저자: 딜사이트경제TV · 한국인
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방송에서는 엔트로픽 S1 공개 이후 AI 거품론이 일부 진정되면서 코스피가 반등했다고 설명합니다. 외국인 비차익 거래가 아침장에 약 5,700억 원 매수로 들어온 점을 근거로 바닥론에 무게를 실을 수 있는 수급 패턴이라고 봤습니다. 다만 출연자는 이를 섣부른 판단일 수 있다고 덧붙였습니다. 골드만삭스가 코스피 목표치를 12,000에서 9,000으로 낮춘 것에 대해서는, 외국계 증권사의 목표가 산정 방식과 영업적 맥락을 감안해 행간을 읽어야 한다고 강조했습니다. 핵심 체크포인트로는 EPS 하향이 언제 멈추는지, 외국인 순매도가 언제 돌아오는지, 미국 장기금리 흐름이 제시됐습니다. 이번 주 빅테크 실적에서는 매출뿐 아니라 캐펙스 규모, 잉여현금흐름, 자본 조달 방식이 중요하다고 짚었습니다. 아마존의 12개월 잉여현금흐름이 마이너스로 전환된 점과 메타의 전환우선주 발행 등이 예로 언급됐습니다. 엔트로픽 S1에서는 ARR이 공란이었고, 상장 후 시가총액 유지 여부가 AI 성장 기대를 가늠하는 기준으로 제시됐습니다. 본 요약은 방송 내용을 정리한 것이며 투자 권유가 아닙니다.
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이슈 함께하도록 하겠습니다. 오늘은 미래세 자산운용 최창규 본부장과 함께합니다. 안녕하세요. 예, 안녕하세요. 오늘 또 기분 좋게 인사를 나눌 수 있게 됐습니다. 이런 날 출연하는 게 참 어렵습니다. 출연자 입장에서는 아무래도 장이 올라갈 때는 말씀드리기 편한데, 떨어지는 장에서는 말 실수 한 번 할 때마다 식은땀이 쭉 흐르거든요. 그래서 오늘 같은 날 불러주셔서 감사합니다. 최근 며칠 출연하시면서 많이 힘드셨나 봅니다. 그래도 오늘은 조금 마음 놓고 이야기를 나눠 볼 텐데요.
오늘 마음을 놓을 수 있다는 건, 그동안 시장 상황이 굉장히 안 좋았다는 거잖아요. 어떻게 보고 계셨어요? 첫 번째는 엔트로픽입니다. 저는 엔트로픽이 모든 키를 쥐고 있다고 생각합니다. 엔트로픽이 11월 중순쯤 상장할 건데, 첫 번째로 시가총액이 얼마가 될 거냐는 것, 두 번째로 오늘 공개된 S1 보고서에서 월 매출을 연환산한 ARR이 얼마나 될 건지, 그리고 컴퓨팅에 얼마나 돈을 쓰고 있는지, 흑자는 나는지 이런 부분들이 굉장히 큰 질문표였습니다.
그래서 어제 미국장이 시작하자마자 약세를 보였었거든요. 그렇지만 엔트로픽의 공개 S1에서 시장이 궁금해하던 부분들에 어느 정도 답을 준 것으로 보고 있습니다. 엔트로픽의 가장 큰 딜레마가 과도한 컴퓨팅 리소스를 감당할 수 있느냐, 돈은 벌고 있느냐였는데, 돈을 벌고 있고 매출이 늘고 있으며 현금도 충분히 들고 있으니 걱정하지 말라는 이야기를 했습니다. AI 거품론을 어느 정도 잠재울 수 있는 얘기였기 때문에 오늘 시장도 거기에 호응해서 반등하고 있다고 봅니다.
또 한 가지 중요한 게 수급입니다. 최근 프로그램 매매, 특히 비차익 거래를 많이 보고 있는데요. 참고로 비차익 거래는 코스피 15개 종목, 코스닥 10여 개 종목을 한꺼번에 바스켓으로 사거나 팔 때 이루어지는 매매입니다. 오늘 아침장에 외국인의 비차익 거래가 거의 5,700억 원 정도 매수로 들어오고 있습니다. 삼성전자나 SK하이닉스 같은 단일 종목을 사는 게 아니라 한국 증시를 바스켓으로 사고 있다는 뜻이죠. 제가 섣부른 판단일 수 있지만, 이 정도면 어느 정도 바닥은 찍은 것 아니냐는 바닥론, 코스피 바닥론에 무게를 실어 줄 수 있는 의미 있는 매매 패턴이라고 분석하고 있습니다.
차익과 비차익을 나눠 보면, 차익 거래는 선물을 먼저 당기고 프로그램 매수가 들어오면 거기에 맞춰 현물을 사거나 파는 현선 매매입니다. 비차익은 주식만 단독으로 매매하는 거고요. 최근 현선, 즉 선물과 현물 간에는 노이즈가 많았습니다. 선물을 사 놓고 베이시스를 좋게 만든 다음 프로그램 매수가 들어오면 거기에 현물을 파는 페이크 패턴도 있었죠. 그런데 오늘 아침장은 30분밖에 안 지났지만 바스켓으로 굉장히 많은 매수가 들어오고 있습니다. 이번 주는 슈퍼위크입니다. 빅테크 기업들의 실적이 아직 많이 남았는데도 이렇게 사 주고 있다는 건, AI 거품론이 어느 정도 잠재워졌다는 뜻으로 해석합니다. 엔트로픽 덕분에 그렇게 정리할 수 있습니다.
오늘 제가 확실히 확인했다고 느끼는 점은 이겁니다. AI가 수익성이 있느냐 없느냐가 우리 시장의 발목을 가장 크게 잡고 있었는데, 그게 풀리면서 외국인들의 수급도 풀려 가고 주가도 반응하고 있습니다. 코스피가 3.8% 이상 올랐습니다. 다만 솔직히 말씀드리면 5,600선이라 답답하기는 합니다.
이번 주에 나온 이야기 중에 골드만삭스가 코스피 목표치를 낮췄다는 소식이 있습니다. 12,000에서 9,000으로 내렸는데요. 9,000도 매우 높은 수준이지만, 왜 내렸을까 하는 생각이 들긴 합니다. 어떻게 보셨어요?
저도 국내 증권사에서 애널리스트를 20년 정도 했는데요, 국내사와 외국계 증권사의 목표주가를 잡는 방식은 완전히 다릅니다. 국내 증권사는 솔직히 눈치 볼 게 너무 많습니다. 증권사가 IB 업무도 하고 있고, 각자 커버하는 기업과의 상호적인 관계도 많다 보니, 애널리스트가 100% 독립적이지는 않습니다. 그래서 목표주가를 공격적으로 제시하거나 확 낮추기는 국내에서는 어려운 부분이 있습니다. 반면 외국계 증권사는 극단적인 면이 있는 것 같습니다. 골드만 쪽 사람들을 제가 아는 게 아니라서 단정할 수는 없지만, 이들은 마케팅이나 영업에 초점을 맞추는 경향이 있어서 목표주가를 굉장히 높게 잡고, 낮출 때도 굉장히 낮게 잡습니다. 적중했을 때의 평판이나 명성을 노리는 측면이 있다 보니, 개인적으로는 근거가 뭔지 궁금하고 너무 턱없이 느껴지기도 합니다.
그래도 행간을 읽어 볼 필요는 있습니다. 한국 증시가 한창 좋을 때는 삼성전자, 하이닉스가 2030년까지도 디램 가격이 계속 오를 거라는, 그리고 HBM 가격도 계속 오르고 영업이익도 굉장히 커질 거라는 긍정적인 시나리오가 반영됐었을 겁니다. 그래서 9,000으로 낮췄어도 현재 지수보다는 여전히 굉장히 높습니다. 디램이나 AI 산업의 메모리 병목은 계속될 거라는 의미로 해석하시는 게 맞을 것 같습니다. 그리고 영업도 해야 하고, 고객에게 우리 리서치센터에서 이렇게 얘기했다고 전달하는 측면도 있기 때문에, 우리나라에서 제시하는 타겟포인트와는 느낌이 다르다는 점을 감안하고 보셔야 합니다.
외국계 보고서를 볼 때는 늘 행간을 읽어야 합니다. 왜 12,000을 제시했을까, 어떤 조건이었을까, 9,000으로 낮추면서 조건이 무엇이 바뀌었을까를 체크해 보셨으면 좋겠습니다. 지수대를 믿으시면 안 됩니다. 물론 믿는 분도 많지는 않겠지만요. 지수대보다는 목표주가를 낮췄다는 건 EPS, 즉 주당이익을 낮췄다는 뜻이니, EPS 하향이 언제 멈추는지를 봐야 합니다. 그리고 제가 첫 번째 키워드로 말씀드린 외국인 수급도 지금은 외국인의 순매도가 언제 한국으로 다시 돌아오느냐가 핵심입니다. 이것도 체크하셔야 합니다. 보고서를 직접 읽어 보진 않았지만, 결국 장기금리에 따른 디스카운트 얘기도 했을 테니 미국 장기금리가 얼마나 낮아지고 얼마나 안정되는지 같은 조건들을 꼼꼼히 보시면 좋겠습니다.
결국 키는 외국인 수급이 쥐고 있습니다. 그래서 외국인 수급이 돌아올 트리거를 계속 찾고 있는 상황이고, 이번 주가 그 한 주가 됐으면 좋겠습니다. 첫 번째로 체크할 건 빅테크들의 실적입니다. 엔트로픽처럼 현금도 있고, 투자도 잘하고, 성장도 잘한다는 걸 보여 주면 좋겠는데요. 어떻게 보세요?
결국은 현금입니다. 방송을 준비하면서 차트를 한번 봤는데, 빅테크 하이퍼스케일러 기업들의 캐펙스 규모는 2027년, 2028년까지 꾸준히 올라갑니다. 반면 잉여현금흐름은 다음 분기, 다다음 분기쯤 되면 마이너스로 전환됩니다. AI에 투자하는 분들이 가장 민감하게, 또는 껄끄럽게 생각하는 지점이 바로 여기일 겁니다. 마이크로소프트와 알파벳은 28일, 아마존은 29일에 실적을 발표합니다.
시장은 클라우드 매출을 굉장히 중요하게 봅니다. AI 매출과 연동되어 있으니까요. 그런데 클라우드 매출보다 오히려 캐펙스 증가 이후에 잉여현금흐름이 얼마나 남아 있는지, 잉여현금흐름이 모자랄 때 메타처럼 전환우선주를 발행하는 등 어떤 식으로 자본을 조달하는지를 주목하셔야 합니다. 특히 아마존은 6월 말 기준 12개월 잉여현금흐름이 드디어 -76억 달러로 전환됐습니다. 마이너스로 돌아섰으니 또 다른 자본 조달이 필요해졌습니다. 이번 실적 발표에서는 당연히 매출을 보셔야 하겠지만, 잉여현금흐름이 얼마나 남았는지, 그걸 어떻게 조달하는지 두 가지를 보셔야 합니다.
요즘 사람들은 몇 년도를 보고 있는지 아세요? 2030년입니다. 결국 2030년에는 SK하이닉스나 삼성 메모리가 디램, 낸드 가격에 영향을 줄 거라고 봅니다. 그래서 가장 중요한 건 지금이 아니라, 다음 분기에 얼마나 더 잘할지, 내년에 얼마나 더 잘할지입니다. 클라우드 매출, 캐펙스 규모, 잉여현금흐름, 가이던스까지 체크할 게 너무 많습니다. 일단 이번 주에 알파벳, 마이크로소프트, 아마존의 실적이 발표됩니다.
마지막으로 메타에 대해 더 여쭤보고 싶습니다. 클래스C 주식도 찍는다고 했고, 신주 발행도 오늘 더 한다고 했는데 맞습니까? 네. 회사채를 발행하기에는 조달비용이 너무 높아서 그런 것 아닌가요? 맞습니다. 코어위브의 경우 채권이 문제가 됐는데, 신용등급이 정크는 아니었습니다. 정크본드는 회사가 망할지도 모른다는 회사가 발행한 채권을 말하는데, 코어위브가 그런 회사는 절대 아니었습니다. 그런데도 코어위브가 발행한 1달러짜리 채권이 80% 정도에 거래됐습니다. 정크에 준하는 수준이죠. 지금 미국에서 AI 기업들이 발행한 채권들은 신용등급이나 회사 상황과 무관하게 수급적인 모멘텀에 의해 가격이 많이 떨어진 상황이라고 봅니다.
메타는 3분기 매출이 646억 달러로 26% 증가했지만, 잉여현금흐름은 -21억 달러였습니다. 그리고 저커버그 회장은 메타의 뮤즈 스파크를 10억 명이 쓰게 하겠다고 말했습니다. 엄청난 데이터센터가 필요하다는 얘기죠. 채권 발행이 부담스러운 상황에서 경영권과 무관한 전환우선주, 즉 의결권 없는 우선주로 자본을 조달해 경영권을 유지하면서 비교적 싼 값에 자금을 확보하려는 것으로 받아들이고 있습니다. 뮤즈를 왜 북미에서만 서비스하느냐는 질문에 메타는 데이터센터가 없어서라고 답했습니다. 그만큼 다양한 방식으로 캐펙스 투자를 위해 노력하고 있는 상황입니다.
엔트로픽 관련해서 한 가지만 더 여쭤보겠습니다. 엔트로픽의 S1 증권신고서가 공개됐고, 나스닥에 ANT라는 티커로 상장할 예정입니다. 신고서에서 가장 주목해서 보셨던 포인트는 무엇인가요? 결국 ARR입니다. 이런 기업들은 월 매출, 월 구독료가 얼마인지가 중요하고, 그걸 12개월로 환산한 것이 ARR입니다. 최근 오픈AI도 ARR 산정 방식 차이로 200억 달러 매출이 사라졌다는 뉴스가 크게 보도됐고, 그에 따라 AI 관련 기업들의 주가도 많이 떨어졌습니다. 그래서 이번 엔트로픽 S1에서 ARR이 얼마인지 굉장히 궁금했는데, 공란이었습니다.
공란으로 공개 보고서를 낼 수 있다는 건 어떤 의미일까요? 곧 나올 건데 좋게 나올 거니 기다려 달라는 의미로 해석했습니다. 시장도 그렇게 해석했기 때문에, 오늘은 AI 에이전트 관련주뿐 아니라 데이터센터, 네오클라우드, 메모리 반도체, 스토리지 기업까지 전반적으로 주가가 올랐습니다. 결국 곧 공개될 엔트로픽의 ARR 숫자가 얼마인지, 그리고 그 숫자가 계속 늘어날지를 체크해 보시면 좋겠습니다.
또 하나 중요한 게 시가총액입니다. 처음에는 2조 달러를 달라고 얘기했다가, 지금 시장 상황이 녹록지 않아서 1.5조에서 5조 달러까지 보도되고 있습니다. 이게 굉장히 중요하다고 봅니다. 상장 후에도 1.5조 달러 정도의 시가총액이 유지된다면, AI는 여전히 성장할 거라는 참여자들의 기대로 받아들일 수 있습니다. 반대로 1.5조는 말도 안 되고 1조 달러 정도가 적당하다며 주가가 떨어진다면, AI 거품론이나 AI 피크론, 'AI가 과연 세상을 바꿀 수 있을까'라는 의구심이 다시 붉어질 가능성이 높습니다. 그러니 ARR 숫자와, 상장 후 어느 정도 시가총액이 유지되는지 이 두 가지를 체크해 보시면 좋겠습니다.
엔트로픽도 현금을 많이 들고 있는데 상장을 하겠다는 건, 그만큼 투자가 더 필요하다는 뜻이겠죠. AI 투자는 지금 어떻게 할 수가 없습니다. 줄이면 큰일 나고, 늘려도 큰일입니다. 지금 주가가 빠지는 상황이라 이걸 어떻게 해석하면 좋을까요? 저는 획기적인 AI 에이전트 서비스가 나와야 한다고 생각합니다. 저도 방송을 준비하거나 자료를 만들 때 AI 서비스를 많이 쓰고 있지만, 편하다, 사람 한 명 몫을 해 주는구나 정도의 수준입니다. 저는 그 수준을 뛰어넘는 슈퍼 AI 에이전트 서비스가 등장했으면 좋겠습니다.
그래야 "이거 없으면 나는 생활이 안 돼"라고 할 만큼 파워풀해집니다. 아니면 앞서 얘기한 휴머노이드 로봇이 현실에 등장해서, 정말 똑똑한 휴머노이드가 우리가 싫어하는 빨래, 청소, 요리를 해 주고, 그게 굉장히 싸게 나와서 생활의 퀄리티를 획기적으로 바꿔 준다면, 사람들은 다시 한번 AI에 열광할 겁니다. 지금도 AI를 많이 쓰고 있지만 익숙해졌기 때문에, 더 획기적인 AI가 나와도 "이 정도밖에 안 돼"라고 생각할 수 있습니다. 그러니 흔히 말하는 슈퍼 인텔리전스, 정말 똑똑한 AI가 나와야 합니다. 그 역할을 엔트로픽, 오픈AI, 혹은 중국 AI 업체들이 맡을 가능성이 높기 때문에, 그들이 미친 듯이 돈을 쓰고 있다고 보고 있습니다.
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