저자: 김영익 · 한국인
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10월 FOMC 기준금리 25bp 인하(상단 4.0%)와 12월 양적축소 종료 결정을 해설. 고용 둔화·물가 목표 상회로 연준이 고용 쪽에 무게를 두며 12월 추가 인하 전망. 양적축소 중단 후 M2 증가 기대로 미국 10년 금리 하락 가능성은 있으나 폭은 제한적으로 보고 미국채는 소극적 투자 권고. 달러인덱스 하락 시 환차손 우려, 미국 주가는 밸류에이션 부담으로 조정 가능성 언급. 한국은 금리 2%대 수렴 전망, 국고채 3년 금리 선반영 지적, 11월 한은 인하 및 2026년 1분기 추가 인하 예상, 중장기 채권 비중 확대 권고.
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여러분 안녕하십니까? 10월 FOMC가 끝났습니다. 이번 발표 내용과 앞으로 금융시장에 어떤 영향을 미칠지 함께 생각해 보겠습니다. 먼저 결론부터 말씀드리면, 이런 상황을 고려할 때 미국 10년 국채 수익률이 큰 폭으로 떨어질 가능성은 낮습니다. 그래서 채권은 미국 채권보다 우리 채권 비중을 상대적으로 더 늘리시는 것이 좋지 않을까 생각합니다.
FOMC 발표문에서 연준은 경기가 완만한 확장세를 지속하고 있다고 평가했습니다. 제가 나중에 경제 지표를 하나씩 다시 설명드리겠습니다. 고용 증가세는 둔화되고 있고, 인플레이션은 연초 대비 어느 정도 높아져 목표치인 2%를 웃돌고 있습니다. 경기 불확실성도 높다고 봤습니다. 고용은 하방 압력이, 인플레이션은 상방 압력이 커지고 있다는 식으로 평가했습니다. 인플레이션보다는 고용을 더 강조하면서 기준금리를 0.25%포인트 인하했습니다. 상단은 4.25%에서 4.0%로 내려간 것입니다.
이번 회의에서 가장 눈여겨볼 대목은 12월부터 양적 축소를 종료하기로 한 점입니다. 자세한 내용은 뒤에서 설명드리겠습니다. 시장은 대체로 12월에도 금리를 인하할 것으로 보고 있지만, 연준은 앞으로 발표되는 경제 지표를 더 보겠다는 입장입니다.
이번 결정은 만장일치가 아니었습니다. 스티븐 미란 위원은 0.5%포인트 인하를 주장했고, 제프리 스미드 위원은 금리 동결을 주장했습니다. 그만큼 미국의 고용과 물가에 대한 불확실성이 크다는 뜻입니다. 12월 FOMC에서도 이런 불확실성은 계속될 것으로 보입니다.
파월 의장은 이번에 기준금리를 인하했지만 시장이 12월 인하를 기정사실로 받아들이는 것은 경계하면서, 앞으로 데이터를 보고 결정하겠다고 말했습니다. 연준의 통화정책 목표는 물가 안정과 최대 고용인데, 지금은 두 목표가 상충하고 있습니다. 인플레이션에는 상방 위험이, 고용에는 하방 위험이 있기 때문입니다.
기자들은 AI 투자에 대해서도 많이 질문했습니다. 파월 의장은 닷컴 버블과 달리 실제 이익을 내는 사업 모델이 존재하며, AI가 앞으로도 성장을 주도하고 생산성을 높여 경제 성장률을 끌어올릴 것이라고 긍정적으로 평가했습니다. 다만 미국에서 AI 투자가 과연 적절한지에 대해서는 논쟁이 계속되고 있고, 제가 보기에는 문제가 생길 수도 있습니다. 이 부분은 다음 기회에 자세히 설명드리겠습니다.
노동시장도 둔화되고 있습니다. 수요 측면뿐 아니라 공급 측면에서도 둔화되고 있다고 봅니다. 결론적으로 연준은 앞으로 발표되는 물가, 고용, 소비 데이터를 보고 12월 FOMC에서 금리를 결정하겠다는 입장입니다.
연준은 미국 경제가 완만한 확장세를 지속하고 있다고 했습니다. 실제로 GDP는 증가하고 있습니다. 다만 '완만한'이라는 표현을 쓴 이유는 미국 경제의 실제 GDP가 잠재 수준을 밑돌고 있기 때문으로 보입니다. 올해부터 GDP 갭이 마이너스로 돌아섰습니다.
고용 증가세도 뚜렷하게 둔화되고 있습니다. 셧다운 영향으로 9월 고용은 아직 발표되지 않았습니다. 그러나 8월까지 최근 3개월 이동평균을 보면 증가폭이 2만 9천 명 수준에 그쳤습니다. 2023년에는 월평균 19만 2천 명 증가했던 것과 비교하면 크게 줄어든 것입니다. 특히 지난 6월에는 2020년 코로나 이후 처음으로 고용이 감소했습니다.
인플레이션은 목표치를 상회하고 있습니다. 연준이 중시하는 PCE 물가는 올해 1분기에 다소 안정되는 조짐을 보였지만, 관세 영향 등으로 상승률이 2%대 후반에서 3%에 가까워지고 있습니다. 당분간 물가 상승률은 목표치를 넘어설 것으로 보입니다.
한편 제가 테일러 준칙으로 적정 금리를 추정해 보니 현재 3.75% 정도가 나옵니다. 이번에 금리를 인하했지만 적정 수준에는 아직 못 미친다고 볼 수 있으며, 그래서 12월 금리 인하 가능성이 높다고 봅니다.
양적 완화와 양적 축소를 간단히 설명드리겠습니다. 경기가 나쁘고 어려울 때 연준은 금융회사들이 가진 채권을 사 주면서 돈을 찍어냅니다. 이것이 양적 완화입니다. 반대로 양적 축소는 풀었던 돈을 거둬들이기 위해 채권을 은행에 파는 것입니다.
코로나 때문에 연준은 정말 많은 돈을 풀었습니다. 2019년 말 연준 자산은 약 4조 1,656억 달러였는데, 2022년 4월에는 8조 9,650억 달러로 약 4조 8천억 달러가 늘었습니다. 역사상 이렇게 많이 푼 적은 없었습니다. 그래서 금리를 올리고 양적 축소를 단행했습니다. 올해 10월 기준으로는 6조 5,895억 달러로, 고점 대비 약 2조 4천억 달러 줄었습니다. 푼 돈의 절반 정도를 거둬들인 셈입니다.
이제 양적 축소를 중단한다는 것은 더 이상 돈을 거둬들이지 않겠다는 뜻입니다. 이는 앞으로 다시 통화량이 늘어날 수 있음을 의미합니다. 통화량을 실물경제와 비교하는 지표가 마샬 K인데, M2를 명목 GDP로 나눈 값입니다. 코로나 때 급등했던 이 지표가 다시 올라갈 수 있다는 뜻입니다. 이를 기대해 주가도 많이 올랐고, 앞으로 채권 수익률도 하락할 가능성이 높습니다. 특히 미국 10년 국채 수익률은 마샬 K와 음의 상관계수를 보입니다. 통화량이 증가하면 10년 국채 수익률은 떨어질 수 있습니다. 다만 그 폭은 크지 않을 것으로 봅니다.
참고로 한국과 미국의 기준금리 차이를 보면, 우리나라는 지난 9월 동결했고 미국은 10월에 인하하면서 금리차가 축소되고 있습니다. 내년까지도 축소될 가능성이 높습니다.
미국 10년 국채 수익률과 연방기금금리는 같은 방향으로 움직일 수밖에 없습니다. 2000년 이후 평균을 보면 10년 국채 수익률은 약 3.2%, 연방기금금리는 약 2.0%로, 10년물이 약 1.2%포인트 높았습니다. 이 평균 개념을 적용하면, 현재 10년 국채 수익률이 4% 안팎이니 기준금리는 약 2.8% 수준이 적정하다는 계산이 나옵니다. 따라서 10년 국채 수익률이 떨어지더라도 큰 폭으로 떨어질 가능성은 낮습니다. 미국 채권에는 소극적으로 투자하시는 것이 좋겠습니다.
또한 기준금리와 달러 인덱스는 양의 상관관계가 있습니다. 연준이 금리를 인하할 때 달러 인덱스도 하락했습니다. 주요 IB들은 연준이 내년 9월까지 금리를 계속 인하할 것으로 보고 있어 달러 인덱스도 하락할 가능성이 큽니다. 달러 인덱스가 떨어지면 미국 채권에서 이익이 나더라도 환율에서 손실을 볼 수 있습니다. 늘 말씀드리지만, 달러 인덱스가 하락할 때는 미국 S&P 500보다 신흥국 시장인 우리 코스피가 더 많이 올랐습니다. 이 점도 참고하시기 바랍니다.
연방기금금리와 주가도 약한 양의 상관관계를 보입니다. 과거에는 금리를 내릴 때 주가가 조정을 받았습니다. 그런데 최근에는 기준금리가 계속 내려가고 있는데도 주가는 올랐습니다. 이번 금리 인하는 과거와 성격이 다릅니다. 과거에 금리를 내렸을 때는 미국 경제가 상당한 침체를 겪고 있었지만, 이번에는 그 정도는 아니어서 금리 인하에도 불구하고 주가가 오르고 있습니다. 문제는 지금 미국 주식이 가대평가 영역에 들어서 있다는 것입니다.
그래서 앞으로 미국 주가를 전망할 때는 금리보다 기업 이익과 미국 경제 성장률을 더 봐야 합니다. 앞서 말씀드린 대로 고용 증가세가 둔화되고 있는데, 이는 소비 증가세 둔화로 이어질 수 있습니다. 그러면 기업 매출과 이익도 줄어들 가능성이 높고, 가대평가된 만큼 미국 주가는 조정을 받을 가능성이 큽니다. 최근 월스트리트저널 등 언론에서도 미국 주가의 가대평가를 경고하는 기사가 많이 나오고 있습니다.
그럼에도 미국 주가가 오르는 이유는 시장에 거품이 형성되었지만 더 확대될 수 있다는 기대 때문입니다. 과거에도 많은 전문가들이 거품이 꺼질 것이라고 전망했지만 실제 주가는 그 뒤에도 상당히 더 올랐습니다. 그래서 이번에도 그럴 것이라는 기대가 있습니다. 주변에서 돈 번 사람이 많으니 나만 못 벌 수 없다는 이른바 포모(FOMO) 현상으로 새로운 주식 투자자들이 계속 들어오고 있습니다. 내가 비싸게 사더라도 더 비싸게 사 줄 사람이 있다는 '더 큰 바보 이론'도 나옵니다. 일부 투자자들은 미국 시장이 가대평가됐다고 보고 특정 종목을 공매도했는데, 주가가 오르자 공매도를 줄이거나 주식을 사야 하는 상황이 되었습니다. 여기에 기관 투자자에게 자금이 들어오면 주식을 살 수밖에 없습니다. 펀드 매니저들은 지수가 오르는데 자신의 주식 편입 비중이 낮아 펀드 수익률이 지수보다 낮으면 나쁜 평가를 받기 때문에, 자금이 들어오면 그대로 주식을 사 버리는 경향이 있습니다. 이런 현상은 대체로 상승장의 후반에 나타나는 것입니다.
따라서 미국 주가는 더 오를 수 있지만 조심스럽게 접근하시는 것이 좋겠습니다.
한국은행은 기준금리를 3.5%에서 2.5%까지 내렸다가 현재 잠시 멈춘 상태입니다. 한국은행의 통화정책 목표는 물가 안정과 금융 안정인데, 물가는 안정되고 있지만 서울 주변 주택가격이 오르면서 금융 안정 문제가 대두되고 있습니다. 그래서 기준금리 인하를 중단한 상태입니다.
그러나 적정 금리를 추정해 보면 2% 정도가 나옵니다. 우리 경제는 아직 잠재 능력 이하로 성장하고 있습니다. 주택가격이 안정세를 보인다면 한국은행은 11월에 금리를 인하하고, 내년 1분기에도 추가로 인하할 가능성이 큽니다. 최근 우리 채권 수익률이 오르고 있는데, 경기 회복의 영향도 있습니다. 그런데 국고채 3년 수익률은 기준금리 2% 시대를 미리 반영해 버렸습니다. 과거 10년 평균을 보면 국고채 3년 수익률은 기준금리보다 약 0.4%포인트 높은데, 현재 국고채 3년 수익률이 2.5%대에서 움직이고 있다는 것은 기준금리 인하를 이미 선반영했다는 뜻입니다. 그래서 올해 금리가 오르면서 채권 투자에서 손해를 보신 분들이 있을 것 같습니다. 2년 전에 제가 채권 투자를 많이 하라고 말씀드렸는데, 올해는 이런 상황이 나올 수 있으니 주식 투자 비중을 늘리라고 말씀드린 바 있습니다.
그러나 중기적으로 보면 금리는 하락 추세에 접어들었고 더 떨어질 수밖에 없습니다. 금리를 결정하는 가장 중요한 요소는 실질 GDP 성장률입니다. 우리 잠재성장률은 이제 1%대 후반에 접어들었고, 2040년에는 0%대에 진입할 것이라는 전망도 있습니다. 실질 성장률이 낮은데 금리가 올라갈 수는 없습니다. 또한 우리 경제 전체로 보면 저축이 투자보다 많습니다. 기업들이 보유한 현금성 자산이 지난 9월 말 기준 944조 원 정도입니다. 이렇게 현금이 많은 기업들은 과거보다 투자를 줄이고 은행에서 돈을 덜 빌리게 될 것입니다. 그러면 은행은 대출을 줄이고, 남는 자금으로 채권을 더 살 수밖에 없습니다. 그래서 금리는 장기적으로 하락 국면에 있다고 봅니다.
이번 금리 상승 국면에서 저는 2~3년, 길게는 5년 이상을 내다보면서 우리 채권 투자는 조금 더 적극적으로 늘리셔도 될 것 같습니다.
최근 아마존이 AI 도입을 이유로 약 3만 명의 인력을 줄이겠다고 발표했습니다. AI는 앞으로 우리 삶 전반에 영향을 미치겠지만, 당장은 고용에 직접적인 영향을 줄 것입니다. 아마존뿐 아니라 다른 IT 기업들도 AI 도입으로 고용을 줄일 가능성이 높습니다. 미국의 소비 증가세가 둔화되는 가운데 이런 기업들이 늘면 고용 증가세는 더 둔화될 수 있습니다. 고용과 소비는 바로 연결되어 있습니다. 소비가 둔화되면 고용이 줄고, 실업률이 오르면 소비 심리가 위축되어 소비는 다시 둔화됩니다. 이런 현상이 심해질수록 연준은 물가보다 고용을 더 강조하며 금리를 내릴 가능성이 높아집니다. 주요 IB들은 2026년 9월에는 기준금리가 3.25%까지 내려갈 것으로 전망하고 있습니다. AI가 고용에 어떤 영향을 줄지 앞으로 지켜봐야 하겠습니다.
정리하면, 미국 채권보다는 우리 채권 비중을 늘리는 것이 좋겠고, 미국 주식은 가대평가 부담이 있으니 조심스럽게 접근하시기 바랍니다. 오늘 말씀 감사합니다.
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