저자: 김장열 · 한국인
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삼성전자 1분기 실적은 6조3천억원대 영업이익으로 시장 예상 수준에서 나쁘지 않았다는 결론. 반도체 감산 효과는 단기 센티멘트 개선 요인이지만 단기 주가 급등 근거로는 무리. 재고 조정이 2분기까지 이어지고 3분기 이후 감산 효과가 나타날 것으로 봄. 반도체 가격은 하락 멈춤 가능성은 있으나 반등은 아직 불확실해 목표주가는 보수적으로 볼 것을 권고. 하이닉스는 감산 시 상대적 수혜, 소부장 중 후공정·소재주 선호, 삼성전자·하이닉스 비중 확대 또는 현금 비중 유지 제시. 실적 및 감산 배경 1분기 영업이익 6조원대(6천억원대 표기는 자막 오인식 가능성)로 시장 예상 범위 내. 삼성 반도체 감산은 수요 부진의 반증이며 메시지는 양면적(수요 악화 vs 선제 구매 유도). 수요·재고 전망 유통 재고는 이미 줄었으나 고객사 재고는 2분기까지 추가 감소 필요. 재고가 20주에서 10주 수준으로 줄어야 정상화, 휴대폰 신제품 반응과 데이터센터 수요가 관건. 감산 효과는 3분기(가을) 이후 실제 반영, 주가는 2분기 바닥 확인 후 버티는 흐름 예상. 시장 점유율·공매도 D램 점유율은 감산 이후 상승 추정, 삼성이 업계 1위 경쟁 구도 변화 가능. SK하이닉스 공매도 과열 종목 지정, 감산 확인 시 숏커버링 가능. 자사주·유상증자 해외 교환사채 등 자금 조달 우려는 낮아졌으나 운영자금 성격으로 해석. 투자 전략 하이닉스 선호(감산 수혜), 삼성전자 관심 유지. 소부장은 전공정보다 후공정·소재주 선호, 인텔·마이크론·중국 장비업체 등 삼성·하이닉스 비의존 종목 보유 권장. 개인 포트폴리오 예시: 소부장 40%, 삼성·하이닉스 25%, 현금 나머지.
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네, 계속해서 증시 인사이트 순서입니다. 오늘 장은 무엇보다 삼성전자 1분기 실적과 반도체 업종이 관건인데요. 유니스토리자산운용의 김장열 투자전략본부장을 모시고 자세히 이야기 나눠 보겠습니다. 어서 오십시오, 안녕하세요.
삼성전자가 그동안 인위적 감산은 없다고 했는데, 이번에 감산을 언급했습니다. 앞으로 시나리오는 어떻게 전개될까요? 현실 인식, 이른바 현타라고 하죠. 그걸 반영한 것 같습니다. 현실 자각의 타이밍이었다고 볼 수 있겠죠. 결론부터 말씀드리면, 실적은 6조 3천억 원 정도로 나왔습니다. 시장에서는 최근 기준으로 적자도 불가능하지 않다는 관측이 있었고, 1조 이하일 거라는 예상이 형성돼 있었기 때문에, 6천억 원 정도 나왔다면 예상 수준에서 나쁘지 않게 나온 것입니다.
예상한 대로 반도체에서 3조 원 정도 적자, 그리고 휴대폰에서 3조 원 정도 흑자가 나며 나머지 사업이 플러스를 보탠 구조입니다. 4월 28일 확정 실적을 보면 되겠죠.
중요한 것은 감산을 지금 줄이고 있다고 얘기한 점입니다. 단기라고 얘기했지만 기준을 잡아 보자면, 삼성전자가 확인해 준 내용은 아니지만, 예를 들어 생산 100이라면 10~15%를 줄이는 것을 기준으로 잡아볼 수 있습니다. 보통 그 정도로 예상했는데, 이미 그보다 더 하고 있고 앞으로도 10~15%를 초과하는 수준으로 상시 감산을 한다고 가정하면, 그렇게 결정을 내린 것으로 해석할 수 있습니다.
그렇게 되면 하이닉스 주가가 더 많이 가는 게 맞고, 메시지는 그만큼 수요가 좋지 않다는 것을 반증하는 것입니다. 수요가 얼마나 안 좋았길래 업계 1등인 삼성전자가 생각보다 더 큰 폭의 감산을 할 수밖에 없었을까, 이런 생각이 드실 겁니다.
말보다는 행동을 봐야 한다는 말씀이 맞는 것 같습니다. 감산을 많이 한다고 가정하면 어떻게 되는 걸까요?
수요가 안 좋다는 것이 반영된 것입니다. 수요가 워낙 안 좋기 때문에 감산을 한다는 건 두 가지 메시지가 있습니다. 우리도 힘드니 감산을 많이 하겠다는 것, 그리고 수요가 안 좋은 상황에서 반도체를 사 가는 입장에서는 가격이 더 빠질 수 있지만, 반작용으로 수요와 공급 측면에서 미리 구매하려는 욕구가 생길 수 있습니다.
그래서 실적은 더 나쁠 수 있지만, 시장의 액션은 달라질 수 있습니다. 그럼 누가 수혜를 볼까요? 삼성도 수혜를 보지만 하이닉스와 마이크론의 수혜가 크죠.
반대로 두 번째 시나리오도 있습니다. 감산은 한다고 했지만, 이것은 글로벌 반도체 전쟁에 우리도 불가피하게 참여하는 것이기 때문에, 효과는 그렇게 크지 않을 수 있습니다. 단기적으로는 사실 심리, 즉 센티멘트입니다. 이런 것들이 계속 미뤄졌다면 정치적으로도 부담이고, 실질적으로도 이슈가 되는 건데, 그나마 다행입니다.
다만 임팩트 측면에서는, 이것 때문에 올해 투자를 더 하거나 줄이는 건 아닙니다. 투자라는 건 중장기적으로 2~3년을 두고 하는 것이니까요. 내년, 내후년에 투자할 거리를 세울 때 좀 더 자신감을 가질 수 있다는 측면에서는 긍정적입니다. 하지만 단기 효과만 보고 주가가 이것 때문에 5% 더 가야 한다고 보는 건 무리가 따르는 것 같습니다.
서 부장님도 말씀하셨는데, 업계에는 어떤 영향이 있을까요?
업계는 아까 말씀드린 것처럼 투자 우선순위를 가리게 될 겁니다. 투자를 뒷받침하는 분야의 인력 배치는 좀 있을 것입니다. 아주 많지는 않지만, 그 회사들이 삼성전자와 협력해 성과를 내는 데 도움이 되는 건 분명합니다.
그런데 앵커님께서 말씀하신 대규모 수주가 가능하냐고 하면, 한국의 관련 기업들은 규모가 작습니다. 그 작은 기업들이 의미 있게 커지려면 시간이 필요합니다. 아마 3~5년은 걸릴 것이기 때문에, 단기적으로 한국에서 대규모 수주 가능성이 바뀌기는 어렵습니다. 미국의 디자인이나 설계 수주도 열심히 하고 있고, 얼마 전 AMD와도 협업을 하고 있지만, 더 큰 성과가 나오기까지는 조금 더 시간이 걸릴 것 같습니다.
따라서 단기적으로 수주 가능성은 낮다고 말씀드리는 게 맞겠습니다.
그리고 작년 하반기부터 부진했던 반도체 업황 전망은, 1분기가 정말 나쁘고 2분기는 더 나쁠 수도 있으며 하반기부터는 좋아질 것으로 예상되고 있습니다. 이런 것들이 주가에 선반영되어, 지금 주가는 바닥보다 조금 올라온 상태입니다. 앞으로는 어떨 것 같습니까?
현실적으로 재고가 문제입니다. 삼성전자 점유율이 50%니까 재고 규모로는 가장 클 것입니다. 업계, 즉 삼성전자와 하이닉스가 가진 재고는 통상 20주 정도, 그러니까 5개월치가 쌓여 있다고 하면, 10주 정도까지 내려가야 합니다. 그럼 절반을 줄여야 하는데, 10주로 어떻게 줄이느냐? 수요가 올라가면 좋아지겠죠.
수요 시나리오는 두 가지입니다. 지금 4월부터 중국산 새로운 스마트폰이 나오면서 수요가 진작되기를 기다려야 합니다. 수요가 휴대폰에서 반응을 보이면, 데이터센터를 만드는 업체들도 반도체가 계속 망가지지 않았다고 판단해서 가을이나 겨울쯤 투자에 들어갈 때 반응할 수 있습니다. 선순환이 되는 것이죠. 중국발 스마트폰 신제품에 대한 반응이 있어야 합니다. 그러면 데이터센터도 희망적인 좋은 사이클이 될 수 있습니다.
앞서 말씀드렸지만, 우리 스스로도 휴대폰을 새로 막 사는 게 아닙니다. 교체 주기가 길어진 것을 보면 그 가능성에 대한 자신감이 떨어지니까, 삼성도 감산을 택한 것입니다. 20주의 재고를 10주로 줄이려면, 수요의 힘만으로는 줄일 수 없고, 수요가 30% 정도 살아나면 감산 효과로 50~60%를 메워야 합니다. 그것이 2분기에 이루어져야 하고, 감산 효과는 실제로 3분기, 가을쯤에 나타날 것입니다. 주가는 2분기에 바닥을 확인했기 때문에, 빠지지 않고 버티면서 올라가는 흐름으로 전개될 것으로 봅니다.
그렇군요. 반도체 재고율과 관련해서 기본적인 설명을 해 주시죠.
재고는 반도체를 쓰는 사람, 즉 휴대폰이나 TV 같은 완제품을 만드는 업체와 유통업체에 쌓입니다. 가장 먼저 문제가 되는 것은 유통 재고입니다. 맨 좌측에 있는 세트 재고, 그다음 중간에 우리 반도체를 사다가 스마트폰이나 데이터센터를 만드는 업체들이 가진 재고가 있고, 맨 마지막이 삼성전자와 하이닉스의 재고입니다. 우리가 생산을 덜 하면 우리 재고가 줄어드는 것이죠.
맨 좌측 세트 재고는 유통에서 이미 많이 줄었습니다. 감산 때문이 아니라 작년부터 수요가 좋지 않았기 때문입니다. 2024년 4분기에서 올해 1분기로 넘어오면서 유통 재고가 많이 줄었습니다. 발주를 줄이고 있는 상태였던 거죠.
지금 2분기로 넘어가는 시점에서는 고객사, 즉 스마트폰 업체들의 재고가 좀 애매합니다. 재고가 줄고 있다는 소식도 들리지만, 아직 충분치 않다는 소식도 들립니다. 제 생각에는 경기에 민감하기 때문에, 2분기까지는 우리 반도체를 쓰는 세트 업체의 재고가 줄어들어야 합니다. 그래야 우리 반도체 업체들의 재고도 줄어들 수 있습니다. 그 효과는 3분기에 나타날 것입니다.
전체적으로 3~6개월 정도 더 지나 가을, 겨울을 넘어가 4분기에 진입하면, 재고가 많은 상태에서도 20주짜리가 10주, 혹은 15주 정도로 줄어들 수 있습니다. 그렇게 되면 반도체 가격의 하락은 멈출 가능성이 4분기에는 보인다고 말씀하실 수 있을 겁니다.
다만 이것과 가격이 다시 반등해서 10~20% 올라가는 것은 구분해서 보셔야 합니다. 과거에는 반도체 가격이 60% 빠졌다가 감산을 하면 가격이 바로 1~2개월 내에 10~20% 올라간 경우가 많았습니다. 그런데 그 당시에는 거시 환경이 지금처럼 나쁘지 않았습니다. 금리 인하 기대도 있었고요. 지금은 아직 환경이 나쁘기 때문에, 가격 하락을 멈추는 것은 가능해도 반도체 가격이 올라가는 것은 아닙니다. 목표 주가에 대해서는 여전히 조금 보수적으로 보시는 것이 더 현실적이라고 말씀드리겠습니다.
자, 삼성전자가 인위적 감산이 없다고 했다가 감산을 공식 인정하는 쪽으로 바뀌었는데, 이에 따라 반도체 업계 시장 점유율에도 변화가 있을 것 같습니다. 좀 더 설명해 주시죠.
삼성전자가 D램 기준 시장 점유율이 높았을 때는 50% 정도를 오갔습니다. 그런데 한때 경기가 안 좋았을 때는 40% 초반까지 1~2년 전에 내려갔습니다. 그러다 지난해 4분기부터 경기가 나빠지면서 다른 업체들, 하이닉스와 마이크론이 감산을 했기 때문에, 점유율이 다시 올라갔습니다. 1분기 실적이 아직 나오지 않았습니다만, 그 부분이 반영됐을 것으로 짐작할 수 있겠습니다. 반도체 전쟁은 정말 게임이론이 지배하는 영역인 것 같습니다.
삼성전자가 3분기부터는 수요 확대와 재고 감소, 그리고 자연스러운 감산 효과로 실적이 회복될 것이라는 것이 시장의 기대인데요, 여기에 동의하십니까?
1분기에 6천억 원 정도가 나왔는데, 2분기에 얼마나 올라갈지는 아직 모르겠습니다. 4월 말에 확인해 봐야 합니다. 반도체 감산을 했고, 수요가 아까 말씀드린 휴대폰에서 조금이라도 살아나면, 3분기가 2분기보다 높아질 가능성은 분명해 보입니다. 가능성이 꽤 높습니다.
다만 말씀드린 것처럼 인위적 감산만으로 3분기에 바로 5조 원이 될 수 있느냐, 전체적으로 연간 10조 원 이상이 될 수 있느냐는 조금 더 지켜봐야 합니다.
그다음 정말 놀라운 일이 있었습니다. SK하이닉스에 하루 만에 1천만 주 이상의 공매도 물량이 쏟아져서, 공매도 과열 종목으로까지 지정됐습니다. 이것은 어떻게 봐야 할까요?
그만큼 심리가 좋지 않았던 것이죠. 감산을 할지 안 할지 모르는 상황에서 극단적으로 몰린 것입니다. 그런데 감산이 확인되면 공매도는 어떻게 될까요? 청산을 위해 사야 합니다. 그래서 하이닉스가 상대적으로 강세를 보이는 양상이라고 할 수 있겠습니다.
그다음으로, 자사주를 활용해 해외 교환사채를 발행하면서 리스크로 여겨졌던 유상증자 가능성은 낮아졌다는 소식이 있었는데, 이것은 어떻게 해석해야 할까요?
회사가 할 수 있는 최선을 한 것입니다. 처음에는 왜 이렇게 했을까 생각하면 나쁜 신호로 보일 수 있어서 그날 많이 빠졌죠. 운영자금이 부족해서 2조 원을 마련하는 것인데, 투자 목적이라면 4~5조 원이 필요하지 2조 원으로는 부족합니다. 그리고 부채를 당장 급하게 갚으려는 것도 아니고, 운영자금, 웨이퍼 구매, 설비 처리 같은 목적으로 쓰는 것입니다. 임원이나 경영진도 주주 입장에서 걱정했을 것 같은데, 운영자금을 확보하는 것이 중요하다는 판단이었을 것입니다.
말씀드렸던 휴대폰과 데이터센터 수요가 빨리 살아나야 하는데, 특히 데이터센터 쪽에서 갑자기 수요가 살아나려면 매크로 환경이 좋아져야 합니다. 과거처럼 반도체 가격이 60% 빠졌기 때문에 20% 오르면 좋다는 상황과 다릅니다. 가격이 10~20% 반등하는 상황은 아니기 때문에, 가격은 멈추고 5~10% 정도 움직일지 모르는 정도입니다. 워낙 많이 빠졌기 때문에, 올해 어느 분기에 흑자로 돌아설지가 관심사일 것 같습니다. 3분기까지는 아니겠지만, 4분기에 적자 폭을 얼마나 줄이느냐 정도는 관심을 가질 만합니다.
주가는 그것만으로도 지금 수준에서 크게 다시 빠지지는 않을 것 같으니, 좋은 신호라고 볼 수 있습니다.
이번 사이클에서도 반도체주야말로 역발상 투자가 필요하다는 느낌이 드는데요. 상반기에는 어떻게 가져가야 할까요?
이미 삼성전자와 하이닉스를 갖고 계신 분이라면 좀 더 보유하셔도 좋고, 안 갖고 계신 분들은 오늘 같은 날 따라가지 마시기 바랍니다. 삼성이냐 하이닉스냐는 투자 취향에 따라 다를 수 있습니다. 감산이 많이 이루어지면 하이닉스가 유리하고, 애매하다면 삼성을 갖는 게 맞습니다. 두 회사 모두 관심을 가져야 합니다.
제가 개인투자자라면 소부장, 즉 소재·부품·장비 주식을 40%, 삼성전자와 하이닉스를 25%, 나머지는 현금으로 가져가겠습니다. 소부장에도 여러 종류가 있는데, 어느 쪽이 유리할까요?
감산을 한다고 해서 갑자기 투자를 크게 늘리지는 않을 겁니다. 그렇다면 어떻게 해야 할까요? 대규모 투자가 필요한 전공정 장비는 서서히 늘어날 것이고, 투자 규모가 작거나 효율을 바로 높일 수 있는 장비, 또는 기본적으로 생산에 필요한 후공정 장비나 소재주가 좋습니다. 다만 이런 주식들은 이미 많이 올랐습니다. 결론적으로 전공정보다는 후공정이 나아 보이는데, 주가가 많이 올랐다는 점을 계산에 넣어야 합니다.
마지막으로, 삼성전자나 하이닉스에 목매지 않은 주식들도 있습니다. 소부장 중에서도 인텔, 마이크론, 중국 업체들 등 다양한 고객사를 가진 장비 회사들이 몇 개 있는데, 이 회사들은 지금 올랐더라도 꾸준히 가져가실 만합니다.
다른 채널에서 또 말씀 나누겠습니다. 역시 우리나라 증시와 경제에서 반도체가 정말 중요한 것 같습니다. 유니스토리자산운용의 김장열 투자전략본부장과 함께 이야기 나눴습니다. 말씀 감사합니다.
네, 감사합니다.
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