저자: 문홍철 · 한국인
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한 줄 결론: 현재 하락은 가격 조정보다 기간 조정 성격이 강하며, 9월 이후 괜찮은 시기가 올 것으로 본다. 시장 상황: 삼성전자 사상 최대 실적 발표일 주가 약 7% 하락, 코스피 한 달간 27% 증발, 올해 서킷브레이커 7회 발동. 환율은 1559원에서 1500원 아래로 하락. 환율 해석: 보통 주가 하락 시 환율 상승이 상식이나, 올해는 외국인 코스피 매도가 환율을 지배하는 유일한 요인. 외국인 매도가 둔화되면 환율은 하락 요인이 우세해질 것으로 봄. 외국인 매도 원인: 인덱스·펀드 내 한국(특히 반도체) 비중이 과도하게 커져 리밸런싱 차원의 기계적 매도. 주가 하락 시 비중이 자연 감소해 추가 매도 필요성 감소, 6월 말 리밸런싱 대부분 완료, 7월경 마무리 전망. 국민연금 리밸런싱은 우려 대비 실제 영향은 제한적이라 봄. SK하이닉스 ADR 265억 달러 재료: 이미 수개월 전부터 알려진 내용이라 이번 하락의 새 재료가 아니며, 가격 움직임을 설명하기 위해 재료를 끌어온 것이라는 입장. 하락 메커니즘: 단기 과열 후 차익실현 욕구, 파생상품·레버리지·변동성 매매 주체 유입이 변동성을 키움. 방향성보다 변동성 이슈로 봄. 개인 비중 증가 시 변동성 확대 가능성 언급. 반도체 피크아웃 전망: 공급 부족 해소 시점은 2028년 중순 전후로 보며, 주가는 통상 실물보다 6~12개월 먼저 고점을 찍어 2027년 중순 무렵이 주식 기준 피크아웃 시점이라 봄. AI 수요가 붕괴되지 않는 한 실적은 좋을 것으로 봄. 악재 평가: 저커버그 컴퓨팅 자원 임대 얘기(이미 2~3월 나온 내용), 딥시크(2년 전), 터보퀀트 등 과거 악재는 시간이 지나면 소멸된다는 경험적 논리 제시. 악재 재료는 한두 달 내 소멸 전망. 거시 전망: 트럼프 중간선거(11월) 준비로 전쟁 조기 종결 및 유가 안정 유도 예상, 9월 이후 긍정적 환경 기대. 기간 조정은 8~9월경까지 이어질 것으로 봄. 레버리지 ETF: 변동성 자체는 수익 원천이며 레버리지 ETF를 원흉으로 보는 것은 마녀사냥 가능성 제기. 변동성 드래그는 교과서적 지적이나 단기 매매자에게는 무의미하고, 금융문맹 개선 효과가 있다고 평가. 국내에서도 담보대출·코인거래소 등으로 레버리지 접근이 가능해 규제 실효성 낮다고 봄. 기타: 금리 상승 시 환율 안정이라는 일반 공식이 한국에선 반대로 작동한다는 언급. 출연자 전망: 주가는 기간 조정 후 9월 이후 상승 재개 가능성, 환율은 외국인 매도 둔화 시 하락 전망, 반도체 피크아웃은 2027년 중순 무렵 주식 기준으로 봄.
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시장 변동성, 기회인가? 가격조정보다 기간조정에 주목해야
모니올래 시청자 여러분 안녕하십니까? 사파지존 문철의 다른 시각 시작하겠습니다. 팀장님 안녕하십니까? 예, 안녕하세요. 문철입니다. 제목이 입에 착착 붙습니다. 그러게요. 제 이름도 이렇게 알려질지 모르겠네요. 괜찮습니다. 시청자분들도 좋아하시고요.
자, 삼성전자가 사상 최대 실적을 낸 날 주가는 7% 가까이 빠졌고, 코스피는 한 달 만에 27% 증발했습니다. 올해만 서킷브레이커가 일곱 번 걸렸고요. 그런데 환율은 1,559원에서 1,500원 아래로 내려가기도 했습니다. 주가가 무너지면 환율이 튀는 게 상식인데, 왜 이런 현상이 벌어지고 있을까요?
상식과 완전히 반대로 가고 있습니다. 보통 환율은 금융시장에서 중요한 지표입니다. 빠르게 오르면 안 좋은 신호고, 떨어지면 한국이 괜찮다고 보는 게 일반적이고 그게 맞는 말이에요. 그런데 올해는 완전히 정반대로 움직이고 있습니다. 지금 환율을 지배하는 단 하나의 요소는 외국인의 코스피 매도입니다. 수출이 많든, 신용등급이 좋아졌든, 삼성전자 실적이 얼마든 이런 건 다 무시되고 있어요. 외국인이 코스피를 팔면 환율이 오르고, 팔 거라는 우려가 나오면 급등합니다. 반대로 외국인이 팔지 않으면 환율은 내려가고요.
그럼 외국인은 주로 언제 팔지 않을까요? 주가가 떨어질 때 팔지 않습니다. 더 떨어지면 더더욱 안 팔고요. 외국인이 이렇게 엄청난 매물을 쏟아낸 가장 큰 이유는 보통 리밸런싱에 따른 불가피한 매도라고들 말합니다. 외국인도 따르는 인덱스 안에서 한국 비중이 너무 커졌고, 외국인들은 옛날부터 반도체를 보유해 이익도 많이 난 상태였죠. 이익 실현이라고 보는 분도 많고 그게 전혀 없지는 않겠지만, 저는 그보다 자기 펀드 안에서 한국, 특히 반도체 비중이 너무 커진 것이 거대한 매도의 이유였다고 봅니다.
이런 매도에는 한계가 있습니다. 외국인들이 반도체를 나쁘게 보는 것은 아니거든요. 거대 자금은 좋다고 막 늘리고 나쁘다고 줄이지 않습니다. 리밸런싱 차원에서 비중을 맞추는 과정이었고, 국민연금도 그렇게 매매합니다. 그 결과 환율은 1,500원 중반, 심지어 1,600원까지 간다는 말이 나올 정도로 올랐습니다.
최근에는 주가가 대규모로 조정을 받고 있죠. 이럴 때는 외국인도 가만히 있어도 비중이 줄어듭니다. 6월 말까지 리밸런싱을 많이 했고, 지금 정도면 굳이 일부러 팔면서 리밸런싱할 필요가 없어졌습니다. 그러면 외국인 매도가 줄어들고, 환율을 아래로 끌어내릴 요소들이 힘을 얻습니다. 주가 상승, 성장 전망치 상향, 수출 호조 같은 것들이 모두 환율을 내리는 요인이거든요. 그동안 환율을 올린 요인이 외국인 매도였다면, 그 매도가 둔화되는 순간 다른 요소들이 다시 고개를 드는 것입니다. 최근 환율이 아래로 움직이는 것도 이런 맥락이라고 봅니다.
SK하이닉스 ADR로 들어온 265억 달러가 환율에 영향을 줬다는 얘기도 있습니다. 그런데 그건 사실 새로운 재료가 아닙니다. 시청자 여러분도 뉴스를 볼 때 조심하셔야 합니다. 재료 때문에 가격이 움직였는지, 가격이 움직이고 나서 설명하려고 재료를 끌어왔는지 구분하셔야 해요. 가장 좋은 구분법은 이 재료가 완전히 새로운 것인지 보는 겁니다. ADR 계획은 몇 달, 몇 년 전부터 이미 나와 있었습니다. 실제로 자금이 들어와 움직일 거였다면 시차가 있어야 하는데, 이미 몇 주 전부터 알려진 내용이었고 그때는 환율이 떨어지지 않았잖아요. 그러니 재료를 받아들일 때 조심스럽게 볼 필요가 있습니다.
실적이 좋은데 삼성전자와 하이닉스가 빠지는 이유는 돈이 어디로 흘러가는지의 문제입니다. 가장 큰 이유는 단기간에 너무 많이 올랐다는 것입니다. 사람은 10%만 올라도 팔고 싶어지죠. 매도 욕구가 쌓여 있는데, 주가가 계속 오르면 욕심 때문에 못 팝니다. 그래서 지수가 오를 때는 지켜보다가, 조정이 오면 팔게 됩니다. 마침 조정을 촉발할 이유들이 있었죠. 외국인의 리밸런싱 매도도 반도체가 싫어서가 아니라 비중을 맞추기 위한 것이었고요. 또 마크 주커버그가 AI 컴퓨팅 남는 자원을 임대하겠다는 얘기가 나왔는데, 그건 올해 초부터 나왔던 얘기였습니다.
그런데 주가가 떨어지면 사람들은 설명을 찾게 됩니다. 우리 뇌는 설명이 없는 현상을 보면 굉장히 불안해하고, 특히 거짓말에 강하게 저항하도록 설계돼 있거든요. 그러다 보니 이런저런 얘기가 쌓이고, 차익 실현과 여러 금융 기법이 더해지면서 변동성이 커집니다. 변동성을 키우는 금융 기법은 방향성과는 관계가 없고 변동성과 관련이 있습니다. 반도체에 배팅하는 파생상품 거래가 많은데, 그런 포지션은 오를 땐 더 오르는 방향으로, 떨어질 땐 더 떨어지는 방향으로 매매하게 돼 있습니다. 그래서 변동성이 더 커 보이는 것이지, 기본적인 스토리는 제가 보기엔 크게 변하지 않았습니다.
지금 가장 궁금한 건 피크아웃인가 하는 부분일 겁니다. 반도체 업계 분들에게 공급 부족이 언제 풀릴지 물어보면 대부분 처음부터 똑같이 답합니다. 2028년 중순쯤 될 것 같다고요. 지금 엄청난 капекс 투자가 진행 중인데, 그 설비가 나오려면 빨라야 2028년이기 때문입니다. 그러면 아직 2년이 남았습니다. 그런데 주가의 피크아웃은 언제일까요? 역사적으로 보면 주가는 수급 측면의 업황 피크아웃보다 보통 6개월에서 1년 정도 먼저 꺾이는 경우가 많습니다. 그렇게 보면 내년 중하순 정도가 주식 시장 기준 피크아웃 시점이 될 수 있다고 봅니다. 이건 제 생각이기도 하지만, 반도체를 부정적으로 보는 분들조차 수급이 풀리려면 2028년은 가야 한다는 데에는 큰 이견이 없습니다.
이 전제가 깨지려면 AI 테마가 갑자기 망가져서 돈이 안 된다는 사실이 드러나야 합니다. 지금 그런 얘기는 없죠. 논리적으로 보면 주식의 피크아웃은 내년 중하순 이후, 업황의 피크아웃은 내후년 중순 정도로 볼 수 있습니다. 각자 자신만의 타임라인을 가지고, 지금의 변동성은 차익 실현 일부와 반도체에 대량으로 들어가 있는 파생상품 때문에 커진 것이라고 이해하시면 됩니다. 파생상품은 방향성을 만들지는 않지만, 위아래 변동성은 크게 키울 수 있다는 점은 분명한 사실입니다.
이번 폭락에는 수급 문제가 겹쳤습니다. 외국인 150조 원 순매도, 국민연금 리밸런싱, 그리고 5월에 도입된 단일 종목 레버리지 ETF의 기계적 반대매매가 있었죠. 이 중 가장 큰 영향을 준 건 외국인입니다. 국민연금 리밸런싱은 실제로 큰 규모로 이뤄졌다기보다 시장에서 우려하는 목소리가 컸던 재료라고 봅니다. 가장 큰 것은 외국인 매도였고, 그 매도 이후 국내 개인들도 많이 떠났습니다. 앞으로는 개인 매매 패턴을 봐야 합니다. 외국인보다 개인의 비중이 늘수록 증시 변동성은 커지거든요.
지금 파는 외국인은 들락날락하는 투자자가 아닙니다. 삼성전자와 하이닉스를 아무도 쳐다보지 않던 시절, 삼성전자가 망한다고 할 때부터 우리나라 주식의 30%씩을 가지고 있던 장기 투자자들입니다. 인덱스 비중대로만 매매하고, 레버리지도 쓰지 않습니다. 그런 외국인이 나가고 있고, 대신 레버리지나 적극적인 매매를 하는 개인들이 들어왔습니다. 그래서 시장 변동성이 확대됐습니다. 다시 말씀드리지만 이건 방향성의 문제가 아니라 변동성의 문제입니다.
개인들은 증시가 오를 것 같으면 레버리지로 돈을 빌려 더 넣는 불타기를 많이 하고, 반대로 주가가 폭락하면 패닉에 빠지는 경우도 많습니다. 그러니 변동성이 커질 수밖에 없고, 여기에 파생상품이 더해집니다. 레버리지 ETF를 지적하는 분들이 많은데, 국내 레버리지 ETF만이 아닙니다. 미국이나 홍콩에 상장된 레버리지 상품도 있고, 코인 거래소에서 삼성전자나 하이닉스를 10배 레버리지로 거래하는 상품도 있습니다. 이런 거대한 변동성 매매 주체들이 반도체 쪽에 대량으로 들어와 있습니다. 그러니 변동성은 늘 열어두고 봐야 한다고 생각합니다.
팀장님 설명을 들어 보니, 과거에는 변동성이 작을 때 이런 그래프를 그렸다면, 지금은 변동성이 점점 커지는 가운데 내려온 것이니 대폭락이라고만 보지 않아도 되겠다는 생각이 듭니다. 대폭락은 대폭락인데 추세 전환이냐, 아니면 올라가는 추세 속의 큰 변동폭이냐가 핵심이죠.
레버리지 ETF에 대한 지적이 많은데, 어떤 식의 개선이 필요하다고 보세요? 저는 관점을 바꿔 보고 싶습니다. 사람들이 레버리지를 하고 싶어 하는데, 운용사가 대신 빚을 내 레버리지 상품을 만들어 준 것입니다. 사람들에게는 투자 기회가 생긴 것 아닌가요? 원래 이 상품을 만들 때는 홍콩에서 약 8억 달러 규모의 자금을 가져와 환율을 안정시키려는 목적이었는데, 13조 원이 들어와 시장을 다소 혼란스럽게 하고 있으니 정책당국이 잘못 만든 것 아니냐는 말도 나옵니다. 그렇다면 이게 왜 잘못된 걸까요?
근원적인 질문을 해 보겠습니다. 주식 투자는 기업의 가치를 보고 하는 것이라는 교과서적 전제가 있죠. 그런데 교과서가 맞다면 가격 변동성이 없어야 하잖아요. 기업 가치 전망이 바뀌면 매도도 나오고 가격도 변하겠지만, 가치와 단기 가격은 따로 움직입니다. 아무런 관련이 없다고 봐도 될 정도예요. 지금 말씀하신 것 중에서 딱 하나만 인정하겠습니다. 변동성이 커졌다는 것이요. 그것도 사실 인정하기 어려운 부분이 있지만요.
예를 들어 제가 레버리지를 막아서 레버리지 ETF를 전면 금지했다고 해 보죠. 사람들은 빚을 낼 수 없고 투자도 못 하게 될까요? 그렇지 않습니다. 홍콩이나 미국에 가서 할 수 있고, 국내에서도 방법이 있습니다. 예를 들어 삼성전자를 1천만 원어치 사면 증권사는 그 담보로 50%인 500만 원을 빌려줍니다. 그러면 1,500만 원어치 삼성전자를 갖게 되죠. 새로 산 500만 원어치도 담보가 되니 250만 원을 또 빌릴 수 있습니다. 이렇게 수학적으로 무한 등비급수를 생각하면 두 배까지 늘릴 수 있습니다. 그러니 레버리지 ETF가 원흉처럼 보이지만, 그건 어쩌면 마녀사냥일 가능성도 있다고 생각합니다.
또 하나, 변동성이 왜 나쁘냐는 질문도 있습니다. 변동성은 기본적으로 수익의 원천입니다. 버핏도 변동성을 즐기라고 했고, 실제로 변동성이 있어야 싸게 사고 비싸게 팔 수 있지 않습니까. 그러면 레버리지 ETF 투자자는 변동성을 견디기 어렵다는 말이 맞지 않느냐고 하실 수 있습니다. 말씀하신 건 이른바 변동성 드래그, 변동성 디케이입니다. 예를 들어 주가가 10% 떨어지면 2배 레버리지는 20% 떨어지고, 다시 10% 오르면 원금 회복이 잘 안 됩니다. 변동성이 커지면 결과적으로 계속 밑으로 끌리는 효과가 생기죠. 그래서 교육에서도 장기 투자할 상품이 아니라고 강조합니다.
그런데 이 말이 실질적으로 의미가 있을까요? 레버리지 ETF를 사는 사람은 변동성 드래그를 생각하고 사지 않습니다. 위만 보고, 단기간에 먹고 빠질 생각으로 들어옵니다. 그런 분들에게 장기 투자하면 위험하다고 말하는 건 사실상 의미가 없는 말입니다. 저는 수단의 문제에 너무 집착해서 핵심을 놓치고 있는 게 아닌가 하는 느낌이 듭니다.
옛날을 한번 돌아봅시다. 일본은 에도 시대부터 쌀 선물 시장이 있었습니다. 16세기부터 있었던 거죠. 전 세계 선물 시장은 대개 농산물에서 시작합니다. 농산물은 파종부터 수확까지 리드타임이 길어 가격 변동성이 무섭기 때문에 미리 계약하는 선물이 필요했던 것이죠. 미국 시카고 선물거래소도 곡창지대를 중심으로 성립했고요. 우리나라도 일제강점기에 인천에 쌀 선물 거래소가 생겼습니다. 당시 레버리지가 10배였는데, 전국의 조선인들이 인천에 몰려 쌀 선물을 거래했어요. 거래 금액은 다른 시장보다 작았지만, 회전율과 가격 변동성은 당시 선진국 선물 시장을 압도했습니다. 우리나라에는 이런 오랜 전통이 있습니다.
그러니 저는 수단에 너무 강박을 가지실 필요는 없다고 생각합니다. 레버리지 ETF가 일부 영향을 준 것은 부정하지 않습니다. 그런데 변동성은 우리 시장에 내재된 특성이기도 하고, 저는 변동성이 커진 것이 오히려 긍정적인 측면이 있다고 봅니다. 그런데 사람들은 변동성이 커지면 피해라고 하고, 올라갈 땐 기분이 좋았다고 합니다. 이건 일관성이 없습니다. 변동성이 문제라면 올라갈 때도 문제 제기를 했어야죠. 올라갈 땐 조용하다가 떨어지니까 손해고 피해라고 하는 건 맞지 않습니다. 저는 소수 의견이지만 다시 말씀드리고 싶습니다. 변동성을 너무 부정적으로 보지 마시고, '변동성이 이렇게 크니 돈 벌 기회가 많구나'라고 긍정적으로 생각하셔야 합니다. 변동성이 크니 싸게 살 수 있는 기회도 많아지는 것이니까요.
그럼 싸게 살 수 있다고 생각되는 낮은 구간이 다시 꺾여서, 큰 변동성을 타고 올라갈 시점은 언제쯤일까요? 여기서 기간 조정과 가격 조정을 구분해야 합니다. 단기간에 너무 많이 올랐다는 것이 문제입니다. 반도체는 앞으로 실적이 좋을 것이고, AI가 망하지 않는 한 계속 갈 겁니다. 제가 말씀드리는 건 그게 아니라 단기간 과열입니다. 농부들이 우자 자라는 작물을 보며 일부러 솎아내듯이, 주식도 그런 관점에서 볼 필요가 있습니다. 계속 가면 좋지만, 너무 웃자라면 나중에 더 큰 피해가 올 수 있습니다. 그래서 일부 가격 조정과 기간 조정은 필요하다고 생각합니다.
그럼 시기가 궁금하시겠죠. 저는 미국이 중요하다고 봅니다. 사람들은 주가가 오르면 재료를 찾고, 떨어지면 재료를 찾습니다. 지금은 외국인 매도 같은 재료를 얘기하고 있죠. 그런데 외국인 매도는 반도체가 싫어서가 아니라 비중 조절 때문입니다. 비중 조절은 6월 말에 급한 게 끝났고, 7월쯤에는 소소하게 하다가 주가가 또 조정받으면 더 팔지 않을 겁니다. 팔 이유가 없으니까요. 그러니 현재 주가 기준으로는 7월에 어느 정도 마무리가 될 수 있습니다.
그 다음으로 걱정하는 건 메모리 AI 고점, 사이클 종료 같은 얘기입니다. 이런 악재도 계속 가져와 붙이는데, 과거 경험을 보면 대부분 금방 사라집니다. 대표적으로 작년 초 딥시크 우려가 있었죠. 싸게 AI를 낸다고 했을 때 AI가 가격 경쟁력이 없어지나 싶었는데, 지금 사람들은 다 잊었습니다. 딥시크가 비싸게 팔았냐? 싸게 나온 중국 AI가 사라졌냐? 아닙니다. 중국 AI는 지금도 싸게 나와 빅테크를 위협하고 있고, 그렇게 된 지 이미 2년 가까이 됐습니다. 그동안 반도체도 올랐고 빅테크도 괜찮았어요. 즉 시간이 지나면 우려했던 재료는 사라진다는 얘기입니다. 5월에도 비슷한 일이 있었습니다. 터보 퀀트 사건으로 메모리가 별로 필요 없다는 얘기가 나왔지만, 지금은 조용해졌죠.
그렇게 보면 대략 이런 악재들은 한두 달 안에 거의 끝날 겁니다. 8~9월쯤이 되겠죠. 9월이 되면 트럼프는 중간선거 준비를 할 겁니다. 그러려면 전쟁을 빨리 끝내야 하고, 그때쯤 유가도 안정되는 방향으로 갈 가능성이 큽니다. 지금 트럼프가 호르무즈를 위협하며 통행료 얘기를 하고 있지만, 빨리 끝내고 싶어 하는 게 그의 전략이에요. 중간선거를 앞두고는 긍정적인 환경이 만들어질 수 있습니다. 그래서 가격 조정은 한 번 나왔고, 기간 조정을 조금 더 거친 뒤 9월 이후에는 괜찮은 시기가 올 것으로 보고 있습니다.
두 달 정도를 보라는 말씀이네요. 너무 긴가요? 마음은 조급하지만, 방향성이 있다고 하시니 다소 안심이 됩니다. 두 달 사이에는 경제 뉴스 앱을 지우시는 것도 방법이겠네요. 정말 신기하게도 하락하니까 덜 보게 되더라고요. 올라갈 땐 좋아서 자꾸 보게 됐는데, 요즘은 덜 봅니다. 그게 심리적으로 굉장히 안정되는 기재예요. 더 좋은 건 앱을 지우고 참는 것이고요. 유튜브도 끊고 두 달 정도 버티다가 다시 보시면 됩니다.
한국만 그런 건 아닙니다. 대부분의 다른 나라 통화는 금리를 올리면 환율이 안정되고, 금리 차가 환율을 결정하죠. 한국은 그런 공식과 반대로 움직이는 게 눈에 띕니다. 이 부분은 다음 편에서 더 짚어 보겠습니다. 그리고 고용 데이터 같은 지표를 믿지 말라고 하셨던 팀장님 말씀이 떠올랐는데, 오늘 의견이 굉장히 잘 맞는 것 같습니다.
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