저자: EdYardeni · 외국인
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채권 매도는 해외 엔캐리 트레이드 청산과 미국 경기 호황(소비·AI 설비투자·재정적자)이 원인이라고 봄. 미국채 10년물이 5.5~6%로 오를 수 있고, 명목 GDP 성장률(6~6.5%) 대비 6% 이상이면 금융시스템 균열 위험. 프랑스는 그리스 위기 유사, 재정 문제가 핵심. 연준 영향력은 줄었고 베선트의 대규모 국채 매입이 최후 수단. 9월 이후 시장에 신중한 입장 취함.
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Matt Giannone: Ed, 당신의 리서치에 따르면 10년물 국채 수익률을 명목 GDP 성장률과 비교해 보면, 현재의 매도세를 "채권 자경단의 복수"라고 부르기는 적어도 아직은 이르다고 합니다. Matt가 지금 자세한 얘기를 들려주기 위해 함께하고 있습니다. 축하합니다. 수익률이 다년간 최고치에 이르고 있는 이번 매도세를 어떻게 규정하시겠습니까?
Ed Yardeni: 전 세계를 보면 상황을 설명하는 방식이 여러 가지입니다. 전 세계적인 채권 수익률 상승을 하나의 원인으로 설명하라고 하면, 지난번에도 이야기했듯이 엔 캐리 트레이드의 청산일 가능성이 큽니다. 일본은행이 금리를 올리면서, 제로 금리로 일본에서 돈을 빌려 투자했던 헤지펀드와 투기 세력들이 이제 포지션을 정리하고 있습니다. 이들이 정부채를 대량으로 사들였었는데, 이것이 세계적인 금리 상승을 설명해 준다고 봅니다. 미국에서는 지금 벌어지는 일을 설명하는 더 중요한 요인이 실물 경제의 호황이라고 말하고 싶습니다. 경제가 빠르게 성장하고 있고, 소비 지출은 여전히 매우 높은 수준입니다. 베이비붐 세대가 은퇴하면서도 계속 돈을 쓰고 있고, 설비 투자도 빠르게 늘고 있습니다. 말씀하셨듯이 AI 하이퍼스케일러 등이 점점 더 많은 돈을 빌리고 있고요. 물론 재정적자도 여전히 극단적으로 큽니다. 그래서 미국 채권 수익률 상승에 대한 낙관적인 해석이 맞다면, 그것은 대체로 경제의 강세를 반영하는 것입니다. 인플레이션이 아니라 실질금리인 TIPS가 명목 수익률 상승을 오히려 앞지르고 있는 이유가 바로 그겁니다.
Matt Giannone: 프랑스처럼 다른 곳에서 벌어지는 일에서도 긍정적인 면을 찾을 수 있습니까?
Ed Yardeni: 아니요, 프랑스의 상황에서 긍정적인 면은 찾기 어렵다고 봅니다. 프랑스는 그리스의 부채 위기를 닮아가기 시작했습니다. 그리스는 2010년 그 부채 위기를 버텨냈습니다. 채권 수익률이 40%까지 치솟아 마침내 정책 당국의 주목을 받았고, 그 결과 지금은 그리스의 채권 수익률이 프랑스보다 낮아졌습니다.
Matt Giannone: 그렇다면 Ed, 프랑스가 위험 지대에 가까워지고 있다고 보십니까? 재정적 해법이 없는 상태에서, 높은 수익률이 더 높은 수익률을 부르는 "죽음의 고리"에 갑자기 빠지는 지점 말입니다.
Ed Yardeni: 우리는 분명 위험 지대를 향해 가고 있습니다. 이를 채권 수익률 시나리오의 스펙트럼으로 보고 싶습니다. 긍정적인 쪽에는 예상보다 나은 경제 성장이 있고, 그것이 중립금리의 상승으로 이어지는 경우가 있습니다. 올해 초만 해도 연준 관계자들은 연방기금금리가 여전히 다소 긴축적이라고 말했습니다. 이제 새 연준 의장 워시는 최근 9월의 25bp 인상이 부양 효과를 제거한 것이라고 말했습니다. 갑자기 연준 관계자들이 실질금리가 더 높아졌다고 말하고 있는데, 저는 그것이 더 강한 경제 활동 때문이라고 생각합니다. 그리고 또 다른 요인은 물론 유가입니다. 오늘 유가가 크게 올랐고, 프랑스 국채 수익률은 제가 마지막으로 봤을 때 거의 5%, 즉 4.9%에 도달했습니다. 한편 미국 국채 수익률은 5.5%를 향해 꾸준히 올라가고 있고, 그 다음에는 어디서 멈출지를 논하게 될 겁니다. 5.5%에서 6% 사이겠죠.
그리고 좋은 주장을 많이 펼치셨습니다. 그중 하나는 "채권 복수자"들이 아직 미국의 재정적자를 두고 횃불과 쇠스랑을 들고 나서지는 않았다는 것입니다. 그들은 미국 경제의 강세, AI를 통해 나타나는 차입 붐, 그리고 높은 유가에 더 민감하게 반응하고 있습니다.
Matt Giannone: 이것은 긍정적으로도, 부정적으로도 볼 수 있겠군요. 부정적인 쪽은 그들이 걱정하기 시작할 때죠. 선거 전에 추가로 한 차례 폭격이 있거나, 선거 후에도 전쟁 관련 비용이 계속되고, 적자를 늘리는 타협까지 더해진다면, "채권 자경단"이 정말로 재정적자에 주목하기 시작할 때 금리는 얼마나 높이 오를 수 있을까요?
Ed Yardeni: 만약 그들이 정말로 재정적자에 집중하기 시작하면, 명목 GDP 대비로 더 높이 올라갈 수 있습니다. 채권 시장이 경제에 미치는 영향을 가늠하는 한 방법은 10년물 수익률을 명목 GDP 성장률과 비교해 보는 것입니다. 10년물 수익률은 거의 5.5%이고, 명목 GDP 성장률은 연율 기준으로 약 6~6.5%입니다. 제 생각에 "채권 복수자"라는 개념이 진짜 문제가 되는 때는 채권 수익률이 6% 이상에 도달할 때입니다. 명목 GDP를 넘어서는 순간 경제 속도가 떨어지기 시작한다고 보기 때문입니다. 지금 경제는 금리에 예전만큼 민감하지 않습니다. 소비자, 특히 은퇴하는 많은 베이비붐 세대는 금리가 오르는 것이 오히려 유리합니다. 머니마켓펀드 수익률이 올라가니까요. 그리고 말씀하셨듯이 AI 대출 시장은 여전히 매우 유동적입니다. 어쩌면 투자자들이 프랑스나 심지어 미국 정부 부채보다 AI 차입자의 채권을 보유하는 것에 더 확신을 느끼면서, AI 차입자들이 새로운 국채가 된 것일지도 모릅니다.
Matt Giannone: 핵심 문제로 들어가 보죠. 이 모든 것을 늦추려면 무엇을 해야 합니까? 연준은 무엇을 해야 하고, 얼마나 멀리 나갈 의향이 있다고 보십니까? 얼마나 단호하게 행동할 것 같습니까?
Ed Yardeni: 연준은 중요하지만, 예전만큼 큰 힘을 갖고 있지는 않습니다. 부분적으로는 경제가 금리에 덜 민감해졌기 때문입니다. 하지만 솔직히 말해서 문제는 재정 정책입니다. 스콧 베선트도 그것을 알고 있고, 지금 프랑스에서 보는 것 말고는 해법이 없다는 점에서 갇혀 있다고 느낍니다. 베선트의 "바주카포"는 국채를 훨씬 더 많이 사들이고 국채를 훨씬 더 많이 발행한다는 뜻이고, 이는 상황을 진정시킬 수 있지만, 상황이 정말 통제를 벗어나면 그가 해야 할 일일 수도 있습니다. 그는 사실상 자신이 벌어지는 일을 통제할 수 없다고 인정했는데, 이는 "바주카포"가 이 모든 것을 멈추는 데 도움이 될 거라고 그가 그다지 확신하지 않았다는 뜻입니다.
Matt Giannone: "통제를 벗어난다"는 것을 정의해 주시겠습니까? 재무부가 개입할 수 있는 수준은 어디라고 보십니까?
Ed Yardeni: 다시 말하지만, 이 모든 것은 명목 GDP 대비로 상대적입니다. 수준만이 아니라 속도도 중요하다고 봅니다. 6%에 아주 빠르게 도달하면, 금융 시스템에 실제 균열이 생길 수 있습니다. 그러면 연준은 유동성 수단을 생각하기 시작할 가능성이 큽니다. 이것이 점진적으로 진행된다면 큰 해는 없을 것이라고 봅니다. 하지만 지금은 모든 관심이 부채 증가에 쏠려 있습니다. 그래서 9월 중순에 시장에서 더 신중해졌습니다. 더 높고 더 오래 지속되는 유가, 예상보다 강한 경제 성장, 그리고 신용 수요 때문에 채권 시장에 문제가 생길 수 있다는 점을 알아채기 시작했고, 실제로 문제가 있습니다.
Matt Giannone: Ed, 나중에 또 뵙겠습니다. 이 문제는 계속 커지고 있습니다. 혹시 관련 리서치가 있으신가요?
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