저자: 김영익 · 한국인
요약 보기
2023년 경기침체 국면 진입을 전망하며, 실질소득 감소·고용 둔화·수출 부진이 체감 경기침체로 이어진다고 봄. 2022년 10월을 주가 저점 구간으로 보고 2023년 1분기까지 박스권 횡보를 예상. 선행지수와 장단기 금리차 축소를 근거로 하반기 반등 가능성을 언급하며, 실적 둔화로 주가의 뚜렷한 반등은 어렵다고 판단. 경기침체에 민감한 내구재·산업재 대비 필수소비재 섹터의 상대적 기회를 제시. 삼성전자는 경기선행지수 역할을 한다고 평가.
다듬은 글
결과적으로 소득은 줄고, 실질소득은 더 줄고, 이자 부담은 더 커지고, 반대로 물가는 계속 오릅니다. 그게 바로 여러분들이 체감하시는 경기침체의 모습이지 않을까 싶습니다. 다만 22년 4분기, 10월 정도가 저점 형성 구간입니다. 그런데 23년에도 상황이 좋지 않아서, 마치 박스권에서 헤어나오지 못하는 국면을 연출할 것이라고 보고 있습니다. 23년 경제가 22년보다 더 어려울 거라는 전망이 많은데, 24년 경제 상황은 어떻게 보시는지 궁금합니다.
2020년 경제는 2000년보다 흐려질 것 같습니다. 대표적으로 수치로 나타내 보면, 2020년 우리 경제는 2.5% 정도 성장한 것으로 추정되는데, 올해는 정부 목표치가 1.6%이고 저는 1.2% 정도로 예상하고 있습니다. GDP를 구성하는 소비가 안 좋고, 투자 감소세도 지속되고 있습니다. 특히 수출이 작년 10월부터 두 번째로 돌아서고 있기 때문입니다. 아마 1% 안팎만 성장하더라도 올해는 잘한 성장이라고 생각합니다.
내년 경제성장률은 기획재정부가 전망한 1.6%를 일단 맞다고 가정해 보겠습니다. 이 수치가 무엇을 뜻하는지 보면, 우리나라 역대 경제 위기는 네 번 있었습니다. 1980년 오일쇼크 충격으로 -1.6% 역성장했고, 두 번째 IMF 외환위기 때는 -5.1% 역성장했습니다. 2008년 글로벌 금융위기가 있었고, 네 번째는 팬데믹 경제 위기인 2020년 -0.7%입니다. 이 네 번을 제외하면 23년 성장률이 가장 낮습니다. 정부가 전망한 1.6%도 가장 낮은 수준이고, 제가 전망한 1.2%는 더 낮습니다. 어쨌든 이 네 번을 제외하면 가장 낮은 수치입니다.
경기침체의 정의는 모호합니다. 저마다 기준이 다릅니다. 저는 전망의 기준을 잠재성장률로 둡니다. 숫자로 알기는 어렵지만, 일반인들이 체감할 수 있는 실질적인 예가 있을까요?
우리가 살아가면서 체감하는 숫자들이 모두 좋지 않습니다. 흔히 통장 잔고로 표현하는데, "월급 빼고 다 오른다"는 것이 지금 체감하는 경제라고 생각합니다. 물가는 22년에 상승률이 고점을 찍었지만, 물가 수준 자체의 고점은 아닙니다. 23년에도 물가는 더 올라갑니다. 물가상승률 전망치가 대략 3.5% 수준이니, 22년 가격보다 전반적으로 3.5% 정도 더 오른다는 뜻입니다. 물가상승률의 정점이 지난 것일 뿐입니다.
이런 상황에서 명목소득이 그대로 유지되더라도 실질소득은 줄어듭니다. 더 큰 문제는 명목소득 자체도 줄어든다는 점입니다. 기업들이 수출과 투자 침체를 겪으면 경기에 영향을 주고, 기업들은 소극적으로 사업을 하게 됩니다. 당연히 실적이 둔화됩니다. 이것이 개인 소득이나 고용 침체로 연결됩니다.
한 연구에서는 경기가 둔화되는 것을 자기 자신이 아니라 주변 친구들이 해고당했을 때 체감한다고 합니다. 경기침체는 기업들이 각종 비용을 절감하는 것으로 나타납니다. 법인카드 사용을 줄이라는 식의 지시가 내려오고, 더 나아가 구조조정을 해야 한다는 판단이 나옵니다. 가계 입장에서는 월급이 줄거나 실질소득이 줄어드니 실제로 소비를 줄일 수밖에 없습니다. 이런 때가 경기침체라고 볼 수 있을 것 같습니다.
제가 작년, 재작년까지만 해도 21년까지는 기업을 만나 경영전략회의에 참석하면 기업들의 고민이 "A사업을 해볼까, B사업이나 신사업을 할까"였습니다. 그런데 22년에 만난 기업들의 고민은 달랐습니다. 삼성전자를 포함한 기업들의 고민이 "A사업과 B사업을 하고 있는데 뭐부터 접을까?"였습니다. 구조조정입니다. 이런 과정에서 하나의 사업이 제외되면, 그 사업을 위해 납품하던 중소·중견기업 공급업체들은 매출이 그대로 사라집니다. 이런 식으로 연쇄적인 영향이 미칩니다. 이것이 우리의 명목소득 자체를 떨어뜨립니다. 실질소득의 문제가 아니라 명목소득 자체가 줄어드는 것입니다.
세 명이 앉아 있는데 두 명은 소득이 있고, 한 명이 실직해서 소득이 0이 됐다고 가정해 봅시다. 세 명의 평균 소득은 줄어듭니다. 명목소득이 줄면 실질소득은 더 줄어듭니다. 이는 정말 경기침체 국면이고, 기업의 낙수효과가 사라지는 국면이라고 생각합니다. 고용 침체는 원래 후행적이므로, 23년 2분기 정도에 고용 침체가 고용지표로 확인될 수 있지 않을까 생각하고 있습니다.
실업률은 내년에 많이 올라갈 것 같습니다. 그런데 우리나라 실업률이 과거처럼 높은 수준을 유지할 가능성은 낮습니다. 일할 사람인 15~64세 인구가 계속 줄고 있기 때문입니다. 일본이 장기 불황에 빠졌음에도 일할 사람이 줄어들면서 실업률이 2%대로 낮은 수준을 유지하고 있는 것과 같은 맥락입니다. 경기가 침체된다고 해서 실업률이 7~8%까지 오를 가능성은 낮지만, 2%대에서 3~4%까지는 올라갈 가능성이 상당히 높아 보입니다.
고용 측면에서 정부 전망조차도, 22년 취업자 증감폭이 80만 명을 넘었는데 23년 취업자 증감은 10만 명으로 8분의 1 수준입니다. 증가폭이 그만큼 줄어든다는 것은 23년에 고용 침체가 본격화된다고 보는 것입니다. 10만 명 정도로 떨어지는 것은 흔한 일이 아닙니다. 이런 일이 23년에 나타나니, 여러분도 경기침체를 체감하는 국면이 시작되지 않을까 싶습니다.
작년에 고용이 80만 명 늘어난 것은 60대 이상 어르신들이 정부 지원으로 가벼운 일자리를 얻은 영향이 컸습니다. 올해 고용이 10만 명 늘어난다는 것은 어르신 일자리는 늘어날 수 있지만, 경기가 어려우니 상대적으로 일해야 하는 3040 일자리는 많이 줄어들 수 있다는 뜻입니다. 실질적 고용은 더 줄어듭니다.
실물경제는 어렵지만 주식시장은 이런 것들을 선반영해서 먼저 내려왔다고 보는 사람도 있습니다. 반면 증시가 여전히 안 좋을 것이니 저축을 더 해야 한다는 의견도 많습니다. 23년 증시 흐름은 어떻게 예상하시는지 궁금합니다.
증시에 대해서는, 기본적으로 저점은 통과했다고 생각합니다. 23년 1분기 주가가 그렇게 좋을 거라고는 생각하지 않습니다. 다만 22년 4분기, 10월 정도가 저점 형성 구간입니다. 그런데 23년에도 안 좋고, 박스권에서 헤어나오지 못하는 국면을 연출할 것으로 봅니다. 이것을 판단할 때는 돈의 이동을 보면 됩니다. 2020년에 금리를 인하하면서 주식시장으로 돈이 대거 이동했듯이, 22년에는 금리를 인상하면서 은행으로 돈이 이동했습니다. 기본적으로 주식시장에서 돈이 계속 이탈하는 흐름입니다. 그 이탈이 언제까지냐 하면, 기준금리 고점으로부터 3~6개월 전입니다.
대부분 23년 1~2분기 정도에 기준금리가 고점을 찍는다고 전제하고 있고, 저도 그 전제를 따르고 있습니다. 투자자들도 같은 전제를 하고 있습니다. 기준금리가 23년 1~2분기, 3~4월 무렵 고점을 형성하겠다고 판단하면서 5~6개월 전에 먼저 움직인 것입니다. 그래서 주식시장으로 돈이 다시 유입되기 시작했습니다. 저점을 찍고 반등하는 모습이라고 볼 수 있습니다. 다만 주식시장은 저점을 찍고 반등하더라도 회복세가 매우 뚜렷하지는 않을 것이라고 말씀드리고 싶습니다.
23년은 경기침체 국면이니 기업의 실적에 대한 기대가 꺾입니다. 어떤 기업이 잘할 거라고 기대하고 투자하지만, 분기 발표 때마다 예상했던 만큼의 실적이 나오지 않습니다. 지금 대부분의 기업들이 테크 기업을 포함해 건설, 제조, 서비스 할 것 없이 설비투자 규모를 줄이고 있습니다. 설비투자를 줄인다는 것은 향후 매출액이 기존보다 줄어든다는 뜻입니다. 증가율이 둔화되거나 매출액 자체가 줄어든다는 것을 의미합니다. 결국 매출액과 영업이익의 감소로 나타납니다. 나름 주식시장이 괜찮을 것이라 기대하며 투자했던 사람들마저도 실적 발표 전에 나오는 경고 기사를 보고 또 실망하는 모습이 반복될 것입니다. 실적에 대한 기대 자체가 꺾이는 것입니다.
그래서 저점은 통과하더라도 주가가 뚜렷하고 드라마틱하게 반등하기는 어렵다고 개인적으로 생각합니다.
저도 비슷한 생각입니다. 작년에 우리 경제는 2.5% 정도로 괜찮은 성장을 했습니다. 그런데 우리 주가는 특히 코스닥 중심으로 러시아 다음으로 많이 떨어졌습니다. 코스피도 세계 평균보다 훨씬 더 많이 떨어졌습니다. 작년에 주가는 많이 떨어졌지만, 실물경제는 상대적으로 괜찮았습니다. 올해는 투자자들이 "경기가 이렇게 나쁜데 왜 주가가 안 떨어지지?"라고 생각하실 것입니다. 그만큼 우리 주가가 저평가 구간에 들어섰다는 뜻입니다.
거시적 측면에서 코스피를 평가할 때는 명목 GDP, 일평균 수출금액, M2를 고려한 총 유동성 등을 봅니다. 2021년에는 코스피가 지나치게 고평가됐습니다. 3300 같은 수준이었는데, 2150대까지 떨어졌습니다. 그러다 보니 경제 변수 대비 지나치게 미리 저평가 구간에 들어서 버렸습니다. 그래서 올해는 실물경제와 기업 수익은 안 좋지만 주가는 크게 떨어지지 않을 것으로 봅니다. 다만 말씀하신 것처럼 실물경제가 침체이니 추세적으로 3000을 넘는 장은 아니라고 봅니다. 유동성 수준에서 박스권을 유지할 가능성이 높습니다. 박스권 장세에서는 지수보다 종목 차별화가 심화될 것입니다. 그래서 올해는 어떤 종목에 투자하느냐에 따라 수익률 차이가 굉장히 클 것 같습니다.
23년은 종목에 따라 다르다는 것이 웅달님과도 많이 얘기했던 부분입니다. 예를 들어 우리나라 내년 수출 증가율이 마이너스입니다. 10월, 11월부터 수출 증가율이 마이너스로 떨어졌습니다. 우리나라 전체 수출액에서 반도체가 20% 정도를 차지하는데, 반도체 외에도 자동차, 자동차 부품, 석유화학, 스마트폰, 가전제품, 컴퓨터가 주력 수출품목입니다. 15대 주력 수출품목이 대부분 내구재 성격입니다. 경기침체 국면에서는 유독 내구재 수요가 줄어듭니다. 기업들의 생산설비 투자가 위축되기 때문입니다. 설비투자 위축은 선박 수출이 줄고, 반도체 수요가 줄어든다는 뜻입니다. 가계도 마찬가지입니다. 경기가 안 좋을 때 식료품 소비는 줄이지 않지만, 내구재 소비는 줄입니다. 자동차는 다음에 바꾸자, 가전제품은 다음에 사자는 식으로 맞물립니다. 그래서 우리나라 수출 구조 자체가 경기침체에 유독 민감하게 반응하는 영역입니다.
이것이 주가에 반영되기 때문에, 내구재를 생산하거나 산업재를 생산하는 섹터는 경기침체에 직결적으로 반영됩니다. 실적도 어둡고, 뚜렷하게 반등하기도 어려울 것입니다. 반면 필수재나 필수 소비재 영역은 오히려 기회 요소가 있다고 생각합니다. 경기침체 국면에도 굳이 지출을 줄일 필요가 없는 영역들은 오히려 강세를 보일 수도 있다고 봅니다.
앞서 말씀드렸듯이, 올해는 현재 경제를 나타내는 지표가 기대보다 더 낮게 발표될 수 있습니다. 경제성장과 기업 수익 흐름을 함께 보시는 게 좋겠습니다. 대표적으로 선행지수가 있습니다. OECD에서 우리나라 선행지수를 발표하고, 통계청에서는 선행종합지수 순환변동치를 발표합니다. OECD 기준으로 2021년 5월이 정점이었고, 통계청 기준으로는 2021년 6월이 정점이었습니다. 그 뒤로 계속 떨어졌고, 주가도 같이 떨어졌습니다. 제 판단으로는 올해 상반기 어느 시점에서 저점이 나올 것 같습니다.
현재 경기 상태를 나타내는 지표는 계속 안 좋을 것입니다. 하지만 미래를 나타내는 경제지표는 어느 정도 방향을 전환할 수 있습니다. 선행지표는 현재 경기보다 미래 경기를 나타내므로, 올해는 이런 지표에 관심을 가질 필요가 있습니다. 심지어 삼성전자 주가도 선행 순환변동치와 거의 같은 방향으로 움직입니다. 삼성전자 주가는 2021년 6월에 9만 원을 넘고 10만 원 이야기가 나올 때, 그때 선행지수가 꺾였습니다. 경기가 크게 움직이면, 대표적으로 삼성전자가 생산하는 제품이 경기와 관련되어 있기 때문에 같이 나빠질 수밖에 없습니다. 그래서 주가가 많이 떨어졌습니다. 선행지수가 방향을 전환하면 주가도 많이 오르지는 못하겠지만, 어느 정도 방향 전환 시점이 가까워지고 있다는 뜻입니다. 오히려 삼성전자 주가가 경기선행지수 역할을 한다고 생각합니다. 경기선행지수에 상당한 영향을 미치는 것이 우리나라 삼성전자가 영위하는 사업군이기 때문에, 두 가지는 밀접하게 연결되어 있다고 봅니다.
교수님 말씀과 거의 비슷하지만 차이가 있는지 확인해 보겠습니다. 교수님께서 23년 1분기가 저점이라고 말씀하셨는데, 제가 보기에는 22년 10월이 오히려 저점이고 23년 1분기는 그보다 높아진다고 봅니다. 다만 박스권에 갇힌다는 점은 같습니다. 교수님께서는 22년 10월부터 낮아진다는 뜻인지 여쭤보고 싶습니다.
제가 보기에 선행지수의 선행 요인은 장단기 금리차입니다. 우리나라 10년 국고채 수익률에서 1년 국고채 수익률을 뺀 값입니다. 선행 순환변동치 기간에 따라서 보면, 빠를 때는 1개월, 늦을 때는 5개월 정도 선행했습니다. 그런데 지난해 12월에 10년 국고채 수익률이 1년짜리보다 더 낮아졌습니다. 12월까지 장단기 금리가 많이 역전됐다는 뜻입니다. 이 선행성을 보면 1월 무렵에 선행지수가 더 떨어질 수 있습니다. 다행스럽게도 일별로 보면 장단기 금리차가 최근에 조금씩 축소되고 있습니다. 이는 서서히 긍정적인 신호라고 보고 있습니다.
정리하면, 22년 10월이 저점일 수도 있고 그보다 더 떨어질 수도 있습니다. 어쨌든 23년 1분기까지는 저점에 가깝게 상회할 수도 있고 하회할 수도 있지만, 저점 구간 박스권에 갇힐 가능성이 높다는 것은 두 사람의 공통된 의견이라고 볼 수 있겠습니다.
Comments 0