저자: 김영익 · 한국인
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연준·일본은행 금리 인상 흐름 속 미국 금리 인상 사이클은 올해 마무리 후 내년 인하 가능성 제시. 단기 부동자금(9M2 제외 단기자금 1904조→1818조, 한 달 86조 감소)과 주식형 펀드 비중 축소로 증시 수급 약화, 코스피는 박스권 조정 지속 전망. 9월 1~20일 수출 1평균 48억달러 예상, 코스피와 상관계수 0.9로 수출 개선 시 코스피 소폭 상승 가능성. 국고채 단기금리는 상승, 장기금리는 하락(장단기 금리차 축소 및 경기둔화 신호), 장기채 분할매수 제안. 원/달러는 중기 하락 추세, 단기 반등 후 10월 안전자산 선호 시 1400원 재돌파 가능성.
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여러분 안녕하십니까? 이번 주에 발표된 주요 경제 지표와 다음 주에 발표될 지표를 말씀드리고, 금융 시장에 대해서도 전망해 드리겠습니다. 우선 이번 주 지표를 보면, 미국 FOMC에서 기준금리를 0.25%포인트 인상했고, 한 차례 더 인상할 가능성이 높다고 나와 있습니다. 한국은행도 7월 통화 및 유동성을 발표했는데, 전반적으로 증시 주변 자금이 줄어들고 있다는 통계가 나왔습니다. 다음 주에는 아주 중요한 지표는 없지만, 9월 1일부터 20일까지의 수출입 통계가 발표됩니다. 주가는 이번 주에도 조정 국면을 보였고, 당분간 이 조정이 이어질 가능성이 높습니다. 장기 금리는 약간 하락했고, 환율은 하락 추세에서 반등하는 모습입니다.
FOMC가 기준금리를 인상한 근거는 경제 성장률이 지난 6월보다 높아졌고, 실업률은 낮아졌으며, 물가 상승률은 다소 높아졌다는 데 있습니다. 미국 경제는 견조하지만 물가는 여전히 높다는 뜻입니다. 파월 연준 의장은 기자회견에서 특히 물가 안정을 강조했고, 점도표를 보면 올해 한 차례 정도 금리를 더 올릴 것으로 나와 있습니다. 미국만이 아니라 전 세계 중앙은행이 금리를 올리고 있습니다. 지난 금리 인하 사이클에서 금리를 가장 많이 내린 곳은 유럽중앙은행이었는데, 그곳이 먼저 금리 인상을 시작했고, 한국은행도 두 차례 올렸습니다. 오늘 일본은행도 금리를 세 차례 올렸는데, 이는 일본 경제가 디플레이션에서 벗어나고 있다는 의미로 볼 수 있습니다.
중앙은행들이 언제까지 금리를 올릴지가 관건인데, 결국 연준이 주도할 것입니다. 테일러 준칙으로 적정 금리를 추정해 보면, 저는 내년에 미국 성장률이 잠재 수준 아래로 떨어지고 수요가 위축되면서 물가 상승률도 다소 내려올 것으로 봅니다. 그러면 내년에는 금리를 내릴 수 있을 것이고, 금리 인상 사이클은 올해로 마무리될 것으로 보고 있습니다.
한국은행이 발표한 7월 통화 및 유동성을 보면, 전반적으로 통화 증가율과 유동성이 낮아지고 있습니다. 여기서 말하는 M2에 수익증권을 더한 M2 리밸런싱 지표가 주식 시장에는 더 중요한 지표로 보입니다. 통화 증가율은 한때 전년 동월 대비 12.2%까지 올랐지만, 10월에는 10.3%로 낮아졌습니다. 특히 수익증권의 증가율이 크게 둔화되면서 증가 추세가 꺾인 것으로 보입니다.
제가 단기 부동자금이라고 정의하는 자금은 수익률이 높은 곳으로 쉽게 이동할 수 있는 돈입니다. 현금과 통화, 요구불예금, 수시입출식 저축성 예금, MMF 등이 여기에 해당합니다. 최근 주가가 조정을 보이면서 이 자금도 크게 줄었습니다. 6월 말 1,904조 원이던 단기 부동자금이 7월 말에는 1,818조 원으로, 한 달 사이에 86조 원이나 줄어들었습니다. 주식을 살 수 있는 돈도 줄고 있는데, 대표적으로 고객예탁금과 주식형 펀드가 그렇습니다. 고객예탁금과 주식형 펀드는 코스피와 어느 정도 같은 방향으로 움직이는데, 7월 들어 코스피가 급등하면서 이 자금이 줄어든 것입니다.
절대 규모뿐 아니라 상대적으로도 낮은 수준입니다. 2005년 이후 고객예탁금과 주식형 펀드가 코스피 시가총액에서 차지하는 비중은 평균 9.5%였는데, 지난 8월에는 7.8%, 약 8%로 줄었습니다. 주가가 더 오르려면 돈이 들어와야 한다는 뜻입니다. 코스피 시가총액을 M2로 나눈 비율도 2005년부터 작년까지 평균 57.6%였습니다. 지난 5월 코스피가 크게 오르면서 이 비율은 143.7%로 역사적 최고치를 기록했지만, 이후 코스피가 떨어지면서 지금은 116.2% 정도입니다. 이는 M2에 비해 코스피 시가총액에 상당한 거품이 있었고, 그 거품이 해소되는 과정이라고 볼 수 있습니다.
그렇다면 증시로 돈이 들어오려면 어떻게 해야 할까요? 코스피 배당수익률은 높아지고 은행 수신금리는 낮아져야 합니다. 최근 은행 수신금리의 12개월 이동평균은 2.8%인 반면, 배당수익률은 1.1%에 불과합니다. 이런 상황에서는 개인 자금이 은행으로 더 몰릴 가능성이 높습니다. 다만 이 흐름이 언제 줄어들지가 문제인데, 제가 말씀드린 대로 내년에 미국이 금리를 내린다면 우리나라도 금리를 인하할 가능성이 높습니다. 그러면 은행 수신금리는 떨어지고, 기업들이 배당을 더 늘리는 추세이며, 주가가 조정을 받으면 배당수익률은 올라갈 것입니다. 그렇게 되면 은행으로 간 자금이 점차 빠져나와 주식 시장으로 다시 들어올 텐데, 이는 시간이 조금 걸릴 것으로 보입니다.
정리하면, 전반적으로 통화 증가율이 낮아지고 있고, 주식을 살 수 있는 돈은 상대적으로나 절대적으로 줄었습니다. 이것이 지금의 주가 조정 배경입니다.
다음 주 가장 중요한 지표는 월요일 20일에 관세청이 발표하는 9월 1일부터 20일까지의 수출입 동향입니다. 8월 1일부터 20일까지의 일평균 수출 금액은 44억 7천만 달러였는데, 9월에는 48억 달러 정도가 나올 것으로 예상하고 있습니다. 이 정도까지 나올지 지켜볼 필요가 있습니다. 일평균 수출과 코스피의 상관계수는 무려 0.9입니다. 예상대로 된다면 9월 말 코스피는 8월보다 조금 높은 수준이 될 것으로 전망해 볼 수 있습니다. 다만 일평균 수출에 비해 코스피는 아직 고평가 영역에 있어 상승에는 제한이 있을 것입니다. 수출은 연말로 갈수록 많이 나오는 경향이 있으니, 9월 20일 시점에서는 9월 말 수준에 미치지 못할 수 있으나 점차 근접해 가는지 지켜봐야 합니다.
한국은행은 다음 주 소비자심리지수도 발표합니다. 소비자심리지수는 코스피와 거의 같은 방향으로 움직이는데, 최근 코스피 조정과 함께 소비자심리도 약간 둔화된 모습입니다. 이는 앞으로 소비를 가늠할 수 있는 지표입니다. 소비자심리지수 발표 때는 기대 인플레이션이 안정적인지, 주택가격 전망CSI가 어떤지도 함께 봐야 합니다. 최근 전국 주택 가격, 특히 서울 아파트 가격이 많이 올라 논쟁이 되고 있지만, 일부 통계를 보면 강남 핵심 아파트 가격은 주 단위로 떨어지는 모습이 나타나고 있습니다. 중기적으로 보면 코스피가 아파트 가격에 선행하는데, 코스피가 오르면 강남 아파트가 먼저 오르고 전국 아파트도 따라 올랐습니다. 지금은 코스피가 하락하는 국면이라고 보고 있어서, 내년에는 전반적으로 아파트 가격이 안정될 것으로 봅니다.
주가는 계속 박스권 조정을 보이고 있습니다. 코스피는 이번 주말 6,894로 지난 주말 6,910보다 0.2% 약간 하락해 사실상 보합을 유지했습니다. 코스닥은 0.8% 약간 상승했는데, 두 지수 모두 박스권 흐름입니다. 당분간 특별히 오를 요인은 크지 않고, 선행지수가 하락하고 수출이 고평가된 만큼 하방 압력이 조금 더 강할 것으로 보입니다. 당분간 조정이 계속될 가능성이 높습니다. 10월 중순에서 11월로 가면서 미국 주가가 상당한 조정을 보일 수 있고, 그때는 고점과 저점이 조금씩 낮아질 것으로 보고 있습니다.
시장금리는 계속 올랐는데, 최근에는 차별화된 모습이 나타나고 있습니다. 국고채 1년물 단기금리는 계속 오르고 있는데, 한국은행이 기준금리를 한 차례 더 올릴 수 있다는 기대가 반영된 것으로 보입니다. 반면 10년물 국채수익률은 최근 들어 오히려 약간 하락하고 있습니다. 금리를 올릴수록 경제 성장은 시차를 두고 둔화됩니다. 우리나라의 경우 기준금리가 산업생산과 소비에 영향을 미치기까지 3~4분기 정도 시차가 있는 것으로 분석됩니다. 따라서 이번 금리 인상은 내년 하반기, 빠르면 3분기쯤 생산을 위축시킬 수 있습니다. 그래서 장기금리는 이미 지나치게 높은 수준에서 떨어지고 있다고 보고, 단기금리는 현 수준을 유지하는 반면 장기금리가 떨어지면서 장단기 금리차가 축소되고 있습니다. 이는 앞으로 경기 둔화를 예고하는 신호입니다. 따라서 여유자금이 있다면 장기 채권을 서서히 매수하셔도 좋을 것 같습니다.
환율은 급락했다가 반등했습니다. 한때 1,550원까지 올랐다가 1,340원까지 떨어졌고, 현재는 1,380원 안팎으로 올라왔습니다. 하락 속도가 지나치게 빨랐고, 미국이 금리를 올리면서 달러 인덱스가 다소 강한 모습을 보였습니다. 그러나 환율은 중기적으로 하락 추세라고 봅니다. 원화 환율에 가장 큰 영향을 미치는 것은 달러 인덱스이고, 미국의 대외 불균형이 너무 심해졌기 때문에 중장기적으로는 달러 인덱스가 하락하고 원화 가치가 오를 것으로 보고 있습니다. 다만 10월에는 미국 시장이 불안해질 수 있는데, 그러면 안전자산 선호 현상이 나타나 일시적으로 환율이 1,400원을 다시 넘을 수도 있습니다. 중기적으로는 하락 추세 속의 일시적 상승으로 보시면 됩니다.
다음 주 글로벌 금융시장에 영향을 줄 변수는 미국과 중국의 정상회담입니다. 특별한 결론은 나오지 않을 것 같지만, 최근 위안화 가치가 계속 오르고 있다는 점이 눈에 띕니다. 이는 미중 불균형을 해소하는 데 가장 중요한 지표 중 하나로 볼 수 있습니다. 과거에는 미국이 소비 중심으로 성장하고 중국은 생산 중심으로 성장하면서, 미국의 대중 무역적자가 커지고 중국은 미국에 대한 수출로 경제 성장을 이뤄 왔습니다. 위안화 강세는 중국이 앞으로 내수 중심으로 성장할 것이라는 신호로 해석할 수 있습니다. 정상회담에서 이런 이야기가 나올지 주목할 만합니다.
또 최근 AI 속도 조절론도 나오고 있습니다. 하지만 AI는 거대한 추세이고, 각국이 AI 투자를 더 늘릴 가능성이 커서 속도 조절론이 큰 의미를 갖지는 않을 것으로 보입니다. 어쨌든 다음 주 미중 정상들이 어떤 이야기를 나누는지 지켜보시기 바랍니다. 감사합니다.
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