저자: 김영익 · 한국인
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12월 수출 호조와 반도체 수출 증가가 경기 회복을 주도하고 있으나, 1평균 수출 감소와 여러 경제지표 대비 코스피 고평가로 단기 조정이 예상된다. 적정 코스피는 약 3,500이며 1~2개월 조정 후 큰 흐름상 상승국면이므로 조정 시 주식 비중 확대를 제시. 삼성전자는 내년까지 추세적 상승 가능성이 높으나 반도체 수출 계절성에 따라 약한 조정 가능성.
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여러분 안녕하십니까? 어느덧 2025년 마지막 달 12월입니다. 세월 참 빠르죠. 저는 매월 말과 월초가 되면 굉장히 바쁩니다. 월말과 월초에는 각종 경제 지표가 발표되는데, 특히 수출입 통계가 매월 1일에 나옵니다. 발표될 때마다 제가 예상한 일평균 수출 금액과 실제 수치가 얼마나 차이 나는지 보고, 그에 따라 코스피의 적정성을 다시 평가합니다. 일평균 수출 금액과 코스피의 상관계수는 0.86 정도인데, 코스피와 이만큼 상관계수가 높은 변수는 없습니다. 그래서 매월 1일이면 일평균 수출과 제 예상치를 비교하고, 코스피를 평가하고, 내년 1, 2월 코스피도 전망하면서 굉장히 바쁘게 지냅니다.
오늘 산업통상자원부가 발표한 11월 수출 동향을 품목별, 국가별로 살펴보고, 특히 일평균 수출과 코스피의 관계를 평가해 보겠습니다. 먼저 11월 수출은 전년 동월 대비 8.4% 증가했고, 수입은 1.2% 증가했습니다. 무역수지는 97억 달러로 역대 최고치를 기록했습니다. 중요한 것은 일평균 수출 금액인데, 10월 29억 8천만 달러에서 11월에는 27억 1천만 달러로 많이 줄었습니다.
올해 상반기 수출은 전년 동기 대비 0.7% 감소했지만, 12월까지 보면 약 6% 증가할 것으로 보입니다. 수출이 늘면서 우리 경제는 1분기를 저점으로 회복되고 있고, 소비도 1분기를 저점으로 꾸준히 회복되고 있습니다. 수출과 소비가 함께 늘고 있으니 단기 순환 측면에서 경기 확장 국면에 접어들었다고 볼 수 있습니다.
품목별로는 반도체 수출이 아주 잘되고 있습니다. 11월 반도체 수출은 172억 6천만 달러로 전년 동기 대비 무려 38.6% 증가했고, 제 예상치보다도 훨씬 높았습니다. AI 투자 확대로 반도체 경기가 그만큼 좋다고 볼 수 있습니다.
대미 관세 영향으로 자동차 수출이 어려울 것이라는 전망이 많았지만, 자동차 수출도 13.7% 증가했습니다. 유럽과 아시아 쪽으로 자동차 수출이 꾸준히 늘었습니다. 바이오헬스는 금액 자체는 크지 않지만 꾸준히 증가하고 있습니다. 반면 석유화학과 철강은 계속 부진합니다.
반도체 수출 비중은 11월 한 달만 보면 28.3%이고, 1월부터 11월까지 누적으로는 23.6%로 역대 최고 수준입니다. 반도체가 우리 수출 증가세를 주도하고 있습니다. 선박은 수출 비중이 늘어난 품목이었지만 11월에는 수출이 많이 나가지 않아 비중이 줄었습니다. 자동차와 선박은 견조한 증가세를 유지하고 있지만, 석유화학과 철강은 상당히 부진한 모습입니다.
11월 대중국 수출은 전년 동월 대비 6.9% 증가했습니다. 그동안 감소하던 대중 수출이 최근 증가세로 돌아섰습니다. 아세안과 인도 쪽으로도 수출이 꾸준히 잘되고 있습니다. 반면 대미 수출은 계속 줄고 있습니다. 11월 기준 미국 비중은 17.0%로 줄었고, 중국 비중은 19.8%로 최근 늘고 있습니다.
중기적으로 보면, 2000년부터 2018년까지는 중국 비중이 늘었다가 이후 줄었고, 미국 비중은 2000년대 IT 버블 붕괴 이후 2010년까지 줄었다가 다시 올랐지만 최근에는 상대적으로 많이 줄고 있습니다. 미국의 관세 영향도 있지만, 미국 소비 증가세가 둔화되면서 대미 수출 비중이 계속 축소되고 있습니다. 9월 이후 중국 비중은 계속 늘고 있는데, 내년에도 중국 비중은 늘고 미국 비중은 줄어드는 모습이 나타날 것 같습니다. 미국 경제는 소비 중심으로 성장이 둔화되고 있고, 중국 경제는 4% 넘게 성장하며 견조한 흐름을 보일 가능성이 높기 때문입니다.
장기적으로는 아시아와 인도의 비중이 꾸준히 늘고 있고, 아세안 비중은 이미 미국 비중을 다시 넘어섰습니다.
일평균 수출과 코스피의 상관계수는 0.86으로 과거보다 약간 낮아졌지만 여전히 높습니다. 10월 일평균 수출이 29억 8천만 달러였는데 11월에는 27억 1천만 달러로 줄었고, 그와 함께 코스피도 약간 조정을 보였습니다.
그럼에도 11월 수출 기준으로 코스피를 평가해 보면 약 38% 정도 고평가 영역에 있습니다. 수출 하나만으로 본 것입니다. 2021년 4월에는 거의 39% 고평가였습니다. 일평균 수출에 비해 코스피가 고평가되어 있다는 것은 앞으로 조정을 거칠 가능성이 높다는 신호로 볼 수 있습니다.
삼성전자 주가도 10월까지 많이 오르고 11월에 약간 조정을 보였습니다. 반도체 수출에도 계절성이 있어서 12월까지는 증가하지만 내년 1월에는 감소합니다. 물론 연간으로는 반도체가 내년에도 우리 수출 증가세를 주도할 가능성이 높습니다. 삼성전자 주가와 반도체 수출의 상관계수는 0.72 정도로, 방향이 같이 움직입니다. 삼성전자 주가는 추세적으로 내년까지 오를 가능성이 높지만, 반도체 수출의 계절성을 고려하면 약간의 조정은 거칠 것으로 봅니다.
일평균 수출 외의 여러 경제 지표로 봐도 코스피는 상당히 고평가되어 있습니다. 내년 명목 GDP 성장률을 4.3%로 보고 있는데, 실질 GDP 성장률 1.9%에 GDP 디플레이터(물가상승률)를 더한 수치입니다. 이를 바탕으로 계산하면 코스피의 적정 수준은 3,500 정도입니다. 물론 코스피는 적정 수준에서 위아래로 벗어날 수 있습니다. 작년 말에는 코스피가 24% 저평가되어 있어서 주식 비중을 늘리라고 말씀드렸습니다. 지금은 반대로 20% 고평가될 수 있는 구간에 와 있고, 고평가 영역에 들어갈수록 리스크 관리를 하시는 것이 좋겠습니다.
코스피 시가총액을 M2로 나눈 비율도 과거 평균 위로 많이 벗어났다가 최근 조정을 보이고 있습니다. 증시 제도 개편 등으로 사상 최고치를 기록할 가능성도 있지만, 현재는 고평가 영역에 있다고 볼 수 있습니다.
호드릭-프레스콧 필터(HP 필터)로 추세를 구하고, 추세에서 로그 기준 10% 이상 벗어나면 주식 비중을 줄이고, 5~10% 아래로 벗어나면 늘리는 것이 좋다고 말씀드려 왔습니다. 고평가 정도는 10월에 20%를 넘었다가 11월 주가 조정으로 약 14%로 줄었습니다. 주가를 평가하는 일평균 수출, 명목 GDP, M2, HP 필터 등을 종합하면, 지난 10월에 지나치게 위로 벗어난 주가가 이제 적정 수준으로 돌아가는 과정이라고 볼 수 있습니다. 따라서 주가는 조금 더 조정받을 가능성이 높습니다.
이번 조정이 3,500 정도까지 내려갈 수도 있다고 비관적으로 보고 있지만, 그 정도까지 가지 않을 수도 있습니다. 어쨌든 앞으로 한두 달 정도는 조정을 거칠 가능성이 있습니다. 다만 큰 흐름에서 보면 지금은 상승 국면 속의 조정이기 때문에, 이번 조정 기간에 다시 주식 비중을 늘리는 것을 생각해 볼 만합니다. 단기적으로는 모든 경제 변수가 고평가 영역에 있으므로 주가 조정이 더 이어질 가능성이 높다고 보고 있습니다.
11월 수출입 동향과 주가의 관계를 말씀드렸습니다. 수출은 우리나라만 매월 1일에 발표하는데, 우리 경제뿐 아니라 특히 주식시장에 매우 중요하기 때문에, 발표될 때마다 분석해 드리겠습니다. 감사합니다.
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