저자: 강관우 · 한국인
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이번 주는 SK하이닉스 확정 실적, 마이크로소프트·알파벳 실적, FOMC, 삼성전자 실적 등 주요 이벤트가 몰린 '슈퍼 위크'로, 코스피 변동성이 커질 수 있다고 강관우 대표는 짚었습니다. 한국 증시는 MSCI 내 비중이 커서 외국인 자금 이탈과 AI·메모리 경기 흔들림에 민감하다는 점이 제시됩니다. 외국인은 연초 대비 240조 원 이상 순매도했으나 매도세는 진정되는 양상으로 평가됩니다. 바닥 확인을 위해서는 현물 수급의 전환 여부와 선물에서 현물로의 흐름을 지켜봐야 한다고 설명합니다. 유가 상승이 금리보다 중요한 변수로 꼽혔고, 항공은 부담을 받고 정유는 수혜가 예상된다는 분석이 나왔습니다. 필자는 밸류에이션 하방이 제한적이며 실적과 주주환원이 지수를 떠받칠 것이라는 견해를 밝혔습니다. 다만 AI 기업의 부채와 네오클라우드 자금 사정은 우려 요인으로 함께 언급됐습니다. 이는 발언자의 개인 견해이며 투자 권유가 아닙니다.
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금주의 슈퍼 위크, 코스피 변동성은 어디서 오나
금 금주의 슈퍼 위크라고 저는 얘기를 하고 싶습니다. SK하이닉스의 분기 확정 실적부터 시작해서, 마이크로소프트와 알파벳의 실적이 나오고, 그에 더해 케이펙스를 어떻게 가져갈지, 가이던스를 어떻게 제시할지가 이슈가 될 것 같습니다. 그다음 FOMC도 있고, 삼성전자 확정 실적과 컨퍼런스콜도 있습니다. 여러 이벤트가 한 주에 몰려 있기 때문에, 결과에 따라 들쑥날쑥한 변동성 장세가 나올 수 있다고 봅니다.
그래도 솔리다임 이슈는 철회가 됐습니다. 추가로 삼성전자와 SK하이닉스에서 주주환원 가능성을 내비칠 수도 있는 변곡점에 와 있기 때문에, 이제 더 이상 하방으로 쉽게 내려가기는 어려울 것 같습니다.
신사임당 구독자 여러분, 안녕하십니까. 강관우 대표입니다. 최근 장이 좋지 않습니다. 삼성전자와 하이닉스가 고점 대비 각각 40%, 60%씩 떨어져 있는 아주 암울한 시장 상황이 이어지고 있습니다. 그래도 연말이나 내년 장을 보면서 희망을 가지고 시장을 바라보셨으면 좋겠습니다.
한국 증시 변동성이 유독 큰 이유
코스피가 하루에도 3% 넘게 급등락하고 있는데, 이유는 한국 증시가 MSCI에서 차지하는 비중 때문입니다. 대만 다음으로 삼성전자와 SK하이닉스를 가진 우리나라 증시의 MSCI 비중이 20% 초반으로, 두 번째로 높습니다. 그래서 외국인이 자금을 뺄 때, 그리고 AI 경기나 메모리 경기가 흔들릴 때 가장 먼저 자금을 회수해 가는 나라가 됐습니다. 변동성이 커진 이유입니다.
미국에서도 여러 노이즈가 나오고 있습니다. 빅테크들이 돈을 벌고는 있지만 케이펙스를 많이 쓰다 보니 외부에서 차입을 계속하고 있고, 하이퍼스케일러들도 사정이 별반 다르지 않습니다. 더 최근 문제가 된 것은 네오클라우드 업체들입니다. 자금 사정이 좋지 않아 유통 수익률 기준으로 15%까지 금리를 올려 붙이고 있는데, 이들이 언제까지 이 업을 영위할 수 있을지에 대해 의심이 커지면서 반도체 경기가 꺾이는 것 아니냐는 우려가 시장에 많이 들어와 있습니다.
외국인 수급, 바닥을 확인하려면
외국인은 연초 대비 240조 원 넘게 현물 시장에서 팔고 있습니다. 그중 80% 정도가 두 회사에 대한 매물이었습니다. 삼성전자의 외국인 지분율은 46% 초반까지 내려왔고, 하이닉스도 최근 50%를 하회하며 급격히 떨어졌습니다. 거의 다 팔았다고 보면 더 나오기는 쉽지 않다고 생각합니다. 밸류에이션이 많이 떨어졌고 코스피도 5,300~5,400선을 넘나들고 있으니 더 치기는 쉽지 않을 것 같습니다. 다만 여기서 외국인이 확 돌아설지는 다른 문제입니다. 일단 매도세는 진정되는 양상을 보일 것으로 봅니다.
코스피가 5,500선까지 내려왔는데, 바닥 구간으로 볼 수 있을까요? 저는 최근 AI 관련 우려가 주가에 많이 반영되어 급락이 있었고, 지난 금요일과 오늘까지 약간의 변동성이 남아 있는 상황으로 보고 있습니다.
바닥을 통과했다고 판단하려면 가장 먼저 외국인 수급을 봐야 합니다. 외국인 수급이 멈추든지 현물에서 돌아서야 하는데, 아직 그런 모습은 뚜렷하지 않습니다. 다만 최근 미세한 변화는 있었습니다. 삼성전자에 대해 팔자 위주에서 사자가 약간 들어오고 있는데, 이것이 하이닉스에서 나온 스위치 물량일 수도 있어 지켜봐야 합니다. 외국인은 선물 시장에서 지난 목요일, 금요일 계속 순매수 기조를 유지했습니다. 선물이 먼저 돌고 현물이 뒤따를 수 있는데, 아직 선물에서 현물로 강하게 옮겨가는 모습은 관찰되지 않습니다. 삼성전자와 하이닉스가 이번 주 실적을 발표하면서 주주환원 메시지를 얼마나 확실하게 주는지에 따라 외국인의 향방이 갈릴 수 있습니다.
국내 투자자가 먼저 볼 변수는 유가
현재 금리, 환율, 미국 증시 흐름을 고려하면, 최근에는 금리보다 오히려 유가를 봐야 한다고 생각합니다. 미국 중간선거를 앞두고 국제유가가 상당히 급하게 올라가고 있고, 유럽 곳곳에서도 시위가 들끓고 있습니다. 중간선거까지는 유가가 강세 방향을 보일 가능성이 크다고 봅니다.
금리의 중요성이 예전보다 줄어든 이유도 있습니다. 몇 주 전까지만 해도 미국 10년물 금리가 5.3%까지 오르내렸지만, 지금은 5.0%대로 잠잠해졌습니다. 오히려 경기침체 우려가 일부 반영되고 있습니다. 아직 경기침체로 넘어가는 것은 아닐 것 같지만, 유가는 오르고 금리는 빠지는 스태그플레이션이 짧게 올 수는 있을 것 같습니다. 중간선거 이후 미국이 이란을 대대적으로 공격할지 여부에 따라 고유가 물가 상황을 계속 지켜봐야 할 것 같습니다.
고유가가 길어지면 부담이 큰 업종
고유가가 장기화되면 기름을 많이 쓰는 항공 업종이 가장 부담을 받을 수밖에 없습니다. 다만 대한항공의 경우 유가 상승분을 가격 인상으로 소비자에게 상당 부분 전가해서, 영업이익에 크게 영향을 주지 않는 범위에서 관리하고 있는 것으로 보입니다. 우리나라는 기름을 한 방울도 안 나는 나라라서 유가가 올라 좋을 것은 하나도 없습니다. 물가 상승분을 가격에 전가할 수 없는 업종은 곤란을 겪을 수밖에 없습니다.
반대로 고유가 수혜를 입는 업종도 있습니다. 정유 업종은 유가가 오르면 마진이 좋아질 수 있습니다. 다만 디젤 관련 수출 통제 같은 변수가 있어 수혜를 100% 흡수하지는 못합니다. 그래도 수혜를 받는 것은 정유 업종이 맞다고 봅니다.
연말까지 코스피 전망
코스피가 5,400~5,500선에서 더 밀고 내려갈 여지는 제한적이라고 봅니다. 선행 PBR 기준으로 코스피는 1.1배도 안 되는 수준까지 내려왔습니다. 선행 PER은 4배 초반까지 내려왔습니다. 올해와 내년 우리 기업의 ROE가 24~25%까지 난다고 하는데, 여기까지 밀려 있는 것은 이례적입니다. AI 관련 우려도 있지만, 잠자고 있던 코리아 디스카운트가 다시 살아나 시장을 활보한 것이 최근의 일입니다. SK하이닉스가 솔리다임 상장을 추진한다는 얘기가 나오면서 또 코리아 디스카운트가 시작됐다는 얘기가 많았지만, 이제는 솔리다임 이슈가 철회됐습니다. 여기에 삼성전자와 SK하이닉스가 주주환원 가능성을 내비칠 수 있는 변곡점에 와 있어, 밸류에이션 측면에서도 더 이상 하방으로 쉽게 내려가기는 어렵다고 봅니다. 실적과 주주환원이 지수를 구원하는 구원투수가 될 가능성이 큽니다. 연말로 갈수록 지금보다 올라가 다시 7,000선을 회복하려는 움직임이 있을 것이라고 생각합니다.
최근 중국 CXMT발 우려와 양산 메모리에 대한 우려가 시장에 상당한 충격을 줬는데, 제가 볼 때는 적절하지 않은 것 같습니다. 빠진 만큼 되돌림이 있을 것 같습니다. 2027년 상반기에도 주도주는 여전히 반도체 업종이 될 것이라고 봅니다. 지수 측면에서는 2027년에도 다시 전고점을 향해 회복을 시도하는 장이 펼쳐질 것이라고 생각합니다.
AI 시장, 성장성에서 수익성으로
최근 AI 기업들의 부채와 자금 조달 부담이 커지고 있습니다. AI 시장의 핵심이 성장성보다 수익성으로 넘어가고 있다고 봐야 합니다. 최근까지는 어디가 투자를 많이 하는지에 관심이 쏠렸지만, 이제는 도대체 돈을 언제까지 벌 수 있는지, 높은 금리로 조달한 자금이 실제로 돈이 되는지에 시장의 관심이 몰려가고 있습니다. 그래서 네오클라우드 업체들이 홍역을 겪고 있습니다.
저는 이 반응이 당연하다고 봅니다. 시장이 너무 앞서갔던 것 아닌가 하는 생각도 해봅니다. 돈을 잘 벌면서 자금을 빌려 신규 사업을 하면 좋지만, 돈도 잘 못 벌면서 고금리를 물어가며 사업을 하는 것은 상당히 위태롭습니다. 시장에서 신용과 레버리지를 막 쓰는 것과 다를 바 없습니다. 그렇게 쓰면 사업 안정성이 있겠습니까. 그래서 시장의 우려와 의심은 당연하다고 생각합니다.
그렇다고 AI 산업 자체가 무너진다고는 보지 않습니다. 과거에도 산업 초기 경쟁 국면에서는 막대한 투자 경쟁을 벌이다가, 한계 기업들이 나오기 마련이었습니다. 네오클라우드 일부는 살아남기 어려울 수 있고, 가트너 같은 기관도 경고를 계속 내놓고 있습니다. 다만 얼마나 많은 업체가 사라질지는 미래의 일이라 누구도 장담할 수 없습니다. 네오클라우드가 가진 설비나 장비는 결국 하이퍼스케일러나 다른 플레이어에게 흡수될 가능성이 큽니다. 전량 폐기되는 것이 아니라, AI 수요가 확장되는 만큼 누군가 그 빈자리를 차지할 것입니다. 그 누군가는 현금이 많고 영업현금흐름이 좋은 대형 우량 업체가 될 가능성이 크다고 생각합니다.
국내 증시에 가장 큰 충격을 줄 변수
기본적으로 가장 먼저 신용 위험이 지금 상당히 붉어져 있고, 주가에도 많이 반영돼 있다고 생각합니다. 삼성전자와 SK하이닉스의 선행 PER이 3배 수준까지 왔다는 것은 말이 되지 않습니다. 애널리스트들은 2027년, 2028년으로 갈수록 이익 전망치가 계속 올라갈 것이라고 말하고 있고, 2026년 대비 2028년에는 60~65%씩 늘어날 것이라는 전망도 있습니다. 그런데 주가는 이 전망을 무시하고, 선행 PER 3배 수준까지 내려왔습니다. 이는 시장이 영업이익 전망치가 틀릴 것이라고 보거나, 오히려 60~70%씩 줄어들 것이라고 보는 것과 다름없습니다. 지금 주가가 애널리스트들의 전망과 정반대로 움직이고 있다는 뜻입니다.
최근 반도체 가격이 엄청 떨어졌다는 얘기도 별로 없습니다. 이번 주에도 실적 발표가 나옵니다. 마이크로소프트와 알파벳, 메타가 어떻게 나오는지 지켜보시기 바랍니다. 지난번에는 이익은 잘 나왔지만 잉여현금흐름이 마이너스로 돌아서 주가가 좀 빠졌습니다. 지나간 일이라 크게 신경 쓰지 않을 것 같지만, 앞으로 가이던스와 케이펙스 숫자를 어떻게 주는지가 상당히 중요할 것입니다.
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