저자: 김영익 · 한국인
요약 보기
2022년 4월 기준 김영익 교수는 한국과 미국 자산시장이 거품 국면이며 경기 침체 가능성이 높다고 전망했다. 핵심 결론: 단기 반등 후 내년 상반기까지 주가는 박스권 또는 하락 가능, 미국 주식 비중 축소 권고. 한국 주식: 코스피가 일평균 수출금액 대비 과도하게 앞서 나갔으나 20% 이상 조정 후 수출 대비 주가가 낮아져 단기적으로 매수 가능하다고 봤다. 삼성전자는 5월 이후 반등 가능성 언급. 다만 추세적 상승은 아니며, 코스피 3302 돌파 수준까지 가려면 경기 확장 국면 진입이 필요하다. 경기 전망: 선행지수 순환변동지표 하락, 내년 경기침체 가능성 높음, 내년 상반기 주가가 현재보다 추가 하락 가능. 부동산: 서울 아파트 가격은 소득 대비 약 19배(평균 약 11배 대비 과도), 임대료 대비도 고평가. 2009년 저점 대비 약 75% 상승, 물가 대비 30% 상승. 거품 해소 필요, 정점 부근. 미국 시장: 버핏지수 약 304%(2000년 210%, 2008년 180%보다 높음), 케이스-실러 지수 2012년 저점 대비 119% 상승. 미국 주식은 한국보다 거품이 심각하다고 평가. 개인투자자 동향: 개미들의 미국 주식 매수, 주요 15개 종목 3월까지 평균 수익률 -21%. 미국 주가는 내년 상반기까지 추가 하락 가능, 리스크 관리 필요. 심리·지표 경고: 주변인 주식투자 열풍, 신용융자 급증은 정점 신호. 주식 재진입 시기 판단 지표로 제시. 재정·통화: 정부부채 GDP 대비 미국 130%, 저금리로 기업·가계 부채 급증. 금리 인상 및 양적긴축이 자산 거품 붕괴 촉발 가능. 정부 여력 부족으로 과거처럼 충분한 부양 어려움. 한국 가계부채: GDP 대비 107%로 주요국 최고 수준. 소비 둔화, 경제성장률 구조적 하락 우려. 집값 하락 시 전세보증금 회수 문제 가능. 글로벌 리스크: 미중 패권 갈등 심화 가능, 실업·사회 불안 및 극단적 상황(1930년대급) 경고는 가능성으로만 언급. 일본 사례: 1985년 플라자합의 후 거품 붕괴, 1994년 일본 GDP 세계 비중 17.5%에서 현재 5.4%로 하락한 구조적 장기침체 사례 제시. 결론적 조언: 과거 위기 때 현금과 레버리지를 보유한 부자들이 기회를 잡았으므로 현금 확보 준비 권장.
다듬은 글
우리나라 가계부채가 GDP 대비 107%에 이르는데, 이건 너무 높습니다. 저는 내년 세계경제가 우리가 보지 못했던 침체가 올 수도 있다고 생각합니다. 안녕하십니까, 머니인사이드 구독자, 시청자 여러분을 만나 뵙게 되어 정말 반갑습니다. 저는 증권사 리서치센터에서 환율, 금리, 주가 같은 어려운 것들을 예측하고 시장 평가를 받아 왔습니다. 그때부터 새벽 4시에 일어나는 습관이 생겼는데, 눈 뜨자마자 오늘도 살아 있구나 하는 마음으로 하루를 시작합니다.
제가 2007년에 미국에서 글로벌 금융위기가 올 거라고 전망했는데, 2008년에 실제로 금융위기가 왔습니다. 그때부터 닥터 둠이라는 별명이 붙었습니다. 2019년에도 책을 내면서 2020년 주가 폭락과 경기 악화를 전망했는데, 우연히 2020년에 코로나가 대유행하면서 주가가 폭락했습니다. 그런데 사실 저는 늘 어둡게만 전망하는 사람은 아닙니다. 1988년 증권업계에 들어가서 2006년까지는 주가가 오른다고 말했고, 그때는 언론들이 저를 낙관론자로 불렀습니다. 2007년 이후 금융위기를 맞춘 뒤로 닥터 둠이라 불리면서 경제학 공부를 정말 많이 했습니다.
저는 여러 가지 모델을 가지고 있고, 그 모델에 따라 앞으로 좋아질지 나빠질지를 데이터에 기반해 판단합니다. 지금은 닥터 둠이라 불리지만, 데이터가 바뀌면 언제든 낙관으로 돌아설 수도 있습니다. 작년 하반기부터 계속 말씀드린 것은, 상반기, 특히 4월까지는 주가가 많이 떨어질 수 있으니 주식 비중을 많이 줄이라는 것이었습니다. 나쁜 이야기를 하면 욕을 많이 먹기도 하지만요. 실제로 4월까지 많이 떨어졌고, 그 뒤 저는 5월 이후 주가가 반등할 것이고 삼성전자 주식을 4월에 사셔도 된다는 말씀을 드렸습니다.
이 반등이 추세적 상승은 아닙니다. 지금 전 세계는 경기 사이클로 보면 정점을 찍고 수축 국면에 들어섰습니다. 다만 단기적으로는 주가가 적정 수준보다 많이 떨어져 있어서 어느 정도 반등할 수 있다는 것입니다. 예를 들어 주가를 볼 때 우리 주가와 상관계수가 가장 높은 지표는 일평균 수출 금액인데, 상관계수가 0.8 정도입니다. 작년에는 수출이 증가했지만 주가가 너무 앞서 올랐습니다. 코스피가 일평균 수출 금액 대비 약 40% 앞서 가 있었습니다. 그래서 주가가 떨어져야 한다고 말씀드렸고, 실제로 코스피는 20% 이상 떨어졌습니다. 그 사이 수출은 계속 증가했기 때문에 지금은 코스피가 일평균 수출 금액에 상당히 근접했습니다. 그래서 지금은 살 만한 시점이라고 봅니다.
다만 문제는 지금의 상승이 추세적 상승이 아니라는 것입니다. 작년 6월 코스피가 3,302를 일시적으로 넘었는데, 그 수준까지 가려면 경기가 다시 확장 국면으로 들어서야 합니다. 그런데 선행지수 순환변동치와 현재 경기를 나타내는 지표들이 하락하고 있어서, 내년 상반기까지는 최소한 경기 회복을 기대하기 어렵습니다. 주가가 오르더라도 박스권일 가능성이 크고, 내년에 경기 침체에 빠질 가능성이 높다고 봅니다. 그렇게 되면 내년 상반기에는 지금보다 주가가 한 단계 더 떨어질 수 있습니다. 그래서 지금은 단기적으로 투자할 시기라고 보고 있습니다.
집값은 거품 영역에서 거의 정점 무렵에 있는 것 같습니다. 집값을 평가하는 데이터는 여러 가지가 있습니다. 먼저 물가 대비 집값이 얼마나 올랐는지 보겠습니다. 우리나라 아파트 가격의 최저점은 2009년 3월이었고, KB국민은행 통계로 2022년 4월까지 약 75% 올랐습니다. 같은 기간 물가는 약 30% 올랐습니다. 물가에 비해 집값이 너무 많이 올랐다는 뜻입니다.
둘째, 소득 대비 집값입니다. PIR(소득 대비 주택가격 비율)을 보면, 서울의 평균 소득자가 중간 크기 아파트를 하나 사려면 19년 동안 한 푼도 쓰지 않고 모아야 합니다. 이 수치는 너무 높습니다. 적정 수준은 평균 약 11배 정도입니다.
셋째, 임대료 대비 집값입니다. 월세 대비 집값이 얼마나 올랐는지 보면 40~50% 이상 고평가되어 있습니다. 집값은 이제 거품이 서서히 해소되어야 한다고 말씀드리고 있습니다.
특히 미국 주식은 더 줄이셔야 합니다. 국내 투자자들에게 계속 이 말씀을 드리고 있습니다. 미국 주가의 거품은 우리보다 더 심각합니다. 흔히 버핏지수라고 하는 것이 있습니다. 주식시장 시가총액을 명목 GDP로 나눈 비율인데, 작년 4분기 기준으로 미국 버핏지수는 304%에 달합니다. 2000년 닷컴 버블 때가 210%였고, 2007년에는 180%였습니다. 현재 미국은 역사상 가장 큰 거품이 발생했다고 볼 수 있습니다.
또 미국의 케이스-실러 주택가격지수도 우리나라보다 더 많이 올랐습니다. 2012년 3월 저점 이후 2022년 2월까지 약 119% 상승했습니다. 2006년 집값이 크게 올랐을 때 그것을 담보로 금융회사들이 여러 금융상품을 만들었고, 집값이 떨어지면서 서브프라임 모기지 사태가 터져 금융위기가 왔습니다. 지금은 그때보다 훨씬 높은 수준입니다. 미국은 주식도, 부동산도 거품입니다.
그런데 개인투자자들의 성적도 좋지 않습니다. 통계를 보니 우리 개미들이 미국 주식을 많이 샀는데, 마이너스 종목 15개를 보면 3월까지 평균 수익률이 마이너스 21%였습니다. 그리고 이게 끝이 아닙니다. 미국 주가는 내년 상반기까지 더 떨어질 수 있습니다. 그래서 지금은 미국 주식에서 리스크 관리를 하시는 것이 좋습니다.
주변에서 주식 이야기가 많이 들리는 것도 신호입니다. 제 아내는 평생 주식투자를 하지 않았는데, 2020년에 주식투자를 시작했습니다. 친구 모임에 가도 다들 주식투자 이야기만 합니다. 2020년에는 주가가 올라서 다들 돈 벌었다고 좋아했습니다. 그런데 작년 상반기에 주가가 조정을 받자 "왜 내가 직접 시작했을까" 하며 후회하고, 최근에는 주가가 많이 떨어지니 주식 창을 보기도 싫다고 합니다. 많은 사람들이 주식 이야기를 할 때는 경고 신호일 수 있고, 반대로 주식 이야기를 보기도 싫다고 할 때 다시 주식을 조금씩 시작해야 할 시점일 수도 있습니다.
또 하나의 신호는 신용융자입니다. 돈을 빌려서 주식을 사는 것인데, 신용융자 잔고가 많이 늘어났을 때는 대개 정점 무렵이었습니다. 이건 우리나라뿐만 아니라 미국도 마찬가지입니다. GDP 대비 시가총액이 얼마나 올라갔는지, PER이나 PBR이 평균에 비해 얼마나 높은지 같은 구체적인 통계를 보면, 현재 주식시장이 얼마나 비싼지 판단할 수 있습니다.
저는 내년 세계경제가 우리가 보지 못했던 경제 위기로 올 수 있다고 생각합니다. 최근 짐 로저스 같은 분들도 평생 보지 못했던 경제 위기가 조만간 올 수 있다고 말하고 있는데, 저도 그렇게 생각합니다. 2008년 글로벌 금융위기, 2020년 코로나 경제위기가 있었고, 이 두 번의 위기는 V자 반등으로 쉽게 극복했습니다. 주가도, 자산가격도 V자로 반등했고 경제도 회복됐습니다. 적극적인 재정정책과 통화정책을 썼기 때문입니다. 금리를 내리고 돈을 엄청나게 풀어서 경기를 부양했고, 그 결과 자산가격이 또 올랐습니다.
그런데 문제는 정부가 돈을 많이 쓰면서 정부 부채가 굉장히 많이 늘어났다는 것입니다. 미국 정부 부채는 GDP 대비 130%로 사상 최고치입니다. 저금리 때문에 기업과 가계의 부채도 크게 늘었습니다. 중국은 기업 부채가 많이 늘었고, 우리나라는 가계 부채가 많이 늘었습니다. 한마디로 부채가 역대급으로 쌓여 있다는 것입니다. 그동안 돈을 풀어 자산가격에 거품이 생긴 것이죠.
돈을 많이 풀어 경제가 회복되자 물가가 크게 올랐고, 중앙은행은 금리를 올리고 돈을 줄일 수밖에 없게 됐습니다. 이것이 양적긴축입니다. 금리를 올리면서 경기가 좋아지면 부채 문제도 견딜 수 있습니다. 그런데 지금 경기 지표는 나빠지고 있습니다. 대표적으로 선행지수를 보면, OECD 선행지수는 작년부터 꾸준히 하락해서 올해 3월까지 계속 떨어지고 있습니다. 경기가 나빠지고 있다는 뜻입니다. 그러면 금리는 높은데 경기는 나쁘고, 부채 문제가 드러날 수밖에 없습니다. 자산가격도 경착륙할 수밖에 없습니다.
과거 2008년과 2020년에는 정부가 쓸 여력이 있었고, 금리를 내리고 돈을 풀 여지가 있었습니다. 지금은 정부 재정이 이미 부실해서 위기가 와도 과거처럼 돈을 쓰기 어렵습니다. 금리도 이미 낮아서 내릴 여지가 별로 없고, 가계와 기업 부채가 많아서 금리를 내리고 돈을 풀어도 투자가 살아나기 어렵습니다. 그래서 짐 로저스가 말한 것처럼 우리가 보지 못했던 2기 경제 위기가 올 수도 있습니다.
경제가 나빠지면 일자리가 줄어듭니다. 우리나라는 고용 보호가 강해서 기업이 경기가 나쁘다고 근로자를 쉽게 해고할 수 없습니다. 그런데 미국은 2020년 3~4월 코로나 때문에 일자리 2,200만 개가 사라졌습니다. 10년 동안 생긴 일자리가 한 달 만에 사라진 것입니다. 우리나라는 그 정도는 아니지만, 대기업들도 경기가 어려워지면 사람을 덜 뽑거나 일부를 해고할 수 있습니다. 일자리가 줄고 경기가 나빠지면 임금 상승도 멈춥니다.
더 큰 문제는 우리 가계부채가 너무 많다는 것입니다. 원리금 상환 능력이 줄어들고, 소비 능력도 크게 떨어질 수 있습니다. 자산 가격이 떨어지면 자산 효과로 소비가 줄어드는데, 빚을 내서 집을 사거나 주식을 산 사람들은 근로소득이 줄고 이자 부담도 커져서 상당히 어려워질 수 있습니다. 결국 경제가 나쁘고 일자리가 줄면서 개인적으로도 어려움을 겪을 수 있습니다.
1930년대 대공황 같은 극단적 상황은 피해야 하겠지만, 역사적으로 소득 불균형이 극단적으로 해소된 방법은 전쟁, 혁명, 전염병이었습니다. 경제가 어려워지면 먹고살기 힘든 사람들이 많아져 폭동이 일어날 수도 있습니다. 지금도 미국과 중국의 패권 전쟁이 벌어지고 있는데, 자기 나라 경제가 어려우면 남의 탓을 하게 됩니다. 패권 전쟁은 앞으로 더 심화될 수도 있습니다.
우리나라 가계부채가 GDP 대비 107%로 주요 국가 중 가장 높은 수준입니다. 절대적으로 높을 뿐 아니라 최근 상대적으로 빠른 속도로 늘었습니다. 가계부채가 많다고 해서 바로 극단적인 경제 위기가 온다고 단정할 수는 없습니다. 우리는 1997년 외환위기를 겪었는데, 그때는 기업 부실과 은행 부실이 문제였습니다. 한 대기업이 무너지면 경제 전체에 영향을 미칠 수 있었습니다. 하지만 가계부채는 대출 규모가 여러 가구로 분산되어 있어서, 가계 하나하나가 부실해졌다고 해서 극단적인 경제 위기로 이어지는 경우는 역사적으로 드물었습니다.
문제는 가계부채가 많다는 것은 경기가 나빠지면 가계가 쓸 돈이 그만큼 줄어든다는 뜻입니다. 최근 우리 소비 증가율은 경제 성장률보다 계속 낮게 나오고 있습니다. 가계부채가 많기 때문에 앞으로도 소비가 잘 안 될 수 있고, 그러면 우리 경제 성장률도 구조적으로 더 낮아질 수밖에 없습니다.
집값이 얼마나 떨어질지가 관건입니다. 2009~2010년 서울 아파트 가격이 30% 떨어진 적이 있었습니다. 그때 저도 걱정이 많았습니다. 저는 여의도 아파트에 전세로 살았는데, 집값이 떨어지면서 아파트 가격이 제 전세금 밑으로 떨어져 전세금을 돌려받지 못할 수도 있다는 걱정을 했습니다. 모든 자산가격에는 사이클이 있다는 것을 그때 실감했습니다.
앞으로 금리, 대출, 경기 흐름을 보면 집값은 지금 거의 정점 무렵에 있고, 추세는 하락 전환으로 보입니다. 이것이 끝이 아니라 더 떨어질 수도 있습니다. 전세금을 돌려받지 못할까 걱정하던 시절이 다시 올 수도 있습니다.
경제학 교과서에 나오는 마샬 K라는 지표가 있습니다. 통화량을 명목 GDP로 나눈 것인데, GDP에 비해 돈이 얼마나 많이 풀려 있는지 보여 줍니다. 2008년, 2020년 경제 위기 때마다 중앙은행이 돈을 풀면서 이 마샬 K가 급등했습니다. 특히 2020년 코로나 때는 전례 없을 정도로 미국의 마샬 K가 급등했습니다. 실물경제에 비해 돈이 굉장히 많이 풀렸다는 뜻입니다. 그 돈은 어디로 갔을까요? 자산시장입니다. 주가가 오르고 집값이 급등한 이유입니다. 그리고 실물에 비해 돈을 많이 풀다 보니 지금 인플레이션이 발생한 것입니다.
문제는 자산가격 상승이 계속되려면 계속 돈을 풀고 유동성이 늘어나야 한다는 것입니다. 그런데 돈을 많이 풀어서 인플레이션이 생기니까, 결국 각국 중앙은행은 금리를 올릴 수밖에 없습니다. 금리를 올리면 시차를 두고 경기가 나빠지고, 단기적으로는 자산가격 거품이 붕괴될 수 있습니다. 우리는 이미 주가가 많이 떨어졌지만, 제가 보기에 미국 주가는 이제 시작인 것 같습니다.
역사를 보면 자산가격 거품은 발생했다가 반드시 붕괴됩니다. 그리고 거품이 붕괴되면 많은 피해자가 나옵니다. 예를 들어 영국의 한 투자자는 남해회사 주식에 투자해서 처음에는 큰 돈을 벌었다고 합니다. 그런데 돈을 벌었다며 더 많이 투자했다가 결국 큰 돈을 잃었습니다. 그때 뉴턴이 "천체의 움직임은 계산할 수 있어도 인간의 광기는 계산할 수 없다"는 말을 남겼다고 전해집니다. 소설 『로빈슨 크루소』를 쓴 다니엘 디포도 남해회사 주식에 투자했다가 큰 손실을 보고, 빚을 갚지 못해 감옥에 가는 등 어려운 시기를 보냈습니다.
가장 대표적인 사례는 일본의 자산 거품입니다. 1985년 9월 플라자 합의가 있었는데, 미국이 어려워서 달러 약세를 용인하고 엔화 강세를 유도했습니다. 엔화 가치가 폭등하자 일본 수출기업들이 아우성을 쳤고, 일본 중앙은행은 내수 부양을 위해 돈을 많이 풀었습니다. 그 결과 1990년까지 일본 주가는 3배까지 올랐고, 이후 자산 거품이 발생했습니다. 그러다 금리를 올리면서 자산 거품이 붕괴되었고, 일본 경제는 장기 침체에 빠졌습니다. 1994년 일본 GDP는 세계의 17.5%였는데, 작년에는 5.4%로 줄었습니다. 그 후유증은 지금까지도 이어지고 있습니다. 거품이 꺼지면 이렇게 장기 침체가 올 수 있습니다.
구독자 여러분께 어두운 이야기만 드려서 죄송합니다. 이런 전망도 있다는 정도로 받아들이시되, 판단은 여러분이 하셔야 합니다. 제가 그동안 비교적 잘 맞혔지만, 항상 맞히는 건 아닙니다.
위기가 올 때마다 오히려 자산을 불린 사람들이 있습니다. 공통점은 두 가지입니다. 첫째, 현금이 있었다는 것입니다. 보통 사람들은 위기 이전에 주식이나 부동산을 사느라 현금을 다 써버리고 여유가 없습니다. 반면 부자들은 위기 때 현금이 있어서 싸게 자산을 살 수 있었습니다. 둘째, 레버리지가 있었다는 것입니다. 부자들은 금융회사에서 돈을 빌려 투자 규모를 키웁니다. 그래서 위기 때 한 단계 더 크게 베팅할 수 있었습니다.
다음에 나올 책 『더 찬스(The Chance)』가 바로 그런 내용을 다룹니다. 앞으로 2기 경제 위기가 올 수 있고, 그때 우리가 부를 늘릴 수 있는 기회도 있습니다. 그러니 미리 준비해 두시는 것이 좋겠다는 말씀을 드리며 오늘 방송을 마치겠습니다.
Comments 0