저자: 송재경 · 한국인
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트럼프의 대이란 공격 예고 48시간 시한은 '타코(협상 후퇴)' 가능성이 높다는 관측. 3월 주가·금리 급락, 유가 역대급 상승으로 트럼프의 압박이 커서 전면 확전은 부담. 코스피 5,300(60일선) 지지 여부가 관건이고 외국인 매수세 복귀 신호. 1분기 실적은 컨센서스 상회 전망(영업이익 40조 이상 추정치 다수), D램 가격 우려는 과잉으로 보고 반도체 장기계약 우상향 강조.
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자, 이번엔 세 가지 키워드로 시장을 들여다보는 마켓 트라이앵글 시간입니다. 도 말씀의 디멘젼투자자문 송재경 대표와 함께합니다. 안녕하십니까? 안녕하세요.
첫 번째 키워드 체크해 보겠습니다. 첫 번째 키워드는 '48시간 그 후'입니다. 갑자기 보니까 공포 영화가 떠오르네요. 다들 아실지 모르겠지만 '28일 후'라는 좀비 영화 있잖습니까. 어쨌든 지금 중동 리스크가 끊이지 않고 있습니다. 이번 협상을 잘 마칠 수 있을지도 관전 포인트가 될 것 같은데, 트럼프 대통령이 간밤에 갑자기 협상 기한을 또 옮겼거든요. 기존에 알고 있던 날짜를 7일 오후 8시로 바꿨는데, 트럼프 대통령이 계속 말을 바꿨다 저랬다 하고 있습니다. 이번에도 다시 타코(TACO, 협박 후 후퇴)를 하게 될까요? 어떻게 보고 계십니까?
타코를 했으면 좋겠습니다. 지금 상황에서는 양쪽이 정말 강대강 극한 대치를 하고 있어서 합의점을 찾기 어려운 상황이 분명한 것 같습니다. 다만 우리가 트럼프 대통령을 겪은 지가 벌써 대통령으로서 만 5년, 6년 차에 접어들었어요. 그래서 어느 정도는 트럼프 대통령이 자신에게 이익이 되지 않는 것은 마지막에 물러설 줄도 안다는 걸 알고 있습니다. 그래서 타코라는 말도 나온 것이겠죠.
통상적으로 트럼프 대통령이 가장 압박을 느끼는 변수가 네 가지 있습니다. 주가, 금리, 물가, 지지율입니다. 지금 주가와 금리는 3월 한 달 동안 최악으로 갔습니다. 주가가 빠지고 금리가 올라가면서, 보통 주식 60 대 채권 40 포트폴리오, 즉 시장의 전통적인 포트폴리오가 2022년 이후 가장 안 좋은 성과를 거뒀습니다. 3월 한 달 동안 대략 6~6.5%, 5% 정도로 월간 급락을 하면서 이른바 '노웨이 아웃', 즉 빠져나갈 데가 없다는 상황이 나타났습니다. 이것이 첫 번째로 봐야 할 사례입니다.
두 번째는 유가입니다. 우리는 호르무즈 해협을 이용하지 않는다고 했지만, 유가가 역대 최고 수준으로 급등하면서 미국 내에서도 주말 사이 휘발유 가격이 갤런당 4.1달러까지 올랐습니다. 경유 가격 역시 평균 5.55달러까지 올라 2022년 러시아·우크라이나 전쟁 때의 최고 수준에 근접했습니다. 결론적으로 만일 정말 48시간 후에 말한 대로 때린다면 유가는 초급등할 겁니다. 과연 그것을 견뎌낼 수 있겠느냐는 것이죠. 그 결과 물가 불안도 있고, 지지율도 급락하고 있습니다. 역대 최저 수준까지 내려가고 있기 때문에, 자꾸 시간을 뒤로 미루는 이유도 트럼프 대통령 역시 최악까지 가고 싶지는 않기 때문이라고 봐야 할 것 같습니다.
지금 발전소와 교량, 그리고 대학과 의료 시설까지 때렸다는 얘기도 있고, 지옥불로 만들겠다는 선언도 있었죠. 그런데 민간 시설을 때리는 것 자체는 전쟁에서 가장 지켜야 할 정당성을 스스로 훼손하는 일이고, 전쟁 범죄 사안이 됩니다. 그래서 두고두고 부담이 될 수밖에 없습니다. 그렇게 보면 마지막까지 가서 최악의 결정을 내리기보다는 어느 정도 서로 타협하는 쪽으로 마무리될 거라는 기대를 해 볼 수 있지만, 이것은 결국 시간만이 알려줄 수 있는 상황입니다. 그런 측면에서 지금은 미리 예단하고 대응하기는 어렵지 않을까 싶습니다.
네. 그리고 지금 문제가 되고 있는 것이 이란의 대칭 전술이 아닐까 싶은데, 걸프 지역에 대한 공격을 이어가고 있죠. 인프라 피격은 괜찮을까요?
아까 말씀드린 대로 결국 민간 시설에 대한 공격이 되는 거잖아요. 그런데 이것 때문에 네타냐후는 이미 국제형사재판소에서 전쟁 범죄자로 수배된 상태입니다. 아이러니하게도 같은 상황이 미국 대통령을 상대로도 벌어질 수 있는 사안이 되는 겁니다. 물론 미국 내에서는 이를 옹호하면서 전쟁 영웅이라고까지 말하는 목소리도 있지만, 그렇게 하기가 쉽지 않은 사안이라고 봐야 할 것 같습니다. 이것은 미국 예외주의, 미국 우선주의를 넘어서 아이러니하게도 미국의 고립주의를 자초할 수도 있습니다. 그렇게 보면 거기까지 가기는 쉽지 않다고 보셔야 할 것 같습니다.
또 하나, 차트에서도 보이듯 3월 수치가 너무 안 좋았는데, 거꾸로 지난주 목요일을 바닥으로 오히려 반등했잖습니까. 이것은 트럼프 대통령의 언어와 표현에서 생각보다 타코의 가능성을 역발상으로 반영하고 있는 것이라고 볼 수 있습니다. 게다가 유가도 최고치를 뚫고 있는 상황이에요. 아까 말씀드렸듯 휘발유와 경유 가격이 2022년 수준을 거의 다 넘어서고 있습니다. 만일 정말 저기를 뚫고 올라가면, 이번 중간선거는 실제로 트럼프 대통령 스스로 포기하는 상황이 될 수 있습니다. 그래서 거기까지는 스스로 가지 않지 않을까, 개인적으로 그렇게 생각하고 있습니다.
그래도 시장에서 우려하는 부분 가운데 하나가 홍해 쪽이 막히는 것입니다. 호르무즈도 그렇고, 의회 의장 같은 경우에도 홍해 봉쇄라는 카드를 만지작거리고 있다는 얘기도 나왔죠. 실제로 막히게 되면 원유나 나프타, 비료 가운데 어느 쪽에 타격이 클까요?
일차적으로 이것은 2023년에 팔레스타인과 이스라엘의 전쟁이 일어났을 때 후티 반군이 팔레스타인을 지원하기 위해 홍해 입구인 바브엘만데브 해협을 막아서면서 벌어진 일입니다. 차트를 보시면, 짙은 파란색이 수에즈 운하를 통과하는 물동량인데요. 2024년 초부터 급락해서 거의 반토막이 나 있습니다. 수에즈 운하는 아시아에서 만든 컨테이너 제품이 유럽으로 가는 창구이고, 또 사우디 등지에서 만든 정제유, 대표적으로 한국 유가 홍해를 통해 유럽으로 가는 통로입니다. 지금 당장 중요해진 것은 호르무즈 해협이 막히다 보니, 사우디의 동서 송유관을 통해 서쪽 얀부항으로 나와서 홍해를 통해 나가는 물량이 700만 배럴 정도 되는데요. 이것까지 막히면 아시아로 가는 원유가 막히는 것이고, 유럽으로 가는 것은 컨테이너 제품과 정제유가 막히는 거죠. 그래서 아시아와 유럽 모두에게 상당히 부담스러운 상황입니다. 이란은 지상전에 대비해 이 카드를 꺼내 들 것이고, 이스라엘에 대한 엄청난 압박 카드가 될 것만은 분명합니다.
첫 번째 키워드로 중동 이슈를 다양하게 점검해 봤고요. 두 번째 키워드 보여 주시죠. 두 번째 키워드는 코스피 지지선입니다. 다행히 지난주 코스피가 좀 올라서 한숨 돌린 느낌이지만, 불안한 마음은 여전합니다. 5000선은 잘 지켜낼 수 있을까요?
말씀하신 대로 기술적으로 상당히 중요한 시기에 와 있습니다. 대략 5300 정도가 60일 이동평균선에 딱 걸쳐 있는데, 그 지지를 받으며 그 위에서 움직이고 있는 상황입니다. 이건 우리만이 아니라 미국도 마찬가지예요. 미국은 S&P500이 장기 이동평균선인 200일선 아래로 뚫고 내려왔는데, 이걸 다시 회복하느냐 마느냐가 중대한 기로에 있습니다. 기술적으로 보면 이번 주와 다음 주 정도가 트럼프 대통령이 말했던 이른바 작전의 마지막 시기이기 때문에 상당히 중요합니다. 만일 이것이 뚫리면 그 아래 지지선은 5000 아래로 훨씬 내려가 버리거든요. 다행스러운 것은 국내 투자자들이 시장에 대한 긍정적인 평가 때문에 지속적으로 기다리고 있다는 점입니다. 지금은 중동 정세도 중요하지만, 결국 유가가 핵심입니다. 원유 물동량과 유가가 주가를 어떻게 지지할지가 결정될 것 같습니다.
그리고 다행인 점 가운데 하나가 외국인 매수세가 오랜만에 돌아왔다는 겁니다. 거의 12거래일 만에 돌아온 것 같은데, 이게 빠질 만큼 빠졌다는 복귀 신호일까요?
외국인 순매도 금액을 보면 다들 깜짝깜짝 놀라고 있죠. 그런데 우리가 놓치고 있는 것이 시장 사이즈가 크게 커졌다는 점입니다. 1년 전으로 돌아가 보면 코스피가 3000을 넘을까 말까, 2500 언저리에서 헤매고 있었잖아요. 이미 사이즈가 커졌기 때문에 순매도 규모가 생각보다 작다고 보셔야 할 것 같습니다. KB증권에서 만든 좋은 차트가 있어서 가져와 봤는데요. 2001년부터 2026년까지 코스피에 대한 외국인 누적 순매수 흐름과 함께 보면, 최근 3년 정도를 보시면 외국인 순매도가 엄청나게 들어서 검은색 선이 아래로 급락했습니다. 그런데 외국인 지분율은 노란색 선인데, 별로 빠지지 않았죠. 그대로 유지하고 있습니다. 규모 자체가 이미 커졌고, 많이 오른 반도체와 자동차 위주로만 일정 부분 줄였기 때문입니다. 전반적으로는 한국 주식을 여전히 상당히 많이 들고 있는 것만은 분명합니다. 또한 이를 유지하는 가장 큰 힘은 국내 개인 투자자들의 고객예탁금이 이런 상황에서도 111조 원대를 유지하고 있다는 점입니다. 빠지기만 해 봐라, 그때 사겠다는 분들이 여전히 많다고 보셔야 합니다. 그렇게 보면 지금 중동 전쟁이 시장의 기대대로만 잘 풀려 준다면 큰 무리 없이 지나갈 수 있지 않을까 싶습니다.
결국 트럼프 대통령의 발언도 그렇고, 협상이 꼬이지 않고 좋은 국면으로 가야 외국인들도 돌아와 줄 것 같습니다.
마지막 키워드까지 체크해 보겠습니다. 세 번째 키워드는 3분기 실적입니다. 반도체에서 많이 빠져나간 외국인들이 돌아오려면 실적도 잘 나와 줘야 할 텐데, 이번 잠정 실적의 관전 포인트는 어디에 두면 좋을까요?
당연히 좋게 나올 텐데, 얼마나 좋게 나올 것이냐가 이슈일 것 같습니다. 이번 7일에 발표되는 것은 절대 숫자만 나오는 것이고, 실적 컨퍼런스 콜은 월 후반쯤에야 자세한 내용을 듣게 될 텐데요. 컨센서스는 지난주 중반 후반까지는 영업이익 기준으로 대략 37조 원 정도였는데, 지난주 후반부터 나오는 실적 프리뷰들은 40조 원 정도 수준이고, 최고치는 54조 원까지 왔습니다. 메리츠증권에서 발표된 건데 정말 높은 수준으로 공격적으로 잡고 있는 거죠. 현재 컨센서스는 당연히 넘을 것이고, 얼마나 높게 넘느냐가 관건입니다. 앞으로 지켜봐야 할 것은, 3월에 시장이 안 좋으면서 특히 반도체를 팔고 싶은 사람들이 다양한 이유를 들었다는 겁니다. 이에 대한 해명과 해답이 이번 4월에 나와 줘야 합니다. 첫 번째는 D램 스팟 가격이 급락했다, 결국 계약 가격도 둔화될 거라는 걱정입니다. 두 번째는 오픈AI가 투자를 줄일 거라는 얘기, 세 번째는 구글 터보퀀트 얘기 많이 들으셨을 겁니다. 이것 때문에 메모리를 덜 쓸 거라는 얘기고요. 마지막으로 중동전 때문에 헬륨 공급이 안 되면 생산 라인이 멈출 수 있다는 얘기까지 나옵니다. 이걸 다 합치면 거의 최악의 상황이고, 주가가 반토막 나야 되겠죠. 그런데 거꾸로 생각해 보면, 헬륨은 우크라이나 전쟁 때 이미 학습 효과가 있어서 미리 재고를 쌓고 있고요. 구글 터보퀀트 효과는 '제번스의 역설'이라는 200년 전 경제학자의 이론이 다시 소환된 건데, 효율이 좋아지면 오히려 더 많이 쓰게 된다는 얘기입니다. 오픈AI는 사실 이 숫자에 크게 녹아 있지 않고요. 마지막으로 스팟 가격은 중국에서 과잉·투기적 투자가 많이 올려놓은 것이고, 지금은 장기 계약으로 바뀐 케이스가 많습니다. 그렇게 보면 너무 걱정할 건 아니고 건전한 조정으로 봐야 합니다. 장기 계약가는 계속 올라가고 있다는 점에서, 너무 걱정하지 말자는 것이 삼성전자나 SK하이닉스 이후로 짚어 볼 필요가 있는 부분이겠습니다.
방금 말씀하신 D램 얘기를 조금 더 나눠 보면 좋겠습니다. 중국 기업들의 D램 투자 확대 영향은 어떻게 보고 계십니까?
결론적으로 당장 너무 걱정할 건 없다고 보고, 적어도 올해와 내년까지는 걱정할 사항이 아니라고 말씀드리고 싶습니다. 첫째로 아까 말씀드렸듯 반도체 게임이 분기 단위로 다음 분기를 고민하는 게임에서, 3년, 5년 장기 플레이로 완전히 바뀌었습니다. 반도체 업체들이 이른바 '슈퍼 을'로 바뀐 겁니다. 1월에 100% 올랐고, 2분기도 30%를 올린다는 얘기가 있잖아요. 그런데 내년도 장기 계약의 최저가가 2분기 숫자보다 25% 더 높다고 합니다. 그만큼 지속적으로 우상향이 그려지고 있다는 뜻입니다. 그래서 우리는 스팟 가격이 아니라 계약 가격을 봐야 하고, 그것은 내년까지 우상향이 정해져 있다고 보셔야 합니다. 중국 반도체 업체들이 최근 물량을 늘리는 가장 큰 이유는, 들려오는 얘기로는 HBM3, 즉 우리가 3, 3E를 넘어 4까지 가고 있는 가운데 가장 낮은 수준인 HBM3의 수율이 안 나온다는 겁니다. 수율이 안 나오면 웨이퍼를 더 늘려야 하거든요. 전체 웨이퍼에서 실제로 쓸 만한 건 아주 적다는 거니까, 양을 늘릴 수밖에 없는 상황입니다. 결론적으로 기술 격차가 유지되고 있기 때문에, 아직까지는 내년 정도까지 걱정할 사항은 아니지 않을까 싶습니다.
결국 중장기적인 이슈가 되지 않을까 싶다는 코멘트를 남겨 주셨네요. 지금까지 도 말씀의 디멘젼투자자문 송재경 대표와 함께했습니다. 고맙습니다.
고맙습니다.
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