저자: 홍춘욱 · 한국인
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2018년 6월 인터뷰로, 리처드 번스타인의 '스타일 투자전략'(한국 개정판) 의미와 경기 국면을 논의한다. 책의 의의: 20년 전 미국 출간서가 한국에서 개정판으로 나온 것 자체가 내용의 유효성을 보여준다. 번역 과정에서 독자들이 1990년대 이후 한국 데이터의 움직임을 궁금해해 이를 검증했으며, 스타일 분류가 한국에서도 대체로 설명대로 작동했다고 평가. 배당주 관점: 한국에서 오랫동안 무시되던 배당주가 최근 15~16년간 가장 뛰어난 스타일 성과를 냈다. 기업 성숙으로 배당 여력이 생겼고, 금리 변화에 따른 듀레이션 민감도 측면에서 배당 기업 주목도 의미가 있다. 경기 국면: 금리는 2016년 하반기 바닥 이후 상승, 현재 완만한 조정 기조. 경기는 중반을 넘어 후반부로 진입 중이라고 진단하나, 강세장이 끝났다고 단언할 정보는 부족하다는 입장. 칵테일 파티 이론: 피터 린치 일화를 빌려 현재를 소수 참여 중반 국면 이후의 '드문드문 즐기는' 단계로 설명. 장단기 금리차 축소·역전과 수출 3개월 연속 마이너스를 주의 신호로 제시. 신흥국: 터키·브라질·이탈리아 등 불안. 경상수지 적자가 큰 나라(취약 5개국 언급)는 통화가치·외환 문제가 금리 인상으로 이어진다. 한국은 경상흑자가 GDP 대비 큰 편이며 원화 저평가 또는 내수 부진 해석이 가능하다고 봄. 하반기 전망: 미국 산업생산, 중국 관련 불확실성 완화, 선박 수출 정체 등을 근거로 하반기 체감경기가 점진적으로 개선될 것으로 봄. 향후 유망 스타일은 추후 강연에서 다루겠다고 언급.
다듬은 글
원문에 자료 안내와 투자 유의 문구가 먼저 나온다. 본 내용은 매수·매도 추천이 아니며 투자 결정은 스스로 해야 한다.
이번에는 홍춘욱 박사님과 함께 인터뷰를 준비했습니다. 리처드 번스타인의 『스타일 투자전략』이 『순환 장세의 주도주를 잡아라』라는 제목으로 새로 나왔는데요. 2018년 상반기를 마무리하는 시점에서 이 책이 어떤 의미가 있을까요?
두 가지 의미를 부여하고 싶습니다. 첫째, 좋은 책은 꾸준히 독자들에게 읽힌다는 것을 확인했다는 점입니다. 번역자로서 참 반가운 일입니다. 리처드 번스타인의 『스타일 투자전략』은 미국에서 1990년대 중반에 처음 출간되었습니다. 그런데 20년이 지난 지금 한국에서 개정판이 나왔다는 것은 큰 의미가 있다고 봅니다. 그 책에 담긴 내용이 여전히 우리 금융시장 참가자들에게 의미 있는 메시지를 준다는 뜻이니까요.
둘째, 번역 이후 많은 독자들이 질문을 주셨습니다. 1990년대까지 미국의 데이터를 보고 그 뒤에 어떻게 움직였는지, 한국에서는 어떻게 나타났는지 궁금해하는 분들이 많았습니다. 이번에 그 부분을 조금 풀어서 정리해 보았습니다. 각 스타일이 한국 시장에서 어떻게 움직였는지, 경제 환경이 바뀔 때 스타일들이 순환하며 움직이는 모습이 한국에서도 책의 설명대로 나타나는지 검증해 볼 수 있었던 것은 의미 있는 작업이었다고 생각합니다.
홍 박사님의 블로그와 유튜브를 배당 투자자들이 많이 보고 듣고 있다고 합니다. 배당 투자자에게 스타일 투자 전략은 어떤 의미가 있을까요?
한국에서 배당 스타일은 오랫동안 잊혀 있던, 어떻게 보면 무시당하던 투자 스타일이었습니다. "그냥 가치주의 일부 아니냐", "배당주 투자가 무슨 의미가 있냐"는 이야기를 많이 들었습니다. 그런데 최근 15~16년간의 성과를 살펴보면 배당주가 가장 탁월한 투자 스타일이었습니다. 번스타인이 금리와 배당주를 다룬 이유가 충분히 이해되는 대목입니다.
한국에서 배당에 대한 관심이 높아지고 배당주가 안정적인 성과를 낸 데에는 두 가지 이유가 있다고 봅니다. 첫째, 한국 기업들이 성숙해져서 꾸준히 배당을 지급할 여력이 생겼습니다. 배당은 "우리는 좋은 회사다"라고 투자자에게 보내는 신호이기도 합니다. 둘째, 금리가 오르내릴 때마다 배당주 성과도 함께 움직였는데, 점점 예금 대신 배당을 바라보는 투자자가 늘고 있습니다. 배당을 지급하는 기업이 전하는 메시지에 주목하는 투자자들이 많아진 것은 반가운 변화입니다.
"금리가 오르면 배당주도 같이 떨어지는 것 아니냐"는 질문도 많이 받습니다. 번스타인이 말한 듀레이션의 개념을 떠올려 볼 필요가 있습니다. 듀레이션은 금리 변화에 대한 민감도를 뜻합니다. 꾸준히 캐시플로가 나오는 기업일수록 금리 변화에 시장이 덜 흔들리는 경향이 있습니다. 오히려 그런 측면을 눈여겨볼 만합니다.
금리가 2016년 하반기를 바닥으로 상승 기조를 이어가다 최근 완만한 조정 흐름을 보이고 있습니다. 경기 순환의 관점에서 어떻게 해석하고 대응하면 좋을까요?
이탈리아, 브라질, 터키처럼 신흥국 채권시장의 불안감이 높아지고 있는 것은 분명한 사실입니다. 금리가 조금씩 오르는 구간에 접어들었다는 것은 경기 순환에서 후반부에 진입했다는 신호로 많이들 얘기합니다. 물론 후반부가 끝은 아닙니다.
경기 회복의 전반부에는 중앙은행의 금리 인하로 경기가 살아나고, 후반부에는 기업 실적이 개선되면서 투자자 심리도 살아납니다. 소수의 투자자만 시장에 참여하던 단계에서, 다수의 대중 투자자가 참여하는 단계로 넘어가는 것이죠.
피터 린치의 칵테일 파티 이론으로 설명해 보겠습니다. 유명한 펀드매니저 피터 린치가 칵테일 파티에 갔는데, 처음에는 아무도 그에게 관심을 주지 않습니다. 대신 치과의사 모임에서는 최고의 인기였습니다. 주식 상담을 받아 보려는 사람들이 몰렸으니까요. 이것이 경기 회복의 초기 국면입니다. 중반이 되면 주변 사람들이 주식 이야기를 하며 다가옵니다. "펀드 수익률이 좋던데요", "지난번 인터뷰 잘 봤어요" 같은 말이 나옵니다. 마지막 절정에는 "피터 린치 님, 펀드 수익률은 좋은데 작년에 200% 올랐다고 하셨던 것은 조금 과장 아니에요?"처럼 아마추어가 프로를 가르치려 드는 시기가 옵니다. 강세장의 종말을 이야기할 때 흔히 쓰는 비유입니다.
제 생각에는 지금은 칵테일 파티에서 피터 린치가 한가운데 서 있지만, 사람들이 파티를 완전히 즐기기보다는 드문드문 즐기는 국면에 가깝다고 봅니다.
중앙은행들이 금리 인상을 꾸준히 이어가는 상황이라면 두 가지 신호를 살펴봐야 합니다.
첫째는 장단기 금리차입니다. 책에서도 강조하듯, 장기 금리와 단기 금리 차이가 지나치게 좁아지거나 역전되는 등 불안한 신호가 나타나기 시작하면 조금씩 주의할 필요가 있습니다.
둘째는 수출입니다. 우리나라는 수출로 먹고사는 나라입니다. 수출이 한두 달 마이너스를 기록하는 것은 지난해 같은 기간의 기저효과 때문에 생길 수 있습니다. 그러나 두세 달 이상 수출증가율이 0 또는 마이너스 수준으로 떨어지기 시작하면, 기업 실적 전망도 악화될 수 있으니 유념해야 합니다.
정리하면, 현재 경기는 중반부를 넘어 후반부로 가고 있다는 데에는 저도 동의합니다. 그러나 강세장이 끝났다고 단언하기에는 아직 정보가 부족하다고 말씀드리고 싶습니다.
최근 브라질, 이탈리아, 터키 등 신흥국이 불안한 모습을 보이고 있습니다. 6월 7일 터키가 기준금리를 2주 만에 또 올려 17.75%가 됐다는 뉴스도 있었는데, 어떤 문제가 있는 걸까요?
터키를 비롯해 최근 브라질 등 신흥국 금융시장의 변동성이 엄청나게 높아졌습니다. 2013년 '포자 5개국(Fragile Five)'으로 불렸던 나라들이 지금 다시 문제를 일으키고 있다고 보시면 됩니다. 터키, 남아공, 인도네시아, 브라질, 인도가 금융위기에 취약한 5개국이라고 이해하시면 좋겠습니다.
이 나라들의 공통점은 경상수지 적자가 큰 나라라는 점입니다. 경상수지 적자가 반복된다는 것은 두 가지 이유가 있습니다. 하나는 통화가 고평가되어 있는 경우이고, 다른 하나는 국민들이 저축을 충분히 하지 않아 국내 저축이 부족한 경우입니다. 미국도 경상수지 적자가 큰 나라입니다. 신흥국에서는 이 문제가 더 심각하게 나타나는 경우가 많습니다.
환율이 급등하고 주가가 폭락하는 등 금융시장 변동성이 커지면 중앙은행은 금리를 인상하게 됩니다. 금리를 올리면 자본 유출을 막을 수 있고, 해외에서 빌려 쓰는 차입 비용이 높아지는 효과도 있습니다. 해외 투자자에게 "여기 금리가 높으니 투자하세요"라는 신호가 되기도 합니다.
정리하면, 금융시장 변동성이 커질 때 선진국은 경기를 부양하기 위해 금리를 내리지만, 신흥국은 오히려 외환시장 변동성을 완화하기 위해 금리를 올립니다. 이것이 신흥국과 선진국의 대응이 다른 이유입니다. 지금 말씀드린 나라들은 아직 경상수지 적자가 크기 때문에 신흥국에 속한다고 볼 수 있습니다.
그렇다면 우리나라는 어떨까요? 우리나라는 경상수지 흑자가 큰 나라입니다. GDP의 7% 안팎으로, 세계적으로도 대만과 독일 정도의 수준입니다. 경상수지 흑자가 너무 크다는 것은 원화 가치가 저평가되어 있거나, 국내 소비와 투자가 상대적으로 부진하고 저축이 많다는 뜻으로 해석할 수 있습니다. 신흥국 위기와는 정반대 경우인 셈입니다.
그래서 한국이 신흥국 위기의 다음 차례라고 단정하기는 어렵습니다. 물론 투자자 심리가 악화되면 일시적으로 자금이 빠져나갈 수는 있습니다. 하지만 "우리도 위기가 온다"라고 말씀드리기 전에, 한국의 전체 데이터를 함께 살펴보셨으면 좋겠습니다.
하반기 거시 경제 이야기를 포함해 못다 한 책 이야기는 추후 공개 강연에서 다루고 싶습니다. 최근 하반기 경제전망 자료에서 세 가지 포인트를 말씀드렸습니다.
첫째, 한국 수출의 가장 중요한 선행지표인 미국의 산업생산 흐름이 최근 뚜렷하게 달라지고 있습니다. 둘째, 우리나라 내수 경기를 힘들게 했던 충격 요인들이 최근 해결되는 흐름입니다. 셋째, 선박 수출은 최근 우리나라 수출 부진의 중요한 이유였는데, 이 역시 정체 국면에서 벗어나고 있습니다. 따라서 하반기 경기는 체감 경기가 좀 개선되는 흐름이 나타날 것 같다고 말씀드렸습니다.
이런 경제 전망과 이번 달 투자전략을 함께 묶어, 향후 투자 유망한 스타일에 대해서도 발간 자료에 정리해 두었습니다. 기회가 되면 그 내용도 함께 말씀드릴 수 있는 자리를 갖고 싶습니다.
청취자들에게 도움이 되는 많은 이야기를 해 주신 홍춘욱 박사님께 감사드립니다. 『스타일 투자전략: 순환 장세의 주도주를 잡아라』도 좋은 결실을 맺으시길 기원합니다. 추후 강연에서 박사님을 모시고 더 자세한 이야기를 나눌 수 있도록 준비하겠습니다. 이상 피터황이었습니다.
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