저자: 김종현 · 한국인
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8월 이후 시장은 하락을 끝내고 저점·고점이 높아지는 완만한 박스권 전환 중이며, 상승 종목 수 확산이 긍정적이다. 외국인은 패시브 비중이 이미 넘쳐 연말까지 추가 유입 가능성이 낮고, 개인 신용·자금은 감소 중이다. 금리 인상은 상단 제약 요인이나 하락을 주도할 신용 지표 악화는 없어 보인다. 원/달러는 기업 달러 매도로 실질 적정 수준(1300원대 초반) 회귀 중이며, 엔캐리 청산 가능성은 낮다. 투자 전략으로 지수보다 업종·종목 선별(건설, 화장품, 에너지·전력 인프라, 2차전지 등)을 제시했다.
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안녕하십니까. 알파 경제에서 경제부를 맡고 있는 김종현입니다. 최근 증시 상황을 전반적으로 어떻게 보고 계신지 궁금합니다.
네. 8월부터 시장은 하락을 끝내고 완만한 박스권으로 전환 중입니다. 닫혀 있는 박스권보다는 저점과 고점이 서서히 높아지는 안정적인 박스권이라고 보고 있습니다. 지난 6월 급등장보다 오히려 더 좋다고 느끼는 이유는 상승 종목 수가 크게 늘었고, 반도체 두 종목에 따른 시황 변동성도 떨어졌기 때문입니다. 남은 4분기에도 상승 종목 수 확산에 따른 긍정적 효과가 있을 것으로 보이고, 반도체만 올라가는 장세는 아닐 것입니다.
지수가 드라마틱하게 오르기보다는 상승 종목 수가 많아지는 장세가 될 것으로 보고 있습니다. 최근 코스닥 ETF의 급증과 전반적인 상승 종목의 확산 자체가 시장의 박스권과 더불어 견조한 모습을 보여주고 있다고 봐야 합니다. 다만 아쉬운 점은 거래대금과 거래량, 즉 시장의 에너지가 부족하다는 것입니다. 하지만 시장이 올라가면 자연스럽게 보강될 것이므로 지금은 체력 회복 구간으로 보셔야 합니다.
외국인과 기관은 지금 매수하고 있고 개인은 매도가 이어지고 있는데, 최근 수급 흐름은 어떻게 보시는지요?
며칠간의 흐름만 보면 그렇게 보이지만, 연간 기준으로 보면 외국인은 지속적으로 팔고 있고 기관은 왔다 갔다 하고 있으며, 개인은 적극적으로 사다가 최근 들어 팔고 있습니다. 최근 고객예탁금과 신용잔고가 급격히 줄고 있습니다. 가격을 불문하고 반도체로 뛰어들었던 개인 수급이 빠져나가고 있는 것입니다. 외국인은 패시브 입장에서 보면 여전히 꽉 차 있는 상황이라, 한국 증시를 더 살 이유가 별로 없습니다. 액티브 쪽이나 정책 쪽에서 외국인을 자극할 추가 요소가 있어야 하는데, 그 자금들의 의지도 제한적입니다.
따라서 최근 일주일 수급만 보면 개인은 팔고 기관과 외국인이 사는 듯 보이지만, 올해 전체로 보면 외국인은 여전히 팔고 있고 기관은 상황에 따라 유출입이 반복되고 있으며, 개인은 적극 매수에서 한 발 물러선 국면입니다. 지금은 폭풍의 시기는 지나고 안전기를 지나가고 있다고 보시면 맞을 것 같습니다.
그렇다면 향후 외국인이 돌아올까요?
그렇지 않을 것 같습니다. 외국인은 여전히 팔 것 같고, 다만 파는 강도는 줄어들 것 같습니다. 기관은 다 다를 것입니다. 전반적으로 ETF 쪽은 계속 자금이 유입될 것이므로 금융 투자 등은 매수할 것으로 보이지만, 연기금은 8,000선을 넘어가는 순간 다시 팔기 시작할 것으로 보입니다. 개인 투자자들은 상반기에 큰 변동성을 겪었기 때문에 제한적인 수준으로 들어올 것이고, 전반적인 수급은 상반기 대비 확연히 줄어들 것으로 보고 있습니다.
외국인이 계속 팔 거라고 하셨는데, 그 이유는요?
패시브 쪽에서는 더 살 이유가 전혀 없습니다. 이미 한국 비중이 꽉 차 있습니다. 오늘 만기일에도 외국인들이 만기 동시호가에 1조 7천억 원을 팔았던 이유가 바로 거기에 있습니다. 패시브는 지수를 그대로 복제하는 것인데, 이머징 마켓에서 한국 비중은 이미 오버웨이트, 즉 비중이 넘어가 있습니다. 그래서 더 살 이유가 별로 없습니다. 헤지펀드처럼 롱숏을 타는 쪽이나 한국 지수를 이기기 위해 적극적으로 사야 할 종목군이 있을 때 외국인이 들어올 텐데, 지금은 그럴 만한 이유가 잘 보이지 않습니다. 반도체 비중은 이미 넘쳐 있는 상황이기 때문입니다.
그렇다면 다른 업종에서 대규모로 좋아질 만한 요인이 있어야 하는데, 아직 시장에서 그런 것들이 별로 관측되지 않습니다. 그래서 연말까지 외국인은 별로 들어오지 않을 것 같고, 들어오더라도 지수 전체보다는 제한적인 종목 위주로 들어올 가능성이 높다고 보고 있습니다.
중동 전쟁이 장기화되면서 유가와 물가가 계속 상승한다면, 국내 금리와 증시는 어떤 방향으로 움직일까요?
일단 미국 증시와 국내 증시는 유가와 금리에도 불구하고 비교적 견조한 상황입니다. 당장 오늘 저녁과 내일 저녁에 소비자물가와 생산자물가가 발표되고, 다음 주에는 FOMC 결정이 있습니다. 이런 요소들은 상단을 제약할 만한 요소는 충분하지만, 하락으로 끌어내리려면 물가가 멈추지 않고 계속 올라가야 합니다.
또한 금리가 이번 한 번으로 끝나지 않고 11월에도 계속 오른다는 근거가 깔려야 합니다. 여기서 함정은 금리를 올리는 이유가 중요하다는 점입니다. 금리 인상 자체가 중요한 게 아니라, 미국의 금리가 높은 이유가 성장률이 높아서라면 금리 인상이 문제되지 않습니다. 경기가 좋을 때는 금리와 주가가 함께 갑니다. 그래서 금리가 올라가면 주가가 떨어진다는 얘기는 전부 맞지 않습니다. 핵심은 경기가 좋으냐 나쁘냐에 대한 판단, 그리고 소위 AI가 정말 생산성에 도움이 되느냐에 대한 판단입니다. 지금은 이 부분이 매우 모호합니다. 그래서 세상의 모든 사람들이 금리와 물가에 대해 의심을 갖고 있습니다.
지금 물가는 유가가 견인한다고 생각하시겠지만 착각입니다. 유가가 견인하는 부분도 있지만, 지금 안 올라가는 가격이 없습니다. 철강을 빼고는 거의 대부분의 금속 가격이 신고가를 치고 있고, 곡물 가격도 옥수수를 중심으로 대부분 상승하고 있습니다.
그렇다면 금리 상승과 물가 상승에 시장이 정말 두려움을 느꼈다면 신용 지표가 움직여야 합니다. 그런데 미국이나 우리나라나 신용 지표는 어느 나라에서도 움직이지 않고 있습니다. 금리 레벨은 굉장히 위험해 보이고, 이 레벨에 따라 뭔가 문제가 터지지 않을까 하는 두려움이 있는 것은 사실입니다. 그러나 신용 리스크나 기간 프리미엄 같은 자극제가 극단적으로 늘어나고 있지는 않습니다. 다시 말씀드리면, 상단을 제약할 수 있는 요소는 되지만 시장을 멱살 잡고 끌어내릴 만한 지표는 아니라고 이해하시면 됩니다. 현재 구간에서는 적극적으로 보고 있습니다.
9월 FOMC 금리 결정에 미국 CPI 발표가 변수가 될까요?
물가가 급등하는 양상, 특히 헤드라인 물가뿐 아니라 코어 CPI까지 급등한다면 어쩔 수 없이 금리를 올리게 되겠죠. 하지만 25bp 금리 상승은 이미 시장에 반영되어 있다고 봅니다. 이번이 금리 인상의 시작이라거나 여러 번 더 올린다는 시각이 나오면 그때 시장은 움츠러들 것입니다. 그러나 그런 전망이 나올 가능성은 거의 없다고 보고 있습니다. 올해 이번에 올리게 된다면 이번이 마지막일 가능성이 굉장히 높습니다. 금리를 안 올리는 게 제일 좋겠지만, 올리더라도 시장이 움츠러들 뿐 급격한 조정으로 갈 가능성은 낮다고 봅니다.
원·달러 환율이 1,330원대까지 내려오면서 원화 강세 흐름이 보이는데, 최근 환율 흐름을 어떻게 보시나요?
불과 한두 달 전만 해도 1,550원을 넘어 1,600원 간다며 나라가 망할 것처럼 얘기하다가, 이제 1,300원대로 내려오니 수출기업은 어떡하냐는 전망도 있습니다. 환율을 어떻게 정의할지 잘 살펴보셔야 합니다. 두 달 전과 지금 사이에 무엇이 바뀌었을까요? 우리나라 성장률이 바뀌었나요? 기본적인 수출 구조가 바뀌었나요? 아무것도 바뀐 게 없습니다.
그런데 순식간에 환율이 이렇게 움직인 원인은 하나라고 봅니다. 금리 인상 영향도 일부 있지만, 더 중요한 것은 1,550원대에서 달러를 쥐고 있던 주체가 누구냐는 점입니다. 달러를 갖고 있던 주체는 기업, 대표적으로 반도체 기업입니다. 반도체 기업이 엄청난 돈을 벌어 그 달러를 해외 법인에 쟁여두고 원화로 바꾸지 않았습니다. 그런데 지난달부터 적극적으로 바꾸기 시작했습니다. 주주환원과 배당을 해야 하고, ADR 때문에 들어온 돈도 있으며, 국내 반도체 추가 투자도 해야 하기 때문입니다. 그동안 달러가 엄청나게 많았고, 그 달러를 쥐고 있던 기업이 지난달부터 원화로 바꾸기 시작하면서 원화 강세가 나타나고 있는 것입니다.
그렇다면 지금 레벨이 그런 수급 요인으로 극도의 원화 강세로 가고 있는 걸까요? 전혀 그렇지 않습니다. 물가와 상대국 물가 차이를 고려한 실질실효환율 기준으로는 1,300원대 초반이 정상입니다. 즉 1,550원대는 비정상이었고, 지금은 수급이 돌아오면서 정상으로 가고 있는 것입니다. 만약 여기서 더 빠르게 내려간다면, 이제부터 주의할 것은 마진율이 낮은 수출 기업입니다. 대표적으로 가전 기업들은 마진율이 3% 내외에 불과해 적자로 돌아서거나 환 관련 이익이 급속히 축소될 수 있습니다. 반도체처럼 7~80%의 마진을 내는 기업이 위험하다고 보는 건 지나친 것입니다.
따라서 1,500원대는 비정상적이었고, 원화로 바꾸는 기업이 늘면서 정상으로 돌아가고 있다고 보시면 됩니다. 다만 이 레벨에서 빠른 속도로 더 내려가는 것은 정상 범위를 벗어나는 것입니다. 1,300원대 현재 구간을 유지하는 게 좋고, 그 아래로 내려가면 마진율이 낮은 수출 기업들이 불편해질 수 있습니다.
최근 호재 발표 후 주가가 하락하는 현상이 반복되고 있는데, 3분기 실적 시즌에도 이런 흐름이 이어질까요?
이 질문에는 동의하기 어려운 부분이 많습니다. 제약·바이오 쪽은 말씀하신 대로 세일즈 이슈가 많이 나타나고 있고, 단기적으로 하루짜리로 보면 실적 발표나 호재 뒤에 밀리는 종목이 많은 것은 맞습니다. 그런데 8월과 9월의 업종 상승률을 보시면 어떨까요? 반도체는 거의 안 올랐습니다. 제자리거나 올라도 제한적인 수준입니다. 건설업종은 거의 두 배 올랐고, 원전 관련주는 20~30%씩 올랐습니다. 화장품은 두 배 올랐고, 2차전지도 30~40%의 상승률을 보여주고 있습니다. 지수를 이기는 개별 종목의 상승률이 꽤 많이 나오고 있습니다.
따라서 처음에 말씀드린 것처럼, 반도체가 지수를 끌고 가던 5월, 6월과는 전혀 다른 성격의 시장이 벌어지고 있다고 보셔야 합니다. 재료가 나올 때마다 일부 종목이 밀리는 건 맞지만, 제약·바이오나 엔터처럼 하나도 오르지 않은 몇몇 업종을 빼면 상황이 다릅니다. 저점 대비 상승률은 생각보다 꽤 강하게 나타나고 있습니다.
엔화가 다시 급격히 강세로 전환하면 엔캐리 트레이드 청산이 다시 나타날 가능성은 없을까요?
엔캐리의 위험성은 2024년 8월에 엔화가 강세로 가면서 한 번 크게 움직였던 때가 있었습니다. 기본적으로 다카이치 정부는 아베노믹스를 계승하겠다는 입장이고, 정책 기조는 계속 유동성을 공급하겠다는 것입니다. 일본은행(BOJ)은 정부의 아류라고 봐야 합니다. 독립된 기구라고 하지만, 한국·미국·일본을 비교하면 BOJ가 가장 덜 독립적인 기구입니다. 총리가 아베노믹스를 추진하고 있는 상황에서 엔화의 초강세가 나타날 가능성은 거의 없습니다.
다만 미국이나 일본이 원하는 것은 현재처럼 엔화 약세가 지나치게 진행되어 160엔까지 넘어가는 상황을 막는 것입니다. 국민들이 너무 불편해하면 정부가 흔들릴 수 있기 때문입니다. 자민당이 무너지지는 않더라도 총리가 실각할 가능성까지 언급되고 있으니, 적정 수준에서 잡아주는 정도의 엔화 강세는 있겠지만, 2024년 8월처럼 140엔대까지 급하게 내려가는 상황이 나타날 가능성은 거의 없다고 봅니다.
엔캐리 청산이 일어나면 우리 증시만 빠지는 게 아니라 전 세계 증시가 동반 폭락합니다. 미국이 그런 양상을 일으킬 리는 없고, 국제금융시장의 가장 큰 문제 중 하나는 '아웃오브 컨트롤'입니다. 미국 대통령이 나서서 말해도 유가를 못 잡고, 엔화도 잡지 못하고 있습니다. 현재 구간에서 엔화를 의도적으로 끌어내려 엔캐리가 나타날 정도로 만들 가능성은 제한적이라고 보고 있습니다.
현재 코스피 흐름에서 투자 전략은 어떻게 가져가는 게 좋을까요?
우선 두 가지를 버리셔야 합니다. 첫째, 지수가 강하게 갈 것이라는 기대입니다. 지수가 급하게 올라갈 가능성은 낮습니다. 5월, 6월처럼 급하게 사 주는 사람은 아무도 없습니다. 둘째, 반도체와 AI 캐펙스에 올인하면 된다는 생각입니다. 종목군이 달라지고 있습니다. 삼성전기의 주가 흐름이 답을 보여주고 있습니다. MLCC 쇼티지가 이어지고 기판도 물량이 없어서 못 파는 수준인데, 공장만 증설하면 돈이 되는 상황임에도 8월, 9월 주가는 거의 제자리입니다. 시장이 고평가되었거나 AI 캐펙스에만 매달린 종목군은 생각보다 많이 오르지 않고 있습니다.
오히려 지금 급등하는 종목군은 선환경 프로젝트 같은 인프라나 ESS 관련 종목군입니다. 이쪽이 더 강하게 움직이고 있으니, 지금 시장에 대응하려면 어떤 종목이 움직이고 있는지에 집중할 필요가 있습니다. 화장품이 움직인 이유도 실적이 좋았기 때문입니다. 예전에는 하반기만 되면 꺾이던 화장품이 강세를 보이는 것은, 중국·해외 지역이 넓어지고 온라인에서 오프라인까지 판매 영역이 넓어졌기 때문입니다. 이런 변화를 이끌고 있는 업종군을 선별해 볼 필요가 있습니다.
건설업종이 대표적인 수혜 업종으로 보이고, 건자재 쪽이나 에너지 관련 업종도 여전히 강세를 나타낼 가능성이 있다고 봅니다. 또 지금까지 전혀 오르지 않은 제약·바이오 쪽도 10월과 11월에 이벤트가 많기 때문에, 상반기와 달리 4분기에는 이벤트에 따라 움직일 가능성이 있습니다. 이런 업종을 보시는 게 더 답이 될 것입니다. 지수는 별로 오르지 않더라도 상승 종목 수가 더 확대되는 양상이 전개될 것으로 보고 있습니다.
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