저자: 송재경 · 한국인
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파월 연준의장의 브루킹스 연설 후 '파월 랠리'가 나왔으나 하루에 그쳤다. 송 본부장은 파월 발언이 11월 FOMC와 크게 다르지 않으며 시장이 긍정적 단어만 골라 들었다고 본다. 연준은 고용과 물가 중 물가안정을 우선하며, 고물가를 못 잡는 위험이 경기침체 위험보다 크다고 판단한다. 노동시장은 피크에서 다소 완화됐으나 구인/구직 1.7배로 여전히 과열이다. 환율은 한미 금리차와 미 경기 우위, 지정학 리스크로 달러가 강세였으나 최근 안정세. 금리차가 150bp 이상 벌어지면 변동성이 재확대될 수 있다. 미 금리 최고점은 내년 상반기 5%를 넘을 수 있어 한국은행도 금리 상단을 열어둬야 한다. 바닥 논의는 이르다. 과거처럼 연준이 유동성을 풀기 어렵고 경기침체 가능성도 남아 있다. 최근 상승은 달러 약세에 따른 이머징 공통 현상이며 중국은 제로코로나 완화 기대가 작용했다. 삼성전자는 연말 배당 기대가 낮고 반도체 업황 회복 확인 전에는 강한 우상향을 기대하기 어렵다. 다만 과거 최악 시점에 먼저 반등한 경험이 있으며, 업황 민감도가 높아 SK하이닉스가 먼저 움직일 가능성이 있다.
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파월 발언과 시장 반응
네, 오늘 경제 인사이트에서는 한화자산운용 송재경 마케팅 본부장을 모시고 이야기를 나눠보겠습니다. 어서 오십시오, 안녕하세요. 파월 의장의 브루킹스 연구소 연설이 시장에서 폭발적인 반응을 얻었는데, 하루밖에 못 갔습니다. 일각에서는 파월의 변심으로 읽어서는 안 된다는 시각도 있는데, 어떻게 보셨습니까? 투자자 입장에서는 파월의 발언에서 상당히 희망을 많이 찾았다고 볼 수 있는데, 거꾸로 파월 입장에서는 상당히 당황했을 것 같습니다. 시장의 반응이 왜 그랬냐면, 사실 파월은 11월 초 FOMC에서 했던 얘기에서 크게 변한 게 거의 없었거든요. 그 얘기를 반복한 것에 가깝다고 말씀드리고 싶습니다.
시장이 가장 크게 반응한 것은 이번에 75bp가 아니라 50bp 금리인상이 실시됐고, 잘하면 생각보다 빨리 변화할 수 있다는 점이었습니다. 파월이 아직 피봇(방향 전환)은 아니라고 분명히 얘기했는데도, 시장은 입맛에 맞는 단어만 골라냈던 것이 가장 크다고 봐야 합니다. 이른바 확증 편향이죠. 듣고 싶은 대로 듣는 것입니다.
고용과 물가, 연준의 선택
파월 의장의 발언 중에는 이런 얘기도 있었습니다. 기업이 고용 속도를 줄이지 않는다면 물가 잡기는 힘들 것이라는 취지인데, 고용이 꺾이기를 바란다는 건 넌센스 아닙니까? 이것도 어떻게 보셨습니까?
연준에는 두 가지 의무 목표가 있습니다. 최대 고용과 물가 안정인데, 경제학적으로 서로 상반된 트레이드오프 관계입니다. 최대 고용을 추구하면 경기가 과열되어 물가가 치솟고, 물가를 잡으려 하면 실업이 늘어 최대 고용을 달성하기 어렵습니다. 연준에 주어진 난제인 셈이죠.
둘 중 하나를 택한다면 연준은 물가 안정을 택하겠다는 것이 정책 판단이고 목표입니다. 이유는 아주 명확합니다. 고물가를 못 잡을 위험과 경기침체를 못 잡을 위험을 비교하면, 고물가를 못 잡는 위험이 훨씬 크다고 보는 것이죠. 물가를 잡으려고 금리를 급등시키더라도, 경기 침체가 오면 다시 금리를 내리면 됩니다. 정책 수단이 있다는 얘기입니다. 하지만 물가를 놔두면 임금이 오르고, 임금이 다시 물가를 올리는 악순환이 계속되어 스태그플레이션, 즉 고물가 속 고실업까지 두 마리 토끼를 다 놓치게 됩니다. 그래서 지금 연준은 물가 수준에서 물러서기보다, 일부 침체를 단기간 겪더라도 물가를 잡는 것이 맞다고 판단하고 있다고 보시면 됩니다.
인플레이션은 단순히 물가만 오르는 현상이 아닙니다. 내가 가진 모든 자산의 가치가 떨어지고, 모든 생필품 가격이 오르는 무차별 대량 살상 무기입니다. 연준이 바로 그 점에 주목하고 있는 것 같습니다.
노동시장은 식고 있는가?
최근 발표된 미국 노동 지표들을 보면 다소 악화되고 있어서, 고용시장의 열기가 식는 것 아니냐는 해석도 있습니다. 이것은 11월 초 10월 CPI를 보고 환호했던 것과 비슷해 보입니다. 결론부터 말씀드리면, 노동시장은 피크보다는 나아지고 있지만 여전히 과열 양상이 유지되고 있다는 것이 연준의 판단인 것 같습니다.
브루킹스 연설에서 특히 눈여겨볼 대목이 있었습니다. 지금 일자리가 많이 남아돌고 있다는 것입니다. 실업자는 많은데 일자리가 더 많습니다. 실제로 구하지 못하고 있는 자리가 약 350만 개 정도인데, 그중 200만 개 전후는 코로나 이후 급격히 늘어난 자리로, 이 격차를 메우지 못하고 있습니다. 실업자 한 명당 구할 수 있는 일자리 수는 최고 두 자리 수까지 갔었고, 지금은 1.7개로 떨어졌지만 여전히 높습니다. 지난 10년 평균이 0.8개, 코로나 이전이 1.2개였으니 상당히 높은 상황입니다.
그러다 보니 파월 의장이 고용시장이 여전히 뜨겁다고 보고, 임금 상승률이 잠재 목표인 2%보다 상당히 높은 수준을 유지할 수 있어 여전히 보수적으로 봐야 한다고 말하는 이유가 여기에 있습니다. 말씀하신 대로 구인과 구직도 결국 수요·공급 법칙이 그대로 적용됩니다. 지금 미국은 구직자보다 구인이 많아 임금이 높은 쪽을 골라갈 수 있는 상황이 계속되는 한, 물가의 위험은 여전하다고 보는 것입니다.
환율: 1,300원 밑으로, 위험 요인은 완화됐나?
파월의 금리인상 속도 조절 발언 하루 만에 원·달러 환율이 20원 가까이 떨어지면서, 넉 달 만에 1,300원 밑으로 내려왔습니다. 환율이라는 매크로 위험 요인이 하나 완화됐다고 볼 수 있을까요?
9월, 10월 이후 10~11월은 상당히 고통스러웠습니다. 1,400원대를 호가하던 환율의 변동성이 진정된 것은 다행이라고 봐야 합니다. 다만 이것은 최근 3개월간 어려웠던 한국 환율이 다른 나라와 유사한 수준으로 정상화된 정도이고, 모든 문제가 해결됐다고 보기는 어렵습니다.
연초 이후 달러 대비 원화는 약 10% 절하됐습니다. 유로화는 8%, 중국 위안화도 약 10% 절하됐으니 비슷한 수준입니다. 최근 5년간 위안화와 원화의 상관관계가 0.78 정도로 거의 똑같이 움직였습니다. 달러 강세의 원인은 세 가지로 볼 수 있습니다. 첫째, 연준이 금리를 올리면서 미국 금리가 다른 나라보다 훨씬 높아져 금리차가 커졌다는 것입니다. 달러로 투자하는 것이 훨씬 유리해진 것이죠. 둘째, 미국 경제가 다른 나라보다 확실히 좋다는 것입니다. 셋째, 지정학적 리스크가 커지면서 안전자산인 달러 선호 현상이 나타났다는 것입니다. 이 세 가지가 맞물리면서 자금시장이 경색됐습니다. 지금은 어느 정도 일단락됐지만, 여전히 신형 스프레드, 즉 회사채와 국고채 스프레드가 상당히 높은 수준에서 유지되고 있습니다. 외국인 입장에서 이런 것들이 위험 요인이었죠.
최근 한 달간 달러가 전 세계 통화에 대해 약세를 보이면서 원화도 안정을 찾았습니다. 하지만 이것이 지속될지는 우리나라 고유의 위험 요인이 해결되느냐에 달려 있습니다. 과거 1,100원대 같은 안정적인 수준으로 내려갈지 여부도 그에 따라 결정될 것입니다.
한국은행 금리 인상 압박은 벗어날 수 있나?
환율이 안정되면서 한국은행의 금리 인상 압박은 어느 정도 벗어날 수 있을까요? 결론부터 말씀드리면 아직은 연준의 매파적 속도가 일부 늦춰지더라도, 최종 금리 수준은 여전히 높아질 수 있어 이전에 예상했던 것보다 높아질 여지가 있습니다. 그러면 한미 금리차가 더 벌어질 수 있고, 금리차가 생각보다 크게 벌어지면 환율 변동성이 다시 커질 수 있습니다.
현재 한미 금리차는 75bp입니다. 특별한 경우가 아니라면 12월 FOMC에서 50bp를 올리면 125bp 차이가 됩니다. 여기서 우리나라가 버티고 있다면, 내년 어느 시점에는 150bp를 넘는 역대급 금리차가 벌어질 수도 있습니다. 그렇게 되면 환율 변동성이 다시 커질 충분한 여지가 있으니, 한국은행 입장에서는 금리를 계속 억누르기가 만만치 않을 것입니다.
미국의 최종 금리 수준은 5%를 넘어설 것으로 보입니다. 시장은 지금 5% 이하로 다시 내려왔다고 보지만, 파월과 연준 위원들 생각은 내년 상반기에 5%를 넘어가는 수준까지 기대하고 있다고 감안하셔야 합니다. 한국은행 총재는 금통위원들의 평균 기대 금리가 3.5%라고 밝혔는데, 미국이 5%를 넘어가면 격차가 벌어질 수 있으니 금통위원들의 생각도 위로 올라갈 가능성을 열어 두셔야 할 것 같습니다.
파월 랠리, 바닥인가?
이번 금통위에서 한국은행의 점도표가 처음 나왔는데, 점은 다시 찍으면 또 바뀌는 것이니까요. 이제 시장으로 돌아와서, '파월 랠리'라는 표현까지 나왔는데 좀 성급하지 않나 싶습니다. 하루밖에 안 갔는데 V자 반등이라고 할 수도 없고요. 미국 증시의 시작이라는 시각이 있는 반면, 오히려 오를 때 도망가야 하고 바닥은 아직 멀었다는 시각도 있습니다. 어떻게 봐야 합니까?
투자자 입장에서는 이게 바닥이고 이제부터 회복된다는 말을 듣고 싶으실 겁니다. 올해 워낙 많이 빠졌으니까요. 하지만 결론부터 말씀드리면, 바닥을 논하기에는 아직 이른 상황입니다.
이유는 첫째, 과거 10년의 경험, 이른바 '올드 플레이북'입니다. 과거에는 이런 상황이 오면 연준이 금리를 낮추고 유동성을 풀어 시장을 끌어올려 줬죠. 하지만 지금은 그걸 기대하기 어렵습니다. 얼마나 더 올라갈지에 대한 우려가 남아 있는 상황에서, 연준이 유동성을 다시 푼다고 보기는 어렵습니다.
둘째, 경기침체 가능성입니다. 우리나라만 놓고 보면 그렇게 보일 수 있지만, 이것은 달러 약세 속에서 전 세계 이머징 시장이 공통적으로 나타난 현상으로 봐야 합니다. 가장 많이 오른 나라는 터키이고, 그다음이 중국입니다. 우리나라는 상대적으로 상승 폭이 작았습니다. 이 흐름은 한국만의 고유 현상이 아니라, 달러 약세에 따른 이머징 시장의 전반적 상승에 기댄 것으로 보셔야 합니다.
중국의 경우, 시장이 가장 우려했던 제로 코로나 정책을 일부 후퇴시키면서 완화하는 모습을 보였습니다. 중국 경기 침체 우려가 제로 코로나 정책 해결로 이어지면, 중국이 다시 반등할 수 있다는 기대감이 생긴 것입니다. 이것이 11월 전 세계 시장을 끌어올린 큰 기폭제가 됐다고 볼 수 있습니다. 현재 유일하게 완화책을 쓰고 있는 곳이 중국과 일본 정도인데, 유동성이 그나마 풀리는 지역이라 중국이 플러스로 돌아섰다고 보시면 됩니다.
삼성전자, 7만 전자 갈 수 있나?
삼성전자 얘기도 여쭤보겠습니다. 다시 6만 원대로 올라서면서 7만 전자로 가는 것 아니냐는 기대감도 있는데, 금리 인상 속도 조절 언급만으로는 올라가기 힘들 것 같습니다. 연말 흐름을 어떻게 보십니까?
삼성전자는 한국의 대표 대장주이고, 전 세계에서도 주목받는 종목입니다. 통상 연말이 되면 배당에 대한 기대가 있는데, 2년 전에는 특별 배당까지 했었죠. 안타깝게도 올해는 그것을 기대하기 쉽지 않을 것 같습니다. 두 번째로, 여전히 반도체 업종의 업황이 좋지 않습니다. 하이닉스나 마이크론은 capex(설비투자)를 줄이겠다고 발표까지 했는데, 오히려 삼성전자가 여기에 불을 질렀습니다. "우리는 계속 투자하겠다"고 한 것이죠. 그러면 하이닉스나 마이크론이 투자를 줄이는 것도 덜 하게 될 수 있고, 치킨 게임으로 갈 가능성도 있습니다. 이런 걱정이 있는 한 우상향을 기대하기는 어렵습니다.
업황이 개선되는 것을 확인하면서 가야 하기 때문에, 아직은 여기서 강하게 우상향을 드라이브 걸 타이밍은 아닌 것 같습니다. 다만 과거 경험상 삼성전자가 가장 안 좋다고 할 때 오히려 주가가 반등을 시작했던 적이 있어서, 업황 개선 확인 전에 먼저 가지 않을까 하는 생각도 있습니다. 만약 그런 움직임을 기대하신다면, 삼성전자보다 SK하이닉스 주가가 먼저 움직일 겁니다. 반도체 업황에 가장 민감하게 반응하기 때문이죠. 현재는 하이닉스 주가가 상대적으로 부진한데, 이는 아직 투자자들의 반도체 업황에 대한 컨센서스가 모이지 않았다는 뜻으로 보셔야 합니다.
어제 아침 새벽에 끝난 미국 증시가 워낙 폭등해서 시장이 약간 흥분한 듯합니다만, 송 본부장님 말씀을 들어보니 조금 차분하고 냉정해질 필요가 있을 것 같습니다. 송재경 본부장과 함께했습니다. 감사합니다.
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