저자: 김작렬센터장 · 한국인
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반도체 빅사이클은 지속되겠지만 강도는 약해질 수 있으며, 삼성전자 약세는 외국계 하향 보고서에 따른 과도한 우려로 본다는 분석. 외국계 증권사의 삼성전자 투자의견 하향(내년 이익 30% 감소 전망)에 대해 동의하지 않으며, 근거가 미약하다는 입장. 수요 측면에서는 PC·휴대폰은 성숙 단계이나 AI 데이터센터·서버 등 신규 수요가 성장을 견인할 것으로 봄. 다만 성장 속도는 예측이 어렵다고 언급. 공급 측면에서는 삼성·하이닉스·마이크론·중국 업체의 투자 확대가 이어지며, 낸드→D램 전환 및 미세공정 전환으로 생산성 제약이 있어 공급이 수요를 따라잡기 어렵다는 관점. 중국 업체의 본격 진입은 2025~2027년 이후로 보며 내년 진입 자체의 임팩트는 제한적이나, 장비·소재주에는 기대감 요인이라고 평가. 삼성전자 내년 PER 8배, SK하이닉스 5배 수준에서 이익이 유지되거나 상승하면 주가 상승 여력이 있다고 봄. 다만 내년 하반기 실적 불확실성으로 상반기까지 논란이 이어질 것으로 전망. 장비주(에스티아이, 유니셈, 유진테크, 케이씨텍, 테크윙 등)와 반도체 관련 중소형주에 대해서는 하이닉스 바닥 확인 후 상승 가능성을 언급. 글로벌 경기 침체, 지정학 리스크 등 극단 상황이 아니라면 주가 추가 상승 여지가 더 있다는 입장.
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오늘 코스피 지수의 하락에는 삼성전자의 모건스탠리 쇼크가 중요한 원인으로 작용하고 있습니다. 메모리 사이클 업황 전망에 대해 다소 부정적인 전략을 내놓은 것인데요. 자세하게 이야기 나눠보겠습니다. 골든브릿지증권 김작렬 센터장이 나오셨습니다. 어서 오십시오.
안녕하세요. 네, 맞습니다. 중요한 이야기를 나누기 전에 코스닥 이야기부터 짚어보겠습니다. 최근 며칠간 장기간에 걸쳐 시장의 중심이 코스피보다 코스닥에 대한 관심이 더 높았습니다. 오늘도 800포인트를 살짝 넘었다가 하락 반전하기도 했는데, 코스닥 질주는 언제까지 이어질 수 있을까요. 거품 논란도 있는데 어떻게 보십니까?
결론적으로 일부 주식, 일부 바이오 주식은 많이 올라서 지나치게 과열된 측면이 있으니 경계해야 합니다. 하지만 전체적으로는 오를 만한 충분한 이유가 있었다고 봅니다. 우상향 추세가 훼손되었다고 보기는 어렵고, 전체적으로 방향성은 긍정적입니다. 물론 코스닥 중에서도 바이오 같은 일부 업종은 밸류에이션 부담이 있습니다. 포트폴리오 관점에서는 수급에서 아직 채워지지 않은 주식들은 언제든 채워질 수 있다고 봐야 합니다. 주식 수급 측면에서 보면 밸류에이션 부담을 넘어갈 수 있는 모습도 아직 남아 있다고 봅니다.
펀더멘털로 말씀드리면 IT가 그나마 가장 근거가 있습니다. 오늘 삼성전자가 하락하고 있지만, 이는 오히려 IT 장비 업체들에게는 매우 긍정적인 신호입니다. 투자가 지속되고 있고 삼성, 하이닉스, 중국 업체들도 투자를 계속하고 있어서, 반도체를 중심으로 한 IT 종목은 실적이 좋아질 것이므로 우리 같은 시장에서는 큰 이슈가 아니라고 봅니다. 가장 큰 변수는 삼성전자의 약세인데, 삼성이 왜 빠졌고 그것이 다른 종목에 영향을 줄 것인지, 삼성 주가만 빠질 것인지 장비주도 함께 빠질 것인지 연관성을 봐야 하는데, 이는 조금 뒤에 더 말씀드리겠습니다.
가장 큰 변수는 오늘 보여지고 있는 삼성전자의 약세입니다. 말씀해 주신 것처럼 오늘 시장 전반의 투심이 약화된 원인에는 삼성전자의 약세가 굉장히 중요하게 작용했습니다. 외국계 증권사의 투자의견이 하향 조정되면서 외국인 매도가 집중되고 있는데요, 이 외국계 보고서에 대해 어떻게 판단하십니까?
같은 업종에 종사하는 애널리스트로서 말씀드리면, 리포트 전체에 모두 동의하기는 어렵지만 동의하는 부분은 있습니다. 첫째, 주가가 1년 넘게 많이 오른 것은 동의합니다. 둘째, 반도체 업황 중 D램은 앞으로도 상당 기간 강세를 유지할 것이라는 점에도 동의합니다. 삼성전자의 실적이 좋다는 것이죠. 다만 내년도 이익 전망이 올라간 상황에서 목표주가를 낮추는 논리에는 동의하기 어렵습니다. 저는 주가가 앞으로도 올라갈 수 있지만 상승 속도가 낮으니 더 올라갈 때 나눠서 매도하는 전략이 더 낫다고 봅니다.
삼성전자가 지금 투자하는 것은 수요가 있기 때문입니다. D램이 강하기 때문에 낸드에서 D램으로 전환 투자하거나 평택 공장 투자를 앞당기는 것이죠. 이런 투자는 수요를 확신하고 있다는 의미입니다. 내년도 이익이 올해보다 30% 이상 더 증가할 것으로 예상되는데, 이 상황에서 주가 하락을 미리 예상한다는 것은 상당한 근거가 있지 않으면 설득력이 떨어집니다.
삼성전자와 하이닉스의 밸류에이션이 지금 수준에서 멈춘다고 하려면 2018년 이후 이익 전망이 30% 이상 하락해야 합니다. 내년도 이익이 전년 대비 감소하는 포캐스트가 나오지 않은 상태에서 하향조정을 근거로 주가가 내려갈 것이라는 주장은 논리적으로 많은 한계가 있다고 생각합니다.
여러 의견과 분석이 있을 수 있지만, 이 모든 논의를 한마디로 정리하면 반도체 빅사이클의 지속 여부에 대한 논란입니다. 반도체 빅사이클이 이어져 왔는데 과연 이 흐름이 지속될 것인가, 얼마나 강도 높게 이어질 것인가가 쟁점입니다. 이 논란이 지속되면 코스닥 상승의 한 축인 반도체 관련 중소형주의 탄력도 약해질 수밖에 없을 것 같은데요.
결론과 핵심 배경부터 말씀드리면, 삼성전자 하락세가 일시적이라고 보며 한국 IT 중소형주의 비중도 더 축소할 필요는 없다고 봅니다. 주식시장의 시가총액 비중에서 IT가 차지하는 비중을 무시하기는 어렵습니다. 그렇다면 결국 내수에서 주식을 사야 하는데, 특별히 대체할 만한 업종이 없습니다. 웬만한 투자자라면 삼성전자, 하이닉스의 하락을 이유로 관련 장비주까지 포트폴리오를 변경할 가능성은 투자 경험상 쉽지 않습니다.
결론적으로 빅사이클은 더 지속될 것입니다. 다만 최근 2년간 상승했기 때문에 강도 측면에서는 다소 낮아질 수 있고, 내년 상반기 정도까지는 피크아웃 논란이 지속될 것입니다. 이후 강도가 약해졌을 때 변수가 될 요인은 하나입니다. 삼성전자가 투자한 만큼 실제 생산량이 늘어나는지 여부입니다. 중장기적으로는 수요예측이 완전히 틀리지 않는 한, 글로벌 1위 삼성전자가 수요에 맞춰 투자하는 만큼 생산이 나올 것입니다. 기술적 문제가 해결되지 않거나 수급이 갑자기 반전되어 가격이 폭락하고 내년 하반기 이익이 30% 감소한다는 예측은 근거가 매우 미약합니다. 그렇기 때문에 빅사이클이 더 지속될 것이고, 삼성전자가 투자를 늘린다는 점은 오히려 긍정적 신호로 봐야 합니다. 지나치게 두려워할 상황은 아니라고 말씀드립니다.
수요와 공급 측면에서 4가지 포인트가 있습니다. 수요 측면에서 PC, 휴대폰 수요는 이미 성숙기에 접어들어 크게 기대할 것이 없습니다. 반도체 빅사이클이 계속될 것이라는 기대는 AI를 통한 새로운 수요 창출에 있습니다. 문제는 새로운 수요인 데이터센터 서버 수요가 얼마나 빠르게 증가할지 아무도 확신할 수 없다는 점입니다. 구글, 메타, 아마존처럼 데이터센터를 만드는 기업들이 장기적 수요를 보고 투자하고 있어서 수요가 생각보다 계속 좋을 것이라는 것은 분명합니다. 따라서 신성장 수요가 증가하는 것은 맞지만 그 속도는 예측하기 어렵습니다.
두 번째는 공급 계획입니다. 삼성전자, 하이닉스가 투자하고 중국 업체도 내년부터 들어온다고 합니다. 수요를 보고 투자하지만, 투자 금액 대비 실제 생산량은 예상과 다를 수 있습니다. 예를 들어 월 20만 장 생산이 가능한 공장을 짓더라도 실제로는 10만 장도 나오지 않을 수 있고, 제품 수율에 따라 3만 장밖에 안 나올 수도 있습니다. 이런 과정은 과거에는 없던 새로운 단계입니다. 수요는 예측하기 어렵고 공급도 뜻대로 되지 않는다면, 사이클의 꼭지를 지금 단정하는 것은 지나친 것입니다.
반대로 올해는 삼성전자, 하이닉스 실적이 좋지만, 내년에 이익이 30% 줄어든다면 지금의 밸류에이션은 의미가 없어집니다. 현재 삼성전자는 내년 실적 기준 PER 8배 수준이고 하이닉스는 5배 정도입니다. 외국계 증권사가 내년 이익이 10~20% 증가할 것으로 보면서도 목표주가를 낮춘 것은 논리적으로 맞지 않는다고 생각합니다. 두려움이 앞선 판단이라고 봅니다. 글로벌 경기 침체나 지정학적 리스크, 메모리 가격 급락 같은 극단적인 상황이 없다면 주가는 더 오를 가능성이 높습니다. 밸류에이션 논란에 따라 다르겠지만 상승 여지를 열어두고 보셔야 합니다.
정리하면, 반도체 빅사이클은 지속될 것이고 수요와 공급은 예측하기 어렵지만 대략적인 판단은 가능합니다. 몇 가지 핵심 수요를 짚어보겠습니다. PC나 휴대폰이 아니라 데이터센터입니다. 네이버, 카카오 같은 플랫폼 기업들이 데이터를 처리하고 AI 시대가 열리면서 데이터센터 수요는 이전에는 거의 없던 시장입니다. 다만 이 수요가 연간 30% 성장할지, 25% 성장할지, 혹은 한동안 10%대에 머물다 갑자기 50% 이상 성장할지는 알 수 없습니다. 예측하기 어려운 새로운 패턴입니다. 과거 사이클 패턴으로만 보면 코끼리 다리를 만지는 것처럼 일부만 보게 될 수 있습니다.
AI의 핵심은 향후 10년 뒤에 본격화될 자율주행 자동차입니다. 자율주행차가 얼마나 보급될지 찾아봤는데, 과거 사이클보다 기술 확산 속도가 훨씬 빠를 수 있습니다. 전 세계에서 연간 약 1억 대의 자동차가 팔리는데 그중 5% 정도인 500만 대가 자율주행차가 되면, 자율주행차가 생성하는 데이터를 처리해야 합니다. 이는 현재 세계 인구 70억 명이 휴대폰을 사용하는 것보다 훨씬 큰 수요를 창출합니다. 이 수요를 처리하는 서버와 거기에 필요한 메모리 수요가 생기는 것이죠. 그것이 10년 뒤 일어날지, 7~9년 뒤일지, 13년 뒤일지는 알 수 없습니다. 하지만 중요한 것은 2020년대 후반에는 그런 수요가 확실히 온다는 점입니다. 이런 장기 수요에 대한 기대 때문에 삼성, 하이닉스 주가가 크게 뛰었고, 중국 업체도 2023년 이후 서서히 진입하려는 배경이 됩니다.
자율주행차 이야기를 자세히 해주셨는데, 수요가 좋으면 공급 증가는 당연히 따라오는 이야기입니다. 삼성의 투자 증가가 긍정적이기만 한 것은 아니라 주가에도 부정적 영향을 미치고 있는 것 같은데, 공급 측면은 어떻게 보십니까?
간단히 말씀드리면, 수요가 있으니까 투자를 하는 것이죠. 다만 지금 다른 회사들도 그렇지만 D램 수요가 낸드 수요보다 강하다고 합니다. 그래서 낸드 투자를 줄이고 D램 쪽으로 전환 투자를 하는 것입니다. 낸드 10만 장을 생산하던 라인을 D램으로 전환하면 D램 10만 장이 나오지 않습니다. 이런 전환 과정에서 수율 문제가 생겨 일반적인 17나노 D램으로 옮긴다면 3만 장도 나오지 않을 수 있습니다. 이 패턴을 정확히 아는 사람은 없었고, 그래서 전환 투자와 미세공정 투자가 생각보다 많이 일어나는 것입니다. 삼성뿐 아니라 하이닉스, 마이크론도 마찬가지입니다. 따라서 단기, 중기적으로 삼성에 생산성을 물어봐야 하는데, 누구도 얘기하지 않습니다. 극비니까요. 하지만 전환 공정이 잘 나오지 않고 생산성이 떨어진다면, 수요가 크게 약하지 않는 한 수급이 쉽게 나빠지지는 않는다는 것입니다. 이것이 과거에 없던 패턴입니다.
삼성전자의 핵심 공정에 대해 다른 말을 할 수 있는 상황이 아니라면, 중국 업체의 매물이 들어오는 것도 그다지 우려할 일은 아닙니다. 중국 업체가 내년에 들어온다고 하지만 그들이 만드는 제품은 지금 우리가 쓰는 데이터센터 서버에 쓰이는 기술 난이도가 아닙니다. 연구 수준이라고 보는 것이 맞습니다. 2025년이나 2027년을 목표로 한다고 하는데, AI 꽃이 만개할 때는 그들도 역할을 하겠다는 것입니다. 기간이 빠르면 3년, 제대로 한다면 더 걸릴 것입니다. 따라서 내년에 일부 업체가 진입한다는 것 자체는 삼성전자, 하이닉스에 오비이락처럼 보일 수 있지만 실제 임팩트는 매우 적습니다. 하지만 국내 수많은 장비나 소재 업체 입장에서는 중국도 궁극적으로 들어온다는 기대감 때문에 장비주에는 좋은 재료입니다. 반대로 삼성전자, 하이닉스 주가가 올해 고점을 찍고 하락한다면 장비주 주가에도 단기적으로 부담을 줄 수 있는 연결고리가 있습니다.
센터장님께서 전반적으로 긍정적으로 보고 계신 것 같은데, 그렇다면 반도체 업종에서 주가 상승 여력이 있는 종목을 눈여겨볼 필요가 있습니다. 어떻게 보십니까?
삼성전자, 하이닉스의 낙폭과대 상황을 보면, 내년 이익이 10~20% 증가하거나 최소한 유지된다면 지금 주가에서 파는 것은 말이 안 됩니다. 삼성전자는 내년 실적 기준 PER 8배, 하이닉스는 5배 수준에서 거래되고 있습니다. 만약 내년 이익이 30% 감소한다면 PER은 8배가 아니라 10배 이상이 되고, 하이닉스도 7배 수준이 될 것입니다. 그러니 이익이 30% 빠진다면 지금 주가는 더 떨어져야 합니다. 반대로 이익이 유지되거나 상승한다면, 글로벌 경기 사이클이나 한국 평균 PER 9~10배를 감안할 때 삼성전자 10배 이상, 하이닉스도 7배 이상의 가능성이 있습니다. 이론적으로는 삼성전자 35만 원, 하이닉스 10만 원 정도까지도 열어두고 지켜볼 필요가 있습니다. 물론 내년 하반기 실적이 불투명하기 때문에 상반기까지는 논란이 계속될 것입니다. 기본적으로 이런 관점으로 접근하시면 된다고 봅니다. 하이닉스가 지금 주가에서 바닥을 찍고 다시 상승한다면, 삼성과 하이닉스 주가 상승이 수급에 대한 자신감을 주기 때문에 장비주도 더 편안하게 상승할 수 있습니다.
장비주 중에서는 여러 업체가 있습니다. 예스티, 에스에프에이, 유니셈, 유진테크, 케이씨텍, 테크윙, 피에스케이, 이오테크닉스 등 많은 업체가 있죠. 이 주식들은 주가가 많이 올랐기 때문에 삼성전자가 빠지면 함께 빠지는 것은 어찌 보면 당연합니다. 하지만 결국 삼성, 하이닉스가 내년 실적이 내려가지 않는다면 장비주들도 다시 회복할 여지가 열려 있다고 봅니다.
알겠습니다. 오늘 삼성전자의 급락으로 코스피가 하락하고 있어서 긴급 시장 분석을 해드렸습니다. 반도체 사이클의 주요 변수와 삼성전자, SK하이닉스 주가 전망까지 살펴봤습니다. 골든브릿지증권 김작렬 센터장 말씀 함께 했습니다. 감사합니다.
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