저자: SBS Biz 뉴스 · 한국인
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방송은 빅테크 실적 발표 이후 구글 주가가 하루 13% 급락해 사상 최대 낙폭을 기록했다는 소식으로 시작한다. 김정남 전 APG 네덜란드 연금 자산운용 선진 아시아 투자부문 대표는 현재 시장의 핵심 변수로 경기, 기업 실적, 금리를 꼽고, 특히 미국 물가연동채 기준 실질금리가 2.6~2.7%로 잠재성장률 대비 높아 금융 환경이 상반기보다 긴축적으로 바뀌었다고 평가했다. 이에 따라 잉여현금흐름이 약하거나 재무구조가 나쁜 AI 밸류체인 기업부터 디스카운트 대상이 되고 있다고 설명했다. 구글 급락에 대해서는 과하다는 시각을 밝혔다. 패시브 자금 비중 확대로 주가를 받쳐 줄 액티브 투자자가 줄었고, 액티브 투자자들도 AI 테마에 쏠려 있어 손절이 연쇄 매도로 이어지는 유동성 회오리가 생겼다고 분석했다. 구글은 잉여현금흐름이 마이너스이지만 투자자본수익률은 여전히 높다고 덧붙였다. 한국 시장에 대해서는 AI 밸류체인의 대표적 프록시로서 상반기 전 세계에서 가장 좋은 주가 성과를 냈다고 평가했다. 다만 한국은 신흥시장에 속해 위험 회피 국면에서 자금이 빠지기 쉽고, 외국인 수급이 단기간에 기조적으로 회복되기는 어렵다고 봤다. MSCI 신흥시장 내 비중은 대만에 이어 한국이 두 번째로 크다고 언급했다. 이익 사이클은 통제할 수 없는 패시브 캐털리스트이고, 밸류업 등 시장 신뢰를 높이는 제도는 능동적 캐털리스트로서 밸류에이션 멀티플 도약 가능성이 있다고 말했다. 국민연금의 여름 국내 주식 비중 확대에 대해서는 장기 기대수익률 변화에 근거한 합리적 설명이라고 평가하면서도, 비중을 한꺼번에 키운 데 따른 타이밍 논란을 줄이려면 정량적 근거를 더 구체적으로 제시했어야 한다고 지적했다. 또한 연기금의 전술적 배분은 자주, 크게 일어나지 않는다고 설명했다. 저점 판단에 대해서는 메모리처럼 업황 순환이 심한 업종에서는 PER이 유용하지 않고, PBR이 여전히 유효하다고 봤다. 한국 PBR 약 1.1배는 과거 20년 평균 수준이며, 이익 체력이 과거보다 개선된 만큼 이 평균이 지지선이 될 가능성이 높다고 전망했다. 외국인 매도는 펀더멘털 판단보다 기계적 청산에 가까운 경우가 많아 진정될 때까지 기다리는 것이 좋다는 입장이다. 방송 후반부에서는 금리 하락과 위험 회피 흐름, 지수 대비 개인 손실의 괴리, 대응 전략(여유자금 장기 보유, 액티브 투자자의 밴드 대응, 포지션 일부 유지) 등을 논의했다. 김 대표는 우라가미 구니오의 금융시장 4계절 이론을 현 상황에 맞춰 설명하며, 현재가 여름에서 가을로 넘어가는 분기점일 수 있고 이란과의 전쟁 종전과 미국 중간선거 이후 정치 환경 변화가 방향을 바꿀 수 있는 재료라고 말했다. 본 요약은 방송 내용의 정리이며, 투자 권유가 아니다.
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지금 빅테크 기업들의 실적 발표가 이어지는 가운데 구글 주가가 사상 최대 낙폭을 기록했습니다. 13% 급락했고, 하루에 시가총액 5,000억 달러 넘게 증발했다고 하니 상당히 큰 충격입니다. 미국 국채 수익률도 10bp 넘게 밀리는 등, 시장이 여러 재료에 비해 과하게 붕 떠 있었다고 볼 수 있습니다.
후진 발음으로 말씀드렸는데, 이 발음을 알아들으셨을지 모르겠네요. 함께해 주실 분을 바로 모셔 보겠습니다. 김정남 전 APG 네덜란드 연금 자산운용 선진 아시아 투자부문 대표입니다. 어서 오세요.
**발음 좋으시다는 말씀에 공감하며**
김정남 대표님, 발음 좋으십니다. 원어민에 가까우시네요. 국내외를 가리지 않고 자산운용 분야에서 오래 근무하셨는데, 처음 시작은 어디서 하셨습니까?
1999년 미래에셋 공채 1기로 입사했습니다.
그러셨군요. 외국에서도 오래 계셨죠?
미국 유학을 다녀온 뒤 2006년부터 홍콩에 거주해 왔습니다.
지금은 세미나 참석차 잠시 서울에 들어오셨군요. APG 네덜란드 연금 자산운용은 일본 GPIF, 한국 국민연금과 함께 세계적으로 규모가 큰 연기금이고, 유럽에서는 가장 큰 연금 중 하나로 알고 있습니다. 노르웨이는 연금이 아니라 국부펀드로 분류되고요.
네, 맞습니다.
**현재 시장을 어떻게 보고 계신지**
요즘 미국장도 우리 장도 다들 어렵다고 합니다. 전반적으로 어떻게 보고 계십니까?
저도 공감합니다. 시장의 결정 요인은 결국 경기, 기업 실적, 그리고 금리로 상징되는 금융 환경입니다. 특히 세 번째 요인인 금리가 중요합니다. 미국 국채 수익률이 올해 내내 올랐고, 최근에는 실질금리 기준으로 상당히 높은 수준까지 올라왔습니다. 미국의 잠재성장률과 올해 성장세를 감안하면, 물가연동채 기준 실질금리가 2.6~2.7% 수준에 머무는 것은 잠재성장률에 비해 훨씬 높은 편입니다. 올해 상반기와 비교하면 금융 환경이 상당히 긴축적으로 바뀌었다고 볼 수 있습니다.
상반기에는 AI 관련 기업들에 대한 투자가 급증하면서 잉여현금흐름이 마이너스인 기업들도 크게 반응하지 않았습니다. 그런데 실질금리가 올라 금융 환경이 긴축적으로 바뀌면, 재무구조가 나쁘거나 현금흐름이 약한 기업들이 우선적으로 디스카운트 대상이 됩니다. 최근 코어위브 같은 곳의 채권 수익률이 크게 오른 것도 같은 맥락입니다. AI 밸류체인 인프라를 떠받치는 여러 층 중 상대적으로 약한 고리부터 터지기 시작하니, 밸류체인 전체에 대한 우려가 커진 것입니다.
**구글 급락은 과한가**
구글 주가가 하루에 13% 빠진 것을 두고 과하다는 시각이 있는데, 어떻게 보십니까?
지금 두 가지 요인이 변동성을 키운 것 같습니다. 첫째, 시장이 액티브에서 패시브로 옮겨 가면서 과거에 가격을 받쳐 주던 액티브 투자자들이 많이 줄었습니다. 지난 20년간 엄청난 자금이 패시브로 이동했기 때문에, 주가가 급락해도 받쳐 줄 주체가 많지 않습니다. 둘째, 액티브 투자자들도 AI라는 강력한 테마에 포지션이 크게 쏠려 있습니다. 한 곳에서 손절이 발동되면 연쇄적으로 매도가 이어지는 유동성 회오리가 생깁니다. 미국에서 일부 대형 헤지펀드가 문을 닫았다는 이야기가 나오는 것도 그런 배경으로 볼 수 있습니다.
그렇다면 AI 투자가 실제로 돈을 벌어들이느냐는 수익성 우려에 대해서는 어떻게 보십니까?
이 부분도 과하다고 봅니다. 구글은 잉여현금흐름이 마이너스이긴 하지만, 투자자본수익률 측면에서는 여전히 수익성이 높은 사업입니다. 단기간에 투자가 급증한다는 사실만으로 시장이 위험 회피 쪽으로 쏠린 것은 비정상적입니다.
**한국 시장의 수급과 위상**
우리 시장을 보면, 9,300대에서 7월에 5,200대까지 급락한 뒤 멘탈이 많이 무너져 있습니다. 한국뿐 아니라 전 세계적으로 AI 밸류체인에 투자가 쏠려 있어서 그런 것 같습니다. 헤지펀드들도 지금 힘들어하는 것으로 알고 있습니다. 외국인 자금이 들어와야 제대로 반등이 나올 텐데, 아직 기조적인 순매수는 보이지 않습니다. 외국인은 언제쯤 들어올 만할까요?
외국인 자금을 볼 때 두 가지 관점이 있습니다. 첫째, AI 밸류체인입니다. 한국은 그 대표적인 프록시로 여겨집니다. 특히 메모리는 AI 시대에 수요가 훨씬 높습니다. 상반기 한국은 전 세계에서 가장 좋은 주가 성과를 기록했고, 대만에 비해서도 훨씬 좋았습니다. 이 AI 테마가 지속되느냐가 핵심입니다.
둘째, 한국은 여전히 신흥시장에 속해 있습니다. 신흥시장은 위험 회피 국면에서 자금이 빠지기 쉽습니다. MSCI 기준으로 선진시장이 약 90%, 신흥시장이 10% 정도입니다. 글로벌 투자자들은 위험을 추구할 때 신흥시장 비중을 늘리고, 위험 회피 국면에서는 자동적으로 자금을 빼는 구조입니다. 두 측면을 보면, 외국인 플로우가 단기간에 기조적으로 회복하기는 어려워 보입니다.
신흥시장 내에서 한국의 위상은 어떻습니까?
2010년대 초반부터 한국의 위상이 계속 하락했습니다. 대만에 비해 반도체에서 뒤처졌고, 중국과 인도처럼 내수를 바탕으로 급성장하는 시장도 있었기 때문입니다. 예전에는 신흥시장에서 머리나 얼굴, 어깨 정도였다면, 허리 부근까지 내려온 상황이었습니다. 그런데 AI 테마 때문에 갑자기 위상이 올라갔습니다. 지금 MSCI 신흥시장에서 가장 큰 비중을 차지하는 국가는 대만이고, 그다음이 한국입니다. 중국보다도 크고, 인도보다는 훨씬 큽니다. 지난 9월까지 1년간 한국 시장은 인도 시장을 165% 아웃퍼폼했습니다. 뉴욕 택시 기사들도 코스피 얘기를 한다는 말이 있을 만큼 최근 한국 시장의 위상이 올라간 것은 사실입니다.
다만 AI 사이클은 운의 영향이 큽니다. 삼성전자나 SK하이닉스의 기술력은 분명 뛰어나지만, AI 수요의 폭발적 증가가 없었다면 지금처럼 수십조, 수백조 원의 이익을 기록하기는 어려웠을 겁니다. 그래서 저는 이익 사이클은 우리가 조절할 수 없는 "수동적 재료", 즉 패시브 캐털리스트라고 봅니다. 반면 시장의 신뢰를 높이는 것은 우리의 노력으로 가능하므로 "능동적 재료", 즉 액티브 캐털리스트라고 생각합니다. 능동적 재료는 지속성도 높습니다. 한번 시장 신뢰도를 높이는 제도를 마련하면 오랫동안 유지되기 때문입니다. 밸류업 프로그램이 외국인들에게 잘 받아들여진다면 시장 밸류에이션 멀티플이 한 단계 도약할 가능성은 충분하다고 생각합니다.
**투자자들의 속상함**
코스피는 1년 전 3,846에서 어제 5,937까지 올랐습니다. 그런데 6, 7월에 들어간 분들은 지수가 100% 넘게 올랐다는 말을 들으면 오히려 속이 상합니다. 지수 상승률과 내 손실률이 정반대인 역설이 지금 존재합니다. 다들 "내 잘못인지, 누구 잘못인지" 따지고 있는데, 그것이 부질없는 짓이라 해도 마음이 쉽지 않습니다.
이런 상황에서 연기금의 역할이 중요합니다. 시장이 빠질 때 구원투수 역할을 하는 것이 익숙한 모습입니다. 올해 국민연금이 여름에 취했던 여러 조치에 대해서는 어떻게 평가하십니까?
APG는 전략적 자산배분을 3년마다 합니다. 주요 고려 요소는 자산군별 장기 기대수익률의 변화와 자산군 간 위험의 상관관계, 즉 공분산 매트릭스의 변화입니다. 국민연금이 2025년 5월과 2026년 5월 사이 국내 주식 배분을 크게 늘린 것으로 알고 있습니다. 장기 국내 주식시장의 기대수익률이 올라갈 것이라는 이유를 들었던 걸로 압니다. 합리적인 설명이라고 생각합니다. 다만 비중을 한꺼번에 크게 올린 데 대해 타이밍 문제가 있다는 논란이 있었습니다. 이때 장기 기대수익률과 위험 가정치를 어떻게 바꿨는지 정량적 근거를 더 구체적으로 제시했다면 불필요한 오해와 논란을 줄일 수 있었을 것입니다.
또 하나 말씀드리고 싶은 것은, 증시가 떨어질 때 연기금이 안전판 역할을 해야 한다는 기대입니다. 그런데 실제 전 세계 연금들의 운용 행태는 이와 조금 차이가 있습니다. 전략적 자산배분에서는 기준 비중과 허용 범위 밴드를 둡니다. 하단을 터치하면 중간값으로 배분을 늘리고, 상단을 터치하면 줄입니다. 이것이 전술적 배분인데, 실제로 자주 일어나지 않고 허용 범위도 아주 넓지 않습니다. 국민연금 규모가 크기 때문에 상당한 양이 될 수는 있지만, 연기금이 전술적 배분을 너무 자주, 크게 하지는 않습니다.
**저점 판단 기준은**
최근 코스피가 연초 대비 올랐지만, 삼성전자 PBR이 네 배 이하로 저평가라는 말이 나옵니다. 그런데 외국인 수급을 보면 매력적이라고 보기 애매합니다. 투자자 입장에서 저점을 판단할 기준은 무엇일까요?
PER이나 PBR이 의미 없다는 말도 있습니다. 메모리 반도체처럼 업황 순환이 심한 업종에서는 PER이 유용하지 않습니다. 오히려 업황이 정점에 달했을 때 PER이 낮게 나오는 경우가 많습니다. 반면 PBR은 경기순환 업종이나 이익 사이클이 크게 타는 한국 같은 시장에서 과거에 유용한 지표였습니다. 다만 최근에는 액티브 투자자의 역량이 줄고, 쏠림이 심하며, 이익 레벨이 과거보다 높아져 외국인 수급 변동성이 커졌습니다. 그래서 수급을 무시하기 어렵습니다.
그럼에도 PBR은 여전히 유효하다고 봅니다. 실제로 지난 7월 5,200 부근에서 반등이 나왔고, 이번에도 5,000대 초반에서는 외국인 매도세가 뚜렷하게 줄었습니다. 한국의 PBR은 약 1.1배 수준인데, 이는 과거 20년 평균 정도입니다. 지금 한국의 이익 체력은 과거 20년에 비해 좋아졌고, 밸류업 프로그램도 작동하고 있습니다. 그래서 과거 20년 평균이 강력한 지지선 역할을 할 가능성이 높다고 봅니다. 수급 측면에서는 외국인이 펀더멘털 뷰를 가지고 매도하기보다는 기계적 청산 같은 급작스러운 움직임이 많습니다. 이때는 잠시 쉬어 가며 진정되기를 기다리는 것이 좋습니다. PBR과 외국인 매도 수급의 변화 추이를 함께 참고하면 판단에 도움이 될 것입니다.
**오늘 장 시황 체크**
시간이 8시 52분을 향해 갑니다. 오늘 장 호가 상황을 체크해 보겠습니다. 코스피는 3%대 하락 출발이 예상되며, 호가 기준 예상 체결 지수는 5,735포인트입니다. 코스닥도 2.5% 내림세가 예상되며, 호가 기준 734~740포인트입니다.
시가총액 상위 종목을 보겠습니다. 삼성전자는 3%대 하락 출발이 예상되고, SK하이닉스는 4.98% 내림세가 예상됩니다. 삼성전자우는 7%대 하락이 예상됩니다. SK스퀘어 호가는 94만 4,000원, 삼성전기 호가는 119만 2,000원입니다. 현대차는 1.7% 내림세, LG에너지솔루션은 1%대 하락이 예상됩니다. 현대차 호가는 28만 9,500원입니다. KB금융은 0.9% 상승, 삼성생명 호가는 27만 1,500원으로 강보합이 예상됩니다.
코스닥 시가총액 상위 종목도 보겠습니다. 알테오젠은 1.3% 상승이 예상되고, 에코프로와 에코프로비엠은 모두 3%대 하락이 예상됩니다. 주성엔지니어링 호가는 17만 원, 레인보우로보틱스 예상 체결가는 36만 4,000원으로 3.7%대 하락이 예상됩니다. 리노공업은 강보합, HPSP는 보합권이 예상됩니다. 이오테크닉스는 4.58% 하락이 예상되며 호가는 39만 6,000원입니다. 심텍, 원익IPS 등은 모두 5%대 하락이 예상됩니다.
간밤 뉴욕 증시에서 AI 빅테크 관련 종목들이 줄줄이 실적을 발표하면서, AI 투자 수익성에 대한 우려가 주가에 반영되고 있습니다. 이 영향이 오늘 우리 시장에도 이어질 것으로 보입니다. 삼성전자는 실적 발표 후 컨퍼런스콜에서 주주환원책에 대해 내년 1월이 돼야 정확한 자사주 매입 규모를 알 수 있다고 밝혀, 실망 매물이 나왔습니다. 어제 저녁 대부분의 시황 영상과 리포트에서는 삼성전자가 인색했다는 평가가 많았습니다. 하이닉스와 실적 호조는 같은데 주주환원에서 차이가 난다는 것이죠.
해외에서는 인텔이 시간외에서 20%대 하락 중이고, 샌디스크도 3.7% 떨어졌습니다. SK하이닉스 ADR은 어제 본장에서 1.57% 밀렸지만 시간외에서는 4.74%까지 밀리고 있습니다.
최근 글로벌 자금이 메모리 반도체에서 숏을 치는 흐름이 있었는데, 이는 어떻게 받아들여야 할까요?
메모리 반도체는 AI 사이클에서 가장 앞선 선행지표라고 봅니다. 여기서 시작해 미국 빅테크로 번졌습니다. 미국 빅테크 재무구조가 나쁜 것은 아닙니다. 과거보다 악화된 것은 사실이지만, 긴 기간 견딜 체력은 충분합니다. 그럼에도 지금은 위험 회피 국면입니다. 마이크로소프트도 채권 발행 수요가 네 배 이상 몰린 것으로 나왔듯, 자금이 없는 것은 아닙니다. 채권투자자 입장에서 마이크로소프트는 AI 케펙스에 대해 원칙을 지키는 모습을 보였고, 기업용 소프트웨어 플랫폼이 강력해 AI발 디스럽션 위험에서도 상대적으로 안전하다고 봅니다. 채권투자자에게는 좋은 기회라고 생각합니다.
인텔은 4월 한 달에만 114% 올랐습니다. 미국 정부가 투자했다, CPU 시대가 왔다는 이야기가 나오면서 5월과 6월에도 각각 20%대 상승했습니다. 그런데 7월에 35.4% 빠졌고, 두 달 동안 등락을 거듭하다가 오늘도 -23.4%까지 밀리고 있습니다. 연기금뿐 아니라 액티브 운용사 중 선수라는 곳들도 이 구간에서 수익을 지키지 못했을 겁니다. 실제로 일부 매크로펀드가 문을 닫았다는 얘기가 많습니다. 당시 우리나라에서도 삼성전자와 SK하이닉스에 대한 매도가 많이 나왔던 것으로 기억합니다.
그렇다면 주식과 채권의 자금은 다르게 봐야 하고, AI 관련 위험 회피 현상이 있지만 주식투자자 입장에서 AI 익스포저를 줄일 수는 없는 상황이라는 뜻이네요. 어떻게 대응해야 할까요?
어려운 질문입니다. 시장 전체로 보면 밸류에이션과 수급 관점에서 5,000대 초반은 강한 지지선이 될 수 있다고 봅니다. 하지만 실질금리가 이 수준까지 올라온 상황에서는 상방도 제한적일 수밖에 없습니다. 실질금리가 오른 배경에는 빅테크의 AI 투자가 컸고, 미국의 전쟁 관련 전비 증가와 세금 감소로 국채 수급까지 꼬인 상태입니다. 투자자 입장에서 안정적으로 미국 국채에서 5% 이상 수익을 얻을 수 있다면 굳이 위험자산을 가져갈 이유가 줄어듭니다. 최근 미국 국채 수익률이 약간 빠진 것은 재정 상황이 좋아져서가 아니라, 위험 선호 국면에서 나타난 전형적인 현상입니다. 아이러니하게도 장기채 수익률이 다시 정상적으로 5% 수준으로 올라가는 것이 단기적으로 위험자산에 대한 신호가 될 수 있다고 생각합니다.
지금 투자자들이 위험 회피로 몸을 숙여야 할지, 다시 목을 뻗을 수 있는 상황인지 판단하기 참 어려운 국면입니다. 살면서 이런 상황은 자주 보기 어려운 것 같습니다.
오늘 국내 증시 개장 상황
네. 단기적으로는 지금 위험 자산에 대해서는 회피 성향이 강해지고 있습니다. 이른바 플라이트 투 퀄리티라고 하죠. 어제 오프닝 때도 늘 보여드리는 히트맵을 보면, 그동안 많이 올랐던 기술주들의 흐름이 눈에 띕니다.
소장님 질문을 제가 조금 끊어야겠습니다. 계장하고 국내 증시 현황부터 확인해 보죠. 10월 30일 금요일, 오늘은 10월의 마지막 거래일입니다. 국내 증시가 개장했는데, 어제 장중 변동성도 굉장히 컸습니다. 특히 삼성전자는 컨퍼런스 콜 이후 주가가 빠르게 반응하는 모습이었습니다. 주주환원책에 대한 기대감이 반영됐다고 보면 오히려 실망 매물이 많이 나왔습니다. 내년 1월에나 자사주 매입 규모를 구체적으로 알 수 있다는 점에서 실망 매물이 쏟아지며 시장 하락을 이끄는 양상이었습니다. 오늘은 뉴욕 증시도 약세를 보였습니다.
지금 코스피는 2.7%, 7% 떨어진 5,775입니다. 코스닥도 2%대 하락한 736포인트입니다. 시가총액 상위 종목 시초가를 보겠습니다. 오늘 삼성전자는 현재 1.9~2%대 하락입니다. 그중 SK하이닉스는 많이 떨어집니다. 5.7% 내린 143만 8,000원입니다. 삼성전자 우선주도 17,500원으로 떨어졌고, SK스퀘어는 3.4% 하락 중입니다. 삼성전기도 6% 하락한 121만 4,000원에 거래되고 있습니다. 현대차는 4%대 하락입니다. LG에너지솔루션은 1% 내림세입니다. 삼성바이오로직스는 상승하며 137만 9,000원에 거래되고 있습니다. KB금융은 0.8% 내림세이고, 삼성생명은 2.8% 하락한 27만 원입니다.
코스닥 시가총액 상위 종목도 보겠습니다. 알테오젠은 1% 상승 중입니다. 에코프로는 2% 떨어지며 9만 4,000원에 거래되고 있고, 주성엔지니어링은 3.5% 하락 중입니다. 레인보우로보틱스도 4%대 내림세로 36만 500원입니다. 원익IPS는 4.9% 하락 중이고, 심텍도 5% 떨어졌습니다. HLB는 39,150원에 거래되고 있고, 이오테크닉스도 394,500원으로 5% 가까이 떨어졌습니다. 심텍 등 반도체 소재·부품·장비 쪽이 일제히 하락 흐름을 이어가고 있습니다.
오늘 시장의 특징 섹터를 살펴보겠습니다. 딱히 상승하는 섹터는 없습니다. 전반적으로 유가증권시장에서는 하락 종목이 상승 종목보다 다섯 배 이상 많고, 코스닥도 하락 종목이 네다섯 배가량 많습니다. 외국인이 금액 기준으로 순매수하는 종목은 SK케어, 신한지주, 제주반도체, 하나금융지주, LG CNS, 삼성E&A, 삼성중공업, SK 등으로 확인됩니다.
수급 현황도 보겠습니다. 오늘 유가증권시장에서 개인 투자자는 1,327억 원 순매도, 외국인은 1,216억 원 순매수, 기관은 178억 원 순매수입니다. 코스닥에서는 개인이 59억 원, 외국인이 127억 원 순매수했고, 기관은 118억 원 순매도입니다. 시장이 어렵네요. 코스피가 지금 3%대 하락 중입니다. 소장님께서 하시려던 질문을 마저 해 주시죠.
금리 하락과 증시 흐름
최근 국채 수익률이 떨어지고 국채 가격이 크게 오르고 있습니다. 하루에 10bp씩 떨어지기도 하죠. 금리가 내려가면 주식 자금이 전부 채권으로 가는 것은 아니고, 반도체주처럼 그동안 많이 오른 종목을 털고 나머지 쪽으로 자금이 이동하는 흐름이 미국 시장에서 최근 나타나고 있습니다. 우리나라는 조금 어렵습니다. 삼성전자와 SK하이닉스 비중이 지수의 절반 이상이라 여기서 줄이고 다른 곳으로 도망가기가 제한적입니다. 지금 대부분의 개인 투자자는 사지도 팔지도 못하고 있습니다. 꼼짝달싹 못 하고 지켜볼 수밖에 없는 상황이 됐습니다. 오늘 더 빠지는 것보다는 견뎌야죠.
저는 보통 낙관과 비관 사이에서 균형을 잡으려고 하지만, 장기적으로는 낙관적인 마인드를 가진 분이 돈을 법니다. 닷컴버블, 2000년대 초반, 금융위기, 코로나 등 수많은 급락장이 있었지만 장기적으로 보면 모두 극복하고 넘어왔습니다. 그래서 낙관적인 자세를 유지하는 것이 중요합니다. 여유자금이 충분하고 단기적으로 유동성이 필요하지 않은 분이 지수나 우량주에 투자하고 있다면, 지금은 언덕을 올라가다 잠깐 고개에 와 있다고 생각하고 버틸 필요가 있습니다. 액티브하게 투자하시는 분들은 단기적으로 어렵긴 합니다만, 5,000대 초반이 하단이고, 과거 지지선이었던 6,000대 후반이 이제 무너지면서 저항선으로 작용할 것으로 보입니다. 그 밴드 안에서 대응해야 합니다. 다만 상단에서 반도체를 팔았다고 해서 포지션을 전부 정리하지는 말라고 말씀드립니다. 인간은 현재 위치와 최근 결정, 현재 포지션에 맞춰 확증편향이 있어서, 포지션을 다 정리하면 계속 나쁜 뉴스만 받아들이려 하고, 포지션이 남아 있으면 좋은 뉴스만 찾게 됩니다. 밴드 상단에서도 전부 정리하지 말고 50% 정도는 정리하되, 나머지 50%는 다른 기회가 왔을 때 언제든 다시 들어갈 수 있다는 마인드를 갖는 것이 중요합니다.
미국 증시와 한국 증시, 어디가 먼저 매력적인가
위험 자산 회피 성향이 조금씩 낮아지고 다시 위험 자산을 선호하는 구간에 들어설 때는 어느 시장이 먼저 매력적으로 보일까요? 신흥시장은 꼬리에 해당하기 때문에, 꼬리가 몸통보다 훨씬 크게 움직입니다. 떨어질 때도 크게 떨어지고, 올라갈 때도 먼저 크게 움직입니다. 자극이 들어올 때 우리 시장이 더 탄력적으로 오를 수 있습니다. 외국인 입장에서도 AI 관련 투자나 리스크 회피 지표로 한국 시장을 모니터링하는 곳이 많습니다. 한국은 과거에도 메모리뿐 아니라 글로벌 설비투자의 프록시로 많이 쓰였습니다. 그래서 한국 시장이 돈다는 것은 리스크 인디케이터 측면에서 굉장히 긍정적으로 판단하는 지표로 쓰는 전략가들이 많습니다.
이런 어려운 시기에 김 대표님을 모셨는데, 그래도 뭔가 시원한 얘기를 해 주셔야 할 것 같습니다. 리스크 오프 국면에서 벗어날 수 있는 가장 중요한 재료는 이란과의 전쟁 종전이라고 생각합니다. 전쟁이 에너지 가격을 올리고, 미국의 전비 증가가 국채 수급을 꼬이게 하는 등 지금 증시의 가장 큰 위험 요소입니다. 이 문제가 정리된다면 인플레이션 기대 심리가 훨씬 낮아지고, 실질금리와 미국 국채 수급에 대한 기대도 개선될 수 있습니다. 그게 가장 중요한 재료라고 생각합니다.
책과 증시 4계절 이론
얼마 전에 책을 쓰셨죠. 『주식 시장 흐름 다시 읽는 법』 맞습니다. 우라가미 구니오의 『주식 시장 흐름 읽는 법』에 대한 오마주인 셈이죠. 맞습니다. 그 책은 1990년대 초반에 나왔고, 한국에는 1993년에 출간됐고, 일본에서는 1990년에 나왔습니다. 그때는 저도 주식 시장 책을 안 보고 있었는데, 기억은 나는 책입니다. 1990년대 책이 지금도 통합니까? 프레임워크 자체는 여전히 유효합니다. 금융 시장의 4계절 이론으로 유명한 책이고, 우라가미 씨가 처음으로 제시한 분이죠. 김 대표님이 이를 새롭게 풀어 쓰셨으니, 우라가미 책보다 더 좋은 책이라고 할 수 있겠네요. 더 좋다기보다는 지금 상황에 맞게 업데이트한 것입니다. 1990년 이후 학계에서도 시장 정보가 가격에 어떻게 반영되는지, 시장 작동 원리에 대해 여러 새로운 이론이 나왔습니다. 그런 내용을 정리하고, 국면마다 종목 선택과 리스크 관리를 어떻게 해야 하는지 추가했습니다.
봄, 여름, 가을, 겨울은 어떻게 이해하면 될까요? 주요 변수는 금리, 실적, 경기 세 가지입니다. 먼저 봄은 겨울 동안 경기가 매우 안 좋고 실적도 나쁜 상황입니다. 이때 정부는 재정정책이나 금융정책을 통해 완화적으로 부양합니다. 그 기간이 길어지면서 마침내 실질금리가 굉장히 낮은 수준이 됩니다. 그러면 현금에 비해 자산 가치가 상대적으로 올라갑니다. 위험 자산의 가치가 올라가면서 돈의 힘으로 오르는 상승장이 연출됩니다. 아직 경기나 실적이 회복되지 않았는데도 금리에 민감한 주식, 특히 성장주가 퍼포먼스가 좋습니다. 금리는 일종의 타임머신이라고 생각합니다. 금리가 올라가면 위험이 바로 앞으로 다가오고, 금리가 떨어지면 아름다운 내러티브들이 앞으로 다가옵니다. 그래서 금리가 성장주의 퍼포먼스를 좌우합니다.
다음이 여름입니다. 흔히 실적 장세라고 하죠. 완화적 정책이 경기를 돌리고, 기업 실적이 본격적으로 회복되는 시기입니다. 상승 폭 자체는 오히려 금융장세인 봄이 더 좋은 경우가 많지만, 실적이 올라 주가가 상승하는 기업의 수는 훨씬 많습니다. 한마디로 실적의 힘으로 올라가는 장입니다. 삼성전자와 SK하이닉스 주가를 떠올리면서 설명드리면, 상반기 때 그런 느낌입니다. 경기가 올라가면 자연스럽게 물가 상승 압력이 작동하고, 금리가 오르기 시작하며, 중앙은행도 기준금리 인상을 단행하기 시작합니다.
실적 장세 후반, 즉 가을로 넘어가면 역금융장세가 됩니다. 중앙은행은 물가 상승 압력이 지나치게 높아져 물가 기대 심리가 너무 높아지면, 중립금리에서 멈추지 않고 방향을 확실히 바꾸기 위해 중립금리 이상으로 실질금리를 올립니다. 잠재성장률보다 훨씬 높은 수준에서 시장금리가 작동하기 시작합니다. 그러면 금리에 취약한 성장주의 퍼포먼스가 나빠지고, 재무 구조나 현금 흐름이 나쁜 기업들이 흔들립니다. 지금 이 말씀을 드리면 지금 상황과 겹쳐 보이는 분들이 계실 겁니다. 지금이 여름에서 가을로 넘어가는 시점이라고 보입니다. 제가 지금을 분기점이라고 말씀드린 이유는, 지금의 금리가 경기 요인뿐 아니라 지정학적 이슈, 즉 전쟁이라는 이벤트에 의해 크게 좌우되고 있기 때문입니다. 그 이벤트가 어떻게 되느냐에 따라 방향이 바뀔 수 있습니다.
결국 경기가 하락 국면으로 가면 실적이 나빠집니다. 하락 폭은 가을의 역금융장세보다 낮지만, 하락하는 기업 수가 크게 늘어나는 역실적장세가 나타납니다. 이것이 겨울입니다. 겨울은 봄을 기다리는 희망이라도 있는데, 가을이라 하니 조금 걱정되네요. 말씀드린 프레임워크는 교과서적인 틀입니다. 변수가 작용하면 다르게 갈 수 있습니다. 지금은 금리에 지정학적 이슈가 너무 크게 작용했기 때문에, 여기서 변화가 생기면 교과서적으로 역금융·역실적으로 가지 않고, 실적의 힘이 금리의 힘을 압도하는 장세로 복귀하는 것도 가능하다고 봅니다. 여름이 조금 더 길어질 수도 있다는 뜻이죠.
그렇다면 중간선거가 기점이 될 수 있다고 보시는 거네요. 많은 사람들이 중간선거에 기대를 갖고 있습니다. 1950년대 이후 통계를 보면, 중간선거 이후에 상승하는 경우가 훨씬 많았습니다. 통계적으로도 상당히 유의미한 수준이라 기대감이 큽니다. 이유를 생각해 보면, 첫째는 시장이 정치적 불확실성을 싫어하는데, 선거라는 이벤트 자체가 그 전까지 불확실성으로 작용했고, 선거가 끝나면서 불확실성이 해소된다는 점입니다. 둘째는 교착 상태, 즉 그리드락입니다. 중간선거에서는 여당이 지기 때문에 정치적 리더십이 할 수 있는 여지가 줄어듭니다. 강력한 정책 드라이브를 걸기는 어렵지만, 반대로 큰 실수나 만행을 저지르기도 어렵습니다. 지금 미국 정치 지도자의 성향을 보면 오히려 긍정적으로 갈 가능성이 있습니다. 특히 민주당이 상하원을 압승하게 된다면 전비 관련 예산 심사가 강화될 것이고, 관련 인사들에 대한 청문회도 많아질 것입니다. 정치적 압력이 올라가면서, 형식적인 종전 선언을 못 하더라도 실질적인 종전 국면으로 유도될 수 있지 않을까 기대하고 있습니다.
알겠습니다. 오늘은 여기까지 듣겠습니다. 내용 잘 들었습니다. 고맙습니다. 감사합니다.
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