저자: MichaelBurry—출연자소속은영상설명란이비어있어제목기준추정 · 외국인
요약 보기
마이클 버리는 S&P500 기업들의 순투자(감가상각 제외 설비투자)가 GDP 대비 2.07%로 1990년대 말 닷컴 버블 이후 최고 수준이라고 주장한다. 빅5 클라우드 기업의 미래 리스 등 약정 부채를 포함하면 약 3조 달러 규모로, 잉여현금흐름은 적자 전환 중이라고 분석한다. 과거 사례상 투자 붐은 주가 고점 이후에도 지속되다 감가상각 대규모 손상차손으로 귀결되었다며, 위험은 2028~2029년쯤 대규모 상각 형태로 드러날 수 있다고 본다. 다만 AI 수요는 실재하고 빅테크의 수익 체력이 크다는 반론도 언급한다.
다듬은 글
26년 전, 미국 기업들은 현대사에서 전례 없는 속도로 광케이블, 서버, 웹사이트에 돈을 쏟아부었습니다. 이후 나스닥은 가치의 거의 80%를 잃었고, 회복하는 데 15년이 걸렸습니다. 이제 2008년 주택시장 붕괴를 미리 알아본 투자자 마이클 버리는 우리가 그 기록을 깨려 하고 있다고 말합니다.
그의 숫자는 2.07%입니다. 감가상각을 뺀 뒤, 미국 최대 기업들이 전체 경제 규모에 비해 얼마나 투자하고 있는지를 나타냅니다. 이 수치가 이만큼 높았던 것은 닷컴 버블이 터지던 시기였습니다. 그렇다면 다음은 AI일까요? 버리는 『빅 쇼트』로 유명해졌습니다. 2008년 이전, 거의 모두가 주택시장을 사고 있을 때 그는 그 시장에 반대로 베팅했습니다.
지금 그는 서브스택에서 리서치를 발행하고 있으며, 지난주에는 인공지능으로 관심을 돌렸습니다. 지표는 단순합니다. S&P 500 기업들이 새 장비, 건물, 데이터센터에 쓰는 모든 돈을 더합니다. 이것이 자본적 지출입니다. 여기서 기존 장비가 해마다 닳거나 구식이 되면서 잃는 가치, 즉 감가상각을 뺍니다.
남는 것이 순투자입니다. 미국 기업들이 실제로 물리적 자산을 얼마나 빠르게 늘리고 있는지를 보여줍니다. 이를 미국 전체 GDP로 나누면 버리의 숫자가 나옵니다. 6월 말 기준 그 값은 GDP의 2.07%였습니다. 버리에 따르면 1990년대 후반 기술·미디어·통신 버블 한 번을 제외하면, 거의 40년 만에 가장 높은 수치입니다.
지출을 GDP와 비교하는 이유는 이 베팅이 나라가 생산하는 다른 모든 것에 비해 얼마나 큰지 보여주기 때문입니다. 몇십억 달러는 잡음에 불과하지만, 미국 경제 전체의 2%가 해마다 이어지는 것은 다른 모든 것이 자리를 내줘야 하는 거대한 파도입니다. 이번 동력은 분명합니다. 마이크로소프트, 아마존, 알파벳, 메타, 오라클이 콘크리트를 부을 수 있는 만큼 빠르게 AI 데이터센터를 짓고 있습니다.
버리는 이 수치가 앞으로 몇 분기 동안 더 오를 것으로 보며, 닷컴 시기 수준마저 넘어설 수 있다고 봅니다. 그렇다면 지난번에는 무슨 일이 있었을까요? 버리의 요점은 대규모 투자가 주가가 정점을 찍는다고 멈추지 않는다는 것입니다. 계속 이어집니다. 2000년 3월 나스닥은 사상 최고치를 기록했습니다.
그런데도 기업들은 그 뒤 몇 달 동안 계속 지출했습니다. 프로젝트는 이미 계획되어 있었고, 장비는 이미 주문된 상태였습니다. 2002년 10월이 되자 나스닥은 가치의 거의 80%를 잃었고, 옛 정점을 회복한 것은 2015년이었습니다. 15년입니다. 그리고 후유증이 왔습니다. 그 모든 장비는 손실 처리되어야 했습니다.
감가상각이 너무 커져서, 2003년 중반부터 2006년 중반까지 12분기 연속으로 S&P 500 기업들의 순투자는 실제로 마이너스였습니다. 기업들은 자산을 교체하는 속도보다 더 빨리 닳게 하고 있었던 것입니다.
같은 패턴은 다음 사이클에서도 나타났습니다. S&P 500과 그 안의 은행주는 2007년 말에 정점을 찍었습니다. 그러나 투자는 2009년까지 계속되었고, 그 사이 위기는 베어스턴스, 리먼브러더스, 워싱턴뮤추얼, AIG를 무너뜨렸습니다. 2010년대에는 미국 셰일 붐에서 같은 일이 다시 일어났습니다. 에너지 기업들은 수천 개의 새 유정을 팠습니다. 에너지주는 시추 사이클 한가운데에서 먼저 정점을 찍었고, 그 뒤 유가는 절반 넘게 떨어졌습니다.
세 가지 다른 10년, 세 가지 다른 산업입니다. 버리에 따르면 공통점은 하나입니다. 투자가 경제 규모에 비해 이렇게 커지면 그것은 버스트로 끝났습니다. 물론 이것은 패턴이지 물리 법칙이 아닙니다. 어떤 붐은 가치 있는 무언가를 남깁니다. 1990년대에 깔린 광케이블은 결국 현대 인터넷을 실어 날랐습니다. 하지만 그 비용을 댄 많은 투자자들은 돈을 돌려받지 못했습니다.
그렇다면 이번에는 위험이 어디에 숨어 있을까요? 버리는 마이크로소프트, 아마존, 알파벳, 메타, 오라클, 이 다섯 대형 클라우드 기업의 재무제표를 샅샅이 살폈습니다. 그리고 헤드라인 지출 수치에는 나타나지 않는 것을 찾아냈습니다.
미래 임대료 지급액, 칩과 하드웨어를 사겠다는 약속, 다른 회사 부채에 대한 보증, 그리고 아직 건설 중인 데이터센터를 모두 더해 보십시오. 버리에 따르면 총액은 약 3조 달러입니다. 그의 분석을 보도한 내용을 대략 나누면, 미래 임대 약 1.2조 달러, 구매 약정 약 1.5조 달러이고, 나머지는 보증과 기타 채무입니다.
이 대부분은 헤드라인 숫자가 아니라 주석에 들어 있습니다. AI 수요가 어떻게 되든 이 기업들이 앞으로 몇 년간 지급하기로 약속한 돈입니다. 은행 잔고는 보여주지만 주택담보대출, 자동차 할부, 해지할 수 없는 계약은 보여주지 않는 가계를 떠올려 보십시오. 잔고는 멀쩡해 보입니다. 하지만 약정은 앞으로 10년이 어떨지를 말해 줍니다.
동시에 버리는 이 모든 지출을 한 뒤 남는 잉여현금흐름이 마이너스로 돌아서고 있다고 말합니다. 그리고 계속 짓기 위해 더 많이, 더 빨리 빌리고 있습니다. 지난 영상을 보셨다면 이 이야기를 가까이서 본 셈입니다. 오라클의 분기 자본지출은 1년 만에 세 배 넘게 뛰었습니다. 지난 분기 잉여현금흐름은 마이너스 54억 달러였습니다. 그리고 아직 이행해야 할 서명된 계약이 6,640억 달러어치 있습니다.
문제가 하나 더 있는데, 시간에 관한 것입니다. 데이터센터는 짓는 데 3~5년이 걸리지만, 그것을 떠받치는 임대 계약은 대개 13~20년입니다. 그런데 그 안에 들어가는 AI 칩은 12~18개월마다 바뀝니다. 새 세대마다 더 많은 전력을 쓰고 다른 냉각 방식이 필요합니다. 그래서 오늘의 칩에 맞게 설계된 건물이 2029년의 칩에는 맞지 않는 건물이 될 수 있습니다. 그리고 임대료는 그런 사정을 신경 쓰지 않습니다. 지급은 계속됩니다.
회계적인 측면도 있습니다. 기업이 데이터센터를 지으면 총비용을 즉시 비용으로 잡지 않습니다. 장비가 쓰일 것으로 예상되는 햇수에 걸쳐 감가상각으로 나눠 잡습니다. 장비가 계획보다 빨리 구식이 되면, 남은 가치를 한꺼번에 손실 처리해야 합니다. 그래서 버리는 셈의 날이 내일 당장 폭락으로 오는 것이 아니라, 아마도 2028년이나 2029년의 손실 처리로 찾아올 것이라고 봅니다. 약정이 이렇게 크면 "비교적 작은 손실 처리도 지금 우리가 상상할 수 있는 것보다 큰 영향을 준다"고 그는 주장합니다.
이제 다른 쪽을 보겠습니다. 버리는 2008년에 맞힌 것으로 유명합니다. 그는 자신의 시간표대로 들어맞지 않은 예측도 많이 해 왔습니다. 그리고 오늘날의 AI 기업들은 닷컴 시기 스타트업이 갖지 못했던 것을 가지고 있습니다. 기존 사업에서 나오는 막대한 이익입니다. 마이크로소프트, 알파벳, 아마존은 1999년이었다면 스타트업을 죽였을 손실도 흡수할 수 있습니다. 그리고 AI 컴퓨팅 수요는 실재합니다. 기업들이 돈을 내고 있고, 클라우드 매출은 빠르게 늘고 있습니다.
핵심 질문은 AI가 쓸모 있느냐가 아닙니다. 오늘 치르는 가격을 나중에 회수할 수 있느냐, 그리고 누가 회수하느냐입니다. 기억하십시오, 2000년에도 인터넷은 유행이 아니었습니다. 인터넷은 승리했습니다. 다만 남들을 위해 그것을 구축한 많은 기업들은 승리하지 못했습니다.
그럼에도 그의 핵심 주장은 반박하기 어렵습니다. 이렇게 크고 이렇게 빠른 지출은 반드시 수익을 내야 합니다. 그리고 지금은 지출이 돌아오는 현금보다 더 빠르게 늘고 있습니다. 그렇다면 2.07%는 경고등일까요, 아니면 미래를 짓는 대가일까요?
앞으로 몇 분기 동안 이 숫자를 지켜보십시오. 버리가 옳다면 이 숫자는 닷컴 기록을 넘어서며 계속 오를 것입니다. 그리고 역사는 후유증이 파티 중이 아니라 파티가 끝난 뒤에 온다고 말합니다. 여러분의 생각은 어떤가요. AI는 새로운 인터넷일까요, 아니면 다음 광케이블 과잉일까요? 댓글로 알려 주세요. 헤드라인 뒤의 돈 이야기를 보고 싶다면 Capital Letters Money를 구독해 주세요.
Comments 0