저자: 송재경 · 한국인
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연초 이후 실적장세 흐름이 매크로 변수(강달러, 금리 상승)로 복병을 만났고, 파월 발언 이후 연내 금리인하 기대가 희미해졌다. 원/달러 환율은 한 달간 약 5% 가까이 상승해 아시아 주요국 중 가장 약했으며, 한미 금리차가 당분간 축소되기 어려워 환율 고위험 상태가 지속될 수 있다. 환율 상승은 외국인 수급에 부담이며 코스피와 역의 관계다. 중국 1분기 GDP는 호조였으나 3월 산업생산·소비 둔화로 중국향 소비주 기대는 제한적이라고 평가했다.
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송재경의 개장 전략입니다. 송재경 디멘션 투자자문 대표 나와 계십니다. 안녕하세요.
안녕하십니까. 먼저 미국 증시가 어제 파월 연준 의장이 또 매파적인 발언을 했는데 잘 버텼다고 할까요. 잘 버텨줬고, 어제 너무 가파르게 올랐기 때문에 환율도 1400원을 좀 찍고 다시 안정을 찾긴 했는데요. 미국 증시와 한국 시장에 대한 얘기를 좀 해보고 들어가 볼까요.
결론적으로 연초 이후, 정확히는 작년 10월 말 바닥을 찍고 우상향하던 시장이 실적 장세를 보였습니다. 한마디로 실적 장세를 보이던 장세가 소위 매크로 복병을 만났다고 보셔야 될 것 같습니다. 결국 달러의 재강세, 그다음에 금리 상승이 두 가지가 우리나라 시장에 더 강한 악영향을 미쳤다고 보셔야 될 것 같고요.
아까 말씀드렸듯이 파월은 지금까지는 상당히 온건파처럼 보였고, 특히 작년 12월 초에 봤을 때는 그랬는데, 어제는 처음으로 조금 강경파 느낌이 났잖아요. 그래서 조금 부담스러운 상황이 됐습니다. 시장에서 연내 금리 인하에 대한 기대감이 시장의 밸류에이션을 높여 주는 멀티플을 올려 주는 작용을 했는데, 그 기대감이 어제자로 상당히 희미해졌다고 보셔야 될 것 같아요.
무엇보다 미국을 제외한 나머지 나라들은 강달러의 부담감에 대한 우려가 크고, 특히 우리나라가 그것에 더 많이 노출되어 있습니다. 앞으로 당분간은 매크로 변수를 잘 지켜보시면서 플레이를 하셔야 포트폴리오를 상대적으로 더 안전하게 관리하실 수 있겠습니다.
알겠습니다. 우리나라의 경우 환율이 가장 걱정되는데요. 1400원을 넘으면서 구두 개입이 나오긴 했지만 여전히 불안한 모습입니다. 환율을 어떻게 바라보고 해석해야 할지 대표님은 어떻게 보고 계세요?
달러가 나머지 나라 통화에 비해 강한 것은 우리나라만의 이슈는 아닙니다. 전반적으로 지금 달러는 강하고 나머지 나라 통화들은 약세로 돌아섰는데, 미국 금리가 치솟고 있기 때문입니다. 다만 우리나라에 특히 더 악영향을 미친 것이 지난 한 달 동안 원화 가치 하락, 즉 환율 상승 폭이 두드러졌다는 점입니다.
차트를 열어 보시면, 아시아 주요국 중에서 지난 한 달간 원화가 달러 대비 거의 5% 가까이 가치 하락을 보였습니다. 연초에는 일본 엔이 가장 많이 빠졌지만, 최근 한 달은 일본보다도 우리 원화가 많이 빠졌습니다. 경쟁 관계에 있는 대만 달러는 상대적으로 안정적이었고, 중국 위안화는 통제를 하고 있어서 그렇긴 한데, 아시아 전반적으로 달러 대비 약세인 것은 분명하고 그중에서도 우리나라가 더 심했습니다. 그래서 어제 아시아권에서 우리 시장의 조정이 더 심했다고 보셔야 될 것 같습니다.
최근 환율이 빠르게 절하되는 느낌이 있는데, 환율의 안정을 찾으려면 결국 펀더멘털 요인을 볼 수밖에 없습니다. 우리나라의 펀더멘털은 결국 수출이고, 미국 수출과 함께 중국 수출도 중요하죠. 중국 얘기를 넌지시 꺼낸 이유는, 어제 중국 경제 지표가 나쁘지 않았는데도 우리 환율이 튀었기 때문입니다. 중국 지표가 잘 나왔는데도 기대 반 우려 반이 섞인 결과라는 얘기들이 있죠.
그 얘기를 하기 전에 환율과 관련해 조금 더 짚어볼 필요가 있는데요. 왜 우리나라만 더 심하냐를 보려면, 환율 움직임에 영향을 미치는 변수들이 다양하죠. 지정학적 위험, 경상수지와 무역수지 이슈, 재정 상황과 부채 수준 등 여러 가지가 있지만, 최근 가장 큰 변수를 하나로 요약하면 금리입니다. 한미 금리차가 지금 가장 많이 벌어졌다는 게 핵심 이슈입니다.
차트를 보시면 검은 선이 우리나라 10년물 국고채 금리에서 미국 10년물 국채 금리를 뺀 값입니다. 이 값이 내려간다는 것은 미국 금리가 훨씬 더 높고 우리나라가 낮다는 얘기죠. 어제 기준으로 우리나라 10년물 국채 금리는 3.6% 정도였고, 미국은 어젯밤 사이 4.67%까지 올라갔습니다. 올해 안에 다시 5%를 시도할 것 같습니다.
금리차가 심해질수록, 즉 미국 금리가 더 높고 우리 금리가 낮아질수록 달러는 강해지고 원화는 약세가 됩니다. 서로 반대로 움직이는 거죠. 파월 의장의 코멘트, 지난주 발표된 미국의 CPI와 소비 지출 강세처럼 미국 경기가 강해서 미국 금리가 계속 우상향한다는 측면에서 보면, 당분간 강달러·약원화 추세가 지속될 가능성을 열어두고 투자에 임하시는 것이 맞다고 보셔야 될 것 같습니다.
한국은행 입장에서는 카드가 많았으면 좋겠지만, 우리나라는 가계부채가 많아서 금리를 올리기가 쉽지 않습니다. 보통 금리차를 줄이려면 금리를 올려야 하는데, 지금까지의 전략은 하반기에 연준이 금리를 낮춰 주면 금리차가 줄어들면서 환율이 안정될 것을 기대하는 것이었습니다. 그런데 적어도 지금 분위기는 미국 연준이 빨리 움직이기는 쉬워 보이지 않습니다. 또한 미국 채권을 사는 투자자들은 재정 부담이 커지다 보니 장기 금리 프리미엄을 요구하고 있습니다. 미국 10년물 국채를 사려면 금리를 더 얹어 줘야 하는 상황으로 가고 있죠. 그래서 당분간 한미 금리차가 해소되기는 어렵다는 점을 꼭 강조드리고 싶습니다. 이걸 너무 단기적으로 보시면 위험할 수 있습니다.
금리차가 당분간 축소되기 어렵다는 것은 환율이 높은 수준에 머무를 수 있다는 얘기이고, 코스피는 환율과 반대로 움직이는 게 문제죠.
기축통화, 즉 달러 인덱스를 구성하는 통화들, 유로, 일본 엔, 스위스 프랑, 영국 파운드, 스웨덴 크로나, 캐나다 달러 같은 나라들은 보통 달러 대비 자국 통화가 약세가 되면 오히려 주식시장이 좋아집니다. 대표적으로 일본은 엔화가 약세인데도 닛케이225가 엄청 우상향하고 있잖아요.
반면 우리나라 같은 비기축통화국은 정반대로 움직입니다. 차트에서 코스피 파란 선과 원·달러 붉은 선이 정반대로 움직이죠. 우리나라는 기본적으로 수출로 먹고사는 나라라서 원화가 약해지면 수출 대금이 더 많은 원화로 들어오니 좋은 것 아니냐고 생각하실 수 있습니다. 하지만 단기적으로는 수입도 해야 하고, 외국인 투자자 입장에서는 원화 약세일 때 투자금을 회수하면 달러로 환산한 수익이 줄어듭니다. 그래서 외국인들이 한국 투자를 꺼리는 쪽으로 갈 수 있습니다. 원·달러 환율의 상승 추세 자체가 우리 증시에 부담이 될 수 있어서, 이것을 단기적이고 일시적인 현상으로만 치부하기는 어렵다고 말씀드리겠습니다.
정리해 보면, 환율이 높아지면 시장이 안 좋아지는 것은 맞고, 환율이 금리차에서 비롯됐다고 보면, 우리나라가 금리를 올려서 금리차를 줄이기보다는 연준의 금리가 안정을 찾는 시점이 와야 환율도 안정되고 국내 증시도 바닥을 잡고 크게 움직일 수 있을 것 같습니다. 결국 미국 금리가 안정을 찾는 순간을 기다려야겠습니다.
아까 말씀드렸듯이 미국의 움직임만 볼 수밖에 없는 상황이지만, 유럽이나 일본의 성장률이 올라오면서 달러화가 약해지는 부분도 있고, 이머징 성장이 올라오면서 전체 달러화가 약세로 가는 경우도 있습니다. 그 축으로 중국을 보게 되는데, 중국 지표가 잘 나왔음에도 환율이 뛰었다는 것은 중국에 대한 기대감이 그렇게 크지 않았다고 해석할 수 있을 것 같아요. 어떻게 보셔야 할까요?
중국은 기대 반 걱정 반으로 해석할 수 있습니다. 헤드라인 GDP는 상당히 잘 나왔습니다. 1분기 GDP가 전년 동기 대비 5.3% 성장했는데, 예상치는 4.8%였으니 잘 나온 것이죠. 하지만 내용을 뜯어보면 속 편하고 시원한 상황은 아닙니다. 1분기 산업생산은 6.1%로 예상치 6.0%보다 좋았는데, 3월이 상당히 꺾인 것이 문제입니다. 추세가 꺾인 것이 걱정스럽습니다. 3월 산업생산은 6% 성장을 기대했는데 4.5%밖에 안 나왔어요. 산업생산에서 잘된 곳은 반도체와 전기차 밸류체인 두 개뿐이고 나머지는 상당히 부진했습니다.
중국 소비가 늘어날 것을 우리가 기대하고 있는데, 1분기 소비는 4.7%로 나쁘지 않았지만 GDP 성장보다는 덜했습니다. 3월 소비는 예상이 4.8~5%였는데 3.1%밖에 안 나왔습니다. 결국 최근 중국이 경기 부양을 하고 소비를 끌어올려서, 화장품 같은 중국 소비 향 수출 관련 주가 일정 부분 올라왔는데, 생각보다 쉽지 않습니다. 중국 가계가 아직도 지갑을 제대로 열지 않고 있다는 얘기입니다. 소득 대비 저축률이 2019년 4분기에 비해 여전히 높은 상황이고, 돈을 벌면 14%를 넘게 여전히 저축하고 있습니다. 미래가 불안하니까요.
따라서 소비가 본격적으로 살아나려면 중국의 재정 부양책이 제대로 나와야 합니다. 과거처럼 오래된 가전을 바꾸도록 보조금이나 소비 바우처를 주는 등의 공격적인 부양책이 나와야 하는데, 그 시그널이 나오기 전까지는 중국향 소비 관련 우리나라 수출 주들은 조금 잘 지켜보면서 점검하실 필요가 있겠습니다.
중국이 성장률은 잘 만들어 주는 것이 맞지만, 소비 지표는 여전히 부진해서 중국 관련 소비 모멘텀은 부족하다는 점까지 짚어 보았습니다. 오늘은 여기까지 듣겠습니다. 지금까지 송재경 디멘션 투자자문 대표였습니다. 감사합니다.
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