저자: MichaelBurry · 외국인
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마이클 버리가 5월 10일 Substack 글에서 2000년·2007년과 유사한 버블 패턴을 근거로 강한 하락 경고를 냈고, 이후 레버리지 풋옵션 등 공격적 약세 포지션을 잡았다는 내용. 나스닥100 밸류에이션은 실질 기준 약 43배(표면 30배), 버핏지수 230%, 소비자심리 48.2로 역사적 극단치라고 주장. 반도체 장비·하드웨어주(삼성전자, 어플라이드머티리얼즈 등)가 2000년 고점과 같은 수직 상승 패턴이며, 엔비디아는 시스코식 재고 평가손실 위험이 있다고 지적. 하락 촉매로 이란 분쟁발 유가·인플레, 사모신용, 재무부 장기채 정책을 제시하나 시기는 불확실하다고 명시.
다듬은 글
마이클 버리의 2008년 이후 최대 폭락 경고
이제 올 것이 왔습니다. 마이클 버리가 2008년 이후 가장 큰 시장 폭락 전망을 내놓았습니다. 남들보다 먼저 주택시장에 공매도를 걸었던 그 사람이, 지난 주말 자신의 서브스택 글을 두 문장으로 시작했습니다. "나는 폭락을 예측한 횟수 때문에 이제 밈이 되었다. 늑대가 온다고 외친 양치기 소년이 된 셈이다." 그런데 몇 문단 뒤에서 그는 17년 동안 쓰지 않았던 여섯 단어를 또 적었습니다.
시장이 상어를 뛰어넘었다(jumped the shark), 즉 정점을 지나 억지로 버티고 있다는 뜻입니다. 그가 그 여섯 단어 아래에 적은 내용, 제시한 차트, 계산한 수치, 그리고 최근 2주 동안 잡은 네 개의 레버리지 숏 포지션은 2008년 이후 버리가 취한 가장 공격적인 약세 입장입니다. 그가 정확히 무엇을 말했고 왜 지금 말했는지, 그 아래 데이터가 실제로 무엇을 보여주는지 하나씩 살펴보겠습니다.
밈이 아닌 실제 적중 기록
밈처럼 떠도는 이야기 말고 실제 기록부터 보겠습니다. 버리는 2000년 스탠퍼드에서 신경외과 레지던트 과정을 일부만 마치고 그만둔 뒤, 상속금과 가족의 대출로 시온 캐피털(Scion Capital)이라는 헤지펀드를 세웠습니다. 그의 첫 번째 주요 베팅은 2000년 2월 아마존 공매도였는데, 그 직후 닷컴 버블 붕괴로 주가가 약 80% 떨어졌습니다.
두 번째 주요 베팅은 그를 유명하게 만든 것으로, 2005년부터 2008년까지 서브프라임 모기지 시장에 공매도를 걸어 월가가 불타는 동안 펀드가 7억 달러 넘는 수익을 낸 것입니다. 2021년에는 "모든 것에서 역사상 가장 큰 투기 버블"이라고 경고했고, 나스닥은 2022년 상반기에 약 34% 떨어졌습니다. 2023년에는 실리콘밸리은행이 무너지기 몇 주 전에 지역 은행 위기를 짚으며 엔론식 회계 사기에 비유했습니다. 이것이 실제 성적표입니다.
그런데 밈 버전이 다른 이유는, 버리가 정확히 맞힌 예측 하나마다 언론이 그가 한 적 없는 폭락 예측을 열두 개씩 보도했기 때문입니다. 그것들은 기자들이 그의 분기별 13F 규제 보고서를 잘못 읽은 데서 나왔습니다. 2025년 11월 버리는 직접 계산을 올렸습니다. 언론이 팔란티어에 대한 9억 1,200만 달러 규모 공매도라고 보도한 포지션은 실제로는 옵션 프리미엄 920만 달러였습니다. 헤드라인은 그의 보고서를 읽은 게 아니라 추측한 것이었습니다.
이 구분이 중요한 이유는, 이번에는 그가 암호 같은 숫자만 던지지 않고 완전한 문장으로 쓰고 있기 때문입니다. 글 제목은 "늑대가 온다고 외친 그 소년에 대해"이고 5월 10일에 게시되었습니다. 평소 특정 종목 티커와 주가매출비율을 쓰던 투자자에게 이렇게 직설적인 언어는 드뭅니다. 그는 2007년 주택시장 이후로 이 정도 수준의 말을 쓴 적이 없습니다.
네 개의 역사적 차트
그다음 그는 일련의 차트를 제시합니다. 오늘날 나스닥 100을 2000년 3월 버블 정점과 겹쳐 놓은 차트, 오늘날 S&P 500을 2007년 10월 상승 구간과 겹쳐 놓은 차트, 다우존스를 1929년 9월 정점과 겹쳐 놓은 차트, 그리고 1970년대 2차 인플레이션이 몇 년간 주식시장을 짓누르기 직전인 1972년 S&P 500 차트입니다. 각 차트에서 그는 오늘의 위치를 노란 화살표와 "You are here(지금 여기)"라는 같은 두 단어로 표시합니다.
1929년, 1972년, 2000년, 2007년의 이 네 시점은 모두 현대사에서 가장 큰 주식 하락 구간에 속하며, 오늘날의 차트 패턴이 이 네 가지와 동시에 일치한다는 것이 그의 주장입니다. 필라델피아 반도체지수는 5월 초 거의 수직으로 치솟았습니다. S&P 500은 48%, 나스닥 100은 69% 올랐습니다. 그런데 이 상승은 미국 소비자심리가 역대 최저치를 기록한 바로 그 시점에 일어나고 있습니다. 미시간대 소비자심리지수는 5월 초 48.2로 떨어졌는데, 이는 2008년 금융위기의 바닥보다 낮고, 코로나 봉쇄보다 낮으며, 2022년 중반의 인플레이션 공포보다도 낮습니다. 주식시장은 사상 최고 수준이고 소비자는 역대 가장 비관적입니다. 버리가 주목하는 것은 바로 이 괴리입니다.
시장 폭(breadth)의 경고
버리의 주의를 실제로 끈 기술적 지표는 BTIG의 수석 시장 기술분석가 조너선 크린스키가 제시한 것입니다. 그는 현대 시장사에서 단 세 번만 나타났던 수치를 찾아냈습니다. S&P 500이 50일 이동평균선보다 7% 이상 높게 거래될 때, 자체 상승 추세를 유지하는 개별 종목의 비율인 시장 폭은 55% 아래로 떨어진 적이 없었습니다. 과거 평균은 86%입니다. 지난주 이 수치는 52%를 기록했습니다. 지난 30년간 이에 가까웠던 다른 세 날짜는 1998년 12월 28일, 1999년 11월 19일, 2000년 3월 27일이었고, 모두 닷컴 정점에서 20거래일 이내였습니다.
크린스키는 또 다른 비교도 했습니다. 나스닥 100에서 지난 12개월간 수익률이 가장 높았던 상위 10개 종목을 본 것입니다. 1999년에는 상위 10개 종목의 평균 상승률이 559%였습니다. 2000년 3월 정점으로 이어진 12개월 동안에는 622%였습니다. 최근 1년 동안 나스닥 100 상위 10개 종목의 평균 상승률은 784%로, 1999년보다 크고 2000년 3월 정점으로 가던 상승보다도 큽니다. 등장인물도 섬뜩할 만큼 익숙합니다. 1999년에는 버블 자금이 인터넷 소비 기업에서 그 기업들에 장비를 공급하는 하드웨어 기업으로 옮겨 갔습니다. 어플라이드머티리얼즈, 삼성전자, JDS유니페이즈가 그랬습니다. 논리는 단순했습니다. 어느 소프트웨어 기업이 이기든 하드웨어 공급업체가 매출을 가져간다는 것입니다. JDS유니페이즈는 2000년 3월 정점까지 4,636% 올랐고, 2년 안에 약 95% 폭락했습니다. 어플라이드머티리얼즈는 2000년 한 해에만 약 40% 떨어졌고, 나스닥 전체는 고점에서 저점까지 약 78% 하락했습니다.
오늘날 같은 각본이 돌아가고 있습니다. 삼성전자, 어플라이드머티리얼즈, 그리고 JDS유니페이즈의 후신인 비아비 솔루션즈가 2000년 3월로 가던 것과 정확히 같은 수직 패턴을 그리고 있습니다. 삼성전자는 1년 전 버리의 두 번째로 큰 포지션이었고, 그는 그동안 비중을 줄여 왔습니다. 이 종목은 12개월 동안 약 네 배 올랐는데, 이 네 배의 상승 때문에 그는 이제 일상적인 매매 글 대신 "상어를 뛰어넘었다"는 이야기를 쓰고 있는 것입니다.
비극적인 대수학: 실제 PER은 30배가 아니라 43배
버리 주장의 다음 층위는 그가 "비극적 대수학(tragic algebra)"이라고 부르는 것입니다. 기본 주장은, CNBC가 인용하는 나스닥 100의 헤드라인 주가수익비율, 즉 선행 이익 기준 약 30배가 실제로는 43배에 가깝다는 것입니다. 그 차이는 기술적으로는 합법이지만 현대 기술기업의 실제 비용을 가리는 몇 가지 회계 선택에서 나옵니다.
가장 큰 단일 왜곡은 주식 기반 보상입니다. 월가의 조정 이익 지표는 이것을 다시 더해 주는데, 직원에게 준 주식이 마치 공짜인 것처럼 취급하는 것입니다. 실제로는 공짜가 아닙니다. 이것은 대형 기술기업 전체에서 연간 수천억 달러 규모로 기존 주주의 지분을 희석시킵니다. 그 조정을 걷어내고, 데이터센터 구축의 감가상각 시점을 반영하고, 자본 리스와 지속적인 M&A 영업권을 조정하면, 버리는 나스닥 100의 대형 성장주들이 실제 소유주 이익을 50% 넘게 과대 계상하고 있다고 계산합니다. 이 계산이 "비싸 보이는" 30배 배수와 "닷컴 영역"인 43배 배수의 차이입니다.
또 재고 문제가 있습니다. 2001년 시스코는 세계에서 가장 가치 있는 기업이자 인터넷의 근간이었고, 필요하다고 판단한 부품을 확보하려고 장기 공급 계약에 묶여 있었습니다. 수요가 무너지자 시스코는 쓸 수 없는 부품을 떠안았습니다. 이 회사는 단 한 분기에 22억 5,000만 달러의 재고 평가손실을 기록했고, 주가는 82달러에서 13달러로 떨어졌습니다. 오늘날 엔비디아가 대략 같은 위치에 있습니다. 2025년 10월 26일 기준 엔비디아는 TSMC 등 공급업체의 생산능력을 확보하기 위해 503억 달러 규모의 장기 재고 매입 및 공급 약정을 가지고 있습니다. 그리고 초기 스트레스는 이미 드러나고 있습니다. 2026 회계연도 1분기에 엔비디아는 중국 수출 규제로 특정 제품군의 수요가 사라진 뒤 과잉 H2O 칩 재고에 대해 45억 달러의 비용을 처리했습니다. 이것이 시스코식 감액의 축소판입니다. 한 제품, 한 분기, 45억 달러가 증발한 것입니다.
버리의 요지는 단순합니다. AI 연산에 대한 최종 수요가 설비투자 전망을 따라가지 못하면, 즉 모건스탠리가 2027년까지 AI 인프라 총지출을 약 1조 1,000억 달러로 추정하는 전망에 못 미치면, 그 공급 약정은 전략 자산에서 감액 손실로 바뀝니다.
버핏 지표
이 모든 것 아래에 있는 가장 명확한 증거는 차트, 시장 폭, 회계와 무관합니다. 바로 하나의 비율, 버핏 지표입니다. 워런 버핏이 한때 밸류에이션 수준을 보여주는 가장 좋은 단일 척도라고 부른 데서 이름을 땄습니다. 계산은 간단합니다. 미국 주식시장 전체 시가총액을 미국 GDP로 나눕니다. 미국 상장기업 전체의 가치가 그 기반이 되는 재화를 생산하는 실제 경제보다 훨씬 빠르게 늘어난다면, 가격은 현실에서 떨어져 나가고 있는 것입니다.
과거 수치가 기준을 제시합니다. 2007년 주택시장 붕괴 직전 버핏 지표는 약 118%로 정점을 찍었습니다. 2000년 닷컴 붕괴 직전에는 약 159%였습니다. 가장 최근 분기 업데이트 기준으로 버핏 지표는 230%입니다. 이는 장기 추세선보다 약 2.4 표준편차 위에 있는 수준입니다. 통계적으로 이는 수십 년에 한 번쯤 나오는 수치입니다. 실질적으로 이 지표 자체의 틀로 보면 시장은 강하게 고평가되어 있습니다.
물론 합리적인 비판도 있습니다. 다국적 기업은 국내 GDP에 잡히지 않는 해외 매출을 올립니다. 지난 10년간의 저금리는 어느 정도 상승을 정당화했을 수 있습니다. 하지만 이런 단서들로는 지표 자체의 추세선보다 75% 높은 수치를 설명할 수 없습니다. 시장이 예상보다 오래 고평가 상태를 유지할 수 있다는 것은 설명해 주지만, 나중에 일어날 회귀의 크기는 설명하지 못합니다. 버리가 강조하는 지점이 바로 이것입니다. 이 수치는 "이제 때가 되었다"는 뜻이 아니라, 지금까지 기록된 가장 극단적인 밸류에이션 수준이면서, 1999년보다 약한 시장 폭, 2008년보다 낮은 소비자심리, 시스코식 공급 약정에 묶인 하드웨어 공급업체가 동시에 나타난다는 뜻입니다.
실제 포지션: 레버리지 숏과 가치주 롱
대부분이 놓치는 부분이 여기입니다. 버리는 경고만 쓰고 멈추지 않았습니다. 지난 2주 동안 실시간으로 2008년 이후 그가 구축한 가장 공격적인 약세 포트폴리오 중 하나를 만들었습니다. 5월 6일부터 8일까지의 그의 매매 글이 이 거래들을 기록하고 있습니다. 그는 반도체 ETF인 SOXX에 대한 풋옵션을 추가했는데, 2027년 1월 만기에 행사가격은 330달러입니다. 엔비디아 풋옵션도 추가했는데, 2027년 1월 만기에 행사가격은 125달러입니다. 나스닥 100 전체에 베팅하는 QQQ 풋옵션도 추가했는데, 2027년 1월 만기에 행사가격은 550달러입니다. 이들은 모두 내가격에서 훨씬 떨어진 깊은 외가격 풋옵션입니다.
이 구조는 지수가 완만하게 하락하면 계약이 휴지가 되어 그가 지불한 돈을 잃게 되도록 설계되어 있습니다. 하지만 만기 전에 지수가 30% 이상 떨어지면 같은 계약들이 여러 배로 불어날 수 있습니다. 이는 2007년 주택시장에 대해 썼던 것과 같은 볼록성(convexity) 구조입니다.
동시에 그는 AI 거래와 전혀 닮지 않은 종목들로 새 자금을 옮기고 있습니다. 그는 남은 소규모 포지션인 세일즈포스와 오토데스크를 팔고, 동물의약품 선두기업인 조에티스에 주당 약 86달러에 본격적인 포지션을 잡았습니다. 라틴아메리카 전자상거래 플랫폼인 메르카도 리브레에도 1,600달러 선에서 새로운 본격 포지션을 잡았습니다. 호주 온라인 소매업체인 템플 앤 웹스터의 포지션은 두 배로 늘렸고, 홍콩의 텐센트와 메이투안을 추가 매수했으며, 중국 가전 제조사인 하이어 스마트 홈에도 새 포지션을 시작했습니다. 구조는 분명합니다. 시장 컨센서스 거래에 대한 레버리지 숏, 그리고 깊은 가치를 가진 해외 종목들에 대한 집중 롱입니다. 이는 닷컴 붕괴에 들어가기 직전 그의 포트폴리오 구조와 정확히 같습니다.
무엇이 깨뜨릴 것인가
이 시점에서 모두가 묻는 질문은 "실제로 무엇이 이걸 깨뜨리는가?"입니다. 버리의 답은 정직합니다. 2000년에는 특정한 촉매가 없었습니다. 시장이 그냥 오르기를 멈췄습니다. 1929년에도 직접적인 원인은 없었습니다. 2007년에는 구조적 부패가 이미 명백해진 뒤 한참 지나서 베어스턴스와 리먼브라더스라는 촉매가 찾아왔습니다.
그는 이번 사이클의 몇 가지 후보를 듭니다. 첫째는 이란과 관련된 진행 중인 분쟁입니다. 이 때문에 브렌트유가 다시 배럴당 103달러 위로 올랐고, 미국 휘발유 가격은 연초보다 약 40% 올랐습니다. 2분기 물가 지표를 통해 흘러드는 에너지 인플레이션은 연준이 시장의 예상보다 더 오래 금리를 높게 유지하도록 만들 수 있습니다. 그리고 현재의 모든 밸류에이션 체계는 금리 인하를 전제로 가격이 매겨져 있습니다.
둘째는 사모신용입니다. 데이터센터 구축 자금으로서 AI는 점점 은행이 아니라 사모신용 펀드에 의해 조달되고 있습니다. 아폴로와 블랙스톤이 브로드컴을 위해 350억 달러 규모의 사모신용 대출을 준비하고 있다는 보도도 있습니다. 이 데이터센터들의 매출이 부채 상환을 뒷받침하지 못하면, 감독당국이 완전히 들여다보지 못하는 불투명한 사모 대차대조표를 통해 전염이 퍼질 수 있습니다.
셋째는 이것이 다크호스인데, 재무부의 조치입니다. 스콧 베선트 재무장관은 미국 국채 발행의 만기를 늘리는 급진적인 아이디어를 던진 적이 있습니다. 외국이 보유한 국채를 100년 만기 채권으로 강제 차환하면, 장기 수익률 곡선이 격렬하게 재평가되고 AI 거래의 중심에 있는 장기 듀레이션 성장주들이 하룻밤 사이에 무너질 수 있습니다.
버리는 5월 10일 글을 그의 특징적인 문장으로 마칩니다. "확실히 알 수는 없지만, 나는 말하고 있다(There is no telling, so I am telling)." 그 아래에는 필라델피아 반도체지수의 블룸버그 차트를 놓았습니다. 흰색으로 그려진 것은 오늘의 지수이고, 노란색으로 겹쳐 그린 것은 2000년 정점입니다. 두 선은 거의 똑같습니다.
늑대가 온다고 외친 소년의 이야기는 대부분 잘못 기억하고 있습니다. 사람들은 소년이 거짓말을 했다고 기억합니다. 하지만 결말을 잊어버립니다. 결국 늑대는 옵니다. 그리고 그때가 되면 아무도 듣고 있지 않습니다. 버리는 늑대가 내일 문 앞에 온다고 말하는 것이 아닙니다. 늑대가 이미 들판에 와 있다고 말하는 것입니다. 시장이 5월에 떨어지든, 10월에 떨어지든, 2027년에 떨어지든, 혹은 여기서부터 완만하게 떨어지기 시작하든, 그 부분은 알 수 없습니다. 알 수 있는 것은 주택시장에 공매도를 걸었던 그 사람이 이제 말을 아끼지 않게 되었다는 사실입니다.
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