저자: 한상춘 · 한국인
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미국 9월 PPI(1.3%)가 2022년 3월 이후 최고치였으나 증시는 상승. 물가 상승의 상당분은 이란 전쟁발 공급 충격이라 금리인상 필요성이 낮아져 10월 금리인상 가능성도 하락. 한국 3분기 성장률 기대와 기업 실적 호조로 펀더멘털 양호. 다만 외국인 이탈은 정책 실망과 차익실현 때문으로 진단. 국채 장기금리 하락은 안전자산 선호보다 수급(매도 단기·매수 장기) 요인으로 해석. 증권사 코스피 5000 전망 등 비관론에는 비판적.
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소비자 물가에 이어 생산자 물가도 미국에서 높게 나왔습니다. 그럼에도 미국 증시와 채권 시장이 불안해하지 않는 것 같은데, 왜 이런 모습이 나오는지 한국경제신문 한상춘 논설위원과 함께 알아보겠습니다. 안녕하십니까?
네, 안녕하십니까. 생산자 물가가 높게 나왔는데, 이 데이터를 어떻게 봐야 할지부터 궁금합니다.
네, 어제 국내 증시가 굉장히 많이 떨어졌습니다. 오늘 아침에 소피디께서 인터뷰를 하셨는데, 기술주 강세론을 말씀하셨죠. 맞는지 여부와 관계없이 모자에 스마일을 그리신 것은 투자 심리를 안정시키는 데 도움이 되겠다는 측면에서 말씀드리겠습니다. 저도 투자자 심리를 생각해서 빨간 넥타이를 매고 왔습니다.
어제 CPI가 나처럼 인플레이션이라고 말씀드렸는데, 오늘 발표된 PPI는 나처럼 인플레이션이 더 강해졌다는 뜻이죠. 9월 PPI가 전년 대비 1.3% 올라 2022년 3월 이후 최고치라고 많이 떠들었지만, 증시는 의외로 조용했습니다. 왜 그럴까요? 어제 9월 CPI 상승분을 요인 분석해 보면, 상승분의 약 50%가 전쟁발 에너지 때문이었습니다. 9월 PPI는 이란 전쟁발 요인이 상승분의 약 80%입니다.
이런 상황에서 트럼프 대통령이 전쟁을 일으켜 인플레이션이 나왔을 때, 이를 금리 인상으로 대응하면 미국 국민 전체에 영향이 갑니다. 그래서 고민이 생깁니다. 저는 '미국과 이란의 전쟁'이라는 표현을 쓰지 않고, '트럼프와 이란 간의 전쟁'이라고 씁니다. 미국 국민은 전쟁에 전적으로 반대했습니다. 통수권자는 국민 전체의 생활과 경제를 안정시키겠다고 국민 앞에 선서했는데, 개인의 판단으로 전쟁을 치러 인플레이션이 생겼다면 그 부담을 미국 국민 모두가 져야 하느냐는 정책적 고민이 있습니다. 지금은 오히려 트럼프 대통령의 책임이 부각되면서 전쟁을 빨리 끝내자는 목소리가 나오고 있습니다. CPI의 50%, PPI의 80%가 전쟁발 인플레이션이라면, 전쟁이 끝나면 금리 인상으로 대응할 필요가 없다는 논리가 됩니다. 그래서 오늘 시카고 연은 총재의 발언에서는 어제보다도 10월 금리 인상 가능성이 오히려 낮아졌습니다.
데이터가 증시에 미치는 영향을 제대로 보는 사람은 많지 않은 것 같습니다. 왜 9월 PPI 이후 증시가 오히려 더 좋았다고 보십니까?
사실상 그렇지 않습니까? 개인의 판단으로 전쟁을 치르고 그것을 금리 인상으로 전체에 대응하면 증시에 영향을 미치겠죠. 그런데 9월에도 그랬습니다. 많은 사람이 금리를 인상할 것이라고 봤지만, 시장이 국채 금리를 먼저 올려 놓은 상태에서 뒤늦게 기준 금리가 따라가는 후행적 조치였죠. 그래서 나스닥 지수가 계속 최고치를 경신한 것입니다. 이번에도 마찬가지입니다. 공급 측 인플레이션이라는 점에서 두 가지를 봐야 합니다. 경기 둔화 조짐이 보이면 인플레이션과 경기 침체가 겹치는 스태그플레이션이 되어 주가에 악영향을 줍니다. 그런데 지금 펀더멘털은 좋습니다. 어제 나스닥이 이례적으로 '코와발(코스피 발)' 하락을 겪었다고 했는데, 오늘은 그 충격에서 벗어나 나스닥이 막판에 20포인트가량 올라갔습니다. 그래서 3대 지수가 동반 상승하는 모습을 보였습니다.
물가 부분이 있더라도 지금은 펀더멘털 장세입니다. 이달 말 발표되는 3분기 성장률이 GDP 개편 이전이라도 2분기보다 높게 나올 것으로 보고 있습니다. 2분기 성장률은 GDP 개편 후 2.2%였는데, 3분기는 3% 이상 나갈 것입니다. 3분기 기업 실적도 은행에 이어 첨단 업종이 발표되고 있는데, 대부분 80%가 어닝 서프라이즈를 기록하고 있습니다. 그러면 고성장, 좋은 펀더멘털, 그리고 고물가가 함께 나타나는 것입니다. 전쟁발 공급 충격으로 인한 전형적인 고물가·고성장 양상이고, 금리 인상으로 이 충격을 흡수하는 것은 한계가 있습니다.
9월 PPI가 높게 나왔음에도 10월 기준 금리 인상 확률이 올라가지 않았습니다. 이건 어떻게 봐야 할까요?
이번 현상은 잘 해석해야 합니다. 2022년 3월에도 같은 현상이 있었습니다. 그때도 우크라이나 전쟁이 발생했고, 코로나 이후 인플레이션이 일시적이라며 평균 물가 목표제를 택했던 연준이 전쟁에 따른 인플레이션이 겹치자 허둥지둥 금리를 올리기 시작했습니다. 0~0.25%였던 금리를 0.5%까지 올렸고, 7월에 자이언트 스텝으로 대폭 인상했습니다. 당시 연준이 인플레이션을 방치해 뒤늦게 금리를 올렸다는 비판이 있었고, 그 낙인 효과가 증시에 영향을 미쳤습니다. 그런 상황에서 오늘 3대 지수가 올랐다는 것은 중요한 의미가 있습니다.
지금은 두 가지 점을 고려해야 합니다. 첫째, PPI가 2020년 3월 이후 최고치로 올랐더라도 그것이 수준(레벨)인지 변화율(체인지)인지 구분해야 합니다. 둘째, 전쟁발 인플레이션은 대부분 총공급 측 요인입니다. 총수요곡선과 총공급곡선으로 보면 총공급선이 오른쪽으로 이동한 것입니다. 이것을 금리 인상으로 대응하면 오히려 경기를 더 침체시키는 악순환이 될 수 있습니다. 수요 측 인플레이션이라면 금리 인상이 효과가 있지만, 공급 충격에는 한계가 있습니다. 언론에서는 2020년 3월 이후 가장 올랐다고 떠들지만, 시카고 연은 등 연준 인사들의 시각에서는 금리 인상 가능성이 낮아졌습니다. 이것이 위험자산 선호 심리를 높여 3대 지수가 충격에도 오르는 모습으로 나타났습니다.
물가의 레벨과 변화율을 보는 시각이 엇갈릴 수 있으니, 연준 의장의 생각도 중요할 것 같습니다. 오늘 밤 IMF 총재와 케빈 워시 연준 의장의 대담이 있을 텐데, 여기서 실마리를 찾을 수 있을까요?
오늘 밤이 아니라 태국 방콕에서 열리기 때문에 우리 시간으로는 오후 12시 30분경에 중계될 것입니다. 민감한 때에는 워시 의장이 자기 뜻을 쉽게 드러내지 않는 성향입니다. 7월 잭슨홀 미팅에서의 발언 수준에 그치지 않을까 생각합니다. 지금 상황에서는 새로운 통화정책의 중요성을 강조하는 차원일 것으로 보입니다. 문제는 IMF 게오르기에바 총재가 미국의 절대 부채가 높다는 점을 화두로 던졌다는 것입니다. 워시 의장과의 대담에서 이 부분을 어떻게 다룰지가 관건입니다. 트럼프 행정부나 스콧 벤트 같은 인사들은 성장을 통해 부채 문제를 해결할 수 있다는 토머스 피케티식 관점을 가졌는데, IMF 총재는 성장과 무관하게 절대 수준이 문제라고 봅니다. 이것은 우리나라에도 시사점을 줍니다. 우리 국가 채무는 GDP 대비 53%였고, 최근 발표에서 낮아졌습니다. 다음 주 발표될 IMF 재정 모니터에서 우리나라 국가 신용등급이 올라갈 수 있다는 얘기도 나오는데, 그것은 별개의 문제입니다. 국가 신용은 지속 가능성의 문제이기 때문입니다. 미국의 재정 적자와 국가 채무는 선진국 국채 파동과 관련해 매우 중요한 문제입니다. 1994년부터 선진국은 금리가 올라가고 신흥국은 낮게 유지되는 그레이트 다이버전스 현상이 있었고, 신흥국 금융위기가 우려되었습니다. 1995년에는 미국이 재원을 지원하고 부족하면 일본이 채웠습니다. 그러나 지금은 일본도 급하고 미국 국채를 팔고 있으며 IMF도 재원이 바닥났습니다. IMF 총재 입장에서는 이 문제가 매우 중요합니다. 따라서 트럼프 노믹스를 정면으로 반박하는 내용이 워시 의장에게서 나오지는 않을 것으로 봅니다. 6월 말 연준이 발표했던 재정 정책이 통화 정책에 영향을 준다는 정도의 원론적 언급에 그칠 것입니다.
국채 금리 움직임도 주목할 필요가 있습니다. 10년물 미국채 금리가 6~8bp 빠졌습니다. 인플레이션이 나오고 금리 인상 우려가 높아졌다면 국채 금리가 올라야 하는데, 원론적으로 어떻게 설명할 수 있을까요?
인플레이션이 나와 단기 금리는 어제 올랐고 오늘은 조금 빠졌습니다. 이틀을 합치면 단기 금리는 오히려 올라 있습니다. 그런데 장기물일수록 어제 6bp, 오늘 8~10bp가 빠졌습니다. 장기 금리가 확 빠지고 있는 것입니다. 국채 금리는 성장률, 실질 금리, 인플레이션 요인, 수급 요인으로 결정됩니다. 3분기 성장률이 3% 이상이면 실질 금리가 플러스이고, 물가도 명목으로 올라가고 있습니다. 두 가지 펀더멘털 요인이 금리를 올려야 합니다. 그런데 일부에서는 안전자산 선호 심리가 있다고 합니다. 이것이 수급 요인입니다. 장기 금리가 떨어지는 것은 성장률과 인플레이션 요인을 이기고 장기물 선호 심리가 커졌기 때문일까요, 수급 요인이 커졌기 때문일까요? 안전자산 선호 때는 보통 재정 적자와 국가 채무 우려가 있으면 장기물 투자를 추천하지 않습니다. 디폴트 우려가 있기 때문입니다. 그러면 단기물을 사는데, 이때 단기물은 금리가 올라가거나 보합하고, 장기물은 금리가 떨어집니다. 지금 보이는 것은 안전자산 선호보다는 연준의 마이너스 조치, 즉 단기물을 매도하고 장기물을 사는 과정에서 국채 금리가 안정되는 모습으로 이해해야 합니다. 미국 국채 금리가 떨어지니 국제적으로 머니 무브 현상이 나타나 증시에 부담이 된다는 시각도 있습니다. 하지만 미국 증시는 인플레이션에도 불구하고 어제 다우가 떨어졌다가 오늘은 3대 지수가 모두 올랐습니다. 장단기 금리가 어떤 요인으로 움직이는지 정확히 이해할 필요가 있습니다.
지금 시장에서 안전자산 선호 이야기가 나오고 위험자산, 특히 기술주가 많이 빠지고 있습니다. 외국인 이탈이 가속화되는 것 같은데, 한국 증시 상황은 어떻습니까?
미국 증시와 같은 여건에서 한국, 일본, 중국을 비교해 보면, 한국이 가장 민감하게 빠집니다. 내부 요인이 크다는 뜻입니다. 보편적 요인이라면 안전자산 선호라고 할 수 있는데, 우리가 가장 많이 떨어지고 있습니다. 외국인 자금의 이탈을 보면, 올해 5월 3전 스가 발표되고 외국인 자금이 이탈했는데, 그때 차익 실현을 강조했고 지금도 포지션을 바꾸지 않았다고 봅니다. 올해 전쟁이 발생했을 때 외국인이 한국에서 스톱 상태였다가 갑자기 빠져나갔고, 3전 스 레버리지 이후 코리아 디스카운트 현상이 나타났습니다. 외국인 이탈이 빨랐습니다. 그래서 '그레이트 코리아 엑소더스'라고 부르겠습니다. 9월 금리 인상 이후와 이번 인플레이션으로 외국인 자금이 더 빨리 빠지고 있습니다. 올라갈 때 삼전 스가 많았으니 내려갈 때도 삼전 스가 많은 것은 당연한 이치입니다. 어제 제가 한국 투자자의 당황한 모습을 그려 달라고 했는데, 그림이 다른 쪽으로 나와서 제대로 설명이 안 됐습니다. 지금 외국인 이탈은 그레이트 코리아 엑소더스 현상이 발생하고 있고, 이 부분에 대해 우려가 됩니다.
한국 증시는 경제 펀더멘털이 좋다고 평가받는데도 외국인이 나가는 이유가 궁금합니다.
OECD와 IMF 모두 한국의 성장률 전망을 크게 올렸습니다. 그런데 왜 빠져나갈까요? 펀더멘털이 좋은데도 나가고 있습니다. 반도체 경기가 좋은데도 나가고 있고, 원화 환율이 하락하는데도 나가고 있습니다. 한미 금리 차가 줄어드는데도 나가고 있습니다. 이것은 내부 요인이 크다는 뜻입니다. 펀더멘털은 괜찮은데 내부에 문제가 있습니다. 작년 현 정부 출범 이후 코스피가 오르고 삼성전자와 SK하이닉스가 상승했는데, 그 과정에서 정책 기대에 편승한 외국인이 많았습니다. 5월에는 정책이 실망을 줬고, 3전 스 이후 정책 기대가 떨어졌습니다. 그런데 지금 추가 정책은 나오지 않고 아무 말도 없습니다. 외국인 입장에서는 펀더멘털이 좋을수록 차익 실현의 빌미가 됩니다. 제가 5월 말 3전 스가 나올 때 2월 차익 실현, 3월 체리 피킹, 5월 말 3전 스 레버리지 때 차익 실현, 지금 포지션 변경을 말씀드렸고, 그때 코스피 8,300을 얘기한 것도 같은 관점입니다. 정책 단계에서 신뢰를 주지 않으면 레버리지 관련 상품도 국회에서 책임을 지지 않습니다. 그래서 펀더멘털이 나쁘기 때문에 외국인이 나가는 것이 아니라, 차익 실현의 빌미를 제공하기 때문입니다. 최근 한국 증시에 대한 부정적 분석이 나오는 것도 고려해야 합니다. 해외 방송에서 한국 정책 당국을 비판하기도 했고, 증권사들이 목표치를 코스피 1만 이상으로 제시했던 곳들이 갑자기 5,000으로 낮추기도 했습니다. 이것은 어떻게 봐야 할까요?
해외에서 한국 증시가 부화되다 떨어지는 요인 중에는 정책 당국에 대한 비판이 큽니다. 정책 당국자들이 방송을 많이 보시는 것으로 아는데, 정책적 프리케이션 때문에 불신이 생겼습니다. 저희가 비판한 것이 맞다는 생각도 들 정도입니다. 정책 당국에 그 부분을 차질 없이 해결해 달라고 건의했는데, 해외에서 불만이 증폭되고 있습니다. 펀더멘털이 아니라 한국 정책 당국자에 대한 비판입니다. 올라갈 때는 떠들던 사람들이 지금은 전부 숨죽이고 있습니다. 외국인 투자자는 어떻게 하겠습니까? 정책이 떨어지고 아무 말도 없다면, 경제가 좋으니 차익 실현에 나서는 것입니다. 코스피가 2,200에서 9,300이 되었고 지금도 차익 실현 상태입니다. 5,500도 2,200대 외국인 입장에서는 차익 실현의 빌미가 될 수 있습니다.
국내 증권사의 모습도 문제입니다. 방송 전에도 제작진과 함께 신중해야 한다고 말씀드렸습니다. 9월 초까지 많은 증권사가 코스피 목표치를 높게 잡았습니다. 일부 증권사는 15,000, 대부분은 12,000을 얘기했는데, 상황이 어려워지니 갑자기 돌변했습니다. 어제 보니 전문가라는 사람들이 일제히 비관론을 펼치고, 언론도 5,000선 붕괴를 감당해야 한다고 떠들었습니다. 물론 차익 실현 물량이 나오면 미국 증시가 좋더라도 5,000까지 떨어질 수는 있습니다. 하지만 미리 예고 없이 어려울 때 찬물을 끼얹는 것은 옳지 않습니다. 저는 어려울 때는 힘을 북돋아야 하고, 높을 때는 과열을 줄여야 한다고 생각합니다. 그런데 어제 기사들이 일제히 '5,000선 붕괴 감당해야'라고 쓰는 것은 무슨 의미일까요? 증권사는 고객의 돈을 잘 지켜주는 것이 목적입니다. 9월 초까지 목표치를 높게 잡았다가 갑자기 15,000에서 5,000으로 낮추는 것이 무슨 예측입니까? 예측을 하지 말아야 합니다. 이럴 때일수록 조용해야 합니다. 기자들이 전문가에게 전화해 "5,000 붕괴한다고 보느냐"고 묻고, 그 근거를 "성장률이 안 좋기 때문에 주가가 떨어진다"고 내놓는데, 성장률이 좋지 않습니까? IMF조차 한국의 성장률이 가장 높다고 봤습니다. 그러니 이런 근거는 틀린 것입니다. 어려울 때 전문가라는 사람들은 신중하게 원인을 짚어 투자자에게 정확히 전달해야 합니다. 우리 젊은 사람들, 소상공인들이 어렵습니다. 지금 돈이 없어 앞으로 주가가 올라간다고 말하는 것도 문제지만, 미리 예고해서 팔지도 못하게 하고, 여름에 삼전 스에 계속 투자하게 만든 사람들도 있습니다. 지금 펀더멘털이 올라간다고 하면 젊은 사람들의 약을 더 올리는 것입니다. 국내 증권사의 이런 모습은 모두 그렇지는 않지만, 어려울 때는 좀 더 신중하게 인터뷰하시기 바랍니다.
알겠습니다. 오늘 말씀 감사합니다. 지금까지 한국경제신문 한상춘 논설위원이었습니다.
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