저자: 김종효 · 한국인
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TSMC 호실적에도 반도체 하락, 원인은 미국시장 독점 아님·엔비디아 독점 우려. AI 빅테크 capex가 가격 상승으로 늘며 수익화·임계점 논란 존재. 2025년 엔비디아 도전(텐스토렌트 등)은 불확실하나 주목 필요. 최대 변수는 선단공정 수율 저하와 HBM 신제품 수율 지연 및 엔비디아-TSMC 간 책임 분쟁. 결론: AI 방향성은 맞지만 비싼 가격 매수 메리트는 없고, 신규 진입 기회는 줄었으며 이익 50~70% 확보 후 보유·비중 조절 권고.
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은 이사와 함께합니다. 안녕하세요.
네, 안녕하십니까. 이사님, 간밤에 TSMC 호실적이 나왔습니다. 이익 측면에서도 어마어마하게 증가했고요. 특히 CEO 컨퍼런스 콜을 통해 AI 거품론을 불식시킬 만한 자신감을 밝히기도 했는데, 오늘 우리 반도체 종목들이 왜 빠지는지 정리해 주시죠.
제가 볼 때는 두 가지입니다. 첫째, 우리는 미국 시장이 아니고요. 둘째, 우리는 독점이 아닙니다. 미국 시장과 독점이 아니라는 점이 오늘 반도체 하락의 원인이라고 말씀드릴 수 있겠습니다. AI와 AI 반도체는 아직도 알다가도 모르겠어서 주식 대응이 너무 힘든데요. 이런 마음으로 오늘은 이 주제를 함께 이야기해 보려고 합니다.
오늘을 기점으로 2025년까지 AI를 어떻게 봐야 하는지, 어떤 변수가 있는지, 주가 상승은 가능한지 알아보고 싶습니다. 이사님, AI 주가 향방을 알기 위해 중요한 포인트들을 하나씩 짚어 볼까요?
AI가 성장한다는 점에는 전혀 의심이 없습니다. 다만 그럼에도 계속 여러 논란이 나오고 있는데요. 그 이유를 살펴보면, 첫째는 불안 요소가 있기 때문입니다. 둘째는 엔비디아의 독점이 이어지고 있는데, 과거 반독점 얘기도 나온 적이 있었습니다만 과연 이어질 수 있는지, 내년에 우려할 만한 도전은 없는지 확인해 볼 필요가 있습니다. 마지막으로 제가 생각하는 최대 변수는 무엇인지, 최근 뉴스로도 불거져 나온 부분들을 살펴보겠습니다.
**첫 번째 의문: 빅테크의 투자 비용이 수익화되고 있는가**
AI 반도체, 그중 GPU가 핵심인데, 결국 빅테크가 늘리는 비용이 수익으로 연결되지 않고 있다는 의문이 생기고 있습니다. 내년 오더 컷에 대한 불안감도 있고요. 정말 괜찮은지 먼저 답을 드리겠습니다. 오더 컷이 왜 나올지가 중요한데, 누구에게나 넘을 수 없는 임계점은 존재합니다. 아직까지는 원활하게 돈을 벌고 있지 못한 상황에서 비용이 계속 증가한다면 당연히 부담이 될 수밖에 없습니다.
준비된 그림을 보시면, 달마다 나오기도 하고 시장이 흔들릴 때마다 나오는 자료인데, 빅테크 전체의 capex, 즉 AI 데이터센터에 투자하는 금액이 계속 늘고 있습니다. 이 비용 증가가 단순히 물량을 더 사야 해서 그런 것이라면 이해할 수 있죠. 그런데 최근에는 가격 자체가 상승하면서 전체 capex가 상향 조정되는 모습을 보여주고 있습니다. 이것이 독점의 폐해입니다. 만드는 쪽에서는 고수익을 누릴 수 있는 핵심 포인트이지만, 사는 쪽은 울며 겨자 먹기로 살 수밖에 없는 입장입니다. 대안이 없으니까요.
이렇게 독점이 이어지면서 높은 가격과 가격 상향이 계속되면, 더 상향된 성능의 칩이 필요할 텐데 그런 칩의 가격은 당연히 더 비싸질 겁니다. 그러면 그 비용을 과연 어디까지 감당할 수 있을지, 그 임계점에 대한 논란이 지금 나오고 있는 거고요. 현재 레거시 D램 시장에서는 중국의 공세로 세트 수요가 팔리지 않으면서 흔들리고 있습니다. HBM이나 지금의 AI 시장은 전혀 그런 징조가 없지만, 계속 늘어나는 비용과 capex에 대해 빅테크가 과연 어디까지 수용해 줄지, 그 논란 자체가 가장 중요한 요소라고 봅니다.
빅테크의 투자는 실제로 늘고 있습니다. 다만 투자 건수가 늘어나는 것이 아니라 칩이 비싸지기 때문에 금액이 커지는 것이고, 그래서 차트가 상승하는 것으로 보입니다. 그 핵심 원인이 엔비디아의 독점에 있다는 말씀입니다.
**두 번째 의문: 엔비디아 독점은 이어질 수 있는가**
다음으로 HBM을 조금 더 집중해 보겠습니다. 국내 많은 기업들이 상승할 때 HBM과 동조화되는 모습이 많이 보이고 있기 때문에, AI 반도체의 큰형 엔비디아의 독점이 계속 이어질 수 있는지 알아보겠습니다.
내년에 거센 도전이 있다고는 볼 수 있습니다. 다만 그 도전이 성공할지는 아무도 모릅니다. 저도 개인적으로 여러 사람에게 물어봤습니다. 휴민트를 알고 있는 사람, 소프트웨어에 종사하는 사람, 관련 전공자 등 여러 사람에게 물어봐도 확실한 답은 내놓지 못하더군요.
그래도 주목해 볼 만한 두 가지 도전은 짚어볼 필요가 있습니다. 첫 번째 그림을 보시죠. 엔비디아가 지금 독점력을 유지하는 이유는 GPU 쪽에 대안이 없기 때문이기도 하지만, 더 중요한 것은 CUDA라는 플랫폼의 존재입니다. 그리고 엔비디아 GPU가 내는 성능을 누구도 대체하지 못하고 있는 상황이죠. 예를 들어 엑사 단위 계산을 1초 안에 처리할 정도로 엄청난 계산 속도를 보여주고 있습니다.
그런데 최근 짐 켈러라는, 반도체 업계에서 꽤 유명한 괴짜 엔지니어가 있습니다. 그가 이끄는 텐스토렌트(Tenstorrent)는 GPU도 HBM도 필요 없는 칩을 만들겠다고 하고 있고, 내년에 상용화될 가능성이 언급되고 있습니다. 여기에 삼성전자가 지분으로 연결되어 있다는 점도 있어서, 우리 입장에서는 계속 지켜볼 수밖에 없습니다.
다만 다시 말씀드리지만, 이 칩이 나온다고 해서 정말 엔비디아를 대체하거나 이긴다고 장담할 수는 없습니다. 과거에 여러 성과를 보여준 짐 켈러의 말이고 개발이 진행 중이니, 내년에 나올 성능을 주목해 볼 필요는 있습니다.
두 번째 그림을 보시면, 타도 엔비디아의 움직임도 함께 보입니다. CUDA 플랫폼은 소프트웨어 서비스를 함께 제공하면서, GPU를 쓰지 않으면 이용할 수 없는 구조라 엔비디아의 장악력을 더 공고하게 해주고 있습니다. 엔비디아는 이걸 10년 넘게 준비해 왔기 때문에 굉장히 강합니다. 그래서 엔비디아를 빼고 나머지가 모두 힘을 모으고 있는 상황입니다. AMD, 구글 클라우드, 인텔, 하이닉스, 삼성전자를 포함한 거의 모든 회사가 UXL 같은 재단에 모여서 CUDA에 대응할 수 있는 공통 소프트웨어 플랫폼을 만들겠다고 하고 있습니다. 사공이 너무 많아서 산으로 갈지 바다로 갈지는 알 수 없습니다.
결국 이 두 가지가 말하는 것은, 모두가 엔비디아 독점을 깨겠다고 외치고 있다는 점입니다. 성과가 내년에 나올지 내후년에 나올지는 모르지만, 내년에 비교적 거센 도전을 받을 가능성은 분명히 점검할 필요가 있습니다.
**세 번째 의문: 2025년 AI 최대 변수는 무엇인가**
지금까지 매출 측면의 우려와 엔비디아 독점 측면의 우려를 다뤘는데요. 이제 오늘의 핵심, 2025년 AI 최대 변수가 무엇인지 알아보겠습니다. 설계하는 쪽과 만드는 쪽 사이에 동상이몽이 있지 않은가 생각됩니다.
최근 뉴스로도 나왔지만, 엔비디아와 TSMC 사이에 마찰이 있었다는 얘기가 흘러나오고 있습니다. 그것이 삼성전자에 어떤 수혜로 돌아갈지는 알 수 없지만, 저는 사실이라고 보고 있습니다. 왜냐하면 지금 말하는 선단 공정, 즉 7나노 이하로 5나노, 4나노, 3나노로 내려가면서 예전처럼 무어의 법칙이 통하지 않고 있거든요. 하나 내려갈 때마다 수율이 빠르게 올라오지 않는다는 것이 계속 발견되고 있습니다.
실제로 2나노, 1나노 이런 식으로 간다고 했는데, 이미 불가능해졌습니다. 2나노 이후에도 1.8나노, 1.4나노로 내려갈 거라고 하지만, 여기서 숫자에 속으시면 안 됩니다. 선폭이 정말로 좁아지는 것이 아니라 칩의 속도가 빨라진다는 얘기거든요. 그런데 그 속도를 올리는 것이 적어도 4나노, 5나노 이하로 내려가면서 굉장히 더디게 진행되고 있습니다.
그림을 한번 확인해 보겠습니다. SK하이닉스 자료를 보면 정렬적으로 가는 것처럼 보이는데, HBM2부터 쭉 진행되는 상황에서 수율이 올라오는 기간이 점점 늘어지고 있습니다. 반도체를 생산해 안정적으로 이익을 내려면 적어도 70% 이상의 수율이 나와야 합니다. 내년에 공급이 늘어나는 것도 문제지만, 삼성전자와 마이크론이 들어오면서 HBM 전체 공급이 늘어나는 것도 문제입니다. 사람들은 신제품만 요구하는데, 그 신제품의 수율이 올라오는 기간이 점점 길어지고 있습니다.
HBM3, 지금의 12단짜리, 그다음 HBM4는 더 늦게 올라올 텐데, 시장은 더 빠른 속도를 계속 요구합니다. 엔비디아가 앞단에서 이렇게 좋은 칩을 만들었는데 HBM은 왜 못 따라오느냐고 요구할 수 있는 거죠. 엔비디아의 설계는 이만큼 앞서가고 있는데 TSMC가 만든 칩의 성능이 따라오지 못하면, 서로의 책임 공방이 벌어질 가능성은 언제든 열려 있습니다. 엔비디아도 답답한 것은, 대안이 없다는 점입니다. TSMC 말고는 만들어 줄 곳이 없으니까요.
분쟁 자체보다 더 중요한 건, 첨단 공정으로 갈수록 단을 위로 쌓을수록, 이것을 만드는 공정에서 수율이 덜 올라오면서 이익이 줄거나 기술 향상 속도가 지연될 가능성입니다. 이게 가장 중요한 부분이라고 봅니다. 한마디로 엔비디아가 아무리 멋진 설계를 해도, 그것을 만들어 주는 TSMC, SK하이닉스, 삼성전자가 따라가지 못할 수 있다는 말씀입니다.
TSMC도 3나노까지는 생각보다 잘해 왔습니다. 그런데 3나노 밑으로 내려가면 공정을 바꾸거나 여러 패터닝 방법을 쓸 수밖에 없는데, 그게 과연 잘 될지 의문입니다. 그러려면 EUV 장비를 많이 들여서 엄청난 공정에 돈을 써야 하고요. 대만은 전체 전력의 10%를 이미 TSMC가 쓰고 있고, 내년에는 16~17%라는 얘기도 나옵니다. 한 회사가 한 나라 전력의 10몇 퍼센트를 쓴다는 게 말이 됩니까? 그렇지 않으면 생산해 낼 수 없으니 그렇게 진행되고 있는 것이지만, 무리수가 따를 수 있는 부분이 내년에 분명히 있습니다.
그렇게 본다면, AI에 대한 대응 방식도 시장을 긍정적으로 보되, 주식을 살 때는 필터링이 필요하다고 판단하고 있습니다.
**결론: 지금 어떻게 대응할까**
세 가지 의문을 통해 2025년 AI 투자에서 고려해야 할 핵심 이슈들을 다뤄봤습니다. 결론을 정리해 보겠습니다.
예전에 반도체를 말씀드릴 때 살 만한 종목으로 TSMC와 삼성전자를 꼽았습니다. 삼성전자는 가격 측면에서, TSMC는 독점과 생산이라는 측면에서 말씀드렸죠. 그런데 좋은 엔비디아와 TSMC마저도 비싼 가격에 사는 것이 과연 적절한지는 이제부터 고민이 필요합니다.
엔비디아, TSMC 같은 종목을 좋게 보시는 분이라면, 적어도 50%에서 70% 정도의 이익이 발생해 있어야 한다고 봅니다. 그래야 내년에 변동성이 나타나 고점에서 10~20% 빠지더라도 여유 있게 고민하면서, 더 가져갈지 더 살지, 아니면 비중을 늘릴지 줄일지를 안정적으로 결정할 수 있습니다. 쫓아다니며 사서 단계적으로 10~20% 손실이 나면 버티기 어렵습니다. 그래서 신규 진입하시는 분들의 기회는 많이 줄어들었다고 말씀드리고 싶습니다.
이미 보유하고 계신 분들 중에 충분히 이익이 나신 분들은, 이런 변수들을 살펴보면서 조정받을 때 비중을 더 늘릴지, 아니면 축소해야 할지 고민하시는 한 해가 되었으면 좋겠습니다.
네, 알겠습니다. AI의 방향성이 틀린 것은 아닙니다. 하지만 비싼 가격에 매수할 메리트는 없다는 말씀, 꼭 기억해 두겠습니다. 오늘 AI 섹터에 대한 모든 궁금증을 점검해 봤습니다. 도움이 되셨기를 바라며, 김종효 이사와 함께했습니다. 감사합니다.
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