저자: 이형수 · 한국인
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반도체 실적은 2분기까지 호조 예상되나 실적 증가율 모멘텀은 이미 에너지가 소진된 것으로 보며, 3분기부터 역기저 우려 존재. 메모리 산업이 장기계약·커스텀화로 멀티플 리레이팅 가능성이 있어 과거 사이클과 다르다는 입장. 다만 사이클 말미 변동성과 투자 아이디어 전환기 조정 가능성을 경고하며, 내년·내후년 수익실현과 자산 리밸런싱 필요성을 강조. 삼성전자는 HBM보다 주문형 반도체 공략 등 수익성 중심 전략이 필요하다고 언급.
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젠스항에 가서 뭔가 아쉬운게 있는데 그거 지금 혁상해야 돼요. 실적 증가율이 뭔가 주가를 드라이브 가기는 이제 어느 정도 에너지가 다 했다고 봐야 될 것 같아요. 다음 사이클에서는 끔찍하거든요. 10년 뒤에는 아마 사이클 끝났을 것 같아. 수익실을 해야 된다. 수익실을 못 하면 굉장히 고생할 거다. 그 터지기 전에 나왔던 분이 거의 없더라고요. 자산을 뉴밸런싱 하신 분들이 살아남기 실적 발표가 나왔을 때 우리나라 반도체 투톱에 대해서 정말 역대급 숫자들을 확인을 했었습니다. 삼성전자와 SK 하이닉스 모두 1분기 영업익이 굉장히 서프라이즈를 좀 보여줬는데 여기에 2분기는 더 대단할 것이다.
이런 전망들이 좀 나오고 있더라고요. 그런데 사실 저희가 실적 발표 뚜껑이 열게 되면 주가는 좀 그 전에 먼저 움직이는 경향이 좀 있잖아요. 앞으로이 반도체 투톱의 주가와 실적에 대한 전망 어떻게 보실까요? 일단 2분기는 안 좋게 나올 일이 없죠. 어면당마다 오는수타가 있잖아요. 어 우리처럼 이제 또 데이터가 바로바로 나오는 나라가 없는데 거의 뭐 지금 월 1평균 메모리 수출 데이터가 전년 대비해서 한 270%대 나오고 있고 디램이 전년 대비해서 거의 450% 랜드가 한 300% 나오고 있고요. 이제 최근에는 HBM이라고는 MCP로 잡히는
그쪽이 뭐 160%씩 나오고 있기 때문에 숫자가 안 좋게 나올 일는 없는데 중요한 거는 2분기 다 잘 나올 걸 알고 있어요. 투자들도 투자자들도 알고 있기 때문에 그다음 분기에 대한 가이던스 방향성이 되게 중요한데 어 2분기가 되게 높게 나오면 이제 그다음 분기에 대한 부담이 좀 있죠. 눈높이가 높아지잖아요. 그죠? 눈높이도 높아지고 역기저라는게 생기잖아요. 그 부분이 좀 걱정이 되고 그리고 이제 작년 8월부터 아마존이 그때 서버용 메모리 주문량을 두 배로 늘리면서 법용 비램 가격이 급등하기 시작했거든요. 이제 그게 작년 대비해서도 역기저가 생기는 거죠.
3분기부터. 음. 그러면은 2분기 실적 발표를 확인할 때까지는 괜찮겠지만 3분기부터는 조금은이 반도체 투톱에 대한 전략도 그때 봐서 조정할 필요가 있을 수도 있겠네요. 그렇죠. 이제 투자 아이디어가 바뀐다라고 했잖아요. 제가 하반기 갈수록 바뀐다라고 했는데 이제는 그 실적네 증가율이 뭔가 주가를 드라이브 걸기는 이제 어느 정도 에너지가 다 했다고 봐야 될 것 같아요. 어 근데 제가 전망한보다 항상 더 잘 나와서 계속 전망이 틀리긴 하는데 어 어쨌든 입에 대한 전망들이 이제 어느 정도 피크를 찍으면 보통은 이제 꺾인다고 했잖아요. 근데 이번에 다른 점이 이거예요.
메모리 산업에 대한 근본적인 멀티플 리레이팅이 있어요. 멀티플 리레이팅. 네. 주가라는게 보통 EPS * PR이잖아요. 그래서 보통은 슈퍼사이클이 보통 EPS 중심으로 일어났죠. 그래서 사이클 말미에 보통 뭐 SK하이닉스 뭐 PR이 네배까지 떨어지거든요. 어 그래네 배 정도면 뭐 내가 물려도 사도 되겠지라고 했는데 반토막이 난단 말이에요. 자 거기서 그러면 손절하고 야 그래 여기서 반토막이 났는데 여기서 또 물리겠어라고 들어가면 또 반토막이 났나 말이죠. 아 말도 안 돼. 예. 그게 이제 과거 사이클의 전형적인 패턴이었어요. 그래서 아니 이렇게 싼데 싼데 들어가면 안 된다.
이런게 이제 보통 있는 거고 지금도 그 반도체를 투자하셨던 분들은이 트라우마가 있어요. 저도 이제 이번 사이클을 그렇게 봤었는데 근데 이번 사이클이 과거 사이클하고다는 점이 있어요. 뭘까요? 메모리라는게 원래는 다 범용이었어요. 커모티. 그렇죠. 우리 아나운서 입고 있는 옷처럼 다 레디메이드죠. 많면 가격이 급하고 그죠? 어 그렇게 이제 그리고 제고가 없으면 급등하고 그 변동성이 되게 큰 거죠. 그러니까 메모리 산업은 변동성이 너무 커서 멀티플 높게 못 준다 이거였는데 시스템 반도체는 또 안정성이 굉장히 있잖아요. 실적이 좋을 때나 나쁠 때나이 변도폭이 되게 적으니까 멀티플을 높게 주는 거였거든요.
음. 그런데 이제 메모리라는게 이제 점점 커스텀화돼요. 그렇죠. 네. 빅테크들의 플랫폼에 맞게 체적화되는 구조로 가고 있고 그리고 계약 자체가 장기 계약화되고 있죠. 어 기존의 메모리라는 거는 분기 단위 그리고 월단위로 내고를 하고 그 가격 변동이 바로바로 반영이 되는 구조인데 이게 업사이클에서는 되게 좋은데 다운 사이클에서는 끔찍하거든요. 그런데이라고 하는 장기 공급 계약을 맺게 되면 그런게 완화되죠. 그니까 실적 하방이 굉장히 생기는 겁니다. 그러면 이제 과거처럼 메모리 산업에 대해서 멀티플 이렇게 낮게질 이유가 없는 거다라고 보는 거죠.
그 투자 아이디어로 바뀌는 데서 약간 덜컹거림이 있는 겁니다. 변동성이. 그러니까 제일 좋은 거는 새로운 투자 아이디어를 시장에서 바로 받아들여 주면 좋죠. 바통 터치하듯이. 아 쉽지 않은데 그게 중요하네요. 쉽지 않죠. 우리가 릴레이 달리기면 바통을 이렇게 앞 밑줄자가 앞주자한테 딱 넘겨 주잖아요. 그때 어떻게 돼요? 감속을 할 수밖에 없죠. 어. 주식시장 같아요. 투자 아이디어가 바뀔 때는 그냥 가는게 없어요. 예. 그 속도로 감속을 하거나 조정을 받고 거기서부터 또 새로운 투자 아이디어가 또 랠리를 만드는 거거든요. 약간 그렇게 보고 있는 거죠.
어, 지금 베턴 터치로 비유를 해 주시니까 확 이해가 됐는데 사실 6월 들어서 이렇게 반도체 투톱이 밀릴 때는 또 확 크게 밀리다 보니까 어, 약간 걱정된다라고 생각하시는 분들도 계실 거 같아요. 그럼에도 불구하고 저희가 이런 시각 그리고 시장에서의 이런 재평가 이런 부분을 반영한다면 딱 3년 뒤에 둘 중에서 더 큰 수익을 안겨 줄 종목은 어떤 거라고 예상하세요? 당장 내년도 모르겠는데 3년 3년 뒤에는 아마 사이클이 끝났을 거예요. 그래서 3년까지 들고 있으면 안 될 것 같아요. 그래서 저는 일단 내년이나 내후년에는 수익실을 해야 된다.
수익실을 못 하면 굉장히 고생할 거다. 이렇게 생각합니다. 아 다시 그 시기가 돌아올지 어쩔지 모르니까. 그렇죠. 이제 사이클이 과거처럼 굉장히 이제 짧고 콤팩트하게 끝나진 않지만 이게 사이클 자체가 없어진 건 아니에요. 반도체라는 게. 네. 그럼 반대로 지금 3년은 일단 너무 멀고 내년을 생각하면서 어느 정도 챙겨야 된다. 그럼 저희가 눈높이를 어디까지 가져갈 수 있는지 그걸 제일 많이 궁금해하시는 거 같아요. 목표가 상향 리포트는 사실 계속 나오더라고요. 그래서 제가이 버블에 대한 책을 썼죠. 아, 예. 그 왜 그러냐면 버블 시대에는요.
펀더멘탈로 따지면 안 돼요. 음. 그냥 갈 때까지가 보는 겁니다. 버블은 그러다가 잘 내리기만 하면 돼요. 버블에서. 어. 버블에서 저도 처음에 책을 쓸 때 그렇게 생각 했어요. 우리가 재벌집 막내 아들처럼 터지기 전에 나오는 거죠. 터지기 전에 아 이제 과학이 비싸니까 나와야 된다 그러잖아요. 그때 실제로 제가 성공한 투자자들 중에 다컴 버부를 겪었셨던 분들 중에 그 터지기 전에 나왔던 분이 거의 없더라고요. 어 그래요? 예 없어요. 어 그럼 버블이 빠진 후까지도 다 견디셨던 분들인가? 그냥 쓰러졌다가 같이 일어나더라고요. 그러니까 제가 그러면 아 그 전에 팔고 나가신 분 없어요라고 해서 제가 물어봤거든요.
그랬더니 있대요. 한 97년도에 98년도쯤에 아 이제 과하다라고 해서 나가셨던 분들이 있대요. 그럼 성공한 거잖아요. 그렇죠. 네. 근데 그분들이 나중에 자기가 판 가격에서 세네 배씩 오르니까 못 견디고 다시 들어온대요. 그래서 거기서 다 털렸다는 거예요. 음. 그러면 어떤 분들이 살아남았냐? 어 자산을 리밸런싱 하신 분들이 살아남았대요. 리밸런싱. 네. 대표적으로 미래세 박현주 회장님. 오. 그럼 그분이 99년도에 어떤 어떻게 했냐면 그동안에 계속 주도주들이 계속 오르니까 어떻게 되겠어요? 막 이제 뭐 이거 완벽한 주식이야. 영 영 영원히 오를까 이랬잖아요.
그때 이제 채권 비중을 높이는 거죠. 조금 안정적인 쪽으로 옮겨 놓는 건가요? 조금씩. 맞습니다. 아, 그래서 이제 본인의 주식 비중은 점점 줄이고 그래서 주식도 실적 중심으로 그냥 어, 막 네로티브 때문에 막 튀는 주식들 말고 실적 중심으로 주식을 많이 옮겨 놓고 그리고 채권 비중을 점점 높여 놓고이 2000년도 다컴법을 터질 때는 이제 같이 쓰러지는 겁니다. 같이 쓰러지는데 물정한 거 들고 있으면 그건 벌떡 일어나더라는 거죠. 근데 이제 이상한 주식 들고 있으면 못 일어나죠. 어, 그래서 이제 저는 이번에도 책을 쓸 때 그렇게 썼죠.
아, 주도주를 끌어안고 쓰러져야 된다. 그래야 일어날 수 있다. 그리고 버블이 어느 정도 진행됐을 때는 자산의 리밸런싱 필요하다. 아, 자산의 리밸런싱 오늘 중요한 키워드인 것 같습니다. 어느 정도 버퍼도 필요하고 주도주를 항상 안고 있어야 된다. 이렇게 고르는 기준이 중요할 것 같은데 그럼 요걸 먼저 여쭤 볼게요. 반도체 업종 계속해서 지금 바라보고 계신 분이라면은 역시나 삼성전자, 하이닉스 이렇게 투톱을 개별 종목으로 투자하시는 거랑 요즘에는 ETF로도 굉장히 많이 뭐 접근을 하시더라고요. AI 뭐 탑 2랄지 이런 식으로도 많이 보고 계시는데 어떻게 하는 전략이 좋아요?
둘 다 괜찮아요. 이제 투자 성향입니다. 그러니까 어 나는 좀 어 리스크가 좀 크더라도 난 많이 먹어야 돼. 나는 이번에 내 인생을 바꿀 거야. 이런 분들하고 아 나는 그래도 바쁘니까 매번 체크하기도 힘들고 그러니까 이으로 그냥 따박따박 모아 가야겠어. 자, 그런 분들은 그런 투자가 맞는 거죠. 어, 그럼 크게 먹고 싶다 하는 분들이 개별 종목인 거예요? 그렇죠. 아무래도 배타가 크니까 빠질 때는 많이 빠지고 오를 때는 많이 오르니까. 네. 음. 사실 지금 반도체 투톱도 이런 큰 변동성을 보여주고 있기는 한데 저희가 젠슨 CEO가 방문을 했었잖아요.
여기에서 제 SK 하이닉스를 두고 M비디아의 최대 메모리 파트너다 뭐 이런 이야기 하면서 여기 SK 텔레콤까지 껴서 AI 팩토리 혹은 뭐 하이닉스와의 칩 공동 개발 이런 이야기들이 좀 했습니다. 확실히 그래도 세계적으로 하이닉스의 위상이 또 한번 빛나는 케이스지 않았나라는 생각이 들긴 했는데 어떻게 보셨어요? 일단 SK 하이닉스라는 회사가 이제 굉장히 중요한 파트너죠. 왜냐면 M비디아의 가속기에 이이라고 하는 핵심 부품을 제일 많이 공급하는 회사죠. 그렇죠. 어, 그리고 이제 또 하나가 4. 이제 베라 루빈에 들어가는 HBN 4 있잖아요.
그거 지금 협상해야 돼요. 아, 가격 협상. 젠스당이 가서 뭔가 립서비스 해 주는데 뭔가 아쉬운게 있는 거예요. KSM 산내 체육 때 2024년에 갔죠. 작년에 와서 갑자기 깜부 해동했죠. 네. 아 이번에 와서 약간 잘 지내고 가시길래 어떤 마음일까 좀 궁금했었는데 그런 부분이었군요. 맞습니다. 그리고 이제 그룹 입장에서도 결국 SK 하이닉스가 결국 AI 기반으로 제조를 효율 해야 되잖아요. 그리고 이제 어쨌든 AI 팩토리를 구축을 해야 되는데 M비디아 협력이 있으면 잘 할 수 있죠. 받을 것도 있고 이제 줄 것도 있는데 어 젠슨왕 입장에서는 내심 야 이번에 너무 많이 올리지 마라.
나 무섭다. 이런 거죠. 네. 네. 어, 아무래도 HBM에 있어서는 엔비디아와 SK 하이닉스의 결속력이 제일 강한 부분이었는데 그런 면에서 삼성전자는 사실 퀄생했던 시간이 좀 길었잖아요. 하지만 이제는 조금씩 엔비디아에 대한 비중을 좀 늘려 나가고 있는 그런 시점인 거 같아요. 확실히 좀 추격이 가능할지이 부분은 어떻게 보실까요? 그러니까 삼성 입장에서 생각해 보면 작년 상반기 같으면 그게 맞죠. 추격을 해서 우리가 돈 많이 못 벌어도 돼. 그럼 우리가 먹어야겠어. 그렇게 하겠죠. 아, 그렇죠. 네. 그런데 이제 뭐 상황이 바뀌었잖아요.
작년 8월부터 법용 메모리 가격이 급등하니까. 음. 지금은 법용 디램 이익률이 마진율이 한 80% 나와요. 어. 네. 네. 근데 이제 HBM을 만들어서 팔면 50%밖에 안 나와요. 수익성이 좀 떨어지네요. 그렇죠. 그렇죠. 그러면 우리가 굳이 공격적으로 HBM을 할 이유가 있나요? 아, 없죠. 네. 그런데 이제 중장기 미래를 생각하면 또 확인해야 되죠. 이제 거기서 적절한 안배가 필요한 겁니다. 아, 네. 네. 삼성전자 입장에서도 밸런스가 좀 중요할 것 같네요. 그렇죠. 그리고 MBD한테 팔면 많이 못 남겨요. 네. 왜냐면 SK 하이닉스라는 회사가 너무 잘하고 있기 때문에
이제 수요도 잘 나오고 잘 나오고 뭐 잘하니까 어 그럼 이제의 마진율 높이려면 어떻게 되겠어요? 삼성전자 입장에서는 앞서 말씀해 주셨던 그런 주문형 반도체 쪽으로 좀 공략을 해야 될까요? 네. 맞아요. 어 굉장히 좋은 답변인데 쉽게 이야기하면 그 개발하는 회사 있잖아요. 주문형 반도체. 네. 그죠. 구글에 TPU라든지 아니면 뭐 아마존에나 이런 애들한테 눈탱이 쳐야 됩니다. 아, 그죠. 비싸게 팔아야 되죠. 그러니까 너만을 위한 A 만들어 줄테니까 대신 이만큼 받겠다. 그죠. 왜냐면 걔들은 지금 하이닉스한테 가면 하이닉스 물량이 없거든요.
어, 마이크론도 뭐 이렇게 많지 않죠. 네. 그럼 이제 삼성밖에 없잖아요. 그럼 삼성한테 어 이거 M비DI한테 팔면 마진 50% 남는데 식 업체들한테 팔면 더 남길 수 있죠. 음. 그러면 삼성전자에 대해서 저희가 앞으로 지켜볼 때는 이런 다른 빅테크들과의 스토리가 계속 나오는지도 하나에 주목할 포인트가 될 수 있을까요? 네, 맞습니다. 그러니까 이런 딜을 할 수 있죠. HBM이 급하잖아요. 자, 그럼 이제 고객 오셨어요. 일단 앉아 보세요. 앉아보시고. HB 필요하시죠? 우리 드릴게. 근데 우리 파운드리 저기 요즘 잘 되거든요. 한번 보고 가세요.
아, 네. 그러면 TSMC 쓰고 싶죠, 걔들 입장에서는. 그래도 이제 어떻해요? 매물 살려면 또 신기를 거스르면 안 되잖아요. 그래서 파운더리 공장 한번 보고 하는 거죠. 음. 괜찮네. 쓸만하네. 자, 그러면 고객님 일단 들어보세요. 우리가 만약에 우리 파운드리 쓰면 HBM 10만 개 드릴게. 자, 이렇게 하는 거죠. 아. 아, 이렇게 하면 또 파운드리를 살릴 수도 있겠네요. 맞습니다.
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