저자: JeremyGrantham · 외국인
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결론: 그랜섬은 현재 시장을 거품으로 보며 금리·인플레이션·인구·자원 한계 때문에 향후 상품(원자재) 강세와 불평등 심화가 이어질 것이라 주장한다. 거품과 금리 정책: 그랜섬은 연준이 거품 붕괴의 고통을 과소평가한다고 본다. 그린스펀의 닷컴 거품, 버냉키의 주택 거품 방치를 예로 들며 저금리 정책이 반복되어 왔다고 지적한다. 장기채 금리는 과거 60%대에서 현재 실질수익률 마이너스 2% 수준까지 하락했다고 언급한다. 정책 풋(put)은 남아 있으나 크게 훼손됐다고 본다. 인플레이션: 과거 20년간 인플레이션을 거의 다루지 않았으나 이제는 레이더에 들어왔다고 본다. 1970~80년대식 폭등보다는 상승과 하락을 반복하며 계속 논의의 중심에 남는 형태를 예상한다. 상품은 인플레이션 시기에 대체로 강세를 보였다는 역사적 근거를 든다. 자원·인구·기후: 저렴한 석유·니켈·구리 등 유한한 자원이 고갈되며 병목과 가격 급등이 잦아질 것이라 본다. UN 식량가격지수는 사실상 최고 수준이고, 기후변화(홍수·가뭄·고온)가 농업을 어렵게 한다고 지적한다. 출산율 하락으로 선진국 전반에서 노동력 공급이 줄어든다고 본다. 상품 보유가 인플레이션 대비 탈출구(escape valve)가 될 수 있다고 언급한다. 불평등과 자산 효과: 저금리와 자산 가격 상승은 자산가에게 유리하고 노동계층에는 불리하다고 주장한다. 상위 1%가 자산의 약 35%, 상위 10%가 대부분 자산을 보유하며, 최근 2년간 상위 0.1%의 부는 코로나 기간 두 배가 됐다고 말한다. 미국은 선진국 중 가장 불평등하고 계층 이동성이 낮다고 평가하며, 자본이득·배당·이자 과세 인하가 이를 심화시켰다고 본다. 기업·산업 구조: 소수 기업의 지배력이 커지며 이윤율이 상승하고 기업의 규제 로비 영향력이 커졌다고 분석한다. 기업 이익의 GDP 비중은 상승하고 노동 몫은 하락했다. 사모펀드·벤처캐피털: 사모펀드는 기존 자산을 재분배하는 것이라 사회적 가치 창출은 낮다고 본다. 반면 벤처캐피털은 혁신과 기후변화 대응에 필요하다고 평가한다. 헤지펀드와 신규 투자자의 역할은 수용하며, 현재 일부 투자 열기에는 거품 요소가 있고 향후 1~2년 내 거품이 본격적으로 붕괴할 수 있다고 본다. 그럼에도 인터넷 거품처럼 낭비가 있어도 기술 발전은 남는다고 평가한다.
다듬은 글
제가 생각하기에 이것이 문제를 복잡하게 만들고, 그렇다, 한계를 두긴 합니다. 하지만 아마 문제를 없애지는 못할 겁니다. 그리고 저금리 때문이기도 하죠. 지금 여러분에게는 그린스펀이 가졌던 도구가 없습니다. 버냉키는 더 제한적이었고, 재무부의 큰 도움, 즉 정부 지출이 많이 필요했죠. 그럼 지금은 어떨까요? 지금은 GDP 대비 부채 비율이 훨씬 높고, 연준의 대차대조표에 부채가 훨씬 많으며, 금리는 훨씬 낮습니다. 그들은 시도할 것이고 어느 정도 효과도 있겠죠. 연준의 '풋(하락 방어)'이 어느 정도 남아 있긴 하지만, 말씀하신 대로 심하게 훼손된 상태입니다.
저는 20년 동안 인플레이션에 대해 글을 쓰지 않았습니다. 분기별 서한을 쓸 때도 인플레이션을 다룬 적이 없었어요. 레이더 화면에 없다고 생각했기 때문이죠. 지금은 몇 달 전부터 레이더 화면에 들어왔습니다. 인플레이션이 1972년이나 1982년처럼 다시 폭발적으로 치솟는다는 얘기는 아닙니다. 제 생각에 앞으로는 늘 논의의 일부가 될 겁니다. 잊히는 대신 치솟았다가 짜증스럽게 떨어지고 다시 치솟는 식이죠. 20세기 후반에 그랬던 것처럼 일상의 풍경이 될 겁니다. 이 경제에 관해서는 많은 것이 20세기 후반으로 되돌아갈 것이라고 생각합니다.
우리는 20년 동안 아주 비정상적인 허니문, 즉 골디락스 시기를 누려 왔는데, 이제 끝나가고 있다고 생각합니다. 이렇게 말씀드리죠. 우리는 원자재가 고갈되기 시작한 초기 단계에 있습니다. 물론 우리는 유한한 지구에 살고 있죠. 저렴한 석유, 저렴한 니켈, 저렴한 구리의 양은 정해져 있고, 우리는 이런 한계에 부딪히기 시작했습니다. 여기저기서 병목 현상이 나타날 거예요. 유엔의 식량 가격지수는 지금 사상 최고치 근처에 있습니다. 식량 생산은 점점 쉬워지지 않고 있고, 기후변화가 다가오고 있습니다. 대홍수, 심각한 가뭄, 기온 상승이 닥치고 있죠. 이 중 어느 것도 농사를 쉽게 만들지 않습니다. 그러니 우리는 병목, 부족, 가격 급등이 일상인 세상에서 살게 될 것이고, 그에 익숙해지고 헤쳐 나가는 법을 배워야 합니다.
그렇다고 생각합니다. 원자재를 보유하거나 원자재 쪽으로 옮겨 가는 것이 일종의 탈출구가 될 수도 있을 것 같아요. 원자재는 인플레이션이 올라갈 때 꽤 잘 버텨 온 긴 역사가 있는데, 이유는 분명하죠. 그리고 앞으로 인플레이션이 오를 가능성이 꽤 높습니다. 미래를 내다보면 노동력이 고갈되고 있다는 것이 분명합니다. 출산율이 돌처럼 떨어졌죠. 중국은 작년에 1,000만 명 가까운 신생아가 태어났다는 사실에 충격을 받고 있습니다. 불과 몇 년 전만 해도 사우디아라비아에서는 2,000만 명이 태어났어요. 그래서 앞으로 노동시장에 들어오는 20세 청년 집단이 더 작아질 것이라는 것은 절대적으로 확실합니다. 선진국 어디에서나 우리는 인구 대체 출산율 아래에 있습니다.
연준은 버블이 꺼질 때 따르는 고통을 전혀 이해하지 못한다고 생각합니다. 지난 50년의 역사를 보면 알 수 있죠. 그린스펀은 기술 버블을 부추겼습니다. 인터넷이 가져올 생산성 향상이 영원히 이어질 거라고 자랑했죠. 실제로 그 이후 생산성은 천천히, 하지만 확실하게 떨어졌습니다. 버블이 터지자 큰 고통이 따랐습니다. 버냉키는 아무것도 배우지 못했어요. 그는 주택 버블을 부추겼고, 미국 역사상 한 번도 없었던 100년에 한 번 나올 3시그마 사건이었는데도 그 존재를 부정했습니다. 그럼 우리는 무엇을 배웠을까요? 우리는 곧장 다시 같은 게임으로 돌아갔습니다. 과도한 부양, 금리를 계속 낮추는 것이었죠. 50년 동안 금리는 계속 내려갔습니다. 장기채에서 60%까지 시작했는데, 이제 실질 수익률은 마이너스 2%입니다. 아니요, 그들은 그린스펀, 버냉키, 옐런, 파월로 이어진 금리 인하 정책에 대해 어떤 유보도 표명하지 않았습니다. 그들은 저금리가 만병통치약이고 어떤 부작용도 없는 것처럼 행동합니다. 그건 명백한 헛소리죠.
제 생각에 저금리가 만들어 낸 가장 큰 해악은 불평등입니다. 자산 가격을 체계적으로 끌어올리면, 그리고 금리를 마이너스 영역으로 끌어내리면, 그건 필연적으로 일어나는 일입니다. 누구를 위해 돈을 버나요? 자산을 가진 사람들을 위해 돈을 법니다. 자산을 누가 소유하고 있을까요? 상위 1%가 전체 자산의 35%를 가지고 있고, 상위 10%가 사실상 자산 대부분을 가지고 있습니다. 하위 50%의 자산 보유는 어떨까요? 반올림 오차 수준이고, 사실상 거의 없습니다. 그러니 자산 가격을 끌어올리는 것, 그것이 사회에 대한 여러분의 기여인 셈이죠. 여러분이 하고 있는 일은 노동을 짓누르는 것이고, 하위 절반을 짓누르는 것입니다. 그들은 자산이 늘어나지 않았으니 보상도 없습니다. 그리고 여러분은 상위 1%를 형언할 수 없을 만큼 부유하게 만들고 있습니다.
데이터도 그것을 뒷받침합니다. 지난 2년까지 이어진 추세인데, 상위 0.1%는 코로나 기간에 자산을 두 배로 늘렸습니다. 하위 50%는 장담컨대 두 배가 되지 않았습니다. 대부분의 부문에서 소수 기업의 지배력은 꾸준히 커졌고, 그래서 이윤율도 올라갔습니다. 기업의 힘도 커졌고, 그 힘을 이용해 정부에 영향을 미칠 수 있게 되었습니다. 그리고 실제로 그렇게 해 왔어요. 규제 포획이 많습니다. 산업을 규제하는 기관을 기업 출신 인사들이 운영하는 경우가 많죠. 그러니 기업 시스템에서 돈을 벌기에는 참 좋은 시절이었습니다. GDP에서 기업 이윤이 차지하는 몫은 꾸준히 올랐고, 노동이 차지하는 몫은 꾸준히 떨어졌습니다. 이것은 우리가 겪은 자산 인플레이션과 끔찍한 짝을 이룹니다. 둘은 공통점이 두 가지 있습니다. 부자를 더 부유하게 만들고, 노동자 계층을 더 가난하게 만든다는 점입니다. 제 생각에 그것이 지금 미국 체제의 가장 큰 독입니다. 증가하는 불평등을 해결하지 않으면 우리는 정말 심각한 곤경에 빠질 겁니다. 우리는 선진국 중에서 측정 가능한 기준으로 가장 불평등한 사회입니다. 세상에, 경제적 이동성도 가장 낮아요. 제가 60년대에 미국에 왔을 때, 영국이 얼마나 경직된 사회인지가 농담거리였습니다. 지금은 영국이 미국보다 덜 경직되어 있습니다. 한평생 하위 4분위에서 상위 4분위로 이동하는 사람의 수는 스웨덴 같은 나라에 비해 절반 수준이에요. 미국은 가장 이동성이 낮습니다. 이건 정말 반미국적입니다. 사람들이 믿고 있는 것과는 너무나 거리가 멀죠. 하지만 가장 덜 평등하고 가장 이동성이 낮은 사회라는 사실을 확인해 보세요. 독성 있는 영향력입니다. 우리는 그것을 가능하게 만들었습니다. 자본에 대한 세금, 즉 양도소득세, 배당소득세, 이자소득세를 내려 왔고, 정의상 그 부담은 근로소득으로 옮겨 갔습니다.
저는 벤처캐피털과 나머지를 아주 명확하게 구분하고 싶습니다. 사모펀드는 그저 또 하나의 자산운용일 뿐입니다. 기존의 종이 조각들을 이리저리 옮기는 것이죠. 누군가 돈을 벌면 누군가는 잃습니다. 그것을 잘 해내는 것은 흥미롭고 고객에게도 유용하지만, 사회의 관점에서 보면 큰 가치를 더하지 못합니다. 벤처캐피털은 완전히 다릅니다. 벤처캐피털은 새로운 아이디어, 혁신, 변화를 촉진하고 확장합니다. 기후변화에 대처하고, 불평등을 다루고, 미래를 준비하고, 진보를 이루는 데 필요한 모든 것이죠. 우리는 가능한 한 많은 혁신이 필요하고, 벤처캐피털이 그 일을 합니다. 미국은 벤처캐피털을 정말 잘하고 있습니다. 많은 것이 그렇듯 좋은 면도 있고 나쁜 면도 있습니다. 핵심은 특히 기후변화에 드는 금액이 엄청나다는 점입니다. 수조 달러가 움직여야 해요. 벤처캐피털 전문가들도 훌륭한 리서치를 하는 순수한 전문가들이 있다는 점은 인정할 만합니다. 하지만 결국 우리에게는 돈이 필요합니다. 그래서 저는 헤지펀드를 환영하고, 아주 빠르게 투자하는 새로운 사람들도 환영합니다. 저는 리서치를 아주 가볍게 합니다. 물론 이 모든 데에는 버블적 요소가 있고, 그중 일부는 지난 몇 달보다 앞으로 몇 년 사이에 훨씬 더 높은 가격이 매겨질 겁니다. 버블이 완전히 꺼질 때 말이죠. 하지만 결국 아마존을 보세요. 인터넷 버블을 돌아보세요. 많은 돈이 낭비되었지만, 그 돈이 인터넷 기술을 밀어붙였고, 아마존 같은 기업들을 탄생시킨 것은 미국이었습니다. 그 시대의 부가 바로 그것입니다.
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