저자: 송재경 · 한국인
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미국 경기지표 부진(ISM 제조업 PMI, JOLTS, ADP, 고용보고서)으로 글로벌 증시가 하락하고 안전자산 선호와 국채금리 하락이 나타남. 필수소비재·부동산·유틸리티·헬스케어 강세, 에너지 약세. 중소형주는 부진해 동일가중 투자가 시총가중보다 낫다고 조언. 고용지표 하향 조정으로 지표 신뢰 우려, 장단기 금리차 역전 해소 후 침체 여부가 향후 12개월 주가를 좌우. 9월 FOMC 전후 변동성 확대 가능성 강조.
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네, 송재경의 이슈 레이더 시간입니다. 디멘전투자자문 송재경 대표 나와 계십니다. 안녕하세요.
네, 안녕하세요. 상당히 불안한 9월을 시작하고 있습니다. 9월은 원래 평균적으로 약한 달이라 정말 약하겠지만, 첫 주에 세계 증시가 되게 불안하게 출발했습니다. 한 달 만에 다시 경기 우려가 드러나면서 걱정을 자아내는 출발이었습니다.
말씀하신 대로 한 주였습니다. 미국 경제지표에 울고 웃는 일이 반복된 한 주였는데, 돌이켜 보면 화요일에 발표된 ISM 제조업 PMI가 엄청 부진했습니다. 그다음 구인구직 비율이 코로나 이전 수준까지 떨어지면서, 고용시장이 확실히 식고 있다는 첫 번째 우려를 만들었습니다. 이어서 ADP 민간고용이 부진하면서 금요일 고용지표도 부진하지 않을까 하는 걱정을 한 번 더 만들었고요. 목요일에는 베이지북의 정성적 인터뷰가 두 달 만에 매우 부정적으로 나왔습니다. 마지막 금요일에 노동부 고용지표가 전반적으로 시장 눈높이를 맞추지 못하면서, 시장의 부정적 투자심리가 정점을 찍었다고 볼 수 있습니다.
그러다 보니 싱가포르를 제외하고 전 세계 증시가 모두 마이너스를 기록했습니다. 상대적으로 호주, 스페인, 영국, 캐나다는 조금 덜 빠졌고, 많이 빠진 곳은 미국 나스닥, 일본 닛케이, 그리고 우리나라 코스피와 한국 중소형주들입니다. 이렇게 국가 간에 공조하듯 하락한 건 참 안타까운 상황입니다. 미국 경제지표들이 쏟아지면서 미국 경제가 빠르게 둔화되고 있다는 신호를 주다 보니 증시 변동성도 커졌습니다.
환율 시장은 어땠을까요? 주식시장이 하락하다 보니 환율 시장에서도 전통적인 위험회피 현상이 아주 잘 드러난 한 주였습니다. 달러 대비 강세인 통화는 아래쪽, 약세인 통화는 위쪽에 있는데, 가장 강세를 보인 건 일본 엔이고 가장 약세를 보인 건 호주 달러입니다. 전 세계 경기가 둔화되면 엔처럼 위험을 방어해 주는 자산이 강세로 가고, 호주 달러처럼 경기에 민감한 통화는 약세로 갑니다. 양 끝단으로 확실히 위험회피가 나타났고, 주식시장의 경기 둔화 우려가 환율 시장에도 그대로 나타난 것으로 보셔야 합니다.
엔화는 전통적인 안전자산이고 최근에는 캐리 트레이드 관련 움직임에서도 강세를 보였습니다. 호주 달러는 원자재 국가라 경기에 예민한데 약세를 보였다는 점이 주식시장 변동성에 그대로 반영되고 있습니다.
금리는 어땠을까요? 연준의 인하를 앞두고 있는 상황이죠. 특히 장기금리는 미래 경제 전망의 바로미터입니다. 그런데 전 세계 국채 10년물 금리가 일제히 하락했고, 오른 나라가 하나도 없습니다. 시장이 향후 전망을 상당히 어둡게 보고 있다는 뜻입니다. 우리나라는 비교적 덜 떨어졌지만, 캐나다, 미국 등 북미와 유럽의 경제대국인 독일, 프랑스의 금리가 많이 빠졌습니다. 미국발 경기 둔화에 중국은 이미 침체 우려가 커져 있는 상태에서, 미국까지 둔화되면 어쩌나 하는 우려가 반영된 것입니다. 지난 한 주 주요국 국채금리의 흐름을 정리하면, 경기가 동반 둔화되는 게 아닌가 하는 우려입니다.
정리하면 주식시장, 환율시장, 금리 모두 방어적이고 경기 둔화에 대비한 움직임입니다.
미국 업종 내에서도 투자자들이 경기 둔화에 대응하고 있나요?
네, 상대적으로 확실하게 나타났습니다. 미국 S&P 500의 11개 업종 기준으로 보면, 지난 한 주 가장 잘한 업종은 필수소비재입니다. 필수소비재는 경기 침체가 왔을 때 가장 방어력이 높은 업종으로 알려져 있죠. 두 번째는 부동산입니다. 보통 침체기에는 부동산이 좋지 않은데, 상대적으로 선방했다는 건 아직 침체가 완전히 왔다고 믿지 않는다는 뜻입니다. 다만 금리는 확실히 떨어질 것이므로, 금리 하락기에 최대 수혜는 여전히 부동산이라고 여러 번 말씀드렸습니다.
그다음으로 유틸리티, 헬스케어 등 금리 인하기에 상대적으로 성과가 좋은 업종들이 상위권에 포진해 있습니다. 반면 특이한 현상은 에너지 업종이 최하위권이라는 점입니다. 기술주가 안 좋은 건 이해가 가는데, 에너지는 유가가 빠지면서 하락했습니다. 앞서 걱정했던 전 세계 경기 둔화가 에너지 수요 약세로 이어질 수 있다는 우려가 반영된 것입니다.
결국 업종 흐름은 두 가지 신호를 줍니다. 첫째, 금리는 확실히 떨어진다는 것, 둘째, 침체 우려에 대비해 일정 부분 방어가 필요하다는 것입니다. 그래서 에너지를 버리고 필수소비재를 샀다는 점을 투자자분들도 눈여겨볼 필요가 있습니다.
한두 달 전인 7월부터 연준의 금리 인하 스탠스가 나오면 경기가 좋아지고, 그동안 빅테크 위주였던 시장이 중소형주로 옮겨갈 거라는 얘기가 있었죠. 러셀 2000도 올라가는데 코스닥은 왜 못 오르냐는 얘기도 있었고요. 최근 중소형주는 어떤가요?
안타깝게도 7월 초부터 중소형주 투자 아이디어가 엄청 많았습니다. 드디어 들어오는구나 기대했는데, 지난 한 주 그 기대가 무참히 꺾였습니다. 지난 한 주 미국 소형주, 특히 초소형주가 가장 안 좋았습니다. 초소형주는 -5.7%로 제일 나빴고, 러셀 2000도 부진했습니다. 대형주와 비교하면 시가총액 가중 방식이 더 안 좋았고, 동일 가중 방식이 상대적으로 덜 빠지는 모습을 보였습니다.
최근 시장의 판이 바뀌기 시작하면서, 시가총액 비중이 한쪽에 몰려 집중도가 너무 커진 곳보다는 고르게 분산된 동일 가중 투자가 훨씬 낫다고 말씀드렸는데, 지난 한 주에도 동일 가중이 시총 가중보다 훨씬 나은 모습을 보여줬습니다. 앞으로도 포트폴리오를 장기로 끌고 가실 거라면, 시총 가중보다는 동일 가중으로 투자하는 것이 훨씬 마음 편하게 투자할 수 있는 방법이라고 생각합니다.
이런 급격한 흐름을 만든 건 결국 경제지표였습니다. 특히 금요일 발표된 미국 고용지표를 짚어봐야 합니다. 신규 일자리가 그렇게 나빴던 건가요?
결론적으로 신규 일자리는 14만 5천 개가 나왔습니다. 실업률도 전달 4.3%에서 4.2%로 살짝 떨어졌고요. 그럼에도 시장이 이를 낮게 평가한 이유가 있습니다. 첫째, 신규 일자리 예상치는 16만 5천 개였는데 14만 5천 개로 예상보다 떨어졌습니다. 14만 5천 개면 그렇게 나쁘진 않지만, 문제는 8월 초에 발표된 7월 수치였습니다. 당시 약 11만 개로 발표됐는데, 이게 추가로 하향 조정되어 8만 9천 개 수준으로 더 떨어졌습니다.
발표했다가 하향 조정하고, 또 발표했다가 하향 조정하는 패턴이 반복되면, 앞으로 나오는 수치를 과연 믿을 수 있을까 하는 걱정이 생깁니다. 제가 2~3주 전에 미국의 작년 전체 일자리 창출이 280만 개였다고 했는데, 1년 만에 80만 개가 사라졌다고 발표된 적도 있었습니다. 이런 혼선이 최근 3개월 동안 계속 나타나고 있어서, 앞으로 신규 일자리 발표에는 더 긴장할 수밖에 없는 상황입니다.
지표 자체보다 수정이 반복되는 게 문제라는 말씀이시네요. 실업률도 4.2%로 다시 둔화됐는데, 이게 진짜인지 고민하는 분들이 많습니다.
맞습니다. 일반적으로 헤드라인 실업률(U3)은 당장 일자리는 없지만 적극적으로 구직하는 사람을 중심으로 집계합니다. 4.2%가 나왔지만, 더 넓게 보는 광의의 실업률(U6)은 다릅니다. U6는 적극적으로 구직하는 실직자에 더해, 정규직을 원하지만 파트타임이나 알바를 하는 사람, 그리고 낙담해서 구직을 포기한 사람까지 모두 실업자로 봅니다. 이 U6가 7.9% 가까이 올라와서 2021년 이후 가장 높은 수준을 기록했습니다. 실업률이 바닥을 찍고 2년 넘게 계속 우상향하고 있다는 뜻입니다. 겉으로 보이는 헤드라인 숫자보다 고용 상황이 훨씬 안 좋은 것 아니냐는 우려가 투자자들을 두렵게 만들고 있고, 이번 고용지표에 대한 불안이 그대로 드러난 것으로 보셔야 합니다.
고용지표의 실업률 불안은 경제가 생각보다 안 좋다는 신호를 담고 있습니다. 그래서 연준이 금리 인하를 단행할 텐데, 단기금리가 내려가면 장단기 금리차 역전이 해소될 수 있습니다. 해소되면 좋을 것 같은데, 오히려 주식시장에는 안 좋았다고 하던데요?
시장은 두 갈래로 나뉩니다. 장단기 금리차 역전이 해소되고 나면 침체가 들어온다는 쪽과, 꼭 침체가 오는 건 아니라는 쪽입니다. 골드만삭스가 1960년 이후 총 15번의 장단기 금리차 역전 이후 12개월간 주가 흐름을 분석했는데, 15번 중 여섯 번은 12개월 내에 침체가 발생하지 않았습니다. 이때는 경기 상황이 나쁘지 않으니 금리차 역전 해소가 기술적인 흐름이었다고 판단하고 주가가 올라갔습니다. 반면 1년 내에 실제로 침체가 발생하면 주가 지수는 상당히 부진했습니다. 결국 장단기 금리차 역전 해소 이후 실제로 경기 침체가 나타나느냐가 향후 12개월의 주가 흐름을 좌우하기 때문에, 지금 시장이 고용지표에 더 집중하고 있는 것입니다.
경기 침체가 오면 시장은 크게 내려갈 수 있습니다. 그리고 장단기 금리차 역전은 바로 반응하는 게 아니라 시차를 두고 시장에 상당한 변동성을 줍니다.
어떤 의미인가요?
장기금리가 단기금리보다 높아야 정상인데, 역전되어 있다는 건 채권 투자자들의 경제 전망이 어둡다는 뜻입니다. 이번 역전은 최장 기간이었고 깊고 오래 갔습니다. 보통 이런 역전이 해소되는 건 연준이 대응한다는 뜻인데, 과거를 보면 역전 이후 대략 3년의 시차를 두고 변동성 지수, 즉 VIX가 올라갔습니다. 지금 이미 역전이 시작된 지 3년이 가까워졌기 때문에, 이제부터 시차를 두고 변동성 지표가 올라갈 수밖에 없는 상황입니다.
미국 대선이 두 달밖에 남지 않았고, 재무부가 재정정책을 공격적으로 쓰기 어려운 상황입니다. 결국 연준이 통화정책으로 이를 잘 다뤄야 하는데, 재정정책과 통화정책이 양 날개로 함께 움직여야 하는 상황에서 남은 기간 통화정책 하나로 잘 대응할 수 있는지 투자자들이 예의주시하고 있습니다. 우리 투자자분들도 이번 FOMC 결과가 어떻게 나올지 잘 살펴보셔야 합니다. 변동성이 조금 커질 수 있는 구간이니 유의 깊게 보셔야 할 것 같습니다.
지금까지 디멘전투자자문 송재경 대표였습니다. 감사합니다.
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