저자: SBS Biz 뉴스 · 한국인
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이 방송은 한국기업거버넌스포럼 이남무 회장과의 대담을 바탕으로, 한국 기업이 글로벌 투자자들로부터 할인받는 이유를 거버넌스 관점에서 짚는다. 먼저 거버넌스는 이사회를 중심으로 한 의사 결정의 투명성과 공정성을 보는 개념이며, 국내에서는 경영진 감시보다 지배 주주와 일반 주주 간 상충이 더 큰 이슈라고 설명한다. 코스피 기업의 70% 이상이 PBR 1배 미만에 머물러 있다는 현황을 제시하며, 자본 비용 대비 낮은 ROE가 이를 설명한다고 본다. 재벌 문화 속에서 이사회가 최고경영자의 의중을 거스르기 어렵다는 점, 가족 기업의 장단점, 그리고 지식인 출신 이사들이 주주 대신 회사와 회장의 눈치를 본다는 문제가 주요하게 다뤄진다. 일본과 대만 대비 할인 요인으로는 신뢰의 차이가 강조되는데, 일본은 가이드라인을 통해 꾸준히 개혁해 PER 15~18배를 유지하는 반면, 한국은 급격한 상법 개정에도 편법을 찾는 기업들로 인해 투자자 보호에 대한 불신이 남아 있다고 분석한다. 밸류업 프로그램에서는 금융지주사가 이사회 중심 경영과 높은 주주환원으로 성공한 사례로 꼽히며, 대기업 밸류업 공시 내용은 충분하지 않다고 평가된다. 주주 추천 독립이사, 애널리스트 목표 주가에 대한 회의적 시각, 주주환원 방식(배당·자사주 소각)과 자본 배치의 중요성, 중복상장 및 자회사 상장 문제, 베어허그식 적대적 인수 제안과 이사회 역할, 국민연금의 의결권 행사 확대 등도 논의된다. 결론적으로 기업 스스로의 자발적 밸류업과 이사회의 독립성·충실의무 이행이 증시 체질 개선의 핵심이라는 주장이다. 방송에는 특정 종목의 시세 예상치와 수급 정보도 포함되어 있으나, 이는 방송 시점의 정보로 요약에서는 세부 수치를 생략한다.
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네. 자, 오래 기다리셨는데 바로 모셔 보겠습니다. 한국기업거버넌스포럼의 이남무 회장님 함께합니다. 어서 오세요. 반갑습니다.
네, 회장님. 바쁘신 시간에 오늘 마치자마자 학교 강의도 가셔야 된다고요. 나와 주셔서 감사합니다. 옛날에 리서치 센터장으로서의 명성도 대단했고, 글로벌 IB에서 근무하신 경력도 많으시고, 지금은 거버넌스 개혁 쪽에 애를 쓰고 계신데, 저희는 그냥 기업 지배 구조 정도로 이해를 하고 있습니다. 회장님 나오셨으니 거버넌스라는 개념부터 한번 잡아 주시죠.
과거에는 기업 지배 구조라는 표현을 썼는데, 요즘 저희 포럼을 포함해 많은 분들이 지배 구조보다 거버넌스가 더 맞는 개념이라고 얘기합니다. 지배 구조는 통제, 컨트롤의 느낌이 강해서 한국의 회장님들 입장에서는 잘못 받아들일 수 있거든요. 기업 거버넌스는 이사회를 중심으로 회사의 중요한 의사 결정을 하는 과정이 얼마나 투명하고 공정한가를 보는 메커니즘입니다. 해외에서는 경영진을 감시하는 것이 중요한데, 국내에서는 지배 주주와 일반 주주의 상충이 더 큰 이슈입니다. 최근 상법 개정으로 이사들이 회사뿐 아니라 주주에게도 충실해야 한다는 원칙이 명확해졌죠. 한국의 거버넌스 이슈는 다른 나라와 많이 다르기 때문에 접근 방법도 달라야 합니다.
그런데 아직 갈 길이 멉니다. 상법을 1, 2, 3차에 걸쳐 개정했지만, 코스피 기업의 70% 이상이 PBR 1배 미만입니다. 주주가 명확하게 얼마를 달라고 요구하는 건 없지만, 은행 예금 금리는 3% 중반이고, 미국 10년 국채 금리도 5% 안팎입니다. 한국에서 주주의 요구 수익률, 기업 입장에서의 자본 비용은 10% 정도로 봅니다. 그런데 한국 기업 대부분은 여러 이유로 ROE가 10%에 못 미치고, 그 결과 장부가보다도 낮은 PBR에 거래되고 있습니다. 상법 개정 같은 변화가 있었지만 갈 길은 여전히 멉니다.
일반적으로 한국은 재벌 문화가 있어서, 이사회가 있어도 회장님의 의중을 거스르기 어렵다는 인식이 있습니다. 여기서 거버넌스 투명성 문제가 생기죠. 오픈AI 이사회가 샘 올트먼을, 테슬라나 스페이스X 이사회가 머스크를 거스를 수 있느냐는 질문도 같은 맥락입니다.
가족 기업은 장점도 있습니다. 전 세계 가족 기업은 경영 성과나 장기 주가 성과가 뛰어난 경우가 많고, 특히 1, 2세대에서 두드러집니다. 3세대로 가면 그 우위가 위축되는 경향이 있는데, 한국의 삼성과 현대차 그룹이 지금 3세대 시점이죠. 중요한 것은 상장이 되면 가족 기업이라도 일반 주주를 보호하고 중시해야 한다는 점입니다. 비즈니스 파트너니까요. 한국 대기업들은 많은 경우 창업 가문이 일반 주주를 등한시하고, 사익 편취나 터널링으로 일반 주주의 부를 빼앗아 가는 일이 있었습니다. 이를 막아야 할 것이 이사회인데, 이사들이 주주를 위해 일하지 않는 현실이 문제입니다.
한국에서 이사회를 구성하는 공무원 출신, 법률가, 회계사, 학자 같은 지식인들이 제 역할을 못 하고 있습니다. 주어진 역할은 명확한데, 회장님과 회사의 눈치를 보고, 나를 뽑아 준 것이 주주라는 사실을 명확히 이해하지 못하거나 이해 관계에 따라 움직입니다. 그래서 지금 이 자리에서 주주에게 불리한 결정을 하고 나서, 회장님에게 잘 보여 다른 기업의 이사로 가려는 현실적인 모습을 보이기도 합니다. 우리나라 지식인들의 문제가 많다고 생각합니다.
최근 연준 얘기에서 10대 2 표결이 나왔듯이, 토론을 하면 찬성, 반대, 유보 의견이 나오는 게 정상입니다. 그런데 한국은 작년에도 금융지주사에서 지배 주주가 없는데도 반대하는 이사가 하나도 없었습니다. 최소한 이사를 맡는 지식인들은 주주를 위해 일하고, 불리하거나 공정하지 못한 안건은 막아야 합니다. 이런 점이 아직 너무 부족합니다.
글로벌 자금 입장에서 우리 기업이 일본이나 대만보다 유독 할인을 받는 이유는 무엇일까요? 사회적 관습과 제도적인 요인이 있습니다. 대만은 중국의 복권성에서 나온 사람들이 세운 기업이 많아 빚을 안고 건전하게 비즈니스를 해 왔고, 주주를 중시하는 문화가 옛날부터 있었습니다. 그래서 배당 성향과 배당 수익률이 높고, 배당 수익률 5%가 넘는 기업이 아주 많습니다.
일본은 창피함을 두려워하는 문화가 있습니다. 거래소가 법을 바꾼 것이 아니라 가이드라인을 바꿔 연성 규범으로 거버넌스 개혁을 해 왔습니다. 강제화된 것은 아니지만, 따르지 않으면 사회적으로 지탄을 받습니다. 그래서 속도는 느리지만 지난 10년간 매년 조금씩 꾸준히 개혁을 해 왔습니다.
반면 한국은 1년 반 동안 어마어마한 상법 개정을 했습니다. 국제 투자자들은 이를 기적이라고 평가하지만, 많은 기업이 대규모 로펌을 고용해 법을 교묘하게 피해 가려고 애쓰고 있습니다. 로펌들이 엄청나게 바쁩니다. 법을 정해도 지키지 않으려는 한국과, 법을 개정하지 않고 가이드라인만 받고도 지키려는 일본을 비교하면, 투자자들은 한국은 기업은 뛰어나지만 투자자 보호가 여전히 부족하고, 어느 날 뒤통수를 맞을 수 있는 나라라고 생각해 밸류에이션을 낮게 매깁니다. 일본은 개혁 속도가 느려 답답하지만 믿을 수 있다고 평가합니다. 그래서 일본 증시의 PER은 꾸준히 15배에서 18배 수준이고, 제가 아침에 확인해 보니 16배쯤 됩니다. 신뢰의 차이입니다. 특히 기업인, 경영진, 지배 주주의 자세와 태도가 여전히 문제라고 생각합니다.
일본 증시가 오랜 박스권에서 벗어나는 데는 아베노믹스 같은 정책도 크게 작용했지만, 전반적으로는 기업 지배 구조 개선과 자본 효율성 제고가 일본 증시를 한 단계 업그레이드시켰다는 평가입니다. 우리도 일본에서 따온 밸류업이 작년부터 진행되고 있고, 상법 개정도 있었습니다. 밸류업 정책과 상법 개정 이후 실제로 이사회에서 어떤 변화가 감지되고 있습니까?
이번에 회장님이 합류하신 것도 주주 추천 방식이라고 들었는데요.
네, 원래 그러려고 했습니다. 저는 금융지주사에서 독립이사를 하고 있는데, 독립이사, 사외이사라고 하면 회사 경영진들이 "저 사람은 회사 밖에 있으니 신경 쓰지 않아도 된다"고 생각하는 경우가 많습니다. 한국은 2024년에 밸류업 가이드라인을 잘 만들었습니다. 일본이 이미 교과서처럼 잘하고 있었기 때문에 그것을 보고 잘 만들었죠. 그런데 한국거래소가 중심을 잡지 못했고, 리더십 문제도 있었고 충분한 권한이 주어지지 않았다는 얘기도 있습니다.
그럼에도 밸류업을 충실하게 지키고 이사회가 중심이 돼서 성공한 업종이 하나 있습니다. 금융업입니다. KB, 신한, 하나 같은 곳들이 PBR 0.3배, 0.4배에서 0.8배, 1.0배까지 올라왔습니다. 자본 비용을 초과하는 이익을 내고, 번 돈의 절반 이상을 주주에게 환원하며, 투명하게 이사회 중심 경영을 해 왔습니다. 최근 회장 교체도 이사회 중심으로 이루어졌습니다. 업종 가운데 유일하게 밸류업에 성공했다고 봅니다.
제 수업에서 학생들에게 F학점은 잘 안 주는데, 실제 밸류업을 발표한 많은 대기업에는 F나 D를 줬습니다. 내용이 빈약하거든요. 거래소 책임도 있고, 금융 당국도 중심을 잡아 줘야 합니다. 그런데 잘 안 되니 요즘은 국회 정무위원회에서 밸류업을 강제화하겠다는 얘기도 나옵니다. 그런데 가장 바람직한 방법은 아닙니다. 모든 것을 법으로 강제하면 시장이 밸류에이션에서 페널티를 부과하기 때문입니다. 기업이 스스로 하는 것이 가장 좋습니다. 다만 안 되면 법으로라도 해야 하니, 지금은 중요한 시점입니다. 올해 하반기 남은 석 달과 내년 상반기 동안 밸류업을 다시 잡아서, 모든 기업이 자본 비용과 PBR을 공개적으로 공표하고, 앞으로 3, 5년 동안 어떻게 개선할지 구체적으로 발표하고 지키려고 노력해야 합니다. 그 중심이 이사회입니다. 이사들도 교육을 많이 받아야 합니다. 그래야 시장이 한 단계 올라갑니다. 어제 반도체주가 급등해 코스피 6,000을 찍었다고 하지만, 아직 취약합니다. 탄탄하게 쌓아서 7,000, 8,000, 9,000을 가는 주가를 만드는 것은 기업이 스스로 밸류업을 해야 가능합니다.
우리나라 대기업에 대해서는 과거에 재벌이라든지 매판 자본이라는 식으로 굉장히 부정적인 시각이 많았습니다. 저는 개인적으로 기업가 정신으로 투철했던 분들 덕분에 한국이 고도 성장과 집약적 발전을 할 수 있었다고 봅니다. 그런 부분은 균형 있게 살펴봐야 합니다.
주주 추천 독립이사는 보통 회사에 이사 추천위원회가 있어서, 사외이사나 경영진, 회장 추천이 이루어지는데, 회사가 이사회와 함께 추천하는 구조입니다. 그런데 주요 주주들, 보통 지분 2~3%를 가진 주주들이 "우리가 괜찮은 분을 알고 있다"며 추천하는 겁니다. 중요한 것은 전문성과 독립성입니다. 개개인이 모여 이사회를 구성하는 것은 축구팀에서 다양한 기량을 가진 선수들이 모여 훌륭한 팀을 만드는 것과 같습니다. 내년 3월 주총을 앞두고 감사위원도 독립적으로 선출하고, 외국인 투자자, 국내 펀드, 국민연금도 지분율 5% 정도면 전문성 있는 이사를 추천해야 한다고 생각합니다. 그래야 이사회에 다양성이 생겨 치우치지 않은 의사 결정을 할 수 있습니다.
이 얘기를 여쭤보면 오해를 부를 수 있을 것 같은데, 세간에는 사외이사가 이렇게 한 번씩 가서 앉아 있다 오면서 연간 상당한 보수를 받는다는 인식도 있습니다.
회장님 같은 분이 가서 가만히 앉아 계실 것 같진 않은데, 그 부분은 어떻게 보십니까?
미국에서는 이사들이 연평균 200시간 이상을 씁니다. 저는 지난 3월부터 독립이사를 하고 있는데, 주당 10시간 이상 씁니다. 자료를 충실히 보고, 의견을 낼 때 고민하고, 다른 전문가 의견도 듣습니다. 주당 10시간이면 연 500시간 이상입니다. 그런데 문제는 이사회 구성입니다. 이해 상충이 많은 대형 로펌이나 회계법인 출신들이, 심지어 이사회 의장까지 맡는 경우가 많습니다. 스스로 그런 자리를 피해야 하는데, 한국 지식인들의 문제가 바로 여기에 있습니다. 이해 상충을 스스로 관리하지 못하면, 개인적으로도 문제이고, 회사의 독립성과 주주 보호 측면에서도 여러 문제가 생깁니다.
회장님은 삼성증권 리서치센터장을 역임하셨으니 여쭤보겠습니다. 요즘 많은 분들이 애널리스트의 목표 주가를 불신합니다. 주가가 오를 때는 목표 주가를 따라 올리고, 떨어질 때는 따라 내리는 경우가 많거든요. 애널리스트가 목표 주가를 산정할 때 실적이나 재무제표 말고, 지배 구조와 관련된 지표도 봐야 한다고 생각하십니까?
그럼요. 최근 처음 주식 투자를 한 주변 분들이 있는데, "삼성전자 목표가가 50만 원이고 SK하이닉스는 500만 원인데, 왜 주가는 빠지냐"고 묻더라고요. 증권사 리포트는 참고하는 정도로 보셔야 합니다. 과거보다 증권사 애널리스트의 역량이 부족한 것도 사실이고, 애널리스트들은 업사이드만 보도록 훈련되어 있고, 다운사이드 리스크에 대한 훈련은 거의 되어 있지 않습니다. 센터장들이 가르쳐야 하는데 그렇지도 못합니다. 반면 돈을 운용하는 전문 투자자는 주가가 거꾸로 갈 가능성, 그때 얼마나 빠질지를 먼저 따집니다. 증권사에는 그런 훈련이 안 되어 있는 것이 현실입니다. 그래서 참고하는 정도로 두시고, 오히려 장기적으로 좋은 성과를 거둔 펀드매니저들의 의견을 듣는 편이 더 낫다고 생각합니다.
네, 그렇군요. 시간이 다 되어 가는데, 오늘 장 호가 상황을 체크해 보겠습니다. 먼저 코스피 예상 체결 수치입니다. 어제 SK하이닉스 주주 환원책 발표 이후 코스피가 6,000선을 회복했는데, 오늘도 1%대 상승 출발이 예상됩니다. 6,176포인트에 거래될 것으로 보이고, 코스닥은 0.6% 하락 예상으로 766포인트 수준입니다.
시가총액 상위 종목을 보면, 삼성전자는 0.4% 상승, SK하이닉스는 4.98% 강세가 예상됩니다. 삼성전자 우선주는 0.8% 내림세, SK스퀘어는 96만 7,000원, 삼성전기는 2.9% 상승 예상입니다. 현대차는 0.6% 하락, LG에너지솔루션은 4% 내림세가 예상됩니다. 삼성바이오로직스는 138만 5,000원, 삼성생명은 28만 원, 삼성물산은 1%대 상승이 예상됩니다.
코스닥 상위 종목은 알테오젠이 떨어질 것으로 보이고, 에코프로와 에코프로비엠은 2~3%대 하락이 예상됩니다. 주성엔지니어링은 보합, 레인보로보틱스는 40만 2,000원, 원익IPS는 1.3%대 하락, HLB는 4,100원, 이오테크닉스는 41만 1,500원, 심텍은 1.4% 상승이 예상됩니다. 리노공업은 6만 2,700원입니다.
장 마감까지 6분여 남았는데, 삼성전자 실적 발표와 주주 환원에 대한 기대감도 있을 법합니다. 다만 호가 분위기는 SK하이닉스 쪽이 더 좋네요.
어제 뉴욕 시황에서도 하이닉스 얘기가 많았습니다. ADR이 많이 올랐죠. 미국에서 M7 같은 기술주들이 부진한 와중에 반도체주는 많이 날았습니다. 오늘은 미국 선물이 약해서 우리 시장도 어떻게 될지 지켜봐야 합니다. 어제 너무 급하게 올라서 차근차근 가는 것이 좋은데, 우리 시장에는 차근차근이 없다고 볼 수도 있죠.
회장님, 주주 환원은 거의 매일 방송에서 언급되는데, 자사주 매입이나 배당 말고 다른 방법이 있습니까?
주주 환원이 모든 해답은 아닙니다. 회사가 돈을 벌면 성장과 주주 환원에 쓸 수 있습니다. 성장은 설비 투자, R&D, M&A를 제대로 해서 장기적으로 이익을 키우고 주가 상승으로 돌아오는 것입니다. 단기적으로 주주에게 바로 돌려주는 것은 배당과 자사주 소각입니다. 저희 포럼이나 많은 투자자들이 주주 환원만 요구하는 것은 절대 아닙니다. 투자할 때가 있으면 투자해서 성장으로 답해야 합니다. 다만 그 투자가 논리적으로 타당한지, 리스크를 감당할 만한지 이사회가 점검해야 하는데, 한국 이사들은 이를 잘 하지 않습니다.
주주 환원은 중요합니다. 금융주들의 주가가 레벨업된 가장 큰 이유는 회사가 안정화되면서 번 돈의 30~35%, 40%, 지금은 50%를 넘게 주주에게 환원하기 때문입니다. KB금융은 순이익의 절반 이상을 주주 환원합니다. 예전에는 금융 당국이 제동을 걸었는데, 이제는 자본 건전성을 해치지 않는 범위 내에서 주주 환원을 할 만큼 해도 된다는 공감대가 형성된 것 같습니다.
성장이 더딘 업종은 주주 환원 중심으로 가야 하고, 반도체처럼 성장이 많은 업종은 성장에 투자하고, 돈이 남으면 주주 환원을 해야 합니다. 그 균형을 잡는 것이 중요하고, 이것을 전문 용어로 자본 배치라고 합니다. 성장과 주주 환원의 균형을 잡는 것이고, 최종 결정은 이사회가 해야 합니다. 그런데 한국의 많은 독립이사들은 이를 토론하고 자신 있게 얘기할 준비가 안 되어 있습니다. 심지어 재무제표나 회계 장부를 읽지 못하는 분도 상당히 많습니다. 그런 분들은 스스로 거절해야 하는데, 보수가 얼마인데 거절하겠습니까? 그런데 이제는 법률적 책임도 꽤 높아졌습니다.
회장님, 지금 100원 팔아서 80원 남기는 반도체 회사들이 있습니다. 하이닉스도 어제 그랬죠.
우리가 겪어 봤지만, 앞으로 몇 년은 좋다는 컨센서스가 있어도, 언젠가는 영업이익률이 뚝 떨어지거나 적자가 날 수도 있습니다. 그때도 주주 환원은 해야 합니다. 저는 시장을 40년 가까이 봤는데, 이번에는 다르다, 절대 꺾이지 않는다는 말은 믿지 않습니다. 설비 투자를 많이 하는 자본 집약적 산업은 한 번 꺾이면 어마어마하게 꺾입니다. 삼성전자, 하이닉스 출신 임원에게 들었는데, 중국의 추격 속도가 빠르고 워낙 절실하게 쫓아오고 있어서 격차가 좁아지고 있다고 합니다. LTA 비중이 늘어난다고 하지만, 수급이 깨지면 LTA 가격도 조정됩니다. 그래서 너무 긍정적으로만 볼 필요는 없습니다. 한두 해 정도는 좋을 것 같습니다.
포스코는 철강 사이클이 안 좋은데도 주당 8,000~10,000원 정도의 현금 배당을 거의 보장하다시피 하고 유지해 왔습니다. 삼성전자나 하이닉스도 어느 정도 현금은 갖고 가고, 경기 사이클이 꺾여도 최소 배당은 약속하는 것이 좋다고 봅니다.
당연한 질문일 수도 있는데, 배당과 자사주 매입 소각 방식에 따라 주주 입장에서 느끼는 것이 다를 것 같습니다. 어떻게 보십니까?
최근 배당이 굉장히 중요해졌다는 것을 회사도, 주주도 느끼고 있습니다. 저희 금융지주사도 분기 이사회마다 배당을 결정하는데, 작년에 배당 세제 혜택이 바뀌었죠. 그 얘기를 하기 전에 시장 상황을 먼저 짚어 보겠습니다.
오늘 국내 증시를 점검해 보겠습니다. 10월 29일 목요일입니다. 간밤에 미 연준이 예상대로 금리를 동결했습니다. 구글과 마이크로소프트 실적 발표가 있었는데, 오라클은 재무 청사진을 제시하면서 주가가 급등했습니다. 구글은 본업 매출이 예상치를 웃돌았지만 주가는 실망 매물이 나와 약세였고, 마이크로소프트는 클라우드 매출이 좋았습니다. 엇갈린 모습이었죠.
오늘 국내 장의 출발 지수를 보면, 코스피는 강보합권으로 6,170포인트, 코스닥은 0.4% 하락한 767포인트입니다. 시가총액 상위 종목은 삼성전자 0.4% 하락, SK하이닉스 1.68% 상승으로 151만 2,000원입니다. 삼성전자 우선주는 1% 내림세, SK스퀘어는 94만 5,000원, 삼성전기는 소폭 하락해 130만 3,000원, 현대차는 1% 하락, LG에너지솔루션은 4%대 하락, 삼성바이오로직스는 1% 상승으로 138만 6,000원, 삼성생명은 보합, KB금융은 15만 4,200원입니다. 코스닥은 알테오젠이 0.9% 상승, 에코프로는 7만 6,800원, 에코프로비엠은 하락, 주성엔지니어링은 17만 9,200원, 레인보로보틱스는 1.8%대 하락, 심텍은 1% 하락, HLB와 이오테크닉스는 내림세, 리노공업은 6만 2,400원, 원익IPS는 3%대 하락입니다.
오늘 특징 섹터를 보면 탈모 치료, 오가노이드, 제대혈, mRNA 등 바이오 쪽에서 움직임이 나타나고 있습니다. mRNA 관련주인 한미약품은 2% 상승, 아미노로직스는 0.9% 상승, 올릭스와 셀인바이오는 소폭 상승입니다. 다만 상승 탄력은 강하지 않습니다. 사료 관련주도 움직임이 있는데, 애드바이오텍, 사조동아원, 우성, 우진비엠지 등이 오름세입니다.
외국인이 금액 기준으로 많이 사들인 종목은 SK하이닉스, 삼성전기, SK스퀘어, LG에너지솔루션, 삼성화재, 삼성E&A, 기아, 네이버 순입니다. 수급을 보면, 유가증권시장에서 개인은 1조 3,340억 원 순매수, 외국인은 1,140억 원 순매수, 기관은 1조 7,410억 원 순매도입니다. 코스닥에서는 외국인과 기관이 각각 2,880억 원, 610억 원 순매도했고, 개인은 3,970억 원 순매수했습니다.
오늘 장은 어제 급하게 반등한 탓인지 매물이 조금 나오고 있습니다. 지수가 하루에 6~7% 올랐는데 다음 날도 오른다면 그것이 진짜 추세입니다. 뭔가 달라진 것이죠.
아까 질문드린 답변을 들어야 합니다.
조금 전 마이크로소프트와 구글 얘기를 하셨잖아요. 실적을 보면 마이크로소프트는 강세고 구글은 약세인데, 마이크로소프트는 설비 투자를 어마어마하게 하고도 잉여 현금이 나와 현금을 보유하거나 주주 환원을 할 수 있는 반면, 구글은 알파벳 차원에서 그렇지 못한 상황이라고 하셨죠. 결국 삼성전자나 하이닉스 같은 우리나라 대기업도 설비 투자를 하고도 돈이 어마어마하게 남는 경우가 많은데, 공격적으로 주주 환원을 하지 않으면 하이닉스는 내년에 현금이 400조 원까지 쌓일 수도 있습니다. 이 부분을 어떻게 보십니까?
그래서 어떻게 해야 하냐면, 주가가 저평가됐을 때 그 판단은 이사회가 해야 합니다. 우리 회사 주가가 저평가돼 있다면 어느 정도 배당을 하는 건 맞지만, 기본적으로는 적극적으로 자사주를 사서 소각하는 게 맞습니다. 주식 수를 줄여서 남아 있는 기존 주주에게 몫을 돌려주는 것이고, 기존 주주의 지분율이 올라가는 거죠. 그게 훨씬 좋은 주주 환원입니다. 실제로 금융지주사에서도 메리츠, KB 같은 곳이 그런 모습을 보이면서 주가 밸류에이션이 올라갔습니다. 삼성전자와 SK하이닉스 이사분들도 그런 고민을 하고 계시겠지만, 앞으로 1, 2년 동안 계속될 고민일 겁니다.
저평가 구간에서는 자사주 소각이 더 유효합니다. 이건 아주 정석입니다.
국내 시장에서 핫한 이슈가 있죠. 중복상장입니다. S그룹, L그룹 하면 이걸로 유명하죠. 한두 개에서 시작해서 열 개까지도 갈 수 있는 분신술, 손오공의 분신술로 유명합니다. 이번에 솔리다임 IPO를 보면 어떻습니까? 주주들의 저항이 통했다고 보십니까, 아니면 회사 자체의 판단이라고 보십니까?
어제도 그렇고 공시에서도 상장을 중단한다고 했지만 불신은 남아 있습니다. 과거 외국 투자자들은 "삼성전자 1억 달러어치 사 줘" 하면 주문을 받는 사람이 "삼성 이름 들어가는 회사가 20개 상장돼 있는데 어느 건지 모르겠다"고 농담을 할 정도였습니다. 이 근본적인 사고방식은 바뀌어야 합니다.
테슬라가 요즘 잘 팔리지만, 테슬라가 한국 장이 된다고 테슬라코리아를 띄워서 우리 거래소에 상장하지 않습니다. 구글도 유튜브가 잘된다고 유튜브 코리아를 띄워 상장하지 않죠. 하나씩 상장하면 몇십조 원씩 조달할 수 있겠지만, 그건 기본이 아닙니다.
자회사를 100% 보유한다는 건 이해상충을 근본적으로 없애고, 자회사가 잘되면 그 이익과 현금흐름이 모회사로 100% 귀속된다는 뜻입니다. 이게 기본이죠. 미국의 우리가 아는 회사들, 대만의 TSMC도 한 회사만 상장돼 있고 기본적으로 자회사를 100% 보유합니다. 그런데 한국은 패밀리가 보유한 회사의 가치가 올라가는 데 관심이 없고, 지배권은 어차피 본인이 강하게 쥐고 있다고 생각해서 계속 상장을 띄워 그 자금을 지배주 마음대로 활용하려 합니다.
한국의 2, 3세들은 미국 교육을 많이 받았습니다. 우리 지배구조의 가장 큰 문제는 해외 법인, 특히 미국 법인을 갖고 국내 이사회의 감독을 받지 않은 채 송금을 한다는 점입니다. 5조 원, 10조 원을 상장해서 주식을 팔고 그 돈으로 국내 이사회 승인 없이 성장 분야에 투자하는 계산이 있었던 것으로 압니다. 이런 불신은 여전히 남아 있고, 과거 행동을 보면 이런 이슈가 계속 나와서 시장은 계속 불안해할 겁니다. 자회사를 상장시키지 않는 건 상장 기업 경영의 기본입니다.
솔리다임과 같은 연장선상으로 볼 수도 있고 다를 수도 있습니다. 저나 포럼은 모든 자회사 상장을 반대하는 건 아닙니다. 미국에도 자회사를 상장하는 경우가 있습니다. 다만 자회사를 상장하는 경우 자회사의 경영과 이사회를 간섭하지 말아야 합니다. 완전히 독립시켜야 하죠. 이사 한두 명은 들어갈 수 있지만, 한국은 자회사를 상장시키면 모회사 회장이 그 회사의 이사회와 경영진을 다 컨트롤합니다. 그게 문제입니다. 독립적으로 경영을 보장하고 이사회를 독립시켜서 스스로 갈 길을 가게 한다면 괜찮습니다. 보스턴 다이내믹스도 그렇게 한다면 괜찮을 수 있습니다.
다만 4, 5년 전 정의선 회장이 현대차·기아 지분을 취득할 때 본인 지분도 태운 것은 공정거래법상 회사 기회 유용 금지 조항에 위반될 소지가 있습니다. 그런 것들은 눈살을 찌푸리게 하는 내용이라고 생각합니다.
오늘 베어허그 조건을 주제로 세미나를 개최하시죠. 거버넌스포럼이 주관합니다. 투자자 입장에서 중요할 것 같으니 설명해 주세요.
베어허그는 곰이 꽉 잡듯이 달아나지 못하게 내가 인수하고 싶은 회사를 꽉 껴안는 것입니다. 그다음에 발톱이 있습니다. 발톱은 말을 안 들으면 할퀴는 겁니다. 그저께 국회에서 오기형 의원 주관으로 저희 포럼과 함께 세미나를 열었습니다.
한국에는 PBR 0.2배, 0.3배처럼 저평가된 회사가 많습니다. 이런 곳들은 100% 프리미엄을 주고도 인수할 가치가 있습니다. 펀드나 전략적 투자자, 해외 다국적 기업도 인수할 수 있죠. 앞으로 6개월, 12개월 동안 시장에서 가장 중요한 PBR 해소 묘약이라고 생각합니다. 워낙 저평가되고 방치된 기업이 많아서 시장 메커니즘으로 저평가가 해소될 겁니다. 그만큼 인수할 회사가 있겠느냐는 의문도 있지만, 일본을 보면 세계에서 두 번째로 큰 M&A 시장이 됐고 딜이 어마어마하게 많습니다. 한 곳이 인수하겠다고 하면 가격을 올리라며 두 번째 인수 희망자가 생기고, 다수의 비딩이 들어갑니다. 한국도 당연히 그렇게 될 겁니다. 시장 원리에 의해서요.
중요한 건 적대적 인수 제안이 왔을 때 이사회가 지배주주 눈치를 보지 않고 전체 주주 관점에서 판단하는 것입니다. 예를 들어 지금 주가가 2만 원인데 누가 45만 5,000원에 사겠다고 하면, 회사를 파는 것을 검토할 만합니다. 그게 합리적인 거죠. 이사의 기능이 중요하고 충실의무가 제대로 적용돼야 합니다. 관련 법안은 이미 제출됐습니다. 국회 본회의를 통과해 실제로 시장에서 작동했으면 좋겠습니다.
그런데 지배주주가 경영권 매각을 원치 않으면 쉽지 않습니다. 본인 기업이 아니거든요. 본인이 20%를 들고 있고 나머지 80%가 상장돼 있다면 그건 일반 주주의 회사입니다. 주가를 눌러 놓으면 안 되죠. 10만 원짜리 회사가 2만 원이라면 8만 원, 9만 원으로 올라가도록 본인이 주주환원도 하고, 쓸데없이 들고 있는 골프장, 와이너리 같은 걸 다 팔아야 합니다. 그러면 주가가 정상화되겠죠. 그런데 본인이 개인적으로 투자해야 할 것을 회사 돈, 주주 돈으로 투자하는 경우가 아주 많습니다. 법안과 정책으로 바로잡아야 합니다.
국민연금은 거버넌스 개선이 필요 없을까요? 국민연금은 엄청 잘하고 있습니다. 물론 내부 거버넌스 이슈는 있겠지만, 시장 참여자로서 국내 상장 주식의 5~10%를 들고 있습니다. 가장 긍정적인 서프라이즈였던 것은 올해 3월 국민연금이 보유한 250개 종목에 대해 주총 안건별 찬반을 1, 2주 전에 사전 공개한 일입니다. 반대하는 경우에는 이유를 밝혔고, 삼성전자 안건 아홉 개 중 두 개를 반대했습니다. 저희는 박수를 쳤고 해외 투자자들도 환호했습니다. 올해는 그 대상을 넓혀 가겠다고 하더군요.
의결권 자문사들이 제 역할을 못 하기 때문에 국민연금의 역할이 아주 중요합니다. 그 분야에 인원을 늘리고 대우도 더 잘해 줘야 합니다. 내년 3월 주총에서 분리 선출하는 감사위원이 두 명씩 되는데, 국민연금이 나서서 좋은 독립이사 후보를 추천해야 하지 않나 생각합니다.
첫 번째는 지배주주 패밀리들이 상장을 했다는 것은 일반 주주를 비즈니스 파트너로 맞아들인 것이라는 점을 인식해야 합니다. 그들을 동등하게 대우하는 마음가짐을 가져야 합니다. 대한민국 경제에 엄청난 기여를 했고 지금도 하고 있지만 말이죠.
두 번째는 이사를 뽑아 준 게 회장이 아니라 주주라는 점입니다. 이사는 주주를 위해 선량한 관리자로서 주의의무를 다하고, 특히 충실의무를 지켜야 합니다. 이해충돌 상황에서는 상법 개정 취지처럼 회사와 주주를 위하고 주주를 공평하게 대우하는 방향으로 행동하고 결정하면 좋아질 수 있다고 봅니다.
이사회 구성원들의 선의를 기대하는 것만으로는 부족합니다. 그러나 현실은 만만치 않습니다.
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