저자: 미상 · 외국인
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Cathie Wood와 Dan Ives는 테슬라를 자동차 회사가 아닌 자율주행·로보틱스 기업으로 보는 핵심 논지에서는 일치하지만 접근이 다르다. Dan Ives는 로보택시 롤아웃 등 실행 마일스톤과 AI 인프라 지출 흐름을 중시하며 목표가 base 600달러·bull 800달러를 제시한다. Cathie Wood는 하드웨어 마진 약 18%에서 소프트웨어 구독 마진 70~80%로의 전환을 모델링하고 2029년 목표가 2,600달러를 제시하는데, 이 목표가의 약 90%는 로보택시 네트워크와 SaaS 마진 전환에서 나오고 옵티머스 기여는 작다고 본다. GPU 대 ASIC 질문에서 Dan은 엔비디아 편에 서서 향후 12~24개월 capex 확대를 보고, Cathie는 5~10년 뒤 가치가 인프라에서 애플리케이션 계층으로 이동한다고 본다. 영상은 두 견해를 함께 봐야 한다는 결론을 낸다.
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Dan Ives와 Cathie Wood의 테슬라 평가
Dan Ives가 테슬라에 대해 큰 주장을 내놓았고, Cathie Wood는 그 절반에는 동의하면서 나머지 절반은 완전히 반박했습니다. 저는 이 두 사람의 차이가 각자의 전망보다 테슬라가 어디로 가고 있는지를 더 잘 보여준다고 생각합니다. 설명드리겠습니다. 겉으로 보면 Dan과 Cathie는 같은 노래를 부르는 것처럼 들립니다.
두 사람의 공통된 핵심 논지
테슬라는 자동차 회사가 아니고, 진짜 승부처는 자율주행이며, 로보틱스가 올 것이고, 전통적인 자동차 애널리스트들이 AI 관점을 과소평가하고 있다는 것입니다. 두 사람 모두 몇 년째 이렇게 말해 왔고, 핵심 논지에서는 둘 다 옳다고 봅니다. 저도 오랫동안 두 사람을 모두 지켜봐 왔습니다. 월가의 기술주 애널리스트와 파괴적 혁신 펀드 매니저가 전혀 다른 출발점에서 같은 핵심 아이디어에 도달했다는 사실이 이 둘이 무언가를 짚고 있을지도 모른다는 신호라고 생각합니다.
서로 다른 틀에서 출발한 두 사람이 같은 결론에 수렴할 때 저는 주의를 기울이는 편입니다. 다만 가장 중요한 것에 동의하면서도 전혀 다른 베팅을 할 수 있습니다. 나머지 거의 모든 것에서 둘은 이견을 보이고, 그 차이가 오히려 합의보다 더 유용합니다. 테슬라의 가치를 어떻게 볼지 한쪽 입장을 택하도록 만들기 때문입니다.
로보택시: 실행 대 경제 모델 전환
Dan Ives는 실행 이정표에 초점을 맞춥니다. 그의 논지는 "테슬라가 결국 자율주행 시장의 80%를 차지하겠지만, 도시별로 하나씩 롤아웃되는 것을 확인해야 한다"는 것입니다. 사람의 생명이 걸린 일이니 신중하게 진행돼야 한다고 강조합니다. 그의 목표 주가는 기본 시나리오 600달러, 강세 시나리오 800달러이며, 향후 12~18개월간 로보택시 매출이 비교적 보수적으로 증가한다는 가정에 기반합니다.
Cathie의 접근은 전혀 다릅니다. 그녀는 도시 단위가 아니라 경제 모델 전체가 뒤바뀌는 것을 생각합니다. 하드웨어 매출총이익률은 현재 약 18% 수준에서 10대 중후반으로 낮아지고, 반복 매출인 소프트웨어 매출총이익률은 70~80%에 이른다는 것입니다. 그녀는 손익계산서에 로보택시 항목을 추가하는 것이 아니라 손익계산서 자체를 새로 쓰고 있습니다. 네트워크 효과가 시간이 지나며 복리로 쌓이는, 엄청난 마진을 가진 구독형 사업으로, SaaS 기업처럼 모델링하고 있습니다.
제가 처음 테슬라 포지션을 쌓던 때, Cathie가 이 이야기를 하는 것을 보며 당시로서는 꽤 공격적이라고 생각했습니다. 저는 아직 테슬라를 자동차 회사로 보던 때였습니다. 지금 말하는 시기는 2017~2018년입니다. 다만 Dan이 거의 누구보다 잘하는 점은 테슬라를 더 넓은 AI 투자 물결과 연결한다는 것입니다. 그는 엔비디아, 메모리 슈퍼사이클, 에너지 인프라 구축, 네오클라우드 기업들을 보고 테슬라를 같은 인프라 스토리 안에 넣습니다. Cathie는 테슬라를 더 독립된 범주로 떼어 보는 경향이 있는데, 어떤 실적발표에서든 주가가 왜 그렇게 움직이는지 이해하는 데는 Dan의 틀이 더 유용하다고 생각합니다.
시장이 이제 테슬라를 자동차주가 아니라 기술주로 거래하고 있고, Dan은 그 점을 잘 알고 있습니다. 그런데 모두가 자동차에만 매달려 있어서, 실제로 상한선을 바꾸고 있는 요인을 놓치고 있습니다.
가장 큰 이견: 옵티머스
가장 큰 이견은 로보택시가 아니라 옵티머스에 관한 것이며, 여기서 이야기가 꽤 흥미로워집니다.
먼저 짧은 광고입니다. 지금 여러분의 업계에 있는 누군가는 YouTube에서 고객의 질문에 답하고 있고, 그것으로 고객을 확보하고 있습니다. 그 사람이 여러분보다 일을 더 잘해서가 아닙니다. 잠재 고객이 누군가 자신의 문제를 10분 동안 설명하는 영상을 보면, 영업 미팅에 여러 업체를 비교하러 오지 않고 이미 여러분에게 마음이 기울어진 상태로 옵니다.
YouTube를 리드 생성 채널로 전환하는 기업들의 방법을 정리한 무료 교육을 만들었습니다. 영상을 찍기 전에 갖춰야 할 세 가지도 포함되어 있습니다. 링크는 아래에 있습니다. 짧고, 이 주제를 바라보는 관점을 완전히 바꿔 줄 것입니다. 본론으로 돌아가겠습니다.
Dan Ives는 휴머노이드 로봇을 언급합니다. 시기에 대해서도 말하지만 꽤 절제된 태도입니다. 그는 이것을 장기적인 스토리로 보고, 강세 논리를 보태 주는 요소이지 아직 주된 동력은 아니라고 봅니다. 현재 그의 테슬라에 대한 확신은 자율주행 차량과 AI 소프트웨어 계층에 뿌리를 두고 있습니다. 반면 세상에서 가장 공격적인 테슬라 목표가를 가진 Cathie는 옵티머스에 대해 처음에는 직관적으로 전혀 말이 되지 않는 방식으로 접근하다가, 어느 순간 완벽히 이해되는 방식으로 설명합니다.
그녀가 2029년 테슬라 목표 주가로 제시한 2,600달러를 보면, 로봇이 그 숫자에 포함되어 있다고 자연스럽게 생각하실 겁니다. 그렇지 않습니다. ARK의 방대한 밸류에이션 모델은 옵티머스가 목표 주가에 미치는 영향을 사실상 최소로 봅니다. 2,600달러 목표의 약 90%는 자율주행 로보택시 네트워크와 방금 말한 SaaS 수준의 마진 전환에서만 나옵니다.
그녀는 옵티머스를 노동력 부족, 고령화 인구, 위험하고 반복적인 일을 하기 싫어하는 노동자들에서 비롯되는, 잠재적으로 24조 달러 규모의 글로벌 거시 기회로 봅니다. 그리고 이를 '만약'이 아니라 '언제'의 문제로 보면서도, 가장 공격적인 목표 주가를 정당화하는 데 로봇은 필요하지도 않습니다. 추가 상승분으로 보는 것입니다.
생각해 보십시오. 자동차에서 소프트웨어 마진이 실현된다고 가정하고 여기에 휴머노이드 로봇을 더하면, 상한선은 완전히 다른 차원으로 올라갑니다. 제가 테슬라를 아주 오래 보유해 왔기 때문에 다소 편향돼 있을 수 있지만, 이렇게 말씀드리겠습니다. 저도 옵티머스 일정에 대해 셀 수 없이 입장을 바꿔 왔습니다. 어떤 날은 새로운 데모를 보고 Cathie가 누구보다 빨리 옳았다고 입증될 것이라고 생각합니다. 또 어떤 날은 오스틴에서 FSD가 제대로 작동하기까지 얼마나 오래 걸렸는지를 보며, Dan의 더 신중한 접근이 아마 맞을 것이라고 생각합니다.
이 지점에서 GPU 대 ASIC 문제가 나오는데, 이것도 투자 관점에서 둘이 갈라지는 또 다른 지점입니다. Cathie는 GPU가 더 많은 경쟁에 직면할 것이라고 꽤 분명하게 말해 왔습니다. 테슬라가 자체 칩을 개발하고 있고, 하이퍼스케일러들이 맞춤형 실리콘을 만들고 있다는 점을 짚습니다. ARK는 Palantir 같은 애플리케이션 계층 종목으로 옮겨 가며, 순수 GPU 인프라에는 더 신중한 입장입니다.
Dan은 여전히 엔비디아 진영에 확고히 서 있습니다. 설비투자 확대가 계속될 것으로 보며, 1950년대 라스베이거스를 보는 듯 말합니다. 모래뿐이고 아직 아무것도 지어지지 않았지만 앞에 거대한 기회가 있다는 것입니다. 그렇다면 누가 옳을까요? 저는 두 사람이 사실 서로 다른 시간대를 이야기하고 있다고 봅니다. Dan은 향후 12~24개월에 대해서는 확실히 옳다고 생각합니다. 제 생각에 투자 물결은 실재합니다. 엔비디아는 여전히 곡괭이와 삽 같은 종목이지만, Cathie Wood는 향후 5~10년에 대해 옳을 수 있습니다. 가치가 인프라 계층에서 애플리케이션과 지능 계층으로 옮겨 가는 시기입니다. 현실 세계에 AI를 배치해 현금흐름을 만들어 내는 테슬라나 Palantir 같은 기업들이 그렇습니다.
이 분야를 충분히 오래 다뤄 봐서 말씀드리자면, 월가의 컨센서스는 보통 약 2년 늦게 따라잡습니다. 자동차 애널리스트들은 이제서야 테슬라가 자동차 회사가 아니라는 것을 이해하기 시작했습니다. Cathie는 몇 년째 그렇게 말해 왔습니다. Dan은 대부분의 월가보다 일찍 이를 알아봤지만, 소프트웨어 마진 전환이 Cathie의 모델대로 전개된다면 Dan의 강세 논리조차 보수적인 것으로 판명될 수 있습니다.
이것이 무엇을 뜻하는지 생각해 보십시오. 테슬라가 실제로 매출의 대부분을 소프트웨어 같은 마진 구조로 옮긴다면, 기존의 밸류에이션 틀은 완전히 무너집니다. 더 이상 인도량으로 가격을 매길 수 없고, 자동차 비교 기업들로도 평가할 수 없습니다. 반복 매출, 유지율, 자율주행 네트워크의 규모로 평가해야 합니다. 이는 근본적으로 다른 성격의 기업입니다.
얼마 전 이 마진 전환 이야기를 다룬 영상을 올린 적이 있는데, 이제 실제 숫자에서 나타나기 시작하면서 지금 더 중요해졌습니다. FSD 구독률이 해마다 늘고 있다는 것은 도입 곡선이 위로 휘고 있다는 신호입니다. 다만 전체 테슬라 차량 누적 대수 대비 총 이용률은 아직 약 12%에 불과하다는 점도 짚어 둘 필요가 있습니다. 성장 여지가 아주 큽니다.
이것이 테슬라의 그림입니다. 기술 투자에서 가장 날카로운 두 사람이 같은 핵심 논지에 도달했지만, 그 주변에 완전히 다른 모델을 세우고 있습니다. Dan은 실행 게임을 하고 있습니다. 도시별 롤아웃과 설비투자 흐름을 추적합니다. Cathie는 지수 성장 게임을 하고 있습니다. 소프트웨어 마진과 로보틱스 TAM이 자동차 사업이 만들어 낸 어떤 것도 압도하는 세계를 모델링합니다. 솔직히 전체 그림을 보려면 두 관점이 모두 필요하다고 생각합니다. Dan은 여러분을 현실에 붙들어 두고, Cathie는 무엇이 가능한지 이해하게 해 줍니다. 질문은 이제 테슬라가 자동차 회사인지가 아닙니다. 여러분이 테슬라를 Dan의 강세 시나리오로 가격 매기고 있는지, Cathie의 기본 시나리오로 가격 매기고 있는지입니다. 두 숫자는 완전히 다른 세계에 있기 때문입니다.
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