저자: JeremyGrantham · 외국인
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자산 거품이 극심해 4대 자산군 중 3.5개가 심각한 거품권이라는 진단이다. 거품 중 하나를 고르는 것은 고통스럽지만, 그중 가장 덜 나쁜 선택은 이머징마켓이다. 거품 진단: 자산 거품이 역사상 가장 넓게 퍼져 있으며, 시장이 풀리면 예상보다 훨씬 크게 오르거나 떨어질 수 있다. 거품은 사람들을 빨아들이는 심리적 힘이 크고 튤립 버블 이후 계속 반복된다. 이머징마켓: 약간 비싸지만 S&P500 대비 가격 차이가 역사적 최대 구간 중 하나라 상대적으로 매우 저렴하고 적정가치 근처다. 과거 두 차례 비슷한 상황에서 이머징이 크게 유리했다. 2007년 고점에서는 이머징이 S&P500보다 비싸게 팔렸다. 중국 등 고성장국은 선진국보다 성장률이 높을 가능성이 크고 큰 폭으로 할인되어 있어 10~20년 장기 보유를 권장한다. 가치주 vs 성장주: 2010년대 말까지 고성장주가 저성장 가치주를 압도했고, 2020년은 역대 최악의 해였다. 가치/성장 비율은 1974년과 함께 역대 최대 격차 수준이다. 1974년 이후 가치주 성과는 훌륭했다. 포트폴리오 제안: 할 수 있는 한 저평가된 저성장 이머징마켓을 최대한 담고, 현금을 20~30% 보유해 향후 더 싼 가격에 매수할 기회를 노리라고 권한다. 70:30 구성(70% 이머징, 30% 현금)이 견고하다고 본다. 전망: 향후 10~20년 동안 S&P500은 부진할 것으로 전망하며, 2000~2010년처럼 마이너스 수익을 낼 수 있다. 이머징은 같은 기간 연 11~12%p 앞섰다.
다듬은 글
제가 말씀드렸듯이, 이건 역사상 가장 광범위한 자산 버블입니다. 네 가지 주요 자산군 중 세 개半 정도가 분명히 심각한 버블 구간에 있습니다. 네 개의 버블 중 하나를 골라야 한다고만 생각한다면, 그건 꽤 암울하게 인생을 바라보는 방식입니다. 논리는 이해합니다. 어차피 다 같이 버블이니까 그중 덜 나쁜 걸 고르자는 거죠. 하지만 그러다 보면 아마 다 같이 무너지고, 큰 고통을 겪게 될 겁니다. 시장이 풀려 나갈 때는 생각보다 더 오르거나 더 떨어지거나 둘 중 하나입니다. 길게 횡보하기를 바랄 수는 있지만, 그런 날은 좀처럼 오지 않더군요.
버블에 참여하는 것이 얼마나 짜릿한지 저도 압니다. 제가 젊었던 1968~69년에 작은 종목들에서 굉장한 미니 버블이 있었습니다. 주식들이 네 배씩 올랐고, 우리를 부자로 만들어 줬죠. 그러다 한꺼번에 터졌고, 대부분은 사업을 접었습니다. 저는 경영대학원을 막 졸업했을 때였는데, 작은 재산을 벌어서 영국에 가서 은퇴할까 고민할 정도였습니다. 그런데 약 9개월 사이에 전부 잃고 2천 달러만 남았습니다. 레버리지를 간신히 막고, 큰 빚 없이 빠져나온 게 운이 좋았던 거죠. 정말 흥분되는 시기였고, 투자하면서 가장 짜릿했던 때였을지도 모릅니다. 그러니 젊어서 투자하고 돈을 벌고 있는 사람들에게, 늙은이가 무너졌던 전쟁 무용담을 늘어놓는 걸 듣고 싶어 하지 않을 거라는 것도 이해합니다. 그래서 제가 무슨 말을 해도 사람들의 행동을 바꿀 수는 없을 겁니다.
버블이 사람들을 빨아들이는 심리적 힘은 엄청납니다. 튤립 버블 이후로 우리는 그걸 알고 있었지만, 그 힘은 결코 멈추지 않을 겁니다.
그래서 제가 던지는 질문은 이겁니다. 무엇이 가장 덜 나쁜가? 그건 신흥시장입니다. 물론 신흥시장도 약간 비싸긴 합니다. 하지만 S&P 500과의 격차가 최대로 벌어진 세 번의 시점 중 하나에 와 있습니다. 나머지 두 사례는 모두 신흥시장에 유리하게 아주 잘 풀렸습니다. 반대로 신흥시장이 고점을 찍었던 2007년에는 S&P보다 높은 프리미엄 PER에 거래됐습니다. 물론 그때는 나쁜 일이 벌어졌죠. 지금 신흥시장은 상대적으로 매우 싸고, 대략 적정 가치 근처에 있습니다.
또 하나는 가치주 대 성장주입니다. 2019년으로 끝난 10년 동안 저성장주는 고성장주에 계속 두들겨 맞았습니다. 그리고 2020년에는 역대 최악의 해를 기록했죠. 즉, 최악의 10년 뒤에 최악의 1년이 따라온 겁니다. 가치주, 즉 저성장주 대 고성장주의 비율도 역대 가장 벌어진 수준과 같은 최고치에 도달했습니다. 1974년 이후 가치주의 결과는 훌륭했습니다.
저는 이 두 아이디어가 만나는 지점을 봅니다. 중국처럼 성장 잠재력이 매우 높은 나라들이 있습니다. 이들을 합치면 거의 확실히 선진국보다 높은 성장률을 보일 겁니다. 그런데 이들은 엄청난 할인율에 팔리고 있습니다. 극도로 고평가된 S&P 세계에서 이들은 적당히 싸다고 말하고 싶습니다. 이들을 10년이나 20년 묶어 두면, 꽤 괜찮은 수익을 기대할 수 있습니다. 저는 그렇게 추천합니다. 사람들을 설득해 주식에서 빠져나오게 할 희망은 없으니, 이것이 제가 드릴 수 있는 최선의 조언입니다.
다만 강철 같은 의지를 가진 세 사람에게는 이렇게 말하고 싶습니다. 머지않은 미래에 훨씬 싸진 가격을 활용할 수 있도록 현금 20~30%를 확보해 두십시오. 심리적으로 견딜 수 있는 만큼 최대한 많이요. 그리고 저성장 신흥시장도 감당할 수 있는 만큼 최대한 담으세요. 주식 70%, 현금 30%, 그리고 그 70%를 저렴한 신흥시장으로 구성한다면, 꽤 탄탄한 포트폴리오가 될 거라고 확신합니다.
앞으로 10~20년 동안 S&P는 분명 부진할 겁니다. 2000년부터 2010년까지 마이너스 수익률을 기록했을 때처럼요. 같은 기간 신흥시장은 연복리 11~12%포인트 차이로 이겼습니다.
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