저자: 미상 · 외국인
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장기 복리 투자의 중요성을 강조하는 교육형 대담. 제레미 시겔의 200년 주식 수익률 데이터(실질 연 7%), 복리 계산 예시, 타이밍보다 시간 분산 투자, 벤저민 그레이엄의 미스터 마켓과 안전마진, 워런 버핏식 경제적 해자(네트워크 효과·브랜드·원가우위·전환비용·효율적 규모), 높은 밸류에이션에서도 장기 투자 유효성, 베이비붐 세대 자산 매각 이슈와 신흥국 수요 전망을 다룸. 특정 자산에 대한 가격 방향 예측은 없음.
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장기적으로 부를 쌓는 가장 확실한 방법은 무엇일까요? 누구나 한 번쯤 스스로에게 던져 보는 질문일 겁니다. 오늘은 이 질문을 더 깊이 들여다보려고 합니다. 제리 시겔의 고전 『장기 투자(Stocks for the Long Run)』, 가치투자의 아버지 벤저민 그레이엄에 관한 글들, 그리고 경제적 해자의 개념과 복리, 인도 시장의 밸류에이션을 다룬 흥미로운 분석들을 함께 보려고 합니다. 목표는 이것들을 하나로 묶어 단단한 틀을 세우는 것입니다. 무엇을 할지뿐 아니라 왜 그래야 하는지, 그리고 무엇보다 어떻게 생각해야 하는지까지 이야기해 보겠습니다.
이야기는 아주 흥미롭고, 어쩌면 가장 시기가 나빴던 조언에서 시작합니다. 1929년, 미국 증시 역사상 가장 큰 폭락이 오기 직전이었습니다. 존 J. 라스코브라는 대기업 임원이 인터뷰에서 이렇게 말했습니다. 좋은 기업의 주식에 매달 15달러씩만 투자하면 20년 뒤에 8만 달러를 벌 수 있다고요. 예상대로 몇 달 뒤 시장이 무너지자 이 조언은 조롱거리가 됐습니다. 당시의 어리석음과 탐욕을 상징하는 말로 여겨졌죠.
그런데 시겔은 책에서 아주 흥미로운 분석을 합니다. 실제로 누군가 이 조언을 그대로 따랐다면 어땠을까를 묻는 겁니다. 그 조롱을 무시하고 매달 15달러씩 꾸준히 투자를 이어 갔다면 말이죠. 시겔의 데이터를 보면, 용기를 내 향후 30년 동안 계속 투자를 유지한 투자자의 수익률은 가장 안전하다고 여겨지던 국채 단기증권(재무부 채권)에 돈을 묻어 둔 사람보다 훨씬 높았습니다. 역사상 최악의 시점에 투자를 시작했는데도, 장기적으로는 주식이 이겼다는 뜻입니다. 여기서 알 수 있는 건, 언제 투자하느냐보다 무엇에 투자하느냐가 더 중요할 수도 있다는 점입니다.
이 이야기는 투자에서 가장 강력한 원리로 자연스럽게 이어집니다. 아인슈타인이 "세계의 여덟 번째 불가사의"라고 불렀다는 말이 있는 바로 그 복리입니다. 개념 자체는 복잡하지 않지만 결과는 마법 같습니다.
한 자료에 람과 샴의 아주 단순한 예시가 나옵니다. 두 사람이 각각 10만 루피를 연 10% 이자로 10년 동안 투자했습니다. 샴은 단리를 택했고, 10년 뒤 원금과 이자를 합쳐 20만 루피를 받았습니다. 계산하기 쉬운 결과죠. 반면 람은 복리를 택했습니다. 원금뿐 아니라 쌓인 이자에도 또 이자가 붙는 방식입니다. 10년 뒤 람은 약 26만 루피를 손에 쥐었습니다. 이 6만 루피의 차이가 바로 복리의 힘이고, 이 힘은 시간이 갈수록 기하급수적으로 커집니다.
한 차트에서는 이런 내용도 봤습니다. 10만 루피를 연 10%로 굴리면 5년 뒤에는 16만 루피가 되는데, 나쁘지 않은 수준입니다. 하지만 30년 뒤에는 같은 돈이 1.74크로르(1억 7,400만 루피)가 됩니다. 믿기 어려운 숫자죠. 그리고 이것은 단순한 이론 계산이 아닙니다. 시겔이 분석한 200년의 역사 데이터가 이를 증명합니다. 1802년부터 1997년까지 미국 주식의 실질 수익률은 인플레이션을 감안하고도 연평균 7%였습니다. 이 수익률이라면 1802년에 투자한 197달러는 약 750만 달러로 불어났을 겁니다. 시간과 복리가 결합했을 때의 힘입니다.
여기서 한 가지 중요한 질문이 나옵니다. 복리의 수학은 확실히 놀랍습니다. 하지만 이는 수익률이 꾸준히 플러스일 때만 작동하지 않나요? 만약 30년 전에 일본 시장에 투자했다면 어땠을까요. 일본 시장은 수십 년 동안 같은 수준에 머물렀습니다. 그런 경우에도 복리가 그렇게 마법 같아 보였을까요?
정말 중요하고 타당한 질문입니다. 맞습니다. 복리가 작동하려면 장기적으로 성장하는 경제가 필요합니다. 일본은 예외적인 사례입니다. 하지만 그 사례는 한 나라에 모든 돈을 거는 것이 위험할 수 있다는 교훈을 줍니다. 그래서 분산이 필요합니다. 반면 미국이나 인도처럼 성장하는 신흥 경제를 보면, 장기 흐름은 성장의 이야기였습니다.
장기 추세가 그렇게 강하다면, 언제 시장에 들어갈지 고민하는 것은 쓸모없는 일일까요? 이른바 '마켓 타이밍'의 문제입니다. 한 자료가 네 명의 투자자 사례로 이를 아주 잘 설명합니다.
친구 네 명이 있다고 해 봅시다. 첫 번째는 완벽한 파울라(Perfect Paula)입니다. 어떻게 된 일인지 항상 시장의 최저점에서 투자합니다. 두 번째는 꾸준한 샘(Steady Sam)입니다. 규율을 지키며 시장이 오르든 내리든 매달 1일에 정해진 금액을 투자합니다. 우리 대부분은 아마 샘에 가까울 겁니다. 세 번째는 운 없는 우마(Unlucky Uma)입니다. 항상 시장이 정점일 때, 즉 가장 비싼 가격에 돈을 넣습니다. 네 번째는 현금 찰리(Cash Charlie)입니다. 두려움 때문에 돈을 현금으로 쥐고 있습니다.
20년 뒤 결과를 보니, 현금을 쥐고 있던 찰리가 가장 나빴습니다. 인플레이션이 그의 돈을 갉아먹었죠. 그런데 가장 놀라운 점은, 완벽한 파울라와 운 없는 우마의 수익률 차이가 아주 작았다는 것입니다. 가장 잘 맞춘 사람과 가장 못 맞춘 사람의 차이가 매우 미미했습니다. 샘의 수익률 역시 그들과 거의 비슷했습니다. 교훈은 분명합니다. 흔히 말하듯, 시장을 맞추려고 하는 것(timing the market)보다 시장에 오래 머무는 것(time in the market)이 훨씬 낫다는 것입니다.
그러니 시장에 오래 머무는 것이 중요하다는 건 맞습니다. 하지만 그렇다고 아무 회사에나 맹목적으로 돈을 넣으라는 뜻은 아닙니다. 무엇을 고를지 골라야 합니다. 바로 이 지점에서 벤저민 그레이엄의 생각이 등장합니다.
워런 버핏의 멘토인 벤저민 그레이엄은 투자자와 투기자의 차이를 아주 기본적이면서도 강력하게 설명했습니다. 그레이엄의 간단한 원칙은 이렇습니다. 철저히 조사한 뒤 원금이 안전하고 합리적인 수익을 얻을 수 있다고 말할 수 있다면 그것이 투자이고, 그렇게 보장할 수 없다면 그건 도박이라는 것입니다. 아주 논리적으로 들리지만, 시장이 매일 요동칠 때는 이 차이를 지키기가 어렵습니다.
그중에서도 제가 좋아하는 건 그의 '미스터 마켓' 비유입니다. 그레이엄의 가장 뛰어난 비유죠. 미스터 마켓이라는 동업자가 있다고 상상해 보라고 합니다. 그 사람은 매일 당신의 사무실에 찾아와서 당신의 주식을 살지 팔지 가격을 제시합니다. 그런데 미스터 마켓은 아주 기분 변화가 심합니다. 어떤 날은 너무 들떠서 낙관적으로 주식 가격을 터무니없이 높게 매깁니다. 또 어떤 날은 너무 겁에 질려 비관적으로 굴면서 같은 주식을 헐값에 팔겠다고 합니다.
그렇다면 투자자는 무엇을 해야 할까요? 그레이엄은 그의 기분에 휘둘릴 필요가 없다고 말합니다. 그는 당신을 섬기러 있는 사람이지, 당신에게 길을 알려 주는 사람이 아니라는 겁니다. 그가 몹시 겁에 질려 낮은 가격을 제시하면 사들일 기회이고, 그가 지나치게 탐욕스러워 아주 높은 가격을 제시하면 팔 기회일 수 있습니다. 시장의 등락에 휩쓸리는 대신, 미스터 마켓의 어리석음을 이용해야 한다는 것입니다.
그래서 우리는 사고방식을 이해했습니다. 우리는 북메이커(도박사)가 아니라 주인(owner)처럼 생각해야 합니다. 핵심은 미스터 마켓의 기분을 이용하는 것입니다. 그렇다면 우리는 실제로 무엇을 사는 걸까요? 우리는 회사의 지분을 사는 것입니다. 그렇다면 어떤 회사가 강하고 오래갈지 어떻게 알 수 있을까요? 여기서 워런 버핏이 대중화한 '경제적 해자(economic moat)' 개념이 등장합니다.
이 개념은 아주 훌륭합니다. 경제적 해자, 즉 경제적 방벽입니다. 옛날에 깊은 해자가 성을 적의 공격으로부터 지켜 주었던 것처럼, 경제적 해자는 기업을 경쟁자로부터 지켜 줍니다.
경제적 해자 개념은 정말 놀랍습니다. 기업을 지켜 주는 보이지 않는 벽이라는 뜻이죠. 그렇다면 이 벽은 무엇으로 이루어져 있을까요? 그 형태는 여러 가지입니다. 투자자라면 이를 알아보는 것이 매우 중요합니다.
첫 번째이자 가장 강력한 것은 네트워크 효과입니다. 인도의 조마토나 세계의 페이스북이 그 예입니다. 사람들이 많이 쓸수록 서비스는 더 가치 있고 강해집니다. 새로운 경쟁자가 이 네트워크를 뚫고 들어오기는 거의 불가능해집니다.
두 번째는 아마 브랜드 힘일 겁니다. 사람들이 나이키 신발에 더 많은 돈을 기꺼이 지불하는 것처럼요. 이것을 무형자산이라고 부릅니다. 브랜드 인지도, 특허, 정부 면허 같은 것들이 여기에 포함됩니다. 콜라의 이름이 곧 그 맛인 셈이죠.
세 번째는 원가 우위입니다. 인도의 D-Mart나 미국의 월마트처럼 낮은 가격에 물건을 파는 기업들이 있습니다. 규모가 커서 이렇게 낮은 가격에 팔 수 있으니, 작은 경쟁자들은 살아남기 어렵습니다. 이것이 세 번째 유형의 해자, 즉 비용 우위입니다.
제 머리에 떠오르는 또 다른 것은 서비스를 떠나기가 아주 어려운 경우입니다. 예컨대 은행 계좌를 바꾸거나 애플 생태계를 떠나는 것처럼요. 이것을 전환 비용이라고 합니다. 고객이 한 회사의 서비스를 떠나 다른 곳으로 옮기는 것이 너무 비싸거나, 시간이 많이 걸리거나, 불편하다면 그것이 바로 기업의 해자가 됩니다.
마지막은 효율적 규모입니다. 한두 개 기업만 들어설 여지가 있는 시장에서 나타나는 현상입니다. 예를 들어 당신이 사는 도시의 전기 공급 회사가 그렇습니다. 공항도 마찬가지고요. 맞습니다. 공항을 하나 더 짓는 것은 경제적으로 타당하지 않습니다.
이 해자를 이해하려면 적이 누구인지도 알아야 합니다. 즉 회사의 경쟁자가 누구인지 알아야 한다는 뜻입니다. 한 자료는 직접 경쟁자와 간접 경쟁자를 구분합니다. 이 구분은 중요합니다. 직접 경쟁자는 분명합니다. 마루티에게 현대차가 그렇죠. 하지만 간접 경쟁자는 고객의 관심이나 돈을 다른 곳으로 끌어가는 존재입니다. 예를 들어 넷플릭스는 영화관의 간접 경쟁자입니다. 둘 다 여가 시간을 두고 경쟁하니까요.
이제 강한 사고방식을 갖추고 좋은 회사를 찾는 방법을 알게 되었습니다. 그런데 오늘날 모두의 마음속에 있을 법한 질문으로 넘어가 보겠습니다. 시장은 지금 최고치 근처에 와 있습니다. 사방에서 밸류에이션이 너무 높다는 목소리가 나옵니다. 이렇게 비싼 시장에 투자하는 것이 두렵지 않을 수 있을까요?
이런 두려움은 자연스럽습니다. 그리고 여기서 벤저민 그레이엄의 또 다른 원칙이 도움이 됩니다. 바로 안전마진(margin of safety)입니다. 간단히 말해 어떤 것을 실제 가치보다 낮은 가격에 사는 것입니다. 그래서 내 예측이 틀리더라도 오차를 감당할 여유가 생기는 것이죠.
하지만 장기 투자자에게 시장 밸류에이션이 두렵다는 이유만으로 완전히 손을 떼고 앉아 있는 것은 큰 실수가 될 수 있습니다. 한 자료는 이 점에 관해 인도 시장을 다룬 매우 흥미로운 데이터를 보여 줍니다.
그 분석은 2022년 6월까지의 인도 시장 데이터를 살펴봤습니다. 당시 니프티 50의 PE 비율, 즉 주가수익비율은 20.2였습니다. 이는 15년 평균인 21.9보다 약간 낮은 수준입니다. 즉 시장이 그리 비싸 보이지는 않았다는 뜻입니다. 그런데 그 분석의 가장 놀라운 결론은 다른 데 있었습니다. 지난 15년 동안 PE 비율이 매우 높았던 시기, 즉 비싸다고 여겨지는 24를 넘었던 시기가 있었다는 점입니다. 그럼에도 그 시점에 투자했다면, 이후 3년 동안의 평균 수익률은 10%였다고 합니다.
이것 역시 같은 점을 다시 증명합니다. 투자 기간이 5년, 10년, 20년이라면, 높은 밸류에이션에 진입하는 것이 사람들이 생각하는 것만큼 재앙은 아니라는 것입니다. 그리고 이는 제리 시겔의 분석과도 완벽하게 맞아떨어집니다. 그는 1929년이나 1966년처럼 시장이 정점에 있을 때 투자한 사람들도 30년이 지나면 채권과 국채에 넣었던 것보다 더 많은 돈을 갖고 있었다는 것을 보여 줍니다. 결국 인내가 핵심입니다.
오늘의 논의를 전체적으로 정리해 보면, 투자자에게 주는 가장 중요한 교훈은 무엇일까요? 첫 번째이자 가장 큰 교훈은, 역사 데이터가 장기적으로 부를 쌓는 데 주식이 가장 좋은 선택지 중 하나라는 것을 분명히 보여 준다는 점입니다. 두 번째, 이 게임의 진짜 힘은 시간과 복리의 결합에 있습니다. 그 결합이 작동할 시간을 충분히 줘야 합니다. 빨리 부자가 되려는 방법은 투자가 아니라 도박입니다. 세 번째, 주인의 사고방식을 가지세요. 당신은 주식을 사는 것이 아니라 한 사업의 지분을 사는 것입니다. 그리고 미스터 마켓의 일일 기분에 휘둘리지 말고, 그의 어리석음을 이용하세요. 네 번째, 강하고 지속 가능한 경제적 해자를 가진 회사를 찾으세요. 경쟁자들을 상대로 수년 동안 버텨 낼 수 있는 특성 말입니다. 마지막으로, 시장의 소음과 높은 밸류에이션에 겁먹지 마세요. 장기적 관점을 갖는다면, 적절한 타이밍을 기다리는 것보다 시장에 머무는 것이 더 중요하고 더 이롭습니다.
그리고 오늘 대화를 마무리할 한 가지 생각이 있습니다. 제리 시겔의 책 자체에서 나온 이야기입니다. 우리는 부를 쌓는 방법을 이야기했습니다. 하지만 미국 베이비붐 세대 전체가 은퇴 자금을 마련하려고 같은 시기에 자산을 모두 팔려고 하면 어떻게 될까요? 이것은 중요한 질문입니다. 수조 달러에 달하는 이 자산을 누가 사 줄까요? 이것이 시장의 큰 위기로 이어질 수 있을까요?
이에 대한 답은 무엇일까요? 시겔은 그 답이 아마도 인도와 중국 같은 신흥국의 성장에 있다고 믿습니다. 서구 세대가 팔고 나갈 때, 이들 나라의 젊고 부유한 새로운 세대가 사들일 것이라는 겁니다. 그렇다면 이것이 다음 세기에 새로운 글로벌 투자 흐름을 만들어 낼 수도 있겠죠.
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