저자: 김종효 · 한국인
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두산에너빌리티는 가스터빈 미국 수출 수주로 3개월 박스권을 돌파했고, 가스터빈은 SMR·원전보다 실적 가시성이 높아 단기 모멘텀으로 평가됨. 미국 등 글로벌 빅테크와의 가스터빈 협력으로 추가 수주 기대가 크며, 설비 진입장벽이 높아 경쟁이 제한적이라고 봄. SMR은 2029~2030년 이후 실적 기여가 예상되어 밸류에이션 산정이 어렵고, 2023년 2차전지 때처럼 EV 등 대체 지표 평가 전환에 경계 필요. 어제 주가를 끌어올린 미 육군 SMR 뉴스는 두산에너빌리티와 무관하며 되돌림 가능성이 있다고 봄.
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두산에너빌리티, 박스권 돌파의 핵심은 가스터빈
자, 두산에너빌리티가 연일 신고가를 기록하고 있습니다. 가스터빈, SMR, 원전이라는 세 가지 모멘텀을 갖췄는데요. 이 부분을 살펴보겠습니다. 지금 두산에너빌리티가 정말 뜨겁잖아요. 사실 주가 앞자리가 8로 바뀌었을 때부터 "이제 팔아야 하는 거 아니냐"는 걱정도 있었는데, 이제는 두 자릿수 10만 원대까지 생각하게 되는 상황입니다. 그렇다면 지금 가장 큰 모멘텀이 무엇일까요?
일단 제목에도 나와 있듯이, 이 종목이 최근 3개월 넘게 박스권에 갇혀 있었습니다. 이 박스권을 탈출한 가장 중요한 계기는 가스터빈이라고 봐야 합니다. 두산에너빌리티가 가스터빈을 안 하고 있던 건 아니에요. 국내 복합화력 발전소에 가스터빈을 원래 공급하고 있었습니다. 한두 달 전에도 이 종목을 다룬 적이 있는데, 그때도 말씀드렸듯이 두산에너빌리티는 원전주가 아닙니다. 정확히는 에너지주로 봐야 하죠.
SMR은 아직 먼 미래의 이야기
SMR은 설계가 가능하고 여기저기 협력한다는 말은 많지만, 실제 시제품이 돌아가는 시기가 빨라야 2029~2030년으로 보고 있습니다. 이것만으로는 당장 우리가 기대하기 어렵습니다. 반면 당장 실적으로 돌아올 수 있는 것이 가스터빈입니다. 가스터빈 시장은 GE 버노바와 지멘스가 독점하던 시장이었는데, 두산에너빌리티가 그동안 국내 물량만 공급하다가 글로벌 빅테크와 해외 수출을 시작했습니다. 기존 업체들의 일감이 너무 많이 몰려 있어서, 두산에너빌리티에도 기회가 돌아온 것입니다. 이것이 최근 주가가 박스권을 뚫고 10만 원 목표가를 얘기하는 가장 중요한 근거입니다.
정리하면, 원전은 이미 수주된 것들이라 수익성이 얼마인지 따지는 단계이고, SMR은 미래의 꿈입니다. 그리고 그동안 될지 안 될지 저울질하던 가스터빈 수주가 현재 박스권 상단을 돌파한 가장 중요한 이벤트였다고 보셔야 합니다.
미국 수출의 의미와 추가 수주 전망
투자자들이 두산에너빌리티를 단순 원전주로만 구분하지는 않을 것 같습니다. 주목할 부분은 가스터빈을 판매한 국가가 미국이라는 점입니다. 원전 쪽은 미국에 어느 정도 종속된 상황이고, 두산에너빌리티는 지금 거의 하청에 가까운 구조입니다. 중간에 수력원자력이 끼어 있어서, 발주처가 정한 대로 납품해야 하는 입장이죠.
그럼에도 가스터빈은 의미가 다릅니다. 원전은 짓는 데만 최소 5년, 환경영향평가나 부지 개발까지 고려하면 10년 가까이 걸립니다. 반면 천연가스·복합화력 발전은 설비를 납품해서 짓기만 하면 훨씬 빠르게 가능합니다. 지금 당장 전력이 부족한 상황에서는 이 점이 중요하죠. 미국 시장도 천연가스 발전에 원래부터 주목하고 있었고, 시장은 2029~2030년까지 가스 화력 발전이 원자력보다 연간 성장률(CAGR) 측면에서 더 빠르게 성장할 것으로 밸류에이션하고 있는 것으로 보입니다.
가스터빈은 기술 장벽이 높아 이를 보유한 나라가 다섯 나라 정도밖에 없다고 합니다. 추가 수주도 가능할 것으로 봅니다. GE 버노바와 지멘스는 이미 풀캐파가 차 있는 상황이기 때문입니다. 대형 설비는 증설도 쉽지 않습니다. 두산에너빌리티 본사 공장의 규모만 봐도 알 수 있는데, 이런 시설 투자를 할 수 있는 국가도 많지 않고 기술 장벽과 자본 장벽도 높습니다. 경쟁이 많지 않은 상황에서 미국의 대형 빅테크를 뚫었다는 것은, 추가 수주가 당연히 이루어질 상황으로 봐야 합니다.
SMR 협력 뉴스, 평가와 주의점
뉴스케일파워와 협력해 SMR 핵심 모듈 조립을 두산에너빌리티가 맡게 됐습니다. 단순 수주를 넘어 글로벌 SMR 생태계의 주요 파운드리로 입지를 넓혀간다는 평가가 나오고 있습니다. 긍정적인 것은 분명합니다. 다만 중요한 것은 언제부터 납품돼서 실제 실적이 발생하느냐입니다. 시장 예상은 2030년이에요. 2030년부터 발생할 실적을 지금 당겨와서 계산하다 보니, 이 종목은 PER·PBR로 밸류에이션을 측정하기가 쉽지 않습니다. 그래서 최근에는 EV/EBITDA 같은 방식으로 밸류에이션을 새롭게 평가하고 있습니다.
지금 상황을 보면 과거 트라우마가 조금 연상되기도 합니다. 2023년 2차전지 때 밸류에이션 설명이 안 되니까 PSR이나 EV/EBITDA를 가져왔던 기억이 있죠. 그런 식으로 흘러가지 않을지 경계감은 필요합니다. 그럼에도 SMR은 한국만 하는 것이 아니라 미국, 유럽, 일본 등 여러 나라에서 다양한 형태로 개발되고 있습니다. 뉴스케일파워와 두산에너빌리티 조합이 세계를 휩쓸지, 아니면 다른 여러 조합이 경쟁할지는 아직 판단하기 이릅니다.
그래도 두산에너빌리티는 누가 설계만 해 주면 그대로 만들 수 있는 능력을 갖추고 있습니다. 원전, 복합가스화력 발전 모두 열을 끓이고 단조해 단단하게 만드는 등 비슷한 계열의 기술과 부품을 공유할 수 있는 부분이 많습니다. 중장기적으로는 분명 긍정적인 모멘텀입니다.
다만 최근 주가 반등을 이끌었던 "전 세계 미 육군에 SMR을 설치한다"는 뉴스는 두산에너빌리티와 직접 관련이 있는 내용이 아닙니다. 두산에너빌리티가 지금 계약하고 만드는 것은 77MW 정도의 중간 규모 SMR을 여러 기 붙여 1기가급, 2기가급으로 만드는 형태입니다. 반면 어제 나온 미 육군 관련 내용은 굉장히 작은 용량입니다. 제가 좀 더 조사해 봐야 하겠지만, 두산에너빌리티가 뉴스케일파워 등과 그 건으로 계약된 것은 아닌 것으로 알고 있습니다. 어제 이슈로 주가가 오른 것이 맞다면 그 부분은 일정 부분 되돌릴 수도 있고, 우리가 더 스터디할 필요가 있습니다.
정리하면, 당장 실적으로 나올 내용은 아닙니다. 그럼에도 누군가 설계해 주면 그대로 만들 수 있는 기술이 있다는 점에서 두산에너빌리티는 어느 정도 밸류에이션을 추가해 줄 만한 긍정적 요인이 있습니다. 하지만 어제 발생한 이슈는 두산에너빌리티와 직접적 연관이 있다고 보기는 어렵습니다.
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