저자: 김영익 · 한국인
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통계청 선행지수 순환변동치가 4월 저점을 찍고 5~6월 상승 전환했고, 재고출하비율(재고일지수)도 4월 130%에서 6월 100%대로 급락해 제조업 생산 반등 신호로 해석. 코스피는 선행하여 상승했으며 최근 2,520~2,650대 조정은 경기지표 확인 과정의 일시적 조정으로 봄. 2분기 GDP는 전분기대비 0.6%(연율 2.4%)지만 내용은 부실(소비·투자·수출 감소, 수입 감소가 성장률 견인). 기업심리(BSI)는 부진, 소비자심리는 개선. 4분기~내년 상반기 주가 상승 지속 전망, 다만 소비 회복은 가계부채·금리 부담으로 제한적 전망.
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이제 선행지수가 증가세로 돌아선 것을 확인하고, 경제지표도 증가세로 전환되는 과정에서 주가가 조정을 받고 있는 것 같습니다. 이 조정을 끝내고 선행지수가 오르고, 실제 모든 경제지표가 개선되면서 4분기부터 내년 상반기까지는 주가가 계속 오를 수 있다고 봅니다. 제가 계속 강조해 온 두 가지 지표를 꼭 지켜보시기 바랍니다. 첫 번째는 선행지수 순환변동치이고, 두 번째는 재고출하비율입니다. 이 두 지표로 현재 경기뿐 아니라 미래 경기도 판단해 볼 수 있습니다.
저는 작년 말부터 올해 3~4월에 선행지수가 저점을 칠 수 있다고 계속 말씀드렸습니다. 발표될 때마다 수치는 조금씩 달라졌습니다. OECD 한국 선행지수는 지난 2월에 저점을 찍고 6월까지 올랐습니다. 과거에는 우리나라 통계청 선행지수 순환변동치가 OECD 선행지수보다 1~2개월 정도 늦게 움직였는데, 이번에도 후행성이 나타나고 있습니다. 통계청 선행지수 순환변동치를 6월까지 보면, 4월을 저점으로 5월, 6월에 올라갔습니다. 4월 98.4, 5월 98.5, 6월 98.8로 서서히 오르고 있습니다. 4월이 저점이었을 가능성이 높아 보입니다.
선행지수 구성요소는 제조업 재고순환지표, 경제심리지수, 소비자·기업 관련 지표, 코스피, 장단기금리차 등 7개입니다. 대부분이 개선됐습니다. 재고 지표는 감소했고, 경제심리지수와 소비자 심리도 6월에는 증가세로 돌아섰습니다. 무엇보다 코스피가 먼저 상승세로 돌아섰습니다. 장단기금리차는 축소됐지만, 7월 들어 미국 금리 영향도 있고 우리 장기금리가 올라 단기금리보다 높아졌습니다. 7월에는 장단기금리차도 플러스로 전환됐을 것으로 보입니다. 이런 구성요소를 보면 통계청 선행지수 순환변동치는 4월을 저점으로 상승 추세에 들어섰다고 볼 수 있습니다.
선행지수는 주가지수와도 관련이 높습니다. 2021년 6월 선행지수 순환변동치가 정점을 찍고 떨어질 때 코스피도 3,300을 넘었다가 함께 떨어졌습니다. 거의 동행한 모습이었죠. 그런데 저점 구간에서는 코스피가 약간 선행하는 경향이 있습니다. 지금 코스피가 오르고, 선행지수도 저점을 찍고 올라가는 과정입니다. 매월 이를 전망해서 보여드리겠지만, 이미 상승 추세로 전환된 것 같습니다.
물론 주가는 경기 회복을 반영합니다. 올해 코스피는 15% 올랐는데, 운수장비와 전기전자는 코스피보다 두 배 이상인 30% 이상 올랐습니다. 대표적인 경기 관련주들입니다. 주가가 상당히 똑똑하게 먼저 올랐고, 이제 선행지수가 증가세로 돌아서고 있습니다. 빠르면 4분기, 늦어도 내년 상반기에는 모든 경제지표가 회복세로 전환될 것으로 보입니다. 급격한 증가는 아니더라도 말이죠.
최근 코스피는 6월 초 2,650까지 올랐다가 얼마 전 2,520까지 떨어졌고, 다시 2,600 안팎에서 조정을 보이고 있습니다. 선행지수가 증가세로 돌아선 것을 확인하고 경제지표의 증가 전환을 확인하는 과정에서 나타나는 조정이라고 생각합니다. 이 조정을 끝내고 선행지수와 경제지표가 오르면서 주가도 계속 오를 수 있다고 봅니다.
이번 산업활동동향에서 또 하나의 큰 변화는 제조업의 재고출하비율이 많이 낮아졌다는 점입니다. 재고출하비율, 간단히 재고일지수는 출하에 비해 재고가 얼마나 늘었는지, 혹은 줄었는지를 나타내는 지표입니다. 지난 4월에는 재고출하비율이 130%였습니다. 역사상 최고치였고, 97년 외환위기 때보다도 높았습니다. 그만큼 우리 기업들이 재고를 많이 보유하고 있었다는 뜻입니다. 5월에는 122.7로 떨어졌고, 6월에는 111.4로 많이 낮아졌습니다. 기업들이 재고가 많아 생산을 줄이고 가동률을 낮추면서 재고 조정을 하고 있는 것입니다.
반도체 분야에서 재고율이 특히 높았는데, 최근 통계를 보면 반도체 재고가 아직 많이 쌓여 있지만 상대적으로 재고가 줄어드는 중입니다. 어느 정도 줄어들면 반도체도 생산을 늘릴 수밖에 없습니다.
주가는 이런 변화를 미리 반영합니다. 코스피가 올해 최고치 2,180에서 최근 2,650까지 오른 이유도 재고가 감소할 것이라는 기대를 미리 반영한 것입니다. 마지막 그림에서 재고출하비율 축은 거꾸로 그렸는데, 두 지표의 움직임을 함께 보기 위해서입니다. 주가가 먼저 올랐고, 재고출하비율도 낮아지고 있습니다. 주가가 상당히 똑똑하다는 생각이 듭니다. 재고가 많이 줄어들면 제조업은 생산을 늘릴 수밖에 없습니다.
최근 상반기까지는 서비스업 생산 증가세가 상대적으로 좋았습니다. 반면 제조업은 상당히 나빴는데, 재고를 조정하는 기간이었기 때문입니다. 하반기부터 내년 상반기에는 서비스업 증가세가 둔화되는 반면, 제조업은 마이너스 폭이 축소되고 4분기에는 플러스로 돌아서며 내년 상반기에도 증가세를 이어갈 것으로 보입니다. 올해 주식시장에서도 제조업 주가가 서비스업 주가보다 더 많이 올랐습니다. 최근 금융업종 주가는 상대적으로 부진한데, 금융업 주가는 서비스업 생산과 거의 1개월 정도 동행하는 경우가 있습니다. 서비스업 생산 증가세도 둔화될 것으로 보입니다.
이런 점에서 올 상반기에는 전기전자, 자동차 등 제조업 주가가 금융업보다 더 좋았지만, 하반기 경제지표가 구체적으로 회복되면서 이런 흐름이 계속될 것으로 봅니다. 매출도 증가세로 돌아설 것입니다. 4분기부터는 그동안 어려웠던 중국 수출도 플러스로 전환되면서 수출이 제조업 생산을 끌어올리고, 제조업 생산도 플러스로 돌아설 가능성이 높다고 봅니다.
한국은행이 최근 2분기 GDP 속보치를 발표했습니다. 속보치는 6월 통계를 추정해서 작성한 것이고, 6월 통계가 나오면 잠정치를 다시 발표합니다. 지난 2분기 경제성장률은 전 분기 대비 0.6%였습니다. 미국식 연율로 따지면 2.4%입니다. 미국 경제도 2분기에 2.4% 성장했는데, 우리도 연율로 따지면 같은 수준입니다.
그런데 GDP를 구성하는 항목을 보면 질적으로는 좋지 않았습니다. 소비는 전 분기 대비 0.1% 감소했고, 정부소비는 1.5% 줄었습니다. 투자도 줄었고, 수출도 줄었습니다. 그럼에도 성장률이 0.6% 플러스가 나온 이유는 마이너스 항목인 수입이 큰 폭으로 감소했기 때문입니다. GDP 구성 내용으로 보면 실속 있는 성장은 아니었습니다. 일부 언론에서는 '불안한 성장'이라는 표현까지 나왔습니다. 양적으로는 0.6% 성장했지만, 질적으로는 좋은 내용이 아니었습니다. 다만 긍정적인 측면도 나타나고 있습니다.
생산 측면의 GDP를 보면, 제조업 생산이 전년 동기 대비 2.8% 증가했습니다. 실물경기에서 희망을 찾을 수 있는 대목입니다. 주식시장도 이런 변화를 반영해 제조업 주가가 많이 올랐습니다. 정리하면, 1분기와 2분기는 질적으로는 좋지 않았지만 양적으로는 조금씩 커지고 있습니다.
3분기와 4분기로 가면서 분기별 성장률이 이 정도로 크게 나오지는 않을 것입니다. 한국은행과 정부는 연간 1.4% 성장을 예상하는데, 저는 1.2% 정도로 보고 있습니다. 앞으로 3분기와 4분기에 성장에 가장 크게 기여할 것은 수출이라고 생각합니다. 작년 수출이 크게 부진했는데, 올해 하반기에는 유럽 경기 회복과 함께 아시아, 중국 수출이 증가하면서 성장에 기여할 것으로 보고 있습니다. 실물 지표가 좋아지는 조짐이 나타나고 있습니다.
심리지표를 보면, 우선 기업심리는 별로 좋지 않습니다. 한국은행은 매월 기업경기실사지수(BSI)를 발표하는데, 7월 지수는 과거 평균보다 낮을 뿐만 아니라 제조업과 비제조업 모두 조금 더 떨어졌습니다. 지난 6월까지는 약간 반등했는데, 7월에는 떨어지는 속도가 아주 빠르지는 않지만, 기업들이 경기가 좋다고 대답하지는 않는 것 같습니다. 중소기업도 좋아진다고 대답했다가 다시 나빠지고 있고, 내수기업도 수출기업보다 좋다고 대답했다가 최근에는 다시 나빠지고 있다고 답하고 있습니다. 소비가 1분기에는 증가했다가 2분기부터는 별로 늘지 않는다는 뜻입니다. 7월 BSI로 보면 수출기업이 내수기업보다 조금 더 좋다고 답하고 있습니다.
기업들이 아직 많이 좋아지고 있지 않다고 답하는 이유를 물어보니, 가장 많은 답이 '불확실성'이었습니다. 진짜 경기가 회복될지, 미국과 중국 경제, 그리고 두 나라의 패권 경쟁이 어떻게 될지 아직 불확실한 점이 많습니다. 그래서 기업들이 투자를 미루고 있는 것 같습니다. 한국은행 자금순환표를 보면, 우리 기업들이 가진 현금성 자산이 무려 909조 원입니다. 중소기업은 어렵지만 대기업은 현금을 많이 가지고 있습니다. 이렇게 현금을 많이 가지고 있으면서 투자를 하지 않는다는 것은 아직 미래가 불확실하다는 뜻입니다.
반면 소비자심리지수는 많이 개선됐습니다. 7월 소비자심리지수는 103.2를 기록했습니다. 100은 2003년부터 작년 12월까지의 평균을 의미합니다. 소비자심리지수가 100을 넘으면 과거 평균보다 낙관적이라는 뜻입니다. 지난 7월에는 103으로 올라섰습니다. 소비자들이 과거 평균보다 경기가 괜찮아졌다고 대답한 것입니다. 이는 주가의 영향도 있어 보입니다. 주식을 가진 분들은 최근 주가가 올랐으니 긍정적으로 답하기 쉬울 것이고, 주식이 없는 분들도 주가가 오르는 걸 보면 뭔가 좋은 일이 있나 보다 하고 긍정적으로 답하기 쉽습니다. 소비자심리지수와 주가는 거의 같은 방향으로 움직입니다. 이 현상은 미국도 마찬가지입니다. 미국 산업생산과 경기선행지수는 떨어지고 있는데, 미시간대 소비자심리지수와 컨퍼런스보드 소비자신뢰지수는 많이 개선됐습니다. 주가 영향이라고 생각합니다.
소비심리는 많이 개선됐지만, 이것이 실제 소비로 이어질지는 의문입니다. 가계부채가 높고 금리 부담도 여전히 커서, 소비가 크게 늘어나기는 힘든 상황으로 보입니다.
경제심리지수는 기업경기실사지수와 소비자심리지수를 합친 지표입니다. 비중은 기업 75%, 소비자 25%입니다. 최근 기업경기실사지수는 정체된 반면 소비자심리지수가 많이 올라서, 경제심리지수도 개선된 것으로 나오고 있습니다. 뉴스 심리지수도 있습니다. 국내 주요 언론과 포털사이트에서 긍정적인 뉴스가 많이 나오는지, 부정적인 뉴스가 많이 나오는지를 측정하는 지표인데, 이것도 같은 방향입니다. 최근 코스피가 오르면서 긍정적인 뉴스가 상대적으로 늘어나고 있습니다.
산업활동동향, GDP, 경제심리지표를 종합하면, 우리 경제지표는 최악의 상황을 벗어나고 있다고 볼 수 있습니다. 가장 중요한 지표는 통계청이 매월 발표하는 선행지수 순환변동치와 재고출하비율입니다. 선행지수는 4월이 저점이었을 가능성이 높고, 거의 확인되는 시점에 와 있습니다. 재고출하비율은 제조업들이 생산을 줄이며 재고 조정을 해온 결과 떨어졌습니다. 앞으로 3분기 후반이나 4분기에는 제조업 생산도 늘어날 수 있다고 봅니다. 어려웠던 우리 경제는 서서히 탈피하고 있습니다.
마지막으로 남은 지표가 수출입 통계입니다. 수출입 통계는 아직 발표되지 않았습니다. 매월 1일에 발표되니 다음 주에 나오면 즉시 말씀드리겠습니다. 6월 무역수지는 흑자였는데, 7월에는 무역수지가 적자일 가능성이 높습니다. 코스피와 상관계수가 굉장히 높은 지표는 일평균 수출금액입니다. 관세청 통계를 보면 20일까지 수출은 작년 같은 기간보다는 나은 모습입니다. 나머지 10일 동안 얼마나 증가했을지가 저에게도 큰 관심사인데, 아마 7월 수출은 일평균으로 보면 조금 낮아졌을 것으로 보입니다. 수출입 통계가 발표되면 주가에 어떤 영향을 줄지 다시 말씀드리겠습니다.
여러 경제지표가 최악의 상황에서 벗어나고 있다는 말씀을 드리며 마치겠습니다. 감사합니다.
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