저자: 무함마드엘-에리언 · 외국인
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결론: 파월의 지난주 발언은 혼란스럽고 헷갈린다는 평가로, 시장은 연준이 금리를 더 올리지 않는 '일시 멈춤(pause)'으로 해석하며 금리 인상 기대를 낮게 보고 있다. 연준 메시지 평가: 인플레이션 전망은 올리고 금리인상 횟수 전망도 늘렸지만 실제로는 동결해, 내부적으로 모순된 결과를 냈다. 위원회가 모두를 만족시키려다 중간에서 타협한 결과로 보이며, 채권시장과 주식시장의 반응이 갈렸다. 데이터 의존 문제: 연준이 지나치게 데이터에 의존하면 월별 데이터가 유동적이어서 일관성 없는 결과가 나온다. 연준의 전략적 기준점(앵커)이 불분명하고, 기존 프레임워크는 낡았지만 아직 교체되지 않았다. 시장 해석 차이: 주식시장은 연준이 금리를 두 번 더 올리지 않을 것으로 보는 반면, 채권시장은 더 매파적으로 본다. 골드만삭스는 미국 인플레이션이 시장 예상보다 끈질길 것으로 보고 시장이 지나치게 낙관적이라고 주장했다. 인플레이션 구조: 인플레이션이 서비스 부문으로 번지면 금리 인상에 덜 민감해져 더 고착화된다. 서비스 인플레이션이 둔화되었지만 아직 높은 수준이 얼마나 안정적일지가 핵심이다. 향후 시나리오: 인플레이션이 높지만 안정적이면 경제와 시장이 대응할 수 있다. 높으면서 변동성이 크면 신호가 혼란스러워지고 경제와 시장 모두에 역풍이 된다. 장기 견해: 연준의 2% 인플레이션 목표는 공급 제약이 있는 현재 세계에 비해 너무 낮으며, 새 목표는 3% 수준이 적절하다고 본다. 이는 중앙은행 내에서 논의가 거의 없는 주장이다. 리스크: 인플레이션이 변동성 있게 높아지는 상황이 가장 큰 위험 요인이다.
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다음 손님은 영국 중앙은행(BoE)이 직면한 정책 과제 가운데 가장 까다로운 것 중 하나라고 말하고, 별도로 지난주 파월의 매파적 결정도 비판했습니다. 알리안츠의 수석 경제 고문 무함마드 엘에리언을 모셨습니다. 지난주 파월 의장의 증언, 그러니까 시장에 전한 메시지에 문제가 있다고 하셨는데, 무엇이 마음에 들지 않으셨나요?
제가 그것을 "혼란스럽고 혼란을 준다"고 표현한 이유가 있습니다. 먼저 혼란스러운 이유는 내부적으로 서로 모순되는 세 가지를 말했기 때문입니다. 한편으로는 물가 전망을 올렸고, 금리 인상 횟수도 더 늘릴 것으로 예상한다고 했습니다. 그런데 다른 한편으로는 실제로 금리를 올리지 않았습니다. 그래서 결과가 서로 일관되지 않았죠.
혼란을 준다는 것은 시장의 반응만 봐도 알 수 있습니다. 어떤 사람들은 이것이 위원회의 결론이라고 봅니다. 의장이 모두를 만족시키려다 중간 어디쯤에 머문 결과라는 거죠. 또 어떤 사람들은 연준이 더 높은 물가 목표를 신호하는 것이라고 봅니다. 그리고 실수를 하고 있다고 보는 사람도 있습니다. 그 차이가 주식시장과 채권시장의 움직임이 엇갈린 이유입니다. 그래서 혼란스럽고 혼란을 주는 것이고, 다음에 무슨 일이 일어날지 지켜봐야 합니다.
이것이 단지 데이터를 기다리고 있다는 신호일까요? 앞을 내다보는 지표와 과거를 보여주는 지표가 서로 다르게 보이고, 우리 자신도 현재 상황이 어떤지 조금 헷갈립니다.
바로 그것이 핵심 문제입니다. 연준이 지금처럼 완전히 데이터에 의존하면 서로 일관되지 않은 결과가 나올 수밖에 없습니다. 데이터는 유동적이어서 매달 일관된 방향을 분명하게 보여주지 않습니다. 제가 여러 번 말씀드렸듯이, 연준의 전략적 기준점이 무엇인지 분명하지 않습니다. 경제를 어떻게 바라보는지가 기준일 텐데, 연준의 틀은 낡았지만 아직 그것을 대체하지 못했습니다. 그러니 이런 상황이 나오는 것입니다.
가장 중요한 쟁점은 주식시장이 연준이 두 번의 인상을 실제로 단행하지 않을 것이라고 믿는다는 점입니다. 주식시장은 지난주 발표를 '건너뛰기(skip)'가 아니라 '일시 정지(pause)'로 해석했습니다. 막상 결정의 순간이 오면 연준이 채권시장이 생각하는 것보다 덜 매파적일 것이라고 본 것입니다. 지금 시장에서 가장 큰 차이가 바로 이것입니다.
골드만삭스는 주말에 미국의 인플레이션이 시장이 현재 반영하는 것보다 훨씬 더 끈질길 것이라는 메모를 냈습니다. 그래서 시장이 지나치게 낙관적이라고 봤습니다. 이에 동의하시나요?
많은 사람들이 인플레이션이 서비스 부문으로 옮겨갈 때 무슨 일이 일어나는지 과소평가한다고 생각합니다. 제가 여러 번 말했듯이, 처음에는 몇 가지 품목에서 시작하고, 그다음에는 상품 부문에 스며들고, 그러다 어느 순간 서비스로 뛰어오릅니다. 그러면 인플레이션은 금리 인상에 덜 민감해지고, 그만큼 더 뿌리를 내리게 됩니다.
좋은 소식은 방금 말씀하셨듯이 소비자물가지수(CPI) 발표에서 서비스 물가 상승률이 완화되었다는 점입니다. 다만 인플레이션이 더 높고 더 오래 지속될 것이라는 인식은 일반적으로 자리 잡았습니다. 아직 논의되지 않은 것은 더 높지만 안정적일지, 아니면 더 높으면서도 변동이 클지입니다. 저를 포함해 많은 사람들이 이 부분에 주목하게 될 것이라고 생각합니다. 실물 경제에 미치는 함의가 전혀 다르기 때문입니다.
변동이 크다는 게 무슨 뜻이냐고요? 치솟았다가 내려오고, 다시 치솟았다가 내려오는 것입니다. 그러니 피해야 할 것은 변동이 큰 고물가입니다. 더 높지만 안정적이라면 시장은 여전히 잘 버틸 수 있고, 경제도 그 속에서 길을 찾을 수 있습니다. 반면 더 높으면서 변동이 크다면 신호가 혼란스러워지고, 경제와 시장 모두에 역풍이 됩니다.
제 기본적인 생각은 이렇습니다. 중앙은행 업계에서는 이 이야기를 거의 나누려 하지 않는다는 것을 알고 있지만, 우리의 2% 물가 목표는 너무 낮습니다. 우리는 이제 공급 제약의 세계에 살고 있습니다. 만약 새로운 물가 목표를 세운다면 2%보다 높을 것이고, 대략 3% 정도가 될 가능성이 큽니다.
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