저자: 염승환 · 한국인
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결론: 삼성전자는 PBR 1.1배 수준으로 자산가치 대비 싸지만, 반도체 업황 악화로 실적 기대가 낮아 단기 반등은 제한적이고 바닥을 다지는 횡보가 예상된다. [현재 상황과 업황] 반도체 시장이 좋지 않고 내년도 부진 전망이 많다. 특히 메모리 업황이 나쁘며, DRAM은 내년 상반기, 낸드는 내년 하반기까지 가격 하락이 이어질 것으로 봤다. [밸류에이션] 삼성전자 PBR은 약 1.1배로 역대 저점 수준이며, 과거 저점에서도 보통 1.1배를 찍었다. 하이닉스는 약 0.9배 수준이다. 자산가치 대비 싼 것은 맞다. [단기 전망과 횡보 논리] 실적 기대가 없어 당장 크게 오르기 어렵고, 가격 하락폭 둔화 시점을 아직 모르므로 V자 반등보다 바닥을 다지며 횡보할 가능성이 크다. 악재는 이미 뉴스에 많이 반영됐다. [상승 계기] 중국의 제로 코로나 정책 완화, 대규모 부양책, 중국 스마트폰 판매 증가 같은 신호가 나오면 반도체 주가가 오를 가능성이 높다. 미국 금리 인하가 구체화되면 글로벌 유동성 측면에서도 추가 상승 요인이 된다. 금리 인하 명확화는 올해 말~내년 초로 봤다. [핵심 변수: 3분기 실적발표] 다음 달(10월 말) 삼성전자·하이닉스 3분기 실적발표에서 내년 설비투자 계획이 핵심이다. 투자를 시장 예상보다 줄이면 업황 회복이 빨라져 연말 랠리가 나올 수 있다. 반대로 증설을 늘리면 상승 여력이 제한된다. [시기별 흐름] 10월 중순 중국 시진핑 3연임 관련 이벤트 전까지는 삼성전자가 6만원 위에서 밀리며 횡보할 것으로 본다. 하방은 단단해졌다고 평가했다. [투자 전략 선택] 하방이 단단하다고 보고 긴 사이클로 분할 매수할지, 상승까지 오래 기다려야 한다고 보고 다른 종목을 볼지는 투자자의 선택이라고 봤다. [미중 갈등과 반도체] 미국이 엔비디아 칩 등 수출 규제를 강화하고 있다. 중국은 반도체 자립이 필요하며, 중국 YMTC의 낸드 생산과 애플 납품 얘기가 나온다. 미국은 장비(ASML 포함) 차단으로 중국의 첨단 반도체 생산을 막고 있어, 장기적으로는 삼성·하이닉스에 호재로 봤다. 다만 단기적으로는 중국 공장 이탈과 미국 공장 건설 부담이 있어 주가가 흔들렸다. [리스크] 미중 정치 갈등이 얽혀 판단이 어려워졌고, 바이든 정책과 중국 정세를 함께 공부해야 한다고 강조했다.
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오늘 삼성전자가 간만에 반등을 하긴 했는데, 지금 반도체 시장이 되게 안 좋다는 얘기가 계속 나오잖아요. 내년도 안 좋다는 얘기도 나오고, 특히 메모리 쪽이 워낙 안 좋다 보니까 삼성전자 같은 경우에는 맥을 못 추고 있죠. 파운드리는 TSMC가 계속 치고 나가고 있고, 국내에서도 위기라는 얘기가 많이 나오는데요. 지금 삼성전자가 5만 원대라서 싸다고 과연 지금 접근을 해야 되냐, 이 질문에 대해 생각해 볼 필요가 있습니다.
예측하기가 어려운 이유는 지금 반도체 업황이 안 좋고, 가격이 얼마까지 떨어질지 아직 모르기 때문입니다. 가격 하락이 더 나올 거라는 전망이 많아요. 한 증권사는 D램 가격이 내년 상반기까지 빠질 걸로 보고, 낸드는 내년 하반기까지 계속 떨어질 걸로 보더라고요. 그러면 이익은 당연히 감소하겠죠. 이건 명약관화한 얘기입니다.
다만 반도체는 항상 주가가 이익 사이클에 굉장히 빠르게 선행합니다. 그래서 PER보다 PBR, 즉 자산가치를 봐야 돼요. PBR 기준으로 보면 삼성전자가 역대 거의 최저점까지 떨어졌습니다. PBR 1.1배, 주가로 거의 5만 5천 원이에요. 과거 저점일 때 PBR이 보통 1.1배를 찍고 갔어요. 그러니까 거의 다 내려온 거죠. 하이닉스는 보통 PBR 0.9배 정도인데, 9만 원을 깨면 0.9배 정도까지 간 거거든요. 둘 다 거의 바닥 근처에 온 겁니다. 자산가치 대비해서 싼 건 맞아요. 하지만 상반기까지는 실적을 기대할 게 없으니까 당장 크게 올라가기는 어렵습니다.
문제는 반도체 가격 하락폭이 언제쯤 둔화될지 아직 모른다는 거예요. 3분기까지는 떨어지고, 4분기에 더 떨어질 수도 있습니다. 그래서 이 부분이 명확해질 때까지는 반도체 기업 주가가 V자로 올라가기보다는 바닥을 다지는 흐름이 될 것 같아요. 저평가가 맞으니 저점은 다져갈 겁니다. 안 좋은 뉴스는 워낙 많이 노출돼서 이미 어느 정도 반영됐어요. 그래서 한동안 횡보를 하다가, 뭔가 계기가 하나씩 나와야 합니다.
그 계기로 예를 들면 이런 게 있어요. 중국이 제로 코로나 정책을 풀고 대규모 부양책을 드라이브 걸고, 중국의 스마트폰 판매가 갑자기 증가하기 시작하면 이건 시그널이거든요. 그러면 반도체 기업 주가도 올라갈 가능성이 굉장히 높아집니다. 또 미국의 긴축이 언제까지 이어질지 모르지만, 글로벌 유동성과 우리나라 반도체 기업 주가가 연동된다고 해요. 미국이 금리를 인하한다는 얘기도 계속 나오고 있는데, 금리 인하가 구체적으로 잡힌다면 올해 말이나 내년 초에 확인할 수 있겠죠. 그때 또 한 번 움직일 가능성도 분명히 있습니다.
제일 중요한 건 제 생각에 3분기 실적발표예요. 다음 달 말에 삼성전자와 하이닉스가 실적발표를 하잖아요. 그때 내년도 투자를 어떻게 할 거냐는 질문이 나올 겁니다. 설비투자를 시장 예상보다 좀 더 공격적으로 줄이겠다고 하면, 업황이 생각보다 빨리 돌아설 수도 있어요. 그렇게 되면 우리가 예상한 것보다 빨리 턴어라운드할 수 있습니다. 실적발표에서 그런 얘기가 나오면 연말 랠리가 생각보다 빨리 나올 수도 있고요. 반대로 증설을 생각보다 더 늘린다고 하면 또 다른 얘기가 되겠죠.
결국 변수는 여러 가지가 있지만, 저는 실적발표 이후 중국의 소비가 어떻게 되는지를 봐야 한다고 생각합니다. 아직 그런 게 확인이 안 되니까, 적어도 10월 말까지는, 시진핑 3연임 관련 이벤트가 10월 중순이라고 하니 그 전후 한 달 정도는 삼성전자 기준으로 6만 원을 넘었다가 밀리는 식으로 횡보하면서 바닥을 다져갈 가능성이 큽니다. 여기서 중요한 건 하방은 꽤 단단해졌다는 거예요.
그래서 이건 투자자의 선택입니다. 삼성전자의 하방이 단단하니까 긴 사이클로 보고 모아갈 거냐, 아니면 하방은 단단하지만 올라가려면 한참 기다려야 되겠다는 생각이 들면 다른 걸 할 거냐의 문제예요. 시장이 가기 위해서는 삼성전자가 살아야 하는데, 오늘도 반등해 주니까 코스피도 같이 올랐죠. 다만 삼성전자 실적 전망이 그다지 좋지 않고, 반도체 업황에 대해서도 좋은 얘기가 별로 들리지 않으니까, 삼성전자 하락이 시장 전체에도 영향을 준다는 생각 때문에 더 그렇게 느껴지는 것 같아요.
요즘 주식 투자가 과거보다 더 어려워진 것 같아요. 예전에는 기업 분석을 할 때 소비 지표나 중국 경기, 유동성 지표를 보면 됐는데, 이제는 바이든과 시진핑의 생각을 읽어야 합니다. 머리가 더 아픈 이유가 정치가 들어와 있기 때문이에요. 삼성전자 주가 분석이 힘들어진 것도 미중 갈등 사이에 끼어 있기 때문입니다. 하나는 호재고 하나는 악재예요. 이번에 엔비디아까지 수출 규제가 들어갔잖아요. 미국은 앞으로 더 강하게 나갈 겁니다.
주말에 중국 관련 자료를 좀 찾아 읽어봤어요. 중국이 왜 이렇게 됐는지, 시진핑 주석 얘기까지 나오는 블로그도 있더라고요. 읽어보니 중국은 원래 칼날을 숨기고 때가 될 때까지 조용히 있는 전략을 써 왔는데, 시진핑이 그걸 바꿔 버렸어요. 중국 몽, 중국 독주를 내세우면서 칼을 뺀 거죠. 그래서 트럼프가 열을 받아 싸우기 시작한 겁니다. 그 힘을 발휘하려면 반도체가 있어야 해요. 인공지능, 자율주행차, 전기차, 데이터센터까지 반도체가 없으면 아무것도 못 해요.
미국은 그걸 알고 있습니다. 중국이 반도체를 못 만들게 하면 끝난다는 거죠. 그래서 계속 규제를 하는 겁니다. 이번에 인공지능에 들어가는 엔비디아 칩까지 규제가 나온 건 결정타예요. 최근 기사에 보니 중국의 YMTC가 애플에 낸드를 납품했다는 얘기가 있었는데, 미국 의회에서 애플에게 불장난하지 말라고 얘기했다고 해요. 아이폰에 들어가면 해킹 가능성도 있다는 거죠. 애플은 저가폰에만 쓰고 중국에서만 생산하려고 했는데, 미국 입장에서는 이건 아니라는 겁니다. 아이폰이 한두 개 팔리는 제품도 아니니까요. 결국 미국은 중국의 반도체 굴기를 알고 있고, 중국은 이걸 해내야 하니까 서로 반도체로 싸우는 겁니다. 그 중간에 삼성전자가 끼어 있어요. 미국 말도 들어야 하고, 중국 시장도 너무 크니까 난해한 상황입니다.
그런데 저는 장기적으로는 이게 오히려 호재라고 봐요. 중국이 YMTC로 낸드를 만들어 애플에 납품했다는 건, 중국 기업이 기술적으로 상당히 따라왔다는 뜻입니다. 시장경제 안에서는 기업이 반도체를 만들고 싶어도 보조금이 없으면 버티기 어려워요. 쿠팡이 성공한 것도 결국 손정의 회장이 사실상 돈을 대줬기 때문이라는 얘기가 있죠. 중국 정부도 같은 방식으로, 기업이 불량품을 만들어도 계속 뒤에서 돈을 대줄 수 있습니다. 그래서 이번에 낸드를 만든 거고, 몇 년 후에는 D램도 할 수 있을 거예요. 그러면 삼성과 하이닉스 입장에서는 정말 큰일이 나는 거죠.
하지만 미국의 정책 기조를 보면 이게 성공하기는 사실상 어려워졌어요. YMTC도 중국 낸드도 미국 장비가 없으면 만들 수 없고, 네덜란드 ASML 장비가 못 들어가면 최첨단 공정은 사실상 불가능합니다. 미국이 그걸 차단했기 때문에 이건 장기적으로는 삼성과 하이닉스에게 호재예요. 다만 단기적으로는 머리가 아픕니다. 중국에 있는 공장이 엄청 큰데, 미국 법에 따르면 그 공장이 쓸모가 없어질 수 있어요. 미국에 공장을 짓지 않으면 또 불이익을 받게 되니까요. 그래서 삼성과 하이닉스 입장에서는 중국에서 얼마나 잘 빠져나오느냐가 관건입니다. 그런데 이건 당장 될 일이 아니라 비용 부담도 크니까, 그래서 주가가 많이 흔들렸던 것 같아요.
반도체 하나만 보면 판단이 어렵지 않은데, 미국과 중국의 정치적 문제가 겹치면서 판단이 훨씬 어려워졌습니다. 몇 년 사이에 또 어떤 일이 벌어질지 모르니까요. 그래서 투자할 때는 반도체 업황뿐 아니라 바이든의 정책도 봐야 하고, 중국의 역사와 시진핑 주석의 행보도 공부해 두셔야 할 것 같아요. 미중 무역 분쟁이나 갈등이 어떻게 해결될지가 결국 삼성전자 주가의 방향을 좌우할 가능성이 큽니다.
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