저자: 김장열 · 한국인
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AI 서버 DRAM 수요 급증(내년 수요 +40%, 공급 +20%)으로 삼성전자·SK하이닉스 가격 상승 기조 지속을 전망하나, 두 종목이 시총 비중 30~35%로 과열·무거워졌다며 현금 20~40% 확보와 분산을 권고. 소부장은 이미 주가의 약 85~90%가 반영됐다고 보며 이오테크닉스는 장기 보유 관점. 엔비디아 H200 중국 수출 허용은 호재지만 중국 반발 등으로 주가 반응 제한적. 브로드컴(토마호크 스위치칩)과 구글 선호, 엔비디아는 상대적 비중 축소, 애플은 온디바이스 AI 가능성으로 관찰. 현대차는 80% 올라 조정 후 28만 원 이하 재진입 고려, 연초 로봇·AI 섹터 장기 보유 제시.
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메타, 마이크로소프트는 좀 더 지켜봐야 할 것 같습니다. 애플은 포텐셜이 있을 수 있습니다. AI를 하려면 결국 온디바이스로 가야 하는데, 애플이 준비된 상태라면 달라질 수 있기 때문입니다.
내년 서버 D램 수요는 40% 증가하는데 공급은 20% 증가에 그칠 것이라는 분석이 있습니다. 삼성전자는 압도적인 생산 능력으로 이런 슈퍼 사이클에서 경쟁 우위를 많이 점할 수 있습니다. 이미 그렇게 하고 있기 때문에 가격 예상이 반전되고 있습니다. 다만 최근 3개월 동안 많이 올랐기 때문에, 1, 2월에 가서 또 30~40%씩 오른다고 보기는 어렵습니다. 현재로서는 가격이 빠지기도 어려운 것 같습니다.
요즘 삼성전자는 외국인과 기관이 사고 개인은 팔고 있습니다. 장을 팔면 그럴 수도 있고, 그런 물량이 나올 수도 있습니다. 다른 섹터인 바이오, 로봇, 2차전지 등이 많이 튀는 상황에서, 하이닉스와 삼성전자가 많이 오른 뒤 팍팍 튀지 않으면 자금이 잠깐 쉬고 넘어가려는 변동이 있을 수 있다고 봅니다. 그 점은 염두에 두셔야 합니다.
삼성전자와 하이닉스에 80%를 싣는 것은 위험합니다. 위험하다기보다 너무 무겁습니다. 두 종목의 시가총액 비중이 30~35%인데, 이를 15%만 가져가고 나머지 85%를 나누어 돌아가며 투자하는 것은 머리가 굉장히 복잡합니다. 언제 또 변할지 모르기 때문입니다. 그래서 앞서 말씀드린 바벨처럼 40%는 주식, 30%는 다른 자산, 20%는 현금 등으로 적정하게 나눠 가져가는 것이 필요하다는 것이 바로 그 배경입니다.
반도체 40%를 담으라는 것이 삼성전자와 하이닉스를 담으라는 의미인지 묻는다면, 소부장보다는 하이닉스 중심으로 가는 것이 맞다고 봅니다. 다만 소부장도 가능성이 없지는 않습니다.
핵심은 이것입니다. 삼성전자와 하이닉스는 주가가 올랐는데, 두 회사가 투자를 엄청 많이 하고 있을까요? 아직은 아닙니다. 신중합니다. 과거보다 투자를 쓸데없이 많이 하거나 선행해서 공급이 많아질까 하는 우려는 내년 이슈가 아니라 내후년 이슈입니다. 이런 점을 신경 쓸 때 흔히 보는 것이 CAPEX 디서플린, 즉 설비투자를 자제하면서 가는 것입니다. 이는 삼성전자와 하이닉스에는 좋은 일입니다.
아이러니하게도 소부장 업체들에게는 이것이 감질만 나는 상황일 수 있습니다. 그럼에도 소부장이 가능성이 있다고 보는 이유는, 최근 소부장이 전체적으로 부진했기 때문입니다. 3분기 실적이 안 좋았는데, 3분기 실적이 11월에 발표되었습니다. 4분기 실적은 3분기보다 좋을 것이라는 전망이 많아서, 해가 바뀌면 소부장이 다시 한번 부스트될 가능성은 있습니다. 문제는 삼성전자와 하이닉스가 여기서 3~5% 빠지는 일 없이 유지되는 것입니다. 그래야 시간이 지나 가능성이 생깁니다. 소부장 종목은 여러 가지인데, 주가는 대략 90%가량 이미 반영되었습니다.
소부장은 크게 두 부류로 나뉩니다. 첫째는 삼성전자와 하이닉스에 의존하는 소부장이고 대부분이 그렇습니다. 둘째는 삼성·하이닉스에만 의존하지 않고 TSMC, 인텔 등 다른 곳에도 의존하거나, 구글이나 엔비디아와 직접 딜을 하는 기업입니다. GPU를 만드는 데 들어가는 PCB 재료를 만드는 회사들이 여기에 해당합니다. 이 분야에서 많이 오른 종목은 두산과 이수페타시스입니다. 이수페타시스는 PCB 회사이고, 두산은 PCB의 핵심 소재인 CCL(동박적층판)을 만듭니다.
이수페타시스 주가는 30~40배가량 올랐고, 두산도 큰 폭으로 올랐습니다. 두산은 두산에너빌리티 지분을 보유하고 있지만 본업은 동박적층판입니다. 두산은 한때 20만 원 후반이었는데 지금 90만~130만 원 수준까지 올랐습니다. 아직 더 갈 여지는 있지만 많이 무거워졌습니다. 그래서 새롭게 진입할 때 타이밍을 잡기가 만만치 않습니다.
HBM 관련주는 한미반도체가 대표적인데, 한미반도체는 이미 주가의 드라이버가 바뀌었습니다. 누구에게 바뀌었을까요? 마이크론입니다. 마이크론이 실적이 잘 나오고 캐파를 많이 늘린다는 점이 드라이버가 되었습니다. 한미반도체는 고점에서 조정을 받았기 때문에 다시 올라갈 수 있지만, 전고점을 넘을지는 의문입니다.
다른 소부장 중에서는 삼성전자와 하이닉스가 투자를 늘려야 하는 만큼, 그 수혜를 받을 대표 종목으로 유진테크와 이오테크닉스를 들 수 있습니다. 유진테크는 시세를 한번 냈기 때문에 좀 쉬어갈 것 같고, 단기적으로는 이오테크닉스를 길게 보셔야 합니다. 이오테크닉스는 기술력이 있는 회사이고 삼성, 하이닉스, TSMC에 모두 들어가 있어서 무너지지는 않을 것 같지만, 이것도 꽤 시간이 걸리는 주식입니다. 주가는 약 85% 반영되었다고 볼 수 있습니다.
한국 반도체는 당연히 미국 AI의 영향을 받습니다. 트럼프 대통령이 엔비디아 AI칩 H200의 중국 수출을 허용했는데, 이 결정이 엔비디아 매출 확대와 주가 부양에 얼마나 큰 호재로 작용할까요? 엔비디아가 중국에 파는 제품을 미국 정부가 허용했다는 것 자체는 긍정적입니다. 그런데 주가는 긍정적으로 반응하지 않고 있습니다. 단기적으로 하루 반응하고 말았습니다.
기본적으로 이 결정은 한참 걸려서 나온 것입니다. 그런데 중국 측에서는 "너희 제품을 쓰면 위치 추적을 할 수 있으니 보안 문제가 있어서 우리가 안 쓸 수도 있고, 선택적으로 쓸 수도 있다"는 이야기가 나오기 시작했습니다. 엔비디아 입장에서는 짜증 나는 일입니다.
H200 제품 생산 구조를 보면, 엔비디아가 설계하고, 생산은 누가 할까요? 메모리인 HBM은 하이닉스가 만들고, GPU 자체는 TSMC가 만듭니다. TSMC가 GPU를 생산하고 패키징까지 하는 구조입니다. 그렇다면 TSMC의 캐파가 얼마나 여유가 있는지가 문제가 될 수 있습니다. 그런 의문이 제기되고 있습니다. 하이닉스의 HBM3 역시 지금 HBM 준비와 다른 제품 준비 중에서 재고가 많을지 같은 점을 짚는 사람도 있어서, 이미 임팩트가 얼마나 셀지 다시 생각하는 사람들이 늘고 있습니다.
중국이 환영하며 두 손 두 발 들고 반길 줄 알았는데, 초기 반응은 "너희 위치 추적하고 하면 우리도 나름대로 대응하겠다"는 식으로 나오니 김이 샌다는 이야기가 나옵니다. 엔비디아 입장에서는 어쨌든 그 제약을 뚫고 나가면, 100을 주고 팔아도 실제로는 75밖에 못 받는 셈입니다. 그러면 마진이 좋을까요, 나쁠까요? 엔비디아의 마진은 다른 제품보다 좋지 않을 것입니다. 그럼에도 전체 파이를 키우는 것이 중요하므로, 엔비디아 입장에서는 잘 풀리면 좋은 일입니다. 다만 몇 가지 체크할 포인트가 있어서, 주가에 아직 바로 반영되지 못하고 있다고 볼 수 있습니다.
내년에 미국 AI 빅테크 종목들은 더 엇갈릴 텐데, 어떤 종목을 사야 할까요? MS, 메타, 엔비디아, 애플, 아마존, 테슬라 등이 거론되지만, 1년 내내 좋아했던 종목은 브로드컴입니다. 브로드컴은 구글의 TPU가 나오면서 주가가 많이 올랐습니다. PER은 브로드컴 45배, 엔비디아 26배로 완전히 뒤집혔습니다. 단기적으로 많이 와 있으니, 실적 발표 때 브로드컴에 대해 좀 더 확실하게 짚어 볼 필요가 있습니다.
확인할 점은 이렇습니다. TPU가 정말 엔비디아와 경쟁하는 것인지, 아니면 구글 내부 생태계만 좋아지는 것인지 구분해야 합니다. TPU로 제미나이3 같은 모델을 돌리는 성능이 실제로 느껴지는지, 내부용인지, 메타 같은 외부 고객에게 파는 것이 얼마나 잘 되는지를 확인해야 합니다.
또 하나는 네트워킹입니다. 엔비디아 GPU와 HBM을 이야기할 때는 블랙웰처럼 칩 중심으로 보게 되는데, 실제로는 72개, 36개 등 여러 개를 묶은 세트 단위로 쓰입니다. 이 GPU들을 연결하는 네트워킹 기술이 필요한데, 여기서 브로드컴이 강점을 가진 기술이 있습니다. 브로드컴의 이더넷 기반 스위치칩 '토마호크(Tomahawk)' 시리즈는 엔비디아의 네트워킹 칩과 경쟁하는 제품입니다. 이 제품의 업데이트가 얼마나 자신감 있게 나오느냐에 따라 시장 점유율이 달라집니다.
브로드컴의 AI 매출 비중은 아직 35%밖에 되지 않지만 성장률이 높습니다. 이 두 가지 포인트, 즉 TPU 경쟁력과 네트워킹 칩 확대가 확인되면 전망이 더 높아질 것이고, 그러면 PER도 45배, 50배에서 낮아질 수 있습니다. 이미 보유한 분은 팔 필요는 없어 보입니다. 새로 들어오는 분은 엔비디아의 성장률이 30%이고 PER이 25배에서 22배 정도로 내려갈 것 같지는 않으니, 브로드컴과 구글을 포함한 쪽에 비중을 크게 두고, 엔비디아는 그보다 작게 가져가는 바벨 형태가 현재로서는 괜찮아 보입니다. 예를 들어 브로드컴과 구글 합쳐 60%, 엔비디아 20% 정도로 볼 수 있습니다.
새롭게 끼워 넣을 수 있는 종목으로는 메타, 마이크로소프트 등이 있지만 좀 더 지켜봐야 합니다. 애플은 가능성이 있습니다. 결국 AI는 온디바이스로 가야 하는데, 애플이 그 준비가 되어 있다면 달라질 수 있습니다. 다만 애플 비중을 30%까지 주기에는 아직 근거가 약하고, 10% 정도로 보는 것이 적당하다고 봅니다.
자동차 섹터는 좀 더 일찍 왔으면 좋았을 텐데, 많이 올랐습니다. 현대차가 30만 원이라면 얼추 왔는데, 단기적으로 목표치의 약 80%까지 왔습니다. 모든 것이 잘 된다면 현대차의 북밸류(주당순자산가치 기준 PBR 1배)는 약 45만 원입니다. 하지만 현대차는 항상 PBR 0.5~0.6배 수준에 머물렀기 때문에 20만 원대에서 지금까지 올라온 것입니다. 1배까지 가는 것이 목표지만, 도요타도 1배를 넘기기 쉽지 않았습니다.
현대차는 하이브리드가 좋고 판매도 잘 되고 있습니다. 이번에 네이버 출신으로 유명했던 송창현 사장이 왔는데, 테슬라처럼 자율주행을 제대로 해내지 못하고 실질적으로 그만두게 되었다고 발표되었습니다. 이것이 좋은 계기가 되기를 바라는 기대감이 있습니다. 다만 사람이 바뀌었다고 모든 것이 바로 바뀌지는 않으니 시간이 걸립니다. 그런 기대감이 반영되어 80%라고 본 것입니다.
조정을 받는다면 어떻게 볼 수 있을까요? 오늘 HL만도 IR에서 나온 이야기처럼, 시장이 궁금해하는 점을 기업이 인베스터 데이 등을 통해 좀 더 명확하게 공개하는 것이 필요합니다. 오늘 HL만도 발표에서 특별히 빼놓은 내용이 없다면, 많이 오른 것에 대한 반락이 있고 나서 해가 바뀌거나 다음 실적 발표 무렵에 다시 올라갈 수 있을 것 같습니다. 지금은 단기적으로 올라 있어서 애매합니다.
목표 주가를 보면, 현대차는 이전에 40만 원 정도를 목표로 했습니다. 48에 30이 목표라면 32만 원이 단기 목표이고, 47에 28이니까 28만 원 이하까지 내려가면 과하게 내려온 것으로 볼 수 있습니다. 28만 원까지 내려갈지는 모르지만, 그러면 다시 한번 기회가 있을 수 있습니다.
현대차가 아니라면 현대모비스와 HL만도가 있습니다. 두 종목 모두 목표 주가 대비 많이 올라왔습니다. HL만도는 목표 주가가 6만 원인데 지금 5만 4,000원으로 10% 정도 남았습니다. 현대모비스는 목표 30만 원에 현재 28만 원 수준인데, 이 역시 조정을 좀 받아야 접근할 수 있을 것 같습니다. 새롭게 들어가시는 분은 타이밍을 좀 보시기 바랍니다.
내년을 바라보고 지금 씨앗을 뿌려야 할 섹터는 무엇일까요? 1년을 본다면 오늘 언급된 반도체, 자동차, 제약·바이오, 변방(원주), 개별주, 로봇, AI 등이 있는데, 특히 어느 섹터가 유망할까요?
내년 1월에는 CES가 있고, JP모건 컨퍼런스도 있습니다. JP모건 컨퍼런스는 바이오 관련이고, 1월 중순에는 CES가 있어서 AI 관련 이벤트가 있습니다. 그때 실현을 할지 고민해 보시고, 결국은 다시 로봇과 AI로 갈 것 같습니다. 진입 시기는 언제 올지 모르겠지만, 바로 팔고 바로 사는 식이라면 내년 3~4월 무렵이 좋습니다. 1월에는 일부 이익 실현의 가능성을 열어 두고 접근하시는 것이 맞습니다. 지금 주가가 미리 조정을 받지 않는다면 연말 크리스마스 무렵 더 올라갈 수 있는데, 그때 추가로 사기는 부담스럽습니다. 그러니 1월 상반기처럼 좋을 때 일부 이익 실현을 하시고, 미국 금리 방향이 파월 의장 다음에 오는 분의 4월 연설 등에서 데이터 포인트가 모이려면 3~4월은 지나야 하니, 2~3월을 지나며 다 팔라는 뜻은 아닙니다. 길게 보면 사실 안 팔아도 괜찮습니다. 결국 로봇과 반도체가 끌고 가는 장이 맞지만, 많이 올라가면 연초에 약간의 실현도 생각해 볼 수 있습니다. 물론 크리스마스에 과열되면 그때 팔 수도 있지만, 조정을 받는다면 그냥 끌고 가시면서 길게 보시기 바랍니다.
2025년을 마무리하며 한마디 드리자면, 올해는 뱀띠 해였고 뱀은 영악하고 사색을 많이 하는 띠입니다. 내년은 붉은 말의 해, 말띠 해입니다. 말은 날뛰니 장이 마구 날뛰면 좋겠습니다. 코스피 5,000포인트는 가면 좋고, 최소한 4,500~5,000 정도를 목표로 하고 싶습니다. 코스닥은 1,000 정도까지 갔으면 좋겠습니다. 다만 크리스마스 이전에 그렇게 될 거라고 생각하지는 않으니, 시간을 두고 지켜보시기 바랍니다.
새해 복 많이 받으시고, 오늘 함께해 주신 김장열 본부장님과 여러분께 감사드립니다. 김작가였습니다.
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