저자: 오건영 · 한국인
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금리인하 기대가 시장에 선반영돼 있으나 인하 시점·속도는 불확실하며, 인플레이션 재가열이나 인하 지연 시나리오를 고려해 특정 시나리오에 몰빵하지 말고 여러 시나리오에 대비한 분산 포트폴리오를 권고. 과거 20년 금리 패턴(인상→단기 인하)은 1990년대 '하이어 포 롱거'형 패턴과 다를 수 있어 확신을 경계. 현재 특정 성장주(엔비디아 등)로 쏠림이 강하며 버블 여부는 판단 불가라고 언급.
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그런 걸 영어로 하이어 포 롱(higher for longer)이라고 해요. 그런데 저는 그걸 겪어 본 적이 없어요. 그런 형태의 금리 인하는 저도 처음이에요. 맨 꼭대기에 올라가 있어야 되죠. 그 꼭대기에 저만 올라가 있는 게 아니라 모두가 손을 붙잡고 이렇게 올라가 있는 거죠. 금리 인하 기대감은 확실하죠. 그런 상황에서 지금 자산 포트폴리오를 짠다면 어떤 걸 기준으로 가져가는 게 가장 중요한가요? 앞에서 말씀해 주실 때 전제가 깔렸어요. 6월에 기준금리 인하를 한다면, 이 전제가 깔린 거죠. 그런데 많은 분들이 요즘은 포트폴리오라는 표현보다는 매크로가 가리키는 방향에 맞춰 한쪽으로 풀 배팅을 하는 경우가 더 많은 것 같아요.
제가 느끼기에 가장 많이 받는 질문은 "금리가 인하될 때 좋은 주식이 뭐 있나요?"예요. 그다음은 부동산이에요. 금리가 인하되니까 레버리지를 잔뜩 쓰는 거죠. 세 번째는 장기채와 단기채 같은 채권 포트폴리오예요. 주식, 채권, 부동산으로 짰는데, 사실 금리 인하라는 시나리오를 전제로 짠 거예요.
그런데 앞에서도 말씀드렸지만, 시장의 컨센서스가 6월을 가리키고 있더라도 파월 의장이 인플레이션 관련 데이터가 이상하게 나온다고 판단하면 언제든지 바뀔 수 있습니다. 이 컨센서스라는 건 수시로 바뀌어요. 올해 초만 해도 일곱 번 인하라고 했다가 지금은 세 번이 됐잖아요. 요동치는 데이터라서, 그걸 전제로 가져가면 낭패를 볼 수 있다는 게 첫 번째 이야기입니다.
두 번째는, 앞서 말씀드린 것처럼 시장이 금리 인하 자체보다 더 중요하게 보는 건 인하가 얼마나 빠르게 이뤄지는지예요. 엘리베이터처럼 내려온다는 데 초점을 맞추는 거죠. 그런데 엘리베이터만큼 안 내려오면, 실제로 금리가 인하되더라도 우리가 기대했던 만큼 자산 시장이 큰 선물을 받기는 어려워요. 박카스를 받았는데 밑에 상품권이 없으면 좋은 줄 모르는 것과 같아요. 시장은 박카스만이 아니라 밑에 있는 상품권까지 받을 거라고 생각하면서 지금 두근두근하고 있는 거예요. 그런데 실제로 박카스를 늦게 주는 것도 문제지만, 상품권이 없으면 엘리베이터가 아니라 에스컬레이터처럼 천천히 내려오게 되죠. 그러면 박카스는 받았는데 상품권은 없다는 얘기가 되니까, 시장은 "이건 뭐지?" 하는 생각을 하게 됩니다.
그래서 제가 말씀드리고 싶은 건, 시장의 미래는 정해져 있지 않다는 거예요. "6월에 금리가 내려간다"는 게 정해져 있다고 생각하면서 포트폴리오를 짜는 것, 이걸 가장 경계해야 합니다. 오히려 시나리오가 뒤집힐 가능성들을 생각하면서 포트폴리오를 넓게 펼쳐 가는 전략이 굉장히 중요하다고 봐요.
대표적인 예가 2022년입니다. 금리가 많이 뛰면서 채권이 박살 났고, 주식도 힘들었어요. 주식 중에서도 잘나가던 성장주가 훨씬 힘들었고, 오히려 가치주가 그나마 버텼죠. 그런데 2023년에는 그런 흐름이 이어질 거라고 생각했지만, 채권 금리가 확 내려오면서 성장주가 다시 올라가는 그림이 많이 나타났어요. 지난 2년만 봐도 국면이 확확 바뀔 수 있다는 거예요. 그러니 특정한 미래를 고정해 두지 마시고, 여러 시나리오에 대비한 자산을 조금씩 깔고 가는 전략이 필요하다고 생각합니다.
정리하자면, 시장의 기대와 현실의 괴리를 파악하고, 그 국면의 전환을 감안해서 포트폴리오를 다양하게 깔고 가자는 거죠. 모든 걸 조금씩 걸쳐 놓는 게 필요하다는 말씀입니다.
예를 들어 보겠습니다. 실제로 인플레이션이 다시 재점화되는 시나리오가 있을 수 있어요. 그 기준은 PCE나 CPI가 다시 올라가는 거죠. 그런 지표들이 쉽게 빠지지 않을 때, 이런 시나리오를 생각해 볼 수 있습니다. 두 번째는 미국이 생각보다 빠르게 금리를 인하하지 않는 경우죠. 에스컬레이터가 되게 느린 경우도 있을 수 있어요. 이렇게 내려오지도 않고요. 이건 우리가 예상하지 못했던 리스크, 즉 인플레이션이 생각만큼 잘 잡히지 않는 경우를 생각해 볼 필요가 있다는 뜻입니다.
골프에 비유해 볼게요. 저는 골프를 치지 않지만 자주 듣는 얘기가 있어요. 운 좋게 한 번에 홀에 가까이 붙였는데, 그냥 쏙 들어가 버린 거예요. 그런데 이게 영원히 들어갈 줄 알았는데, 다음 퍼트가 홀을 맴돌면서 한두 세 번 왔다 갔다 하는 거죠. 물가가 그렇습니다. 물가가 빠르게 안정됐어요. 9%에서 3%까지 되게 빠르게 내려왔죠. 그런데 작년 6월에 3%까지 내려온 다음부터 지금까지 3%대에 머물러 있어요. 물가가 잡히는 마지막 1마일이 지금 홀 주변을 맴돌면서 왔다 갔다 하고 있는 겁니다. 이러면 멘탈이 좀 흔들리지 않을까요? 금방 끝날 줄 알았는데 말이죠.
그렇다고 반드시 그렇게 된다는 뜻은 아닙니다. 포트폴리오는 다양한 가능성을 조금씩 끼워 넣는 거예요. 예를 들어 소프트 랜딩 시나리오가 80%라고 생각한다면, 80%만큼은 그 시나리오에 강한 자산에 두면 되고, 그렇지 않은 자산을 20% 끼우면 돼요. 그런데 제가 보기에 시나리오가 30, 30, 20, 20이라면, 20%에 해당하는 자산들, 그 상황에 유리한 자산을 20% 끼워 놓는 겁니다. 그리고 그 상황이 실제로 나타나면, 자산을 정리해서 다른 쪽 자산을 키우는 식으로 밸런스를 빠르게 유지해 주는 게 필요합니다.
매크로 환경이 미친 듯이 바뀌면, 그 주변 환경도 빠르게 변하죠. 그러면 유불리가 수시로 움직이게 돼요. 최근에 보면 어떤 상황에서도 잘 갈 수 있는 것, 예를 들어 엔비디아처럼 성장이 탄탄하게 나오는 종목으로 자금이 쫙 몰리는 현상이 나타나고 있어요. 너무 불안하니까 계속 왔다 갔다 하기 힘들잖아요. 그래서 여기로 모이는 거죠. 그런데 문제는 모이다 보니 너무 많이 모인다는 거예요. 제가 이게 과열인지 아닌지 평가할 수 있는 능력은 없습니다. 다만 특정 섹터로 강한 쏠림이 나타나는 이유는, M7 중에서도 특정 종목이 급등락을 보이니까 "너무 현기증 나게 돌면 다 필요 없고 이거다" 하는 패턴이 나타날 수 있기 때문이에요.
그래서 제가 말씀드리는 건, 정해진 미래를 보고 그쪽으로 포트폴리오가 쏠리는 것보다는 여러 시나리오를 감안해서 빈집털이를 당하지 않도록 조금씩 나눠 담아 두자는 겁니다.
사실 그것도 궁금합니다. 고강도 긴축으로 미국 금리가 5%를 넘게 올라갔고, 인하도 아직 안 했는데, 자산 가격은 계속 고공행진을 하고 있어요. 나스닥이 사상 최고가를 경신하고, 비트코인도 사상 최고가, 금도 사상 최고가예요. 특히 위험자산으로의 쏠림 현상이 대단하죠. 시중에 돈이 없는데 왜 자산 가격이 이렇게 오르는 걸까요?
이렇게 보시면 될 것 같아요. 예를 들어 12월에 재건축을 발표한 아파트가 있다고 해 볼게요. 제가 돈이 별로 없어요. 그런데 재건축 발표가 나면 때돈을 벌 거예요. 그러면 빚을 내야죠. 그런데 갑자기 누군가 "금리가 5%다"라고 하면, 저는 이렇게 말할 거예요. "5%는 금방 내려갈 거잖아요. 6개월이나 1년 정도면 5% 금리는 지금 가격에 평생 못 볼 가격이거든요. 그럼 당겨야죠. 당겨서 사는 겁니다." 돈이 없는데도 샀잖아요. 옛날에는 5% 금리로 빌리지도 못했다고 하죠. 그런데 5%라도 여기서 50%를 먹을 수 있다면 당겨서 사야 하지 않을까요?
그런데 재건축을 안 한다고 하면 어떻게 될까요? 그럼 던져야죠. 이런 경우도 있습니다. 내년 6월에 재건축을 한다고 하는데, 그때까지 10억을 버텨야 해요. 그러면 어떻게 할까요? 던져야 될까요? 짜증은 나지만, "오케이, 견뎌 봅시다" 하게 되지 않을까요? 그러면 재건축 발표가 늦어져도 그 시기까지는 버티는 거죠. 얼마나 맛있는 자리에 들어가느냐에 따라 달라지니까요.
그런데 주식으로 보면, 기업 중에서는 6개월이나 1년이 늦어지면 그 사이에 죽는 기업도 있을 수 있어요. 고금리 상황을 못 견디는 거죠. 그런데 적어도 6개월이나 1년 안에는 절대 안 죽을 것 같은 기업도 있습니다. 엔비디아를 예로 들어 볼게요. 엔비디아 성장이 지금 엄청나다고들 하잖아요. 그럼 1년 안에 그 성장이 다 죽을까요? 아닐 것 같죠.
그러니까 불안한 것들은 빼고, 점점 위로 올라가는 것들이 있는 거죠. 배를 타고 가는데, 배가 불안불안했는데, 육지에 다다르니 저기 금덩어리가 많아요. 그 배에서 어디에 올라가 있어야 할까요? 맨 꼭대기죠. 아래는 물이 조금씩 들어와서 잠겨 있지만, 꼭대기에 올라타서 버티고 있는 거죠. 느낌이 오시나요?
지금 특정 자산으로 쏠림이 나타나는 이유도 결국 이런 것들이 이어지기 때문이에요. 옛날 같으면 불안하면 팔아 버렸는데, 지금은 버티고 있어요. 버티려면 포트폴리오에 조정이 들어가잖아요. 그 조정 과정에서 또 쏠림이 나타나는 것 같아요.
말씀드렸던 것처럼, 미래에 대한 기대를 당겨서 반영하는 것은 과거의 학습을 통해서 나타난 현상입니다. 그리고 이런 것들이 조금씩 늦어지니까, 그 늦어짐에 대한 부담이 있어요. 작년 초부터 금리를 내린다고 했는데, 벌써 1년 3개월째 인하를 안 하고 있거든요. 그 부담 때문에, 그래도 아무리 깨져도 괜찮을 것 같은 종목에 사람들이 계속 고민을 하는 것 같아요.
긴 시장을 겪으면서, 이번 금리 인상기를 처음 겪는 투자자분들에게 어떤 포인트를 말씀해 주고 싶으신가요?
저는 금리 인상기를 2004년부터 보기 시작했어요. 2004년부터 2006년까지 금리를 올렸고, 그다음에 금리 인하를 세 번 봤죠. 그런데 금리 인하가 그때만 있었던 게 아니에요. 2000년에도 금리 인하가 있었고, 그 이전에는 1998년, 1995년도 있었죠. 그리고 1992년에도 금리 인하가 있었어요. 그러니까 그 앞에도 여러 번 있었던 거예요. 그런데 저는 최근 20년의 패턴만 보고 판단한 거죠.
최근 20년의 패턴은, 결국 제가 "우울한 개구리"라고 생각하는데, 유동성의 힘이 굉장히 강했을 때였어요. 그래서 에스컬레이터를 타고 올라가서 엘리베이터를 타고 내려오는 그림만 계속 봤던 거예요.
그런데 1994년, 1995년, 1996년, 1997년으로 가 보면 상황이 달라요. 1994년에는 금리를 세게 올렸어요. 세게 올린 다음 1995년과 1996년에 세 번 내리고, 1997년에 한 번 올리고, 1998년에 세 번 내리고, 1999년에 다섯 번 올렸어요. 엘리베이터를 타고 쭉 내려온 게 아니라, 내렸다 올렸다, 내렸다 올렸다를 5년 동안 반복했어요. 꽤 높은 금리에서 오랫동안 머물러 있었던 거죠.
이런 걸 영어로 하이어 포 롱이라고 해요. 그런데 저는 그걸 겪어 본 적이 없어요. 그런 형태의 금리 인하는 저도 처음이에요. 그래서 저도 생소합니다. 생소한 사람들이 보다 보면, 과거의 패턴에 익숙해져서 이번에도 이렇게 갈 거라는 확신을 많이 가져가는 것 같아요. 시장도 당연히 최근 20년간의 경험을 기준으로 보지, 1994년의 이야기를 응답하라 1994처럼 보지는 않죠. 그런데 저는 이런 점을 말씀드리고 싶어요.
가끔 시험에 난이도가 올라갈 때가 있잖아요. 얼마 전에 고등학생인 아들에게 물어봤어요. "야, 이거 시험에 나오면 되게 어려울 것 같은데, 이거 뭐야?" 그랬더니 "시험 범위 아니에요" 하고 딱 잘라 말하더라고요. 대화하기 싫은 거죠. 그 말이 제 생각에는 앞으로 50년 동안 이어질 베스트 단어 같아요. "시험 범위 아니에요"라는 말이요. 우리는 시험 범위를 되게 중요하게 여기잖아요. 맞아요. 그런데 가끔 "선생님, 시험 범위가 어디예요?" 하면, 불친절하게 "처음부터 배운 데까지" 하는 선생님도 있죠. 교수님들 중에도 그런 분이 있잖아요. 수능이 어려운 이유도, 범위가 사실상 무제한이라서 그런 거죠. 킬러 문항은 대학에서도 온다고 하니까요.
그러니까 과거의 패턴을 본다고 하잖아요. 그 과거의 시험 범위가 어디죠? 2000년까지인가요? 아니면 1990년, 1980년, 1970년까지 내려갈 수 있지 않을까요? 시장의 난이도가 올라간다는 건 범위가 넓어진다는 뜻이에요. 그러면 20년 동안 그 작은 시장만 공부한 사람 입장에서는 보이지 않는 거죠. "이게 뭐지?" 하는 생각이 드는 거예요.
저도 어렸을 때는 제가 똑똑한 줄 알았어요. 지금 돌아보면 똑똑했다기보다는 용감했던 것 같아요. 시장을 예측할 수 있다고 생각했는데, 그건 아니었어요. 오히려 굉장히 다양한 일을 겪다 보니까, "이럴 수도 있고 저럴 수도 있겠구나" 하게 되더라고요. 포트폴리오 이론이 발전한 이유도 여기에 있다고 봐요. 노벨 경제학상을 받으신 분들이 포트폴리오를 강조하시잖아요. 그분들이 저보다 주식을 몰라서 포트폴리오를 하셨을까요? 저보다 네트워크가 없어서 그러셨을까요? 아니라고 생각합니다. 그분들은 노벨상을 받고 굉장히 높은 자리에 계셨고, 정말 많은 네트워크와 정보를 가지고 계셨을 텐데, 왜 포트폴리오를 하셨겠어요? 너무나 많은 변수, 제가 통제할 수 없는 게 많다는 걸 아셨기 때문이겠죠. 저도 그래서 너무 자신감 있게 한 방향으로 가기보다는, 여러 리스크를 같이 감안하면서 시장에 임하려고 합니다.
시장을 매일 보고 있으면, 정말 수능 하루 전날 같은 느낌이에요. 시험 범위가 굉장히 확장된 범위에서 나올 가능성이 있다면, 난이도가 올라간 이 시험에서 우리가 어떻게 이길 것인가? 무조건 이긴다는 생각보다는, 말씀하신 대로 유연한 사고가 중요할 것 같아요. 확신의 함정에 빠지지 않는 것, 이게 중요한 말씀이었습니다.
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