저자: 김영익 · 한국인
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8월 초 급락 후 반등 중인 시장을 진단. 미국 경기침체는 내년 상반기 올 것으로 보며 금리는 9월 인하 전망. 엔캐리 청산은 단기 충격 후 엔달러는 160에서 고점 찍고 서서히 하락 추세. 중동 리스크는 유가 흐름상 아직 나쁘지 않다고 평가. 경상수지 흑자(상반기 377억달러, 연간 800억 달러 이상 전망)가 약 3개월 선행해 코스피 9월까지 조정 후 11~12월 급등 예상, 원화 강세 전망.
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시청자 여러분 안녕하십니까. 낮에는 아직도 굉장히 무덥네요. 그래도 이주가 지나면서 저녁에는 조금 선선한 느낌이 듭니다. 계절이 바뀌는 건 어쩔 수 없는 일이죠.
지난번 인생 이야기를 하면서 제가 살아온 이야기를 말씀드렸는데, 많은 분들이 공감해 주시고 경험담 댓글도 달아 주셔서 정말 고맙습니다. 아마 저뿐만 아니라 여러분 모두가 각자 분야에서 프로로 살아가고 계실 겁니다.
댓글을 보면 제가 리딩방이나 밴드방을 운영한다는 얘기도 가끔 있는데, 저는 사실 리딩방이나 밴드방을 전혀 운영하지 않습니다. 가끔 학교까지 찾아와서 속으신 분들도 있다고 들었는데, 절대 그런 걸 운영하지 않으니 속지 마시기 바랍니다.
자, 이번 한 주 시장 변동성이 정말 컸죠. 앞으로 시장이 어떻게 될지 궁금하실 텐데, 이번 주 시장을 정리해 드리고, 최근 발표된 몇 가지 경제 지표를 바탕으로 앞으로의 흐름을 짚어 보겠습니다.
우선 월요일에 주가가 급락했고, 그 이후로는 반등했습니다. 세계 주요 지수가 어떤 모습이었는지 보면, 미국 주가는 7월 31일이 고점이었고 8월 들어 급락했습니다. 7월 31일을 100으로 놓고 비교하면, S&P500은 8월 5일 93.9까지 떨어져 약 6% 하락했습니다. 목요일에는 96.3까지 반등했으니 아직 고점에서 4% 정도 낮은 상황입니다. 나스닥은 고점 대비 한때 88까지 떨어졌다가 지금은 95로, 고점에서 5% 정도 낮은 수준입니다.
우리 코스피는 7월 말에서 8월 5일 사이에 무려 12% 급락했습니다. 단기간에 이렇게 급락하는 경우는 거의 드물죠. 그러나 목요일까지 반등해서 88에서 92.3까지 올랐습니다. 상당히 반등했지만 고점에 비해서는 아직 8% 정도 낮은 수준입니다. 코스닥은 더 많이 떨어져서 한때 14% 하락했는데, 반등 폭은 코스피보다 약간 더 큰 편입니다.
이번에 가장 많이 떨어진 곳은 일본입니다. 닛케이225는 7월 말을 100으로 할 때 8월 5일 80.5까지, 거의 20% 가까이 떨어졌죠. 그래도 일본 주가는 반등하고 있고, 대만 주가도 떨어졌다가 반등 중입니다. 상대적으로 중국 주식시장은 미리 많이 조정을 받았던 편입니다. 이번 하락은 미국발 충격에 크게 영향을 받은 것이 아닙니다.
이번에 시장을 흔든 요인은 미국 경기 침체 우려, 엔 캐리 트레이드 청산, 중동 사태였습니다. 그런데 최근 발표된 지표를 보니 미국 경기 침체 우려가 조금 완화된 것 같습니다.
대표적으로 ISM 제조업 PMI는 계속 50 이하에 있습니다. 제조업 경기는 침체 국면이라고 볼 수 있죠. 그런데 비제조업, 즉 서비스업 경기가 관건이었는데, 이번에 발표된 수치는 51.4로 예상치와 같았고, 지난 6월의 48.8보다 올라왔습니다. 만약 여기서도 50 아래로 떨어졌다면 경기 침체가 확실시되면서 주가가 더 떨어졌을 텐데, 긍정적인 지표가 나오면서 주가 반등에 어느 정도 기여한 것 같습니다.
또 주간 실업수당 청구건수도 예상보다 낮게 나왔습니다. 8월 첫째 주에 23만 3천 건으로, 전주 25만 건보다 1만 7천 건 줄었습니다. 실업수당 청구가 예상보다 낮고 전주보다도 줄어드니, 미국 경제의 경착륙, 즉 경기 침체 우려가 조금 줄어들면서 주가가 반등했습니다.
문제는 정말 경기 침체가 오느냐는 건데, 저는 경기 침체가 올 거라고 보고 있고, 관건은 그 시점입니다. 과거를 보면 실업수당 청구건수가 오른 뒤 평균 11개월 후에 미국 경제가 침체에 빠졌습니다. 다만 그 선행 기간의 변동 폭이 커서, 5개월인 때도 있었고 20개월, 22개월까지 간 때도 있었습니다. 지난번에도 말씀드렸지만, 제가 가진 모델로 전망해 보면 경기 침체는 내년 상반기에 올 것으로 봅니다. 1분기, 2분기에 마이너스 성장을 하는 모습이지만, 침체 폭은 크지 않을 것으로 보고 있습니다. 내년 하반기에는 다시 회복될 것이라 크게 우려할 수준은 아니라고 생각합니다.
일부 경제학자들은 긴급 금리 인하를 주장하기도 하는데, 적정 금리를 추정해 보니 3분기 현재 4.2%가 나옵니다. 내년에는 그보다 더 낮게 나오고요. 이런 지표를 보면서 연준이 지난번에 왜 금리를 안 내렸을까 생각해 봅니다. 아마 9월에는 금리를 인하할 것이고, 0.25%포인트보다 0.50%포인트 인하도 가능하지 않을까 봅니다. 적정 금리가 낮고, 앞으로 고용 증가세 둔화와 물가 상승 둔화가 예상되니 금리 인하 폭이 더 커질 수 있다고 생각합니다.
두 번째로, 엔 캐리 트레이드 청산이 전 세계 금융시장, 특히 주식시장에 큰 충격을 줬습니다. 엔 캐리 트레이드 지수는 최근 급락했는데, 이 지수는 엔화 환율과 자금 이동 등을 종합적으로 고려해 만든 지수로, 제가 블룸버그에서 인용한 것입니다. 이 지수는 엔달러 환율과 거의 같은 방향으로 움직입니다.
엔화가 약세일 때는 일본에서 돈을 빌려 해외에 투자하는 거래가 늘고, 엔화가 강세로 돌아서면 엔 캐리 규모가 줄어들 수밖에 없습니다. 엔달러 환율은 지난 7월 3일 162엔 근처까지 올랐는데, 미국 경기 침체 우려와 일본의 금리 인상으로 미 10년물 국채 수익률 격차가 줄어들면서 143엔 근처까지 급격한 엔화 강세를 보였습니다. 그래서 엔 캐리 트레이드가 많이 청산된 것 같습니다.
단기적으로 많이 청산됐다고 보지만, 그 규모는 누구도 정확히 추정하기 어렵고 기간에 따라서도 달라집니다. 예를 들어 2012년에 엔화 차입으로 투자한 사람이 있었다면 그때 달러 환율은 70엔대 중반이었습니다. 최근에 162엔까지 올랐으니, 그 중간에 투자된 자금이 있을 텐데, 앞으로도 일부는 청산될 수 있습니다.
핵심은 엔달러 환율입니다. 저는 엔달러 환율이 160엔에서 고점을 치고 이제 하락 추세로 접어들었다고 봅니다. 다만 급락은 아니고 서서히 하락할 것으로 봅니다. 미국이 금리를 인하하면 미 10년물 국채 수익률은 더 떨어질 수 있습니다. 이번에 일본이 금리를 인상하면서 일본 주가뿐 아니라 금융시장 전체에 큰 충격을 줬기 때문에, 일본은 앞으로 금리 인상에 아주 조심스럽게 접근할 것 같습니다. 그래서 급격한 엔화 강세는 당분간 없고, 캐리 트레이드도 서서히 진행되면서 단기적으로 금융시장에 큰 충격은 주지 않을 것이라고 봅니다.
세 번째는 중동 사태입니다. 이번에 주가와 금융시장에 충격을 준 요인 중 하나가 중동 사태였고, 중동 전쟁으로 확대될 거라는 우려도 나왔습니다. 저는 이 분야의 전문가가 아니어서 어떤 사태가 올지 전망할 수는 없습니다. 다만 국제 유가는 코스피를 보면서 가늠해 봅니다. 동행하기도 하고 선행하기도 하는데, 우리 코스피가 국제 유가에 한 달 정도 선행하는 경향이 있습니다. 우리는 수출 의존도가 높아서 우리 수출이 세계 경제 흐름을 반영하고, 그것이 코스피에 나타난다고 볼 수 있습니다. 코스피가 하락했다는 것은 세계 경기 전망이 그만큼 좋지 않다는 뜻이고, 그러면 원유 수요도 줄어 유가도 같이 하락합니다.
실제로 8월 8일 기준 유가는 전월 말보다 하락했습니다. 국제 유가는 현재까지 큰 충격 없이 넘어가고 있습니다. 물론 중동 사태가 다시 악화되면 유가가 상승할 수 있습니다. 그런데 유가가 오르면 소비 중심의 미국 경제가 더 둔화될 수 있고, 중국 경제도 5%에 가깝다기보다 그보다 낮은 성장을 하고 있어서, 원유 수요가 줄어들며 유가가 급등할 가능성은 낮다고 봅니다.
정리하면, 이번 주 주가 급락 요인은 세 가지였습니다. 미국 경기 침체, 캐리 트레이드 청산, 중동 사태 불안입니다. 저는 미국 경제가 내년에 침체에 빠질 것으로 보지만, 단기적으로는 ISM 비제조업 지수와 실업수당 청구건수가 안도할 기회를 줬고, 엔 캐리 트레이드도 단기적으로 많이 청산된 것 같습니다. 중동 사태도 유가를 보면 아직까지는 나쁜 방향으로 전개되지 않은 것 같습니다. 그래서 최근 주가가 반등한 것입니다.
이번 주에 주목할 지표는 우리나라 경상수지입니다. 경상수지는 환율과 주가에 매우 중요한 영향을 미칩니다. 6월까지 경상수지 흑자가 377억 달러였는데, 한국은행의 예상보다 훨씬 높습니다. 한국은행은 올해 연간 경상수지 흑자를 600억 달러로 전망했는데, 제 전망으로는 800억 달러가 넘습니다. 어제 KDI가 경제전망을 수정하면서 770억 달러로 전망했는데, 실제로는 예상보다 흑자가 훨씬 많이 나고 있습니다. 상품수지 흑자는 반도체 수출이 늘면서 크게 증가하고 있고, 그동안 해외 주식과 채권에 투자해 둔 덕분에 이자와 배당 같은 투자소득도 꾸준히 들어오고 있습니다. 구조적으로 경상수지 흑자 기조가 자리 잡은 것입니다.
그런데 경상수지가 이렇게 흑자인데도 원화 환율이 별로 떨어지지 않은 이유는, 경상수지 흑자로 들어온 달러를 해외 직접투자와 증권투자에 다시 쓰고 있기 때문입니다. 경상수지가 금융계정을 통해 다시 해외로 나가 버린 것입니다. 상반기 경상수지 흑자는 337억 달러인데, 금융계정에서는 339억 달러가 해외로 나갔습니다. 우리 기업들이 미국에 많이 투자하고 있고, 국민연금 같은 기관도 미국 주식을 많이 사고 있으니 달러 수요가 계속 있는 것입니다. 그래서 경상수지 흑자가 과거보다 환율에 미치는 영향이 줄어들었습니다.
왜 이렇게 경상수지 흑자가 많이 날까요? 그것은 구조적인 변화 때문입니다. 97년 외환위기 이전에는 우리 기업들이 투자를 매우 많이 했고, 그래서 투자가 저축보다 높았습니다. 투자가 저축보다 높으면 경상수지는 적자가 됩니다. 그런데 97년 외환위기를 겪으면서 30대 재벌 중 11개 그룹이 해체됐고, 기업들은 무리하게 투자하면 시장에서 퇴출될 수 있다는 것을 깨달았습니다. 그 뒤로 투자율이 극히 낮아졌고, 1998년부터 저축률이 투자율을 계속 웃돌게 되었습니다. 그러니 경상수지가 흑자를 낼 수밖에 없었던 것입니다.
1998년부터 올해 상반기까지 우리 경상수지 누적 흑자는 약 1조 1천억 달러 정도입니다. 그 돈을 어떻게 썼느냐면, 앞서 말씀드린 대로 해외 직접투자와 증권투자, 특히 미국 주식과 채권을 많이 샀습니다. 그래서 2000년대 들어 이자소득 흑자가 이미 나타났고, 최근에는 배당소득 흑자도 크게 늘고 있습니다. 몇 년 전만 해도 외국인이 우리 주식을 많이 보유하고 있어서 기업이 배당을 주면 외국인들이 그 돈을 해외로 가져간다는 얘기가 많았습니다. 그런데 지금은 외국인이 보유한 우리 주식보다, 우리가 보유한 해외 주식이 훨씬 많습니다. 경상수지로 금융투자를 그만큼 해 놓았기 때문입니다. 그래서 배당소득도 계속 흑자를 내고 있습니다. 몇 년 지나면 무역수지 흑자보다 이자와 배당을 합친 투자소득수지 흑자가 더 커질 것으로 봅니다. 그만큼 금융이 중요하다는 뜻이고, 앞으로 금융을 통해 국부를 늘려야 한다는 이야기를 드릴 수 있겠습니다.
경상수지는 코스피에도 중요한 영향을 미칩니다. 경상수지는 월별로 변동이 심한데, 경상수지 상대치의 이동평균을 써서 코스피와 상관계수를 계산해 보면, 경상수지가 약 5개월 정도 선행합니다. 상관계수는 기간에 따라 달라지는데, 2018년부터 이 방식을 써 보면 대체로 경상수지가 코스피에 3개월 정도 선행하는 모습을 보이고 있습니다. 이 기준으로 보면 9월까지는 주가가 조정받을 수 있습니다. 다만 이 시차는 늘 조금씩 달라질 수 있습니다. 제가 12월까지의 경상수지 예상치를 넣어 봤는데, 3개월 이동평균으로 보면 큰 변화는 없을 것입니다. 그러나 4분기, 특히 11월과 12월로 가면 주가가 급등하는 모습이 나옵니다.
그래서 이번 조정 국면에서는 주식 비중을 조금씩 늘리시는 것이 좋을 것 같습니다. 조정이 조금 더 길어지면 9월 초까지 갈 수도 있습니다. 이번 주 반등을 했지만 조금 더 조정을 거칠 수 있습니다. 특히 미국 주가는 제가 보기에 아직 지나치게 고평가되어 있어서, 미국 주가가 조정을 받으면서 우리 주가도 더 조정을 받을 수 있습니다. 저는 4분기에는 주가가 이런 모습을 보일 것으로 보고 있습니다. 이런 관점에서 분할로 주식 투자를 늘리시는 것이 좋겠습니다.
마지막으로 환율 얘기를 하면, 경상수지가 큰 흑자를 내고 있는데도 환율 하락에 별로 영향을 주지 못하고 있다는 말씀을 드렸습니다. 우리 경상수지가 금융계정, 해외 직접투자, 증권투자를 통해 다시 나가 버리기 때문입니다. 환율에 영향을 주는 여러 경제 변수들을 고려해 보면, 경상수지가 환율에 미치는 영향은 아주 크지 않습니다. 예를 들어 3개월 환율 변동의 약 2.8%, 12개월로 보면 약 10% 정도 영향력이 커지긴 합니다. 어쨌든 경상수지 흑자는 환율 하락 요인입니다. 중기적으로는 달러 지수가 하락하고 원화 가치는 오를 가능성이 높다고 봅니다. 올해 주가 흐름을 보면 저점과 고점이 서서히 높아지고 있습니다. 경상수지 흑자가 이어지면서 환율도 떨어지고 원화 가치도 올라갈 것이라고 봅니다.
또한 앞서 말씀드렸듯이 주가는 지금 조정을 보이고 있지만, 3분기에는 다시 고점이 높아지고, 4분기 고점은 더 높을 것으로 봅니다. 그래서 이번 조정 기간에 비중을 조금 늘려서 4분기를 대비하시는 것이 좋겠습니다.
7월까지 외국인들이 우리 주식을 많이 샀다가 8월 들어 금융시장이 불안해지자 많이 팔았습니다. 저는 외국인들의 매도는 일시적이라고 보고 있습니다. 저처럼 원화 가치가 저평가되어 있고 코스피도 저평가되어 있다고 보는 외국인도 분명 있을 것입니다. 그래서 9월 중순 이후에는 경상수지가 예고하는 것처럼 외국인들이 다시 주식을 많이 사면서 주가가 상당폭 오를 것으로 봅니다. 이번 조정 기간을 잘 대비하시기 바랍니다. 감사합니다.
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