 크기에 따라 빨리 도는 것도 있고 천천히 도는 것도 있을 뿐이에요. 금값도 오르고 코인 가격도 올랐는데, 그 이유를 같은 틀에서 봐야 합니다.
2026년 가장 큰 변수는 중동 전쟁이에요. 전쟁은 국제 유가를 건드리고, 유가가 오르면 인플레이션 공포가 생깁니다. 인플레가 올라갈 거라는 생각은 국채 금리를 끌어올리는 역할을 하죠. 여기에 공급 쇼크까지 겹치면서 인플레 긴장감은 더 커졌어요. 그러면 기준 금리를 인상하는 거 아니냐는 경계감이 생기고, 실제로 금리를 올린 나라도 있어요. 어느 쪽이든 국채 금리를 올리는 요인이 됩니다.
게다가 전쟁 당사국은 복구를 위해 재정을 투입해야 하고, 비전쟁 국가도 에너지 바우처, 석유 최고 가격제, 긴급 재난 지원금 같은 걸 하려면 재정을 써야 해요. 전쟁 당사국은 무기를 채우고 국방비를 늘리고, 비당사국은 공급 쇼크에 대비해 재정을 투입합니다. 재정 투입은 곧 국채 발행 증가이고, 국채 발행이 늘면 국채 가격이 떨어지고 금리가 올라가요.
2026년 상반기를 저는 유동성 장세라고 말씀드려 왔는데, 이건 금리 인하로 생긴 유동성 장세가 아니에요. 금리 인하는 어렵다는 판단이 있었음에도 재정 투입 동력이 작동했고, 그래서 국채 발행이 이어지고 국채 금리가 올랐던 겁니다. 유동성 장세이긴 한데, 금리가 같이 오르면서 나타난 장세예요. 금리의 힘, 통화정책의 힘으로 유동성이 흘러왔다면 낮은 금리 시대가 왔겠죠. 그랬다면 주가든 금이든 코인이든 다 같이 올랐을 거예요. 그런데 이번엔 재정정책 관점의 유동성이 왔기 때문에 국채 금리가 오른 거예요. 이걸 재정 지배, 피스컬 도미넌스라고 합니다. 통화정책이 자본 시장을 지배한 게 아니라 재정의 힘이 경제를 끌고 간 거죠.
재정으로 경제를 운용하니 국채 금리가 올랐고, 금리가 오르면 그 금리를 감당할 수 있는 기업 실적이 급증하는 일부 기업으로만 돈이 쏠립니다. 그래서 다른 자산은 안 오르고 주식만 올랐고, 주식 중에서도 우리나라로 치면 삼성전자와 SK하이닉스만 오른 이유가 이거예요.
2026년 8월 초반은 변동성이 잦아들고, 중반 이후 다시 유동성 장세가 온다고 말씀드려 왔어요. 그런데 그 흐름에 힘을 실은 게 바이백 발표예요. 바이백은 결국 국채 금리를 찍어 누르겠다는 의지입니다. 금리가 눌리면 그동안 금이나 코인으로 가지 못하던 유동성이 움직이기 시작하죠. 실제로 한 달 전에 제가 금과 비트코인이 둘 다 오를 수 있지만, 비트코인에 조금 더 기회가 있다고 말씀드렸어요.
2026년 하반기의 핵심 좌표는 9월 미중 정상 회담, 11월 중간 선거, 11월 말 중국 정상 회담이에요. 이 일정들을 거치면서 평화 분위기가 조성될 가능성이 있어요. 물론 평화라도 전쟁처럼 지정학적 불안감이 고조된 국면은 아니니, 상대적으로 공격적 투자 자산으로 자금이 몰릴 가능성이 커요. 금리만 놓고 보면 금보다 비트코인이 더 강하게 오르는 요소예요. 여기에 더해 크립토 시장의 제도화를 앞당기려는 장치까지 동원되고 있어요.
미국 재무부 베센트 장관은 중간 선거를 위한 유동성 작전을 펼치고 있습니다. 이기기 어렵다고 보는 시각도 있지만, 이기기 위해 노력할 것이라는 가정은 합리적이죠. 그 노력의 하나가 장기 국채 바이백이에요.
미국 재정수지를 보면 GDP 대비로 대부분 적자였는데, 과거 몇 년 동안 흑자였던 구간이 있었어요. 흑자가 생기면 국가 재정법상 빚을 갚아야 하니 국채를 바이백했던 겁니다.
바이백의 원리는 이래요. 재무부가 발행했던 국채를 다시 사들이면, 민간이 들고 있던 국채가 줄고 그 대가로 민간에 예금이 생깁니다. 이 과정에서 재무부의 TGA 잔고가 쓰이고, 연준의 TGA 잔고가 줄면서 지급준비금이 늘어나요. 지급준비금 증가가 곧 유동성이에요. 그러니 재무부가 국채를 다시 사 주는 것도 일정 부분 유동성 효과를 냅니다.
이번 바이백은 8월 19일에 선언됐어요. 원래 20억 달러씩이던 바이백을 40억 달러씩으로 두 배 늘렸고, 기간은 11월 4일까지예요. 전체 바이백 규모는 기존 690억 달러 수준에서 830억 달러 수준으로 늘어날 것으로 판단합니다. 장기 국채를 사들이면 매입세가 강해져 장기 금리가 잡히죠. 그런데 그만큼 단기 국채를 새로 발행해요. 장기 국채를 사 오고 단기 국채를 발행하는 겁니다. 돌을 쌓을 때 아래 돌을 빼서 위에 올리는 것과 같아요. 장기 금리는 내리고 단기 금리는 오를 수 있다는 질문이 당연히 생기는데, 이 부분이 바로 스테이블 코인과 연결됩니다.
스테이블 코인의 기본 구조는 발행업자가 현금을 받고 코인을 내주는 장사예요. 받은 현금으로 국채를 매입해 안정적인 수익을 얻는 게 비즈니스 모델이고, 서클이나 테더가 그렇게 해요. 그래서 스테이블 코인은 국채 매입처라고 기억하시면 됩니다. 그리고 이 매입처는 주로 단기 국채, 즉 T빌을 사요.
크립토 관련 법안으로는 지니어스 법과 클래리티 법이 있어요. 지니어스 법은 스테이블 코인 발행을 규율하는 법이고, 규제라기보다 놀이터를 만들어 주는 법이에요. 클래리티 법은 발행이 아니라 거래, 유통, 보관에 관한 법이고요. 이 법이 작년부터 계속 지연되고 있습니다.
바이백 뉴스를 접하자마자 저는 스테이블 코인 발행 업체나 클래리티 법을 앞당기려는 움직임이 있을 거라고 의심했어요. 실제로 백악관 홈페이지를 보니 8월 19일, 같은 날 트럼프 대통령이 크립토 시장에서 영향력이 큰 인사들과 함께 행사를 열었고, 여기서 클래리티 법을 빨리 통과시키라고 주장했습니다. 이런 제도화 움직임이 있으니 금보다 비트코인이 더 많이 오른 배경이기도 해요. 점점 야매가 아니라 정석으로 가는 흐름이고, 투자자들은 제도화될 거라는 기대감으로 비트코인에 더 몰리게 됩니다.
정리하면 두 가지 기대감이 자본 시장을 움직였어요. 하나는 국채 금리를 누르겠다는 것, 다른 하나는 클래리티 법을 통과시키겠다는 것입니다.
국채 금리는 재정 투입 때문에 올라왔어요. 이를 누르겠다는 건데, 8월 19일 선언 직후 30년물 국채 금리가 크게 내려왔습니다. 아직 바이백 규모를 당장 두 배로 늘린 건 아니고, 구두 개입이에요. 그런데 구두 개입만으로도 시장 심리가 움직였고, 그날 금, 코인, 주가가 함께 급등했어요.
재정 투입을 위한 제도적 장치는 2025년에 이미 마련했어요. OBBBA 법을 통과시키면서 부채 한도를 끌어올렸으니, 그 한도 안에서는 마이너스 통장처럼 국채를 발행하고 재정을 투입할 수 있어요. 문제는 국채를 많이 발행할수록 국채 금리가 올라간다는 점이에요. 금리가 오르면 재정 투입의 효과가 무산돼요. 국채 금리가 높아지면 기업들이 회사채를 팔기 어렵고, 기업 자금 조달도 어려워집니다. 위험 자산인 회사채를 금리 높은 국채 대신 살 이유가 없으니까요.
여기서 구축 효과를 걱정해야 해요. 재정을 많이 투입해서 경기를 부양하려 해도, 국채 금리가 오르면 민간 투자가 밀려나 오히려 확장 효과가 줄어들 수 있어요. 우리나라도 마찬가지예요. 재정을 많이 쓰는 게 능사가 아닙니다.
자본 시장 구조상 채권과 주식의 비중도 중요해요. 비상장까지 합하면 채권이 75% 정도이고, 상장 기준으로는 채권 55%, 주식 45% 정도예요. 그러니 채권 시장이 불안하면 기업 자금 조달 전체가 흔들립니다. 단기적으로는 재정 투입 효과가 있을 수 있지만, 장기적으로는 구축 효과를 염려해야 합니다.
정리하면, 재정 지배를 위한 준비는 2025년에 끝났고, 2026년 하반기에 남은 관건은 국채 금리를 어떻게 누르느냐예요. 그 장치를 발표했으니, 이제 스테이블 코인이 단기 국채 수요를 받쳐 주는 역할을 해 줄지가 핵심입니다.
지금까지 말씀드린 바이백은 재정 정책 관점이에요. 미국 역시 중간 선거 전략상 이런 행보를 한다는 것이고, 11월 4일 이후 바이백 기간이 끝나면 그다음 일이 벌어지죠. 그래서 2026년 11월 중간 선거를 투자 판단의 관전 포인트로 두셔야 한다고 꾸준히 말씀드려 온 이유입니다.
재정 정책 다음은 통화정책 관점이에요. 여기서 세 단어를 계속 함께 보셔야 합니다. 물가, 금리, 시장이에요. 물가가 올라 금리 인상이 걱정되면 시장을 떠나게 되고, 반대로 물가 상승률이 잡히고 안정되면 금리 인상 경계감이 사라지고, 금리 인하 기대감까지 생깁니다. 그 기대감은 주식뿐 아니라 금, 비트코인 같은 자본 시장 전체에 자금이 들어오게 만들어요.
통화정책 기조를 되돌아보면, 2024년 중반 이후 미국과 한국 모두 적정 시점에 금리를 정상화하자는 움직임이었어요. 중립 금리를 향해 금리를 추가로 낮출 수 있다는 생각을 하던 중에 중동 전쟁이 터졌고, 국제 유가가 튀면서 인플레 경계감이 살아나고 금리 인하 기대가 사라졌습니다. 세계적으로 금리 인상 가능성이 생겼는데, 실제로 금리를 올린 나라들은 먼저 금리를 내렸던 나라들이에요. 미국은 먼저 내린 나라가 아니라 더 조심스럽게 내리던 나라였고, 상대적으로 높은 기준금리를 유지해 왔어요. 아직도 제약적 금리 수준이라서, 물가 안정을 위한 긴축 기조를 유지하고 있다고 볼 수 있어요.
세계 각국은 물가 상승률이 3.5%, 5%까지 오르면서 각자 금리를 조정해야 했어요. 나라마다 여건이 달랐던 거죠. 그러면 하반기 통화정책은 어떨까요?
7월 FOMC 회의록을 보면 많은 위원이 앞으로도 긴축적 통화정책이 필요하다고 봤어요. 핵심은 "만약 물가가 내려오지 않는다면(if inflation did not decline)"이라는 조건이에요. 물가가 잡히지 않으면 긴축을 더 가져가야 한다는 거예요. 다른 위원들은 금융 여건 등을 보면서 2% 목표 물가에 도달할 때까지 긴축 기조를 유지해야 한다고 봤습니다. 즉 7월 시점에는 물가가 확실히 잡혔다는 확신이 없었다는 뜻이에요.
7월 회의는 6월 물가 데이터를 보고 결정한 거예요. 6월 물가 데이터는 한 번 정점을 찍고 떨어졌지만, 이를 한 번 발표된 수치로 확인하기는 어려웠어요. CPI는 월 중순, PCE는 월말에 발표되니까, 회의 때 참고한 기준도 달랐습니다.
그런데 지금은 상황이 많이 달라졌어요. 조심스럽게 말씀드리면, 미국 물가 상승률은 피크아웃했고 정점은 이미 찍었다고 볼 수 있어요. 기대 인플레이션도 2%대 초반으로 내려왔습니다. 물가가 떨어진다는 뜻이 아니라, 목표에 가까워지고 있다는 뜻이에요. 다만 근원 PCE 기준으로는 아직 2%까지는 아니에요. 이상적으로는 2.3~3~4% 정도 수준에서도 추가 인하를 단행할 여건이 된다고 볼 수 있는데, 2.5%도 안 되는 물가 상승률이 나올 때 금리를 내릴 수 있을지는 따져 봐야 합니다.
중간 선거를 앞두고 정치적 해석이 금리 결정에 개입하면, 통화정책 메커니즘으로는 설명되지 않는 결과가 나올 수도 있어요. 그래서 실제 금리 인하가 있을지는 의문을 가져야 합니다. 저는 아직까지는 어렵다고 봅니다. 다만 미국의 금리 인상은 가능성이 낮고, 8월부터 11월까지는 금리 인상 경계감이 누그러지는 구간이에요. 2026년 상반기까지 자본 시장을 누르고 있던 금리 인상 경계감이 사라지고, 데이터가 더 좋게 나온다면 금리 인하 기대감도 김치국 먼저 마시듯 생길 수 있는 구간이 온다고 진단하고 있습니다.
국제 유가는 정점을 찍고 떨어지더라도 중동 전쟁 이전 수준까지 내려가지는 않을 가능성이 커요. 만약 중동 전쟁이 다시 격화되어 국제 유가가 재차 오르면, 인플레 경계감이 살아나고 금리 인하 기대는 다시 꺾일 수 있습니다. 그래서 물가, 금리, 시장의 조합을 계속 보셔야 해요.
그러면 방금 말씀드렸던 이슈는 없어지는 게 아니냐고 하실 수 있죠. 그 부분은 좀 있다 답변을 드리겠습니다. 이 화면을 보시면 굉장히 재미있는 부분인데요. 지금 미국 기준금리가 3.75%입니다. 한 달 전까지만 해도 "동결하진 않을 거야, 9월 달에 금리를 인상할 거야"라는 전망이 더 높았어요. 그런데 1주 전에는 낮아졌고, 하루 전에는 더 낮아졌고, 오늘은 더 낮아졌습니다. 금리 인상에 대한 경계감이 7월에는 높았다가 지금은 낮아지고 있다는 거예요. 경계감이 쪼그라들고 있습니다. 금리 인상은 어려워지고 있는 거죠.
금리 동결 가능성을 지배적으로 높게 가져가고 있는 국면, 혹은 인상할 거라는 생각이 떨어지는 국면. 이것이 금리 인상 경계감이 줄어들고 인하 기대감이 조금씩 생겨나는 국면입니다. 실제 금리가 인상되느냐 인하되느냐 자체보다 중요한 것은 기대감, 경계감, 걱정, 우려, 공포예요. 미국은 지난 1년 반 동안 금리를 인상도 인하도 한 번 하지 않고 계속 동결만 해 왔습니다. 이 기대감과 경계감이 주식시장에 영향을 미치는 거예요. 지금은 금리를 인상할까 봐 하는 우려를 많이 내려놓기 시작했다고 봅니다.
왜냐하면 피크아웃을 눈으로 확인했기 때문이죠. CPI, PPI 등을 보면, 오늘 강의의 핵심은 금리 인상이냐 인하냐가 아니라 금리 인상·인하에 대한 기대감이 바뀌고 있느냐를 봐야 한다는 겁니다. 그리고 지금 그 기대감이 바뀌고 있어요. 이것은 재정책 관점은 아니지만 통화정책 관점에서 기대를 갖게 만드는 요인입니다. 또 누가 알겠어요? 케빈 워시 연준 의장 후보가 금리 결정은 아니더라도 지급준비율을 조정하거나 금융 규제를 완화하는 등 여러 유동성 카드를 동원할 수 있는 범위 안에서 모색을 분명히 하고 있다고 생각해 주시면 좋겠습니다.
진행자: 미국의 물가 상황은 안정적인가요, 불안정한가요? 왜 그렇게 판단하시죠? PCE 물가로 판단하신 거예요?
우리가 경기 상황이나 고용 상황이 안정적인지 불안정적인지를 평가하려면 근거가 되는 지표가 있어야 합니다. 우리 집값이 오른다, 떨어진다 하듯이 지표를 가지고 얘기해야 해요. 미국의 물가 상황을 보여주는 지표는 CPI, 근원 CPI, PCE, 근원 PCE, 헤드라인 PPI, 근원 PPI 등 여러 가지가 있습니다. 그렇다면 무엇으로 판단해야 할까요? 지금까지는 연준 내부에서 근원 PCE로 미국 물가 상황을 진단하기로 약속돼 있었습니다. 연준의 의사결정은 근원 PCE 기준으로 판단하자는 거죠. 그런데 왜 근원 PCE여야 할까요? 법이 있는 것은 아닙니다. 어떤 지표든 그 나라 경제의 물가 상황을 가장 잘 진단할 지표를 채택하면 됩니다. 중요한 것은 그 합의가 모여야 한다는 거예요. 케빈 워시는 절사평균 PCE, 즉 트림드 민 PCE를 쓰겠다고 주장하고 있습니다.
근원 PCE보다 절사평균 PCE는 급등락이 약합니다. 기조적으로 물가가 어떤지 잘 반영해 주는 것은 맞아요. 그런데 물가가 아직 불안한 시기에 다른 지표를 도입하는 것이 말이 되느냐는 의문도 충분히 가질 수 있습니다. 그리고 케빈 워시 본인이 직접 진단하겠다는 것이 아니라, 미국 내 연구팀을 꾸려 TF팀에 맡기겠다는 거예요. 이것은 원래 많은 정책이 그렇게 운용됩니다. 저도 TF팀 PM을 맡았던 기억이 있는데, 가장 큰 일이 도서 가격 전가제를 도입하는 것이 우리 경제에 좋은지 아닌지를 판단하는 TF팀의 팀장이었습니다. 연구팀이 도입이 경제에 유리하다고 판단하면 그 결과를 따르겠다는 것이죠.
예를 들어 우리는 CPI로 물가를 진단하고, 세계적으로 많은 나라가 CPI로 물가 상황을 진단하는데 미국만 PCE를 쓰고 있었습니다. 중앙은행이 어떤 기준으로 물가를 진단하느냐가 중요합니다. 12개월 연율로 계산했을 때 PCE는 3.7%, 근원 PCE는 3.3%, 트림드 민(절사평균) PCE는 2.2%입니다.
오늘의 금리 결정은 미래에 대한 결정입니다. 그런데 지금 무엇을 보고 결정하느냐? 과거 데이터를 봅니다. 9월이 되면 7월 물가 데이터를 보고 있는 거예요. 9월 중순이 돼야 8월 물가 데이터가 나오니까, 7월과 8월, 9월은 분명 물가 상황이 달라져 있을 텐데 왜 7월 데이터로 통화정책 기조를 판단하느냐는 의문이 생길 수 있습니다. 이것은 굉장히 논리적인 문제 제기예요. 예를 들어 미국의 2분기 속보치 GDP 성장률을 보면, 2분기는 4, 5, 6월인데 7월 말이 돼서야 2분기 성장률 속보치가 나옵니다. 8월 말에 잠정치, 9월 말에 확정치가 나오니, 확정된 미국 경제성장률은 넉 달이나 지나야 확인됩니다. 이 데이터로 미래 금리를 결정하는 것이 맞느냐는 의문이 있는 거죠. 물가상승률도 마찬가지고 성장률도 마찬가지입니다.
그런데 제가 자주 보여드린 사례처럼, 애틀랜타 연은은 실시간으로 3분기 성장률을 제시하고 있습니다. 어떤 지표가 발표되거나 이슈가 있을 때마다 계속 리뉴얼되는 실시간 데이터예요. 뉴욕 연은도 3분기 GDP 성장률 추정치를 발표합니다. 이것을 보면서 미국 경기를 판단해야지, 왜 2분기 속보치 같은 과거 데이터로 판단하느냐는 논리죠. 페드워치도 실시간으로 금리 인상·인하 가능성을 알려주고 있습니다. 여러 지표의 조합으로 지금은 인상 가능성이 높다, 인하 가능성이 높다는 것을 알려주는 거죠. 연준도 이 부분을 지적했고, 케빈 워시 역시 이에 대한 연구팀을 만들었습니다. 그렇다면 TF팀은 실시간 데이터를 채택하는 것이 맞다는 결론을 낼 가능성이 높습니다. 이것은 매우 논리적입니다.
정리하면, 물가상승률 흐름을 보면 CPI와 PPI 기준으로 5, 6, 7월 물가상승률이 떨어지고 있습니다. 8월 지표가 9월에 나오면 떨어질 가능성이 높다고 볼 수 있고, 지금이 9월 중순이라면 8월 데이터보다 더 떨어져 있을 가능성도 있습니다. 여기까지의 데이터만 보고 금리를 결정하면 인하가 어렵지만, 실시간 수준의 물가 데이터를 보면 금리 인하가 가능해집니다.
이런 현상을 디스인플레이션이라고 합니다. 물가상승률이 정점을 찍고 떨어지는 구간이에요. 2022년 6월이 정점이었고, 그 이후 물가상승률이 점진적으로 떨어지고 있죠. 디스인플레이션 구간에서는 물가상승률이 떨어진 수치가 발표될 가능성이 높습니다. 지금도 물가상승률이 2차 피크를 찍고 다시 피크아웃을 하고 있는 디스인플레이션 구간에 들어섰다고 판단합니다. 그래서 피크아웃됐다고 말씀드리는 겁니다.
따라서 이 데이터까지만 보고 결정하는 것보다, 실시간으로 9월 데이터까지 보면서 금리 인상을 결정해야 인하로 귀결될 가능성이 높습니다. 실시간 데이터 도입이 적절하다는 의견이 나올 가능성이 높고, 전월 물가 데이터보다 실시간 물가 데이터가 훨씬 안정적일 가능성이 높습니다. 더군다나 트림드 PCE와 실시간 트림드 PCE로 금리를 결정한다면, 당장 금리 인하를 해야 하는 회의를 할 수밖에 없습니다. 금리 기대감이 고조되는 구간이 되는 거죠. 통화정책 관점에서 이렇게 보시면 좋겠습니다.
그렇다면 그동안 트럼프는 가만히 있었을까요? 트럼프도 나름대로 노력을 해 왔습니다. 여러 번 말씀드렸듯이, 미중 정상회담이 있으면 중국이 원하는 것과 미국이 원하는 것을 맞바꿀 것이라고 가정했습니다. 중국이 원하는 것은 관세 인하, 그리고 중국산 원자재·부품·공산품·생필품의 대미 수출 재개입니다. 트럼프 대통령이 원하는 것은 "우리 콩 사 주세요, 옥수수 사 주세요"입니다. 그래야 콘벨트에서 정치 지지율을 다시 끌어올릴 수 있으니까요. 트럼프 대통령이 중국까지 가서 정상회담을 한 이유가 바로 이것입니다. 콩을 팔러 간 것이죠. 실제로 중국은 남미산 콩을 대체하면서 대거 미국산 콩을 사들이고 있고, 재배 기간이 끝나면 옥수수도 사 줄 것입니다. 그래서 정치적 지지를 받는 겁니다.
이 과정에서 미국은 중국산 공산품과 생필품이 대거 들어오기 시작할 것이라고 말씀드렸는데, 지난 PPI 데이터 발표 때 그 검증 과정을 말씀드렸습니다. 중국으로부터의 수입이 대거 늘어난 것이 확인됐어요. 중국 데이터를 보여드리면 "그 통계는 가짜 아니냐"라고 하시는 분들이 있어서, 미국 데이터로 중국으로부터의 수입액을 보여드리는 겁니다. 중국의 대미 수출액과 미국의 대중 수입액은 같은 데이터예요. 이것까지 확인해서 보여드리는데, 5월부터 급증했고 7월, 8월에도 계속 급증할 것입니다. 데이터가 나오고, 9월에 시진핑 주석이 미국을 방문하면, 그것이 나를 위한 선물이기도 하다고 할 수 있죠. 물가 안정을 유도하기 위한 선물인 셈입니다.
제 가설은 계속 말씀드렸던 대로입니다. 미중 정상회담 이후 미국이 중국산 부품, 중간재, 공산품을 대거 수입하면, 중국산 수입이 없었던 2025년의 물가와 중국산 생필품이 대거 들어오는 2026년 하반기의 물가 레벨을 비교했을 때 물가상승률이 쭉쭉 떨어지는 효과가 작용할 것이라고 말씀드렸습니다. 그 과정을 확인해 보니, 공급 쇼크와 국제유가 상승이 다른 부문으로 물가 전이를 일으키지 않았습니다. 2월 이후 물가상승률 흐름을 보면 에너지 물가만 올랐다가 떨어졌고, 다른 부문은 늘어났다고 보기 어렵습니다. 즉 인플레이션이 다른 부문으로 전이되지 않은 거예요. 그 상당 부분은 5월부터 중국산 생필품과 공산품, 부품이 대체된 효과로 보입니다.
결과적으로 케빈 워시는 케빈 워시대로, 재무장관 베선트는 베선트대로, 트럼프는 트럼프대로 물가 안정, 금리 인하, 재정 유동성 투입을 위한 준비를 각계각층에서 다각도로 하고 있다고 판단할 수 있습니다.
이 조합을 정리하면, 금리 인하가 분명히 가능하다는 생각을 하게 만들 수 있습니다. 근원 PCE 기준으로 2.2%까지 내려온다면 금리를 인하하지 않는 것이 더 이상한 상황이 됩니다. 그 기준을 삼겠다고 약속한 상황이라면 실제 금리 인하가 충분히 가능합니다. 마지막 변수는 중동 전쟁 긴장감이 다시 돌아오는 것입니다. 트럼프 대통령은 모든 준비를 마쳤다고 말했고, 이란이 꼼짝 말라고 경고하고 있습니다. 그러면 이란은 어떻게 할까요? 다시 일어나겠죠. 그러면 트럼프는 어떻게 하면 될까요? 지금까지 해 왔던 것을 하면 됩니다. 타코(TACO) 배를 울리면 됩니다. 그러면 국제유가가 떨어지니까요. 중동 전쟁이라는 변수가 있지만, 타코라는 대응수단이 있기 때문에 트럼프는 물가를 잡기 위한 노력을 최대한 해 나갈 것입니다. 그것이 중간선거 전략입니다. 중간선거 전략상 앞서 말씀드린 재정 투입, 금리 인하를 비롯한 통화정책 기조 변화, 그리고 다음 강의에서 다룰 환율 정책이 들어갑니다. 환율 정책의 힘이 굉장히 강할 것입니다. 이것도 2년 전부터 계속 말씀드렸던 내용입니다. 환율이 안정화될 가능성이 높다고 말씀드렸던 이유 중 하나가 바로 이것입니다. 한국의 힘이 아니라 미국의 힘 때문에 환율이 안정화될 가능성이 높다고 말씀드려 왔습니다.
그리고 미리 공지 말씀드리겠습니다. 9월 19일자로 신간 『돈의 영류』와 『2027 경제전망서』가 발간됩니다. 19일에 북콘서트를 개최하려고 합니다. 여기 오셨던 분들도 다시 오셔서, 2027년에 무엇이 필요하고 어떤 돈의 흐름이 있을지 판단하는 데 생각을 보태 주시면 좋겠습니다. 날씨도 좋아지니 오전에 강의를 듣고 오후에는 나들이도 겸하시면 좋겠습니다.
2026년 하반기, 8월 이후 시장이 어떻게 움직일지 작동하는 힘을 크게 세 가지 관점에서 말씀드리겠습니다. 첫째는 재정의 힘, 둘째는 통화정책의 힘인데 이것이 유동성으로 연결될 것이라는 말씀을 지난 두 시간 동안 쭉 드렸습니다. 셋째는 외환정책, 즉 환율의 힘입니다. 이 환율의 힘이 어떻게 실제 유동성으로 연결될지 말씀드리겠습니다. 그리고 이 유동성은 대체 자본시장에 영향을 줄 텐데, 자본시장 어디로 돈이 이동하게 될지도 함께 보겠습니다.
**금리 누르기**: 재정책과 통화정책 관점에서 금리를 누르는 작업이 있습니다. 당연히 금리는 내려가겠죠. 미국 금리를 결정하는 것이니, 미국 시중금리와 정책금리를 누르는 방향으로 작동할 것입니다. 제가 그동안 스테이블코인 관점에서 여러 전문가와 대담할 때, 스테이블코인은 달러 수요를 늘려서 달러 가치를 끌어올릴 것이라는 의견을 주신 분들이 많았습니다. 누가 맞고 틀리냐를 말하려는 것이 아니라, 저는 반대로 보고 있습니다. 수요가 늘어난다고 보기보다 공급이 늘어난다고 봐야 하지 않을까요? 스테이블코인의 핵심 기능은 여러분께 여러 번 강조했듯이 국채 매입처입니다. 국채를 사주는 역할이 가장 중요하기 때문에 이것은 유동성 공급 장치입니다. 달러 수요가 늘어난다고도 볼 수 있지만, 그만큼 달러 공급을 무제한으로 해 준다고도 볼 수 있어요. 굳이 달러의 수급 관점에서 환율에 영향을 준다고 논의하지 않았으면 좋겠습니다. 달러의 강세를 만들지, 약세를 만들지 둘 중 하나에 베팅하라고 하신다면, 유동성 공급 장치로서의 기능에 입각해 보면 달러 가치를 떨어뜨리는 요인이 된다고 보는 것이 제 입장입니다.
또 많은 분들이 오해하시는 부분이 있어서 다시 말씀드리면, "너도나도 달러를 많이 쓴다"는 기축통화국으로서의 지위와 달러의 강세·약세는 전혀 다른 차원의 문제입니다. 달러를 더 많이 쓰면 강세고 덜 쓰면 약세라는 식이 아닙니다. 달러의 범용화 여부와 달러 가치는 별개입니다. 달러 가치가 올라가도 범용화될 수 있고, 떨어져도 범용화될 수 있어요. 반드시 범용화되면 달러 가치가 올라간다는 것도 아닙니다. 이 점을 다시 한번 강조하겠습니다.
이것을 기본으로 깔고 가 보겠습니다. 금리 누르기는 달러 누르기입니다. 그러면 이 달러 누르기는 계획된 것일까요? 2024년 11월, 트럼프 대통령이 대선에서 승리한 직후에 나온 보고서가 있습니다. 당시 경제전쟁 195화에서 이 보고서를 설명드렸는데, 그때 "관세 전쟁 다음은 환율 전쟁이다"라고 말씀드렸습니다. 관세 전쟁 다음에 왜 환율 전쟁이냐? 이를 적극적으로 내비친 인물이 스티브 미란입니다. 미란 보고서죠. 2024년 11월에 나왔고, 스티브 미란은 통화정책과 재정정책 모두에 관여하는 역사적 인물이 됩니다. 이 인물의 생각과 경제정책 방향을 담은 보고서는 무엇이라고 말하고 있을까요?
잠깐 정리하고 가면, 미국은 계속 무역수지 적자국입니다. 무역수지 적자를 해소하려면 수출을 늘리고 수입을 줄여야 합니다. 그 수단이 관세 전쟁이었어요. 그런데 2018년 트럼프 1기 때 관세 전쟁을 했을 때도 중국은 환율로 대응했습니다. 가치를 떨어뜨려서, 관세를 10% 올리면 위안화 가치를 10% 떨어뜨려 관세 전쟁을 무력화시켰죠. 이것이 미란 보고서에 담긴 내용입니다. 즉 관세 전쟁만으로는 무역수지를 흑자로 돌리거나 적자폭을 줄이는 데 한계가 있습니다. 달러 가치를 약세로 만들어야만 상대국이 관세 전쟁과 환율 전쟁으로 수출을 늘리기 어려워집니다.
두 번째로, 재정적자가 계속 늘어날 것이고 트럼프는 중간선거 전략상 재정적자를 더 늘려 갈 국면이겠지만, 재정적자 문제를 해소하면 결과적으로 신임을 얻고 재정 건전성을 높이며 국채금리도 떨어뜨릴 수 있습니다. 그래서 미국은 적극적으로 많이 수출하고 법인세를 많이 거두는 구조를 가져가야 한다는 것이 스티브 미란의 구상입니다.
관세 전쟁 더하기 환율 전쟁, 이 이야기를 바탕으로 말씀드리면, 최근 미국 달러 가치가 떨어지고 있습니다. 달러 가치가 오른 배경은 중동 전쟁이었어요. 중동 전쟁으로 안전자산 선호가 집중되었고, 대표적 안전자산인 달러로 자금이 몰렸죠. 달러 인덱스가 올랐다가 최근에는 떨어지고 있습니다. 떨어뜨릴 겁니다. 어떻게 떨어뜨리느냐? 달러 인덱스가 떨어지면 원화 강세 효과가 나타납니다. 원화가 갑자기 강세가 되는 것이 아니라, 달러 대비 원화 가치이기 때문에 달러가 약해지면서 상대적으로 원화가 강해지는 효과가 나오는 것이죠. 그것이 원달러 환율의 안정화라고 말씀드려 왔습니다. 그런데 그 환율이 제가 생각했던 기울기보다 더 강하게 나오고 있어요. 저는 2026년 11월 중간선거 때까지는 기울기가 완만하게 떨어질 것이라고 생각했는데, 지금은 너무 강하게 떨어지고 있습니다.
이 부분은 여기서 설명드리겠습니다. 이 부분은 외부로 나가서는 안 되고, 여러분께만 말씀드리는 내용입니다. 여기까지 설명드리겠습니다.
환율이 상당한 수준으로 원달러 환율이 떨어졌습니다. 다만 방금 말씀드린 요인들 때문에 단기간에 일시적으로 급등락이 있을 수 있습니다. 저는 원달러 환율이 1,350원 정도를 향해 11월까지 갈 것이라고 생각하고 있습니다. 그 논리를 지금부터 말씀드리겠습니다. 결과적으로 원화 가치를 올리는 것이 아니라 달러를 누르기 때문에 원화 가치가 올라가 보이는 현상이라고 설명드리겠습니다.
보시는 것처럼 달러 인덱스가 강하게 떨어지고 있습니다. 그만큼 달러 가치가 떨어지고 있다는 뜻이죠. 지금까지 드린 말씀은 책을 갖고 계신 분은 꼭 확인해 보시기 바랍니다. 『약점이 드러난 트럼프, 국채 전쟁 온다』라는 관점에서 해석할 거리가 많습니다. 제2의 플라자 합의처럼 엔화 강세를 유도하는 것, 위안화 강세를 유도하는 것과 비슷하게, 지금은 현대판 플라자 합의가 전개되고 있다는 말씀을 드렸습니다. 우리가 알고 있는 기사나 사진, 보도자료를 통해 확인하는 미중 정상회담, 한미 정상회담 모습만 있는 것이 아닙니다. 물밑, 테이블 밑에서 국장급 이하가 논의하는 사항이 다 있습니다. 그중 하나가 스테이블코인이에요.
2027년 경제전망서가 9월 중순쯤 나올 테니, 9월 19일에 이 주제로 북콘서트를 개최합니다. 오늘과 비슷한 형식이에요. 주제는 『돈의 영류』입니다. 돈이 흐르는 볼류(흐름)가 있죠. 위에서 아래로 물이 내려가는 흐름이 있는데, 어떤 힘이 작동하면 일시적으로라도 돈을 거꾸로 흐르게 유도할 수 있습니다. 그것이 일종의 영류(逆流)입니다. 돈의 역류가 어떻게 작용할지를 관전 포인트로 삼아, 2027년 경제를 큰 틀에서 함께 조망하고 좌표를 찍어 보는 시간을 가졌으면 합니다. 미리 공지 말씀드립니다.
그럼 환율의 안정화는 어떻게 유도할까요? 외환시장 개입입니다. 그런데 이 개입은 특이합니다. 외환시장 공조 개입이에요. 환율의 움직임을 보시면, 뉴욕 연은에서 레이트(금리)라는 표현을 썼습니다. 2026년 들어 일본은 실제로 추가 금리 인상을 단행했고, 앞으로도 추가 인상을 할 것이라고 언론을 통해 계속 설명하고 있습니다. 금리 인상 가능성을 내비치고 있어요. 일본은 직접 개입도 했습니다. 엔화를 매수했고, 엔화 강세를 유도하는 장치가 있었습니다. 그리고 7월 말에는 미일 간 엔화 공동 매입이 있었습니다. 엔화 강세를 유도하는 흐름이었죠.
외환시장 공조 개입을 요약하면, 일본의 직접 개입이 있었고, 미국과 일본의 엔화 공조 개입이 있었습니다. 이것이 제2의 플라자 합의입니다. 공공연하게 만나서 "엔화를 강세로 만들자"라고 떠드는 방식이 아니라, 지금은 현대판 플라자 합의가 물밑에서 이루어지고 있고, 시간이 지나면 세상도 당연히 알게 될 것입니다. 최근 미국과 일본이 공동으로 엔저에 대응하고 있는 모습입니다. 역사상 초엔저 흐름이 지금 이어지고 있는데, 이 흐름이 계속될지 아닐지는 또 다른 주제입니다. 이 부분도 설명드리겠습니다.
엔달러 환율을 보면 정말 역사상 초엔저 시대를 계속 경신하고 있습니다. 이것을 미국이 좋아할까요, 싫어할까요? 무역수지 적자를 고려하면 싫어하겠죠. 일본의 수출이 유리해지니까요. 우리나라도 원달러 환율이 1,550원을 찍었을 때 수출기업들은 당연히 표정 관리를 했습니다. 좋아할 일이었죠. 반도체 수출도 고환율에 기여하는 부분이 많습니다. 고환율로 누가 힘드냐? 수입 중소기업들이 힘듭니다. 그래서 내수는 계속 어렵고 수출은 역사상 최고점을 계속 기록하는, K자형 양극화 모습이 고환율이 만든 현상입니다.
달러 인덱스는 달러와 나머지 기축통화국 6개 통화를 바구니에 담아 계산합니다. 달러 하나를 이 바구니 한 개와 바꿀까, 두 개와 바꿀까를 고려하는 지표죠. 원달러 환율은 1달러를 원화 얼마에 바꿀까이지만, 달러 인덱스는 1달러를 바구니 몇 개에 바꿀까를 보는 겁니다. 그런데 보시는 것처럼 바구니 속 엔화의 흐름이 유독 약세 기조를 가져오고 있죠. 만약 엔화가 강세로 바뀌면 달러 인덱스는 더 떨어지겠죠. 결국 의도는 무엇일까요? 스티븐 미란이 주장한 미란 보고서의 내용대로 달러 가치를 떨어뜨리는 데 주안점을 두는 것입니다. 앞서 말씀드린 국채금리 누르기, 금리 인하 유도, 스테이블코인 발행까지 모두 같은 맥락에서 달러 누르기로 귀결됩니다. 일본과의 공조도 달러 누르기의 한 액션입니다.
이제 달러 가치를 더 끌어내리려면 남은 것은 엔화 가치를 끌어올리는 일입니다. 물론 이것이 다 작동할지 아닐지 제가 단정하는 것은 아니지만, 작동할 가능성이 높다고 보고 있습니다. 그렇다면 일본은 왜 이렇게 초엔저를 보일까요? 일본도 재정을 풀고 있어요. 아베노믹스와 다를 바 없습니다. 한국도 재정을 풀고, 미국도 재정을 풉니다. 그런데 미국이나 한국보다 더 가파르게 재정을 투입하는 나라가 일본이라고 보시면 좋습니다. 일본 엔화 가치가 강하게 떨어져 온 이유가 그것이고, 금리를 인상했음에도 엔화 가치가 초엔저로 접어드는 모습은 그만큼 재정을 더 많이 투입하기 때문이라고 생각하시면 도움이 될 것입니다.
환율 전망을 말씀드리겠습니다. 그동안 드린 말씀과 크게 다르지 않습니다. 업데이트된 자료로 보면, 2026년 상반기까지는 미국의 유동성 공급 속도보다 한국의 유동성 공급 속도가 더 빨랐습니다. 달러 가치는 떨어졌지만 원화 가치는 더 강하게 떨어졌다고 평가하고 있습니다. 이것이 상반기까지의 기준입니다.
그런데 미국이 어떻게 할지가 더 중요합니다. 미국은 역사적으로 유동성을 늘릴 때는 대대적으로 늘리고, 줄일 때는 대대적으로 줄입니다. 지금 늘리고 있는데, 언제부터 제대로 늘릴까요? 국채 누르기 발표를 보세요. 언제부터 언제까지 대대적으로 유동성을 늘릴까요? 말씀드렸듯이 8, 9, 10, 11월까지는 유동성을 대대적으로 늘릴 것으로 보고 있습니다. 제가 여러분께 드린 가정은 M2 증가율이 15% 정도까지 올라갈 것이라는 것입니다. 이 부분은 제가 계속 추적하면서 자료를 공유해 드리겠습니다.
지금은 M2 증가율을 보여드렸는데, M1과 M2의 양 자체, 규모를 보시면 팬데믹 때 엄청나게 늘었다가, 긴축 시기 초고물가를 맞았을 때 유동성을 줄였고, 다시 늘리고 있습니다. 2026년 중간선거를 앞두고 트럼프 대통령도 여러 차례 이야기했죠. 중간선거에서 질 것이고, 지면 탄핵될 것이라고요. 그렇다면 지지 않기 위해 최선의 노력을 다하지 않겠습니까? 최선의 노력이 무엇이겠습니까? 유동성 공급이죠. 상식선에서 이 전제를 깔고 전망하는 것이 맞다고 생각합니다. 그러면 M1, M2는 늘어날 것입니다. 말씀드린 대로 15~17% 수준의 증가율을 2026년 10, 11월 정도에는 기록할 것입니다. 이 데이터는 사후에 발표되니, 발표되면 사후적으로 공유해 드리고 제 가설이 맞았는지 틀렸는지도 말씀드리겠습니다. 적어도 외환시장에서는 그렇게 기대하고 있기 때문에, 달러 가치는 2026년 하반기에 더 떨어질 것이고, 원화 가치는 상대적으로 올라가는 것이지 원화가 갑자기 강해지는 것은 아니라고 의견을 드립니다.
그렇다면 이 유동성 공급, 금리 누르기, 환율 누르기의 궁극적인 의도는 무엇일까요? 이것을 누르면 적어도 미국의 수출기업들은 수출하기가 좋아집니다. 채산성이 올라가고 영업이익이 늘어나죠. 그러면 우리나라가 거뒀던 초과세수와 비슷한 효과를 누릴 수도 있습니다. 교육 요건이 좋아진다면 말이죠. 초과세수라는 관점도 생각해 볼 수 있지만, 또 한 가지는 경제 규모가 커진다는 것입니다. 미국의 부채 규모도 중요하지만 더 중요한 건 GDP 대비 비율입니다. 부채를 줄일 수 없다면 GDP를 늘리면 됩니다.
GDP는 분모이고 부채는 분자이니, 분모를 늘리면 GDP 대비 부채 비율은 떨어지겠죠. 그걸 유도한다고 보시면 됩니다. 그게 한 가지 노림수입니다. 기본적으로 환율을 안정시키면 수출을 기대할 수 있고, 그게 경제 성장에 기여하겠죠.
이 부분을 추가로 설명드리면, 미국은 보시는 것처럼 내내 무역 적자입니다. 무역 적자인데 무슨 수출을 늘리느냐고 많이들 하시는데, 그게 아니라 수출도 많이 하고 수입은 더 많이 한다고 생각하셔야 합니다. 그럼 수출을 보여드려야겠죠. 미국 수출입니다. 어제 저녁에 그려봤는데, 미국의 수출 추이를 보시면 수출도 무섭게 증가하고 있습니다. 이건 관세 전쟁의 효과이기도 합니다. 일정 부분은요.
그러니까 미국이 수출을 늘려 나가는데, 특히 환율 여건을 확 바꿔서 달러 가치를 누르면 수출 경쟁력이 더 좋아지고, 무역수지 흑자폭이 커지고 적자폭이 줄어들면서 수출 효과가 기대되는 겁니다. 그게 결과적으로 경제 성장에 기여하고, 그 경제 성장은 GDP 대비 부채 비율을 떨어뜨리는 효과가 있습니다. 부채를 많이 쓰더라도 안정적으로 보이게 만들 수 있다는 것이죠. 그게 노림수입니다. 첫 번째 노림수라고 볼 수 있겠습니다. 미국 경제 성장률을 기존 예상보다 끌어올리는 효과로 작용할 수 있고, 끌어올린다면 앞서 말씀드린 GDP 대비 부채 비율은 떨어지는 효과가 나올 수 있겠죠.
특히 제가 그동안 강조해 온 것이 수출 구조입니다. 세계 수출입 시장에 중대한 변화가 있는데, 빨간색으로 표시된 AI 관련 품목들, 쉽게 말해 반도체 장비, 반도체 소재, 반도체 같은 AI를 가능하게 만드는 부품들입니다. 이 수출의 기여도가 놀라울 만큼 급증해 있는 상태입니다. 그러면 미국은 당연히 환율을 눌러서 AI 관련 품목 수출을 늘려 나가려는 의도가 담겨 있다고 해석해 볼 수 있겠죠. 실제로 최근 미국의 AI 관련 수출이 드라마틱하게 증가해 왔고, 이게 상당 부분 미국 경제를 성장시켜 왔습니다.
그러니까 환율 여건을 완전히 급전환시켜 버리면, 미국은 당연히 AI 수출, AI 서비스나 AI 제품 수출이 늘어날 공산이 있습니다. GPU 수출도 마찬가지로 늘고, 관련 기업들의 영업이익이 증가하는 흐름이 나타날 수밖에 없다는 것이죠. 그러면 기본적으로 수출을 하면 어마어마한 자본이 미국으로 들어오고, 초과 세수 같은 효과가 생깁니다. 우리나라로 치면 기업들의 성과급 형태로 나타나는 것이고요. 이게 다 뭡니까? 유동성이죠. 그 유동성이 어디로 갈까? 이 질문에 답을 드려야 합니다.
그런데 그 유동성은 지금까지 여러분들이 예상하고 있는 영역으로 갈 가능성이 큽니다. 주도주가 아직 바뀌지 않았기 때문입니다. 주도주가 이동할 수는 있습니다. 점진적으로, 느리게 이동하는 모습은 관측이 됩니다. 하지만 적어도 올해까지는 AI 밸류체인 안에 있기 때문에, 자금은 그 안으로 이동할 수밖에 없다고 봅니다.
이 부분을 더 말씀드리겠습니다. 장기적으로 보세요. 경제 성장에 이바지했던 주력 산업이 있었죠. 한때는 수로였고, 한때는 철도였고, 한때는 고속도로, 한때는 통신망이었습니다. 그런 인프라를 깔면서 상당한 경제 성장을 유도해 왔습니다. 그건 사실이죠. 어마어마한 자금이 인프라로 들어갔습니다. 그럼 지금은 어떤 인프라에 투자하고 있느냐? AI 인프라입니다. 그 AI 인프라에 들어가는 것이 반도체인 것뿐이죠. 지금은 그런 시대인 겁니다. 단기간 안에는 AI 밸류체인 안에서 주도주가 소폭 이동할 수는 있어도, AI 밸류체인 안에서 주도주가 결정될 것이라고 가정하는 것이 맞는 것 같습니다.
실제로 미국의 경제 성장률과 그 성장률을 구성하는 기여도를 판단해 보면, 이 기여도의 개념은 이렇습니다. 성장률이 3%라면, 다섯 개 부문이 합해져서 3%가 되는 것이죠. 지금 우리나라 잠재 성장률이 2%로 떨어지고 있다는 얘기를 하고 있잖아요. 잠재 성장률을 계산하는 기법은 여러 가지가 있지만, 이 성장률을 어떤 요소들의 효과가 만들어냈는지를 보는 것이 기여도입니다. 컨트리뷰션이라고도 하죠. 경제 성장률이 2%라면 네 개 항목이 각각 예를 들어 0.5%포인트씩 역할을 했다고 볼 수 있습니다. 단위는 퍼센트포인트예요. 그러면 네 개의 레고 블록을 쌓았을 때 그 높이가 2%가 되는 셈이죠. 그래서 각 부문의 기여도를 보는 겁니다.
미국 경제 성장률의 흐름이 있는데, 그 높이가 미국 경제 성장률입니다. 그 흐름 속에서 무엇이 미국 경제를 견인했을까요? 주로 보면 순수출과 설비투자(CAPEX)가 성장을 견인했다고 요약해 볼 수 있습니다. 더 디테일하게 보면, 미국 성장률이 2%라고 가정할 때 그중에 AI 설비투자의 기여도가 있고, 나머지 기여도가 있겠죠. 그걸 구분했을 때 절대적으로 AI 부문의 설비투자가 지금 미국 성장을 떠받치고 있다는 뜻입니다. 물론 설비투자에는 소프트웨어 투자도 있고, 데이터센터도 있고, 컴퓨터나 장비도 있고 여러 가지가 있지만, 결과적으로 설비투자 자체의 기여도가 절대적인 비중을 차지합니다. 그동안 미국의 하이퍼스케일러 기업들이 설비투자를 대대적으로 단행했고, 그 설비투자가 절대적인 성장 견인 요소였다고 가정할 수 있겠죠.
그러면 앞으로도 설비투자가 이어질 것인가에 대한 의문이 계속 제기되고 있습니다. 그런데 미국 내 IG, 즉 투자적격 등급의 기업들을 기준으로 보면, 달러 IG 시장 상위 열 개 발행사에 아마존, 메타, 엔비디아, 오라클, 세일즈포스, 알파벳 같은 절대적인 기업들이 있습니다. 이들 기업이 다 뭘 하고 있느냐? AI 설비투자를 하고 있는 거예요. 쉽게 말해 미국 내 많은 기업 중에 절대적인 비중이 설비투자를 위해 회사채를 발행하고 있다고 보시면 됩니다. 실제로 투자적격 그룹 중에 AI 기업의 비중이 절대적으로 늘어나는 현상이 나타나고 있습니다.
앞의 이야기를 종합해 보면, 국채금리를 누르는 것은 기업의 회사채 발행 여건을 좋게 만들어 주는 것이고, 그 회사채를 누가 발행하도록 하는 거냐? 설비투자를 할 기업들, 즉 하이퍼스케일러 기업들이 투자를 멈추지 않도록 회사채 발행 요건을 만들어 주는 것입니다. 제가 그동안도 말씀드렸지만, 잉여현금흐름이 쪼그라들고 마이너스로 전환된다는 정보가 나올 때마다 과연 미국 기업들이 설비투자를 계속할 수 있을까 하는 의문이 제기되고, 그것이 반도체 주가를 끌어내리는 효과로 작용할 겁니다. 당연히요.
그런데 잉여현금흐름이 마이너스가 되더라도 설비투자는 끊임없이 해 나가느냐는 것은 다른 얘기입니다. 설비투자를 계속한다는 것은 실물 경제의 이야기이고, 자본시장에서 잉여현금흐름이 줄어들어 과연 반도체를 살 수 있느냐는 의문 때문에 주가가 조정되는 것은 또 다른 얘기입니다. 둘 다 중요하겠지만, 적어도 미 행정부 입장에서는 중간선거 전까지 미국 경제 성장을 견인하는 설비투자가 멈추지 않도록 노력해야 하겠죠. 그러면 국채금리와 환율을 누르는 것은 결과적으로 설비투자를 하는 기업들이 상품 수출과 서비스 수출을 늘려 흑자를 보게 하고, 회사채를 발행해서 설비투자를 멈추지 않도록 유도하는 것입니다.
이것은 기본적으로 AI 밸류체인 내에 돈이 더 집중되도록 하는 요인으로 작용하겠죠. 적어도 트럼프 행정부가 추구하는 방향은, 설사 잉여현금흐름이 쪼그라드는 한이 있어도 회사채 발행을 적극적으로 해서 설비투자를 멈추지 않도록 하는 것입니다. 그리고 가능하면 잉여현금흐름도, 영업이익도 늘려 놓았으면 하는 것이고요. 결국 금리 누르기, 환율 누르기의 근간에 깔린 행정부의 생각이라고 가정하면, 큰 틀에서 그림이 그려질 겁니다. 4대 하이퍼스케일러 기업들의 잉여현금흐름 추이를 보면, 보시는 것처럼 2025년, 2026년 들어 완전히 쪼그라들고 있습니다.
이렇게 쪼그라드는 국면에서 많이들 생각하죠. 여러분, 반도체 사 보셨어요? 누가 반도체를 사나요? 이들이 사는 거예요. 그런데 이들이 현금이 부족한데 어떻게 반도체를 사 주느냐는 질문을 많이들 던집니다. 그런데 반도체를 현금으로만 사는 게 아니라 빌려서도 살 수 있습니다. 그게 회사채 발행 아니겠습니까? 그래서 회사채 여건을 조성해 주는 것, 거기에 초점이 있다고 보시면 됩니다.
자, 여기까지 하고, 지금부터는 오프라인에서만 말씀드리겠습니다. 제가 참 좋아하는 문장들이 있습니다. 시간은 사람을 기다려 주지 않습니다. 파도도 조류도 사람을 기다려 주지 않습니다. 사람과 상관없이 파도는 칩니다. 시간은 흐르는 것이고, 나와 상관없이 파도는 파도치는 겁니다. 나와 상관없이 밀물과 썰물은 형성되는 겁니다. 그러면 우리는 어떻게 해야 할까요? 시대를 구분하고, 밀물인지 썰물인지 구분하고, 돈의 본류와 돈의 역류 현상을 구분해서, 그 시간과 조류에 맞춰 내가 대응해야 한다는 말씀을 드립니다.
제가 참 좋아하는 사진이 있는데, 거대한 파도가 밀려오죠. 보통 소년이라면 이 파도가 두려울 수 있습니다. 파도가 원래 나가는 방향인데 거대한 바위가 그걸 막아서며 힘을 주기 때문에, 일정 부분 역류하면서 거대한 파도가 형성되는 것이죠. 그런데 이 소년은 그렇게 두려워하지 않는 모습입니다. 파도를 즐기고 있기 때문이죠. 여러분도 파도를 즐기셔야 합니다.
제가 생각하는 2026년의 한 가지 큰 파도는 바닷물이 아니라 돈의 역류입니다. 돈의 역류가 있습니다. 기본적인 돈의 흐름이 어떻고, 기본적인 틀이 어떻고, 어떤 요소들이 역류를 만들어낼 것인지 살펴봐야 합니다. 기존의 물가 흐름, 금리 흐름, 주가 흐름, 환율 흐름을 굴절시키듯이, 돈의 흐름을 어떤 방향으로든 굴절시켜 나갈 것입니다. 여러분이 오늘 강의에 이어 다음 달 북콘서트를 통해 돈의 역류를 함께 조망해 보고, 그 돈의 역류에 나는 어떻게 대응할지 생각해 볼 수 있는 시간이 되었으면 좋겠습니다.
이상으로 마무리하겠습니다. 오늘 어떠셨는지 세 가지 말씀을 듣고 싶습니다. 첫 번째, 저는 여러분의 강의를 듣고 있는데, 김광석 교수님은 항상 객관적인 데이터와 좌우로 치우치지 않는 공정성을 갖고 강의해 주셔서 좋았습니다. 두 번째, 지금 여러 주식이나 투자를 하고 있는데, 앞으로 어떻게 가져가면 좋을지 확신을 얻었습니다. 세 번째, 오늘 여기 와서 좌우로 좋은 친구분들을 만났습니다. 그분들이 어떤 식으로 투자를 하고 계신지 정보를 공유했기 때문에, 오늘 오기를 정말 잘했다고 생각하고, 이런 기쁜 선물 주셔서 너무 감사합니다. 건강하십시오.
네. 평소 책으로 교수님의 말씀을 보고, 유튜브로만 접해 왔었는데, 이제 온라인에서 현장으로 와 보니 경제 상식을 늘려 가는 교양 수업을 듣는 기분이었습니다. 또 유튜브나 책에서는 볼 수 없는, 현장에서만 들을 수 있는 특별한 포인트들이 있어서 더 좋았던 것 같습니다. 앞으로도 자주 참여하겠습니다. 감사합니다.
네. 교수님의 유튜브와 경제 강의를 통해 아주 선한 영향을 받고 있는 것 같습니다. 그 선한 영향으로 제가 성장하고, 그 성장으로 경제를 읽을 수 있고 배워 나갈 수 있게 되어서 참 좋습니다. 오프라인 강의를 통해 앞으로도 계속 성장해서 경제적 자유의 꿈을 이루겠습니다. 네.
저 같은 일반인이 어디 가서 이런 시장 정보를 들을 수 있을까 하는 생각이 들고, 현장에서 그냥 듣고만 있어도 시장을 보는 관점과 시야가 넓어지는 것처럼 느껴집니다. 현장에서 들을 수 있는 비밀 정보들도 제 투자 판단에 좋은 근거가 될 것 같고, 다시 한번 선한 영향력을 끼쳐 주신 교수님께 감사 인사드립니다. 감사합니다.
올해 2월부터 시작해서 오늘까지 한 번도 빠짐없이 경제학교에 참석했습니다. 처음 왔을 때 느꼈던 감동, 그다음에 기쁨이 있었습니다. 그때는 멍했는데, 시간이 흐를수록 점점 말을 알아듣게 되고 삶에 적용하게 되었습니다. 그래서 언젠가 꼭 한번 제 소감을 전하고 감사하다는 말씀을 드리고 싶었습니다. 그리고 여기 참여하는 모든 분들을 존경합니다. 감사합니다.
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