저자: 김영익 · 한국인
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결론: 미국 증시는 고점 대비 약 30% 하락해 저평가 국면이지만, 경기침체와 실업 충격이 남아 있어 단기 추가 하락과 반등이 반복될 가능성이 크고, 장기적으로는 주식 비중을 점진적으로 늘리라는 견해다. 증시 평가: 미국 주가는 산업생산·소매판매 등 경제지표 대비 과도하게 떨어졌다는 평가였으나, 고점 대비 약 30% 하락해 저평가 국면에 들어섰다고 봤다. 저평가 국면은 금방 끝나지 않고 상당 기간 지속될 수 있다고 봤다. 정책: 2조 달러 규모 경기부양책과 4차 부양책 준비는 효과는 있겠지만 경기 방향을 바꿀 정도는 아니라고 평가했다. 경기 전망: 미국 경기는 2009년 6월 저점 이후 역사상 가장 긴 확장(약 18개월 이상 기준 언급)을 거쳐 지난 2월 정점을 찍은 것으로 보며, 이미 수축 국면에 접어들었다고 봤다. 미국 GDP의 약 70%를 차지하는 소비, 특히 서비스 소비가 코로나로 가장 큰 타격을 받아 급감할 것으로 전망했다. 고용: 실업수당 청구가 급증해 실업률이 크게 오를 것이며, 3월 고용 지표 컨센서스(약 10만 명 감소 언급)보다 충격이 더 클 수 있다고 봤다. 단기 전망: 2분기에는 미국 GDP가 연율 약 30% 감소할 수 있고, 3분기부터 충격이 줄며 서서히 플러스로 돌아설 것으로 봤다. 다만 연간으로는 마이너스 성장이 불가피하다고 봤다. 유가: 국제유가 급락 우려가 있으며, OPEC+ 감산 협상 결렬 등으로 유가가 일시적으로 20달러 수준까지 떨어질 수 있다고 봤다. 유가와 주가의 상관관계가 높다는 점을 우려했다. 세계 경제: 올해 세계 성장률은 1% 이상 마이너스 가능성이 있으며 2009년보다 충격이 클 것으로 봤다. 주가 밸류에이션: 현재 주가 수준은 장기 명목 GDP 성장 대비 약 30% 저평가 상태라고 평가했다. 장기적으로는 주가가 명목 GDP 성장률만큼 오를 것으로 봤다. 단기 반등과 추가 충격: 2월 말 등 단기 반등이 있을 수 있으나, 하반기 경기침체 지표가 악화되며 한 차례 더 충격이 올 수 있다고 봤다. 다만 이것이 마지막 충격일 수 있다고 봤다. 스페인 독감 비교: 1918~1920년 스페인 독감 당시 2년간 실질 GDP 약 6~8% 감소, 주가 약 26% 하락 사례를 들어, 가을 재확산 시 추가 충격 가능성을 언급했다. 중국: 중국 경제는 아직 무너지지 않았고, 금융시장 충격 가능성이 있으나 장기적으로는 긍정적으로 봤다. 중국 1인당 GDP가 약 1만 달러를 넘어 서비스 중심으로 성장하고 있으며, 자본시장 개방이 빠르게 진행 중이라고 봤다. 중국 내수 우량주 투자 기회를 언급했다. 투자 조언: 1~2년 이상 장기로 보면 주식 비중을 꾸준히 늘리고, 특히 중국 비중을 늘리라고 조언했다. 단기적으로는 2월 반등 후 경제지표와 코로나 재확산 상황을 지켜보며 비중을 조절하라고 권했다.
다듬은 글
작년부터 올해 초까지 미국 시장의 변동성이 굉장히 커질 수 있다고 말씀드려 왔습니다. 지금 시장에 한 차례 반등이 일어나고 있는데, 이것이 제대로 된 반등인지, 아니면 주가가 더 빠질 것인지 이야기를 나눠 보겠습니다. 서강대학교 경제대학원 김영익 교수 나오셨습니다. 안녕하십니까.
예, 작년부터 변동성을 말씀드렸고 실제로 변동성이 나타난 뒤 방송에 한 차례 출연한 적이 있습니다. 그때 제가 기억하기로는 미국 증시가 고점 대비 20% 조금 넘게 하락해 있었는데, 한 10% 정도 더 빠질 것 같다고 말씀드렸고, 실제로 고점 대비 30%까지 떨어진 뒤 반등이 나왔습니다. 지금 상태에서는 어떻게 판단하고 계십니까.
충분히 주가가 저평가 국면에 들어섰다고 봅니다. 제가 그동안 미국 주가가 경제지표에 비해 과대평가됐다고 말씀드린 것은, 산업생산·소매판매·고용 같은 경제지표에 비해 미국 주가가 약 25% 정도 비싸다는 뜻이었고, 그 정도는 떨어져야 한다고 말씀드린 것입니다. 고점에서 지금 30% 가까이 떨어져서 경제 여건에 비해 저평가 국면에 들어선 것입니다. 다만 저평가 국면이 금방 끝나지 않고, 경기 상황을 보면 상당히 오랫동안 지속될 수 있습니다.
저평가 국면이 길어진다는 것은 경기를 담당하는 정책 당국 입장에서는 사실상 디플레이션과 비슷하게 볼 수 있습니다. 이를 막기 위해 미국 정부가 약 2조 달러의 경기부양책을 세웠고, 4차 경기부양책까지 준비하겠다고 말하고 있습니다. 이에 대해서는 어떻게 평가하십니까.
빠르고 강한 대응인 것은 맞습니다. 금리를 0%까지 내리고 양적완화를 다시 단행하는 등 이례적인 조치가 이어지고 있습니다. 2조 2천억 달러는 미국 GDP가 작년 약 21조 달러였던 것과 비교하면 약 10% 수준이고, 부양 효과는 분명 있을 겁니다. 그러나 문제는 이런 정책이 경기의 방향을 바꿀 수 있을 것인가입니다. 제 생각에는 그 정도는 아닙니다.
미국 경기는 2009년 6월을 저점으로 지난 2월까지 역사상 가장 긴 18개월 가까운 확장 국면을 보냈습니다. 그런데 저는 지난 2월이 경기 정점이었고, 이미 수축 국면에 접어들었다고 봅니다. 미국 GDP의 약 70%를 차지하는 것이 소비인데, 이번 코로나 사태로 가장 큰 타격을 받는 것이 서비스업, 특히 대면 서비스업입니다. 이것이 급감하면서 미국 경제가 경착륙하는 모습이 나타날 가능성이 큽니다. 과거 미국 경기가 수축 국면에 들어가면 평균 15개월 정도 지속됐습니다.
경기침체는 사실상 확실시되는 것 같습니다. 분기 기준으로 2개 분기 연속 마이너스 성장이 예상되고, 문제는 이 경기침체가 금융위기나 부채 위기로 이어지느냐입니다. 이번 위기는 부채 문제로 볼 수 있습니다. 2008년 글로벌 금융위기 때는 정부 재정 지출로 경기를 회복시켰지만 경제 주체들의 부실이 쌓였고, 중국은 과잉 부채 문제를 안고 있으며, 우리나라도 가계부채가 높은 수준입니다. 그런데 경기가 너무 빨리 위축되니 정부가 돈을 더 쓰면서 부채가 계속 늘어나고 있습니다.
이 상황에서 정부가 적극적으로 나설 수밖에 없고, 부채를 부채로 막는 것이 최선일 수 있습니다. 경기가 살아나는 과정에서 디레버리징을 하는 것이 훨씬 충격이 적습니다. 우선 기업과 가계에 현금이 돌도록 해서 신용경색이 경제 위기로 번지지 않게 해야 합니다. 그런 면에서 미국 정부는 잘하고 있고, 우리 정부도 긴급 재정·금융 정책을 내놓고 있으니 잘하고 있습니다. 우선은 가계와 기업을 살려야 하고, 그 다음에 구조적 문제를 다뤄야 합니다.
미국은 소비가 GDP의 약 70~75%를 차지하기 때문에 소비가 줄면 타격이 매우 큽니다. 실업은 소비와 직결됩니다. 최근 실업수당 청구 건수가 누구도 상상하지 못했던 수준으로 급증했습니다. 2000년대 글로벌 금융위기 때는 약 70만 건이었는데, 이번에는 300만 건을 넘을 것이라는 발표가 나오고 있습니다. 3월 고용 지표 컨센서스가 10만 명 정도로 나오고 있지만 실제로는 훨씬 더 나빠질 수 있습니다. 3월은 충격이 적었지만 4월 이후는 충격이 더 클 것입니다. 50년 만의 최저치였던 3.5%였던 미국 실업률도 크게 오를 겁니다.
소비자 신뢰지수와 고용은 같이 움직이는데, 실업률이 오르면 소비가 줄어들고, 그러면 미국 GDP의 큰 부분이 무너집니다. 미국 경제는 2분기에 골드만삭스나 모건스탠리 등이 전망하는 연율 30% 가까운 감소 수준의 충격을 받을 것입니다. 3분기에는 충격이 줄면서 서서히 플러스로 돌아서겠지만, 연간으로 보면 소비 중심으로 올해 미국 경제는 마이너스 성장을 할 수밖에 없을 것 같습니다.
가장 걱정되는 것은 국제유가입니다. 산유국들의 감산 합의 시한이 3월 31일까지인데, 그 전에 사우디아라비아와 러시아, 그리고 OPEC+ 국가들이 모여 논의를 해야 하는데 지금 아무것도 하지 않고 있습니다. 유가가 낮은 수준으로 떨어지면서 감산 합의가 안 되고, 러시아까지 함께 대립하는 상황입니다. 전 세계 경제성장률은 2009년 마이너스 0.4%였는데, 올해는 1% 이상 마이너스가 될 것으로 보이고, 2009년보다 충격이 더 클 것 같습니다. 유가가 일시적으로 20달러 밑으로 떨어질 수도 있고, 우리 주가와 유가의 상관계수도 0.73 정도로 높게 나옵니다.
장기적으로 보면 주가는 명목 GDP 성장률만큼 성장해야 한다고 생각합니다. 제가 계산해 보니 지금 주가 수준은 장기 명목 GDP 추세에서 약 30% 정도 저평가되어 있습니다. 2000년 이후 처음 있는 일입니다. S&P 지수 기준으로 보면 5,700 수준에서 30% 정도 더 올라갈 여지가 있다는 뜻입니다. 멀리 내다보면 주가도 오르고 실물경제도 결국 회복될 수밖에 없습니다.
단기적으로는 더 어려운 시기가 있을 수 있지만, 최소 1년 정도로 보면 지금은 주가도 너무 낮습니다. 그래서 저는 지금이 꽤 좋은 기회라고 생각합니다. 물론 단기 반등이 얼마나 클지, 하반기에 경기침체 지표들이 어떻게 나올지에 따라 달라질 수 있습니다. 하반기에 경기지표가 매우 나쁘게 나올 수 있고, 그때 한 번 더 충격이 있을 수 있지만, 그것이 마지막 충격일 가능성이 큽니다.
제가 우려하는 것은 코로나가 앞으로 어떻게 전개될지입니다. 하버드대 연구에 따르면 1918년부터 1920년 사이 스페인 독감이 가을부터 이듬해 초까지 크게 확산되어 최대 피해를 줬고, 인구의 약 2~3%인 1,900만 명 정도가 사망했습니다. 지금 인구로 따지면 약 1억 5천만 명에 해당합니다. 당시 2년 동안 실질 GDP는 평균 6%, 미국은 8% 가까이 감소했고, 주가는 26% 하락했습니다. 지금 코로나 사태가 여름에 잠잠해졌다고 해도 가을에 다시 확산되면 그때처럼 한 번 더 충격이 있을 수 있습니다. 그런 상황이 오면 대응 전략을 바꿔야 합니다.
그렇더라도 지금 주가와 자산 가격을 보면 거의 모든 것이 싸다고 판단합니다. 그래서 멀리 내다보고 주식 비중을 서서히 늘려갈 때라고 봅니다. 스페인 독감은 거의 100년 전 일이라 참고만 할 수 있지만, 당시 독일의 하이퍼인플레이션과 비슷한 시기였던 만큼 극단적인 상황을 가정해 볼 필요는 있습니다.
중국에 대해서는 기회를 찾아보라고 말씀드렸는데, 진행자 말씀처럼 아직 중국 경제가 완전히 무너지지 않았다고 볼 수 있습니다. 앞서 몇 년 전부터 올 상반기에 중국 경제와 금융시장이 상당히 충격을 받을 것이라고 말씀드렸고, 중국 주식을 사더라도 1년 정도는 보수적으로 접근하라고 했습니다. 아직 바닥을 확인하지 못했고 한 번 더 나빠질 가능성이 있지만, 장기적으로는 굉장히 긍정적으로 보고 있습니다.
중국은 작년에 1인당 국민소득이 1만 달러를 넘었고, 제조업 중심에서 서비스업 중심으로 성장하고 있습니다. 제가 가장 관심을 갖는 것은 중국이 자본시장과 금융시장을 빠른 속도로 개방하고 있다는 점입니다. 작년에 은행 부문 외국인 지분 제한을 풀었고, 올해는 증권과 자산운용 부문도 거의 다 개방합니다. 외환시장도 점차 자유화될 것으로 보고 있습니다. 이런 가정에서 중국 주식은 한 번 더 충격을 받을 수 있지만, 멀리 내다보면 앞으로 몇 년간 가장 많이 오를 시기가 중국일 수 있다고 봅니다. 한국도 1997년 IMF 외환위기 이후 구조조정을 거쳐 내수 대표 주식들이 크게 올랐던 것처럼, 중국에서도 서비스 중심 성장에 따라 그런 주식들이 나올 수 있다고 생각합니다.
투자자 분들께 말씀드리면, 1~2년을 내다본다면 주식 비중을 꾸준히 늘려가는 것이 좋습니다. 특히 중국 비중을 점차 늘려가는 것을 권합니다. 단기적으로는 2월 달에 한 번 반등이 나올 수 있다고 생각하지만, 그 뒤로는 경제지표를 주의 깊게 살펴봐야 합니다. 스페인 독감처럼 가을에 다시 충격이 올 수 있으니, 단기 투자자라면 2월에 일부 비중을 줄이고 상황을 지켜보는 것도 좋습니다. 그러나 멀리 내다보면 지금은 주식 비중을 늘려갈 시기라고 보고 있습니다.
진행자: 교수님 입에서 이런 얘기가 나오니 왜 이렇게 행복한지 모르겠습니다. 지금까지 서강대학교 경제대학원 김영익 교수와 이야기를 나눠봤습니다. 오늘 말씀 고맙습니다.
김영익 교수: 고맙습니다.
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