저자: 김영익 · 한국인
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4월 들어 중동(이스라엘) 악화와 미국 증시 하락으로 주가가 조정 중이나, 선행지수·OECD 한국 선행지수 상승으로 경기 확장 국면 진입으로 판단. 수출(반도체 중심) 호조와 단기 부동자금·MMF 증가를 근거로 긍정적 전망. 장단기 금리차 확대가 코스피에 1개월 선행하므로 5월말 주가가 4월말보다 높을 것으로 전망. 원화·주가 모두 저평가로 보고, 2% 초반 물가 안정 후 8월 이후 금리 인하 예상. 채권 비중 확대 및 조정 시 주식 비중 확대를 권고.
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구독자 여러분 안녕하세요. 벌써 4월이 거의 다 지나가고 있습니다. 제가 경제지표가 발표될 때마다 가능한 한 속보 형식으로 여러분께 많은 경제지표를 말씀드렸는데, 어떻게 도움이 되셨는지 모르겠습니다.
올해 주가 전망을 하면서 3~4월, 특히 4월은 좀 어려운 달이 될 것이라는 말씀을 계속 드려 왔습니다. 그런데 4월에 이스라엘 문제가 악화되면서 주가가 많이 떨어지고 있습니다. 특히 미국 주가가 하락하면서 우리 주가에도 부정적인 영향을 줄 것이라고 말씀드렸는데, 전 세계 주가가 조정을 보이고 있는 것 같습니다. 다만 저는 3~4월 주가 조정을 투자 기회로 활용하시라고, 주식을 싸게 살 기회라고 말씀드렸고, 앞으로 좀 더 지켜봐야 하겠지만 지금도 같은 생각입니다.
여러 경제지표를 말씀드렸는데, 일부 구독자분들이 경제지표를 어떻게 봐야 하고, 구체적으로 자산배분에 어떻게 적용해야 하는지 댓글로 질문해 주셨습니다. 앞으로 이 문제를 더 집중적으로 말씀드리겠습니다.
제 공식 사이트에서는 시장 분석과 자산배분 스터디를 진행하고 있습니다. 지난주에 어떤 경제지표가 발표됐고 금융시장에 어떤 의미가 있는지, 이번 주에 미국·중국·한국에서 어떤 지표가 나오며 이를 활용해 주식·채권 배분을 어떻게 해야 하는지 계속 말씀드리고 있습니다. 수출입동향, 산업활동, 미국 소비자물가 등 주요 지표가 발표될 때마다 현재 상태와 앞으로의 방향, 그리고 주식·채권 시장에 미칠 영향을 속보 형식으로 분석해 드렸습니다. 매일 각종 언론에 보도되는 꼭 알아야 할 경제 뉴스도 소개해 드렸습니다.
앞으로는 특강 형식으로 경기 순환, 산업 생산, 수출, 물가, 금리, 환율 같은 기초 개념을 설명하고, 이에 따라 자산배분을 어떻게 할지 말씀드리겠습니다. 오늘은 단기뿐 아니라 중장기적으로 최근 경제지표가 어떻게 돌아가고 있고 자산배분을 어떻게 해야 할지 간단히 설명드리겠습니다.
경기를 볼 때 선행종합지수 순환변동치는 꼭 봐야 한다고 말씀드렸습니다. 경기를 예측하는 지표이고 주가도 거의 같은 방향으로 움직입니다. 통계청이 발표하는 선행종합지수 순환변동치는 작년 2월을 저점으로 계속 올라와 올해 2월까지 상승했습니다. 선행지수가 오르면 현재 경기를 나타내는 동행지수 순환변동치도 시차를 두고 오르게 됩니다. 제 추정으로는 작년 12월이 경기 저점이었던 것 같습니다. 경기가 저점을 치고 확장 국면에 들어서면 평균 33개월 지속됩니다. 물론 17개월에서 54개월까지 차이는 있습니다. 경기가 확장 국면에 접어들고 있다고 볼 수 있고, 차별화된 경기 확장이라 수출은 좋지만 내수, 특히 소비는 상대적으로 부진하다고 말씀드렸습니다.
저는 통계청 선행지수뿐 아니라 OECD 한국 선행지수도 주목합니다. OECD 한국 선행지수는 통계청 선행지수보다 약 2개월 먼저 발표됩니다. 통계청 선행지수 3월분은 아직 발표 전이지만 OECD 지수는 이미 발표됐고, 작년 2월을 저점으로 올해 3월까지 꾸준히 올라가고 있습니다. OECD 지수가 2개월 선행한다고 보면, 통계청 선행지수는 5월까지 오를 것이라고 말씀드릴 수 있습니다. 결국 선행지수로 판단하면 경기는 확장 국면에 들어섰다고 볼 수 있습니다.
한국 선행지수는 수출과도 관계가 깊습니다. 수출은 월별 변동성이 커서 3개월 이동평균으로 보는데, 한국 선행지수는 수출에 약 3개월 선행하고 있습니다. 이를 보면 4월, 5월, 6월 수출이 계속 두 자릿수 증가할 가능성이 높다고 볼 수 있습니다. 선행지수는 매월 11월경 발표되는데, 발표 때마다 여러분께 말씀드리겠습니다.
수출을 주도하는 품목을 보면, 반도체 수출 비중은 2018년 21%에서 작년 15.6%로 떨어졌다가 올해 1분기 18.2%로 다시 늘어나고 있습니다. 조선은 3% 안팎이지만 최근 선박 수출이 증가하고 있습니다. 반면 자동차 비중은 축소되고 있습니다. 저는 주식 투자할 때 수출 품목을 보고 업종별 비중을 조절합니다. 올해 반도체 하청업체 증가율은 다소 축소됐지만 추세가 꺾인 것은 아니라고 봅니다. 결국 수출이 살아나면서 우리 경제가 회복되고 있다고 볼 수 있습니다.
지역별로는 미국 수출이 잘되고 있고, 중국 비중은 상대적으로 줄었지만 최근에는 다시 늘고 있습니다. 특히 반도체 수출이 늘고 있는데, 우리 반도체 수출의 절반 이상이 중국과 홍콩으로 갑니다. 홍콩 수출 증가율이 빠르게 늘고 있고, 중기적으로 보면 아시아 수출 중심의 경제 회복이라고 평가할 수 있습니다.
수출 지표는 10일, 20일 등 중간 집계와 매월 초 전월 확정치로 경기를 평가할 수 있습니다. 또 코스피를 1년 평균 수출과 비교해 주가가 고평가됐는지 저평가됐는지 판단하기도 합니다. 3월 말에는 코스피가 1년 평균 수출 대비 약 7% 고평가 상태였습니다. 심각한 수준은 아니지만 괴리가 벌어져 주가 조정이 나올 수 있다고 말씀드렸는데, 4월 들어 주가가 떨어지면서 고평가 정도가 거의 해소됐습니다. 그래서 주가가 여기서 크게 더 떨어지지는 않을 것이라고 봅니다.
단기적으로는 HP 필터로 추세선을 구해, 추세에서 많이 벗어나면 주식 비중을 줄이고, 추세 아래로 벗어나면 주식 비중을 늘리라고 말씀드려 왔습니다. 3월 말에는 추세에서 약 7% 벗어났는데, 이는 크게 벗어난 것은 아니지만 단기적으로는 조정 가능성이 높다고 말씀드렸습니다. 4월 중순 기준으로 말씀드린 것이고, 이후 주가가 많이 떨어지면서 괴리가 상당 부분 해소됐습니다. 이런 지표를 보면서 주식 비중을 늘리거나 줄이라는 말씀을 계속 업데이트해 드리겠습니다.
장단기 금리차도 주식 비중 판단에 활용합니다. 기간에 따라 시차는 다르지만 코스피에는 약 1개월 선행하는데, 여기서 장단기 금리차는 10년 국고채 수익률과 1년 국고채 수익률의 차이입니다. 4월 들어 장단기 금리차가 확대되고 있고, 주가는 조정을 보이고 있지만 조정 폭은 크지 않습니다. 장단기 금리차가 확대되는 국면이므로 5월 말 주가는 4월 말보다 더 높을 것이라고 전망해 볼 수 있습니다. 이 지표도 계속 업데이트해 드리겠습니다.
한국은행이 매월 발표하는 유동성 지표도 말씀드리고 있습니다. 단기 부동자금이 증가하고 있습니다. 지난 2년간은 은행 금리가 높아 정기예금으로 돈이 많이 몰렸습니다. 5%가 넘던 1년 만기 정기예금 금리는 3.5%로 떨어졌고 앞으로 더 떨어질 가능성이 큽니다. 그러면서 정기예금에 몰렸던 돈이 줄고, 단기 부동자금이 늘고 있습니다. M2 대비 M1이 상대적으로 많이 늘고 있는데, M1은 유동성이 높은 자금입니다. 고객예탁금, 채권형펀드, MMF 같은 증시 주변 자금도 증가하고 있습니다.
이를 보면 주가는 하락 국면이 아니고, 경기가 확장 국면에 접어든 가운데 주식을 살 수 있는 대기 자금이 늘고 있다고 볼 수 있습니다. 그래서 5~6월 주가를 긍정적으로 보라고 말씀드리는 것입니다.
최근 원·달러 환율이 많이 올랐습니다. 제가 보기에는 우리 경제 펀더멘털에 비해 원화 가치가 지나치게 저평가됐고, 주가도 저평가됐습니다. 환율은 최근 1,400원 근처까지 올랐고, 달러는 강세를 보이고 있습니다. 하지만 중기적으로 달러 가치가 크게 오를 가능성은 낮습니다. 선진국 통화 대비 달러 지수는 100에서 106까지 올라갔습니다. 최근 달러가 강세를 보이는 것은 맞지만, 중기 추세로 보면 2022년 10월 114였던 달러 지수는 하락 추세에 있습니다.
경상수지도 중요합니다. 올해 경상수지는 540억 달러 정도로 예측하고 있는데, 제 모델로 예측하면 600억 달러 이상 나옵니다. 이런 점을 감안하면 원화 가치가 지나치게 저평가됐습니다. 제가 올해 외국인들이 주식을 사고 있다고 말씀드렸는데, 5~6월에는 환율이 떨어질 것이라고 생각하면 외국인 매수가 더 늘어날 수 있습니다. 결국 주가가 오르고 원화도 강세를 보이면서 저평가가 해소되는 국면이 5~6월에 전개될 것으로 봅니다. 구체적인 요인은 강의에서 자세히 설명드리겠습니다.
장기적으로도 우리 주가는 지나치게 저평가됐다고 봅니다. 명목 GDP를 기준으로 적정 주가를 추정해 보면, 주가가 그 위에 있을 때는 고평가 상태이므로 주식 비중을 줄이라고 말씀드렸습니다. 2021년 코스피가 3,300을 넘었을 때는 명목 GDP 대비 지나치게 고평가됐다고 말씀드렸고, 이후 주가가 많이 떨어지며 이제는 저평가 영역에 들어섰습니다. 올해 명목 GDP는 약 4~5% 성장할 것으로 보입니다. 올해 연말 적정 주가는 코스피 3,170 정도로 나옵니다. 당장 3,000을 넘는다는 뜻은 아니고, 시간이 지나면 코스피가 이 수준에 접근해 갈 것이라는 의미입니다. 중장기적으로는 우리 시장을 긍정적으로 보셔도 좋을 것 같습니다.
코스피 시가총액을 M2로 나눈 지표도 늘 말씀드리는데, 이것도 현재 저평가 상태이고 중기적으로는 제자리를 찾아갈 것이라고 봅니다.
최근 유가가 올라 물가가 오르는 것 아니냐는 우려가 있었는데, 유가는 다시 안정되고 있습니다. 이스라엘과의 갈등이 더 악화되면 중동산 원유 공급에 차질이 생기면서 유가가 급등할 수 있습니다. 하지만 미국 등 관련국들이 자제하고 있어 악화될 가능성은 낮다고 봅니다. 당초 예상했던 소비자물가 경로에서 크게 벗어나지는 않을 것 같습니다. 하반기로 갈수록 헤드라인과 근원물가 모두 2%대 초반으로 접근해 갈 것으로 봅니다. 한국은행도 하반기 소비자물가 상승률을 2.3%, 근원물가를 2.0%로 예상하고 있습니다. 유가 때문에 조금 상향 조정될 가능성도 있지만, 제 모델과 비슷한 수치입니다.
따라서 하반기로 갈수록 물가 상승률은 낮아질 것이라고 보고 있습니다. 가장 큰 관심사는 기준금리 인하 여부입니다. 시장금리의 대표 지표인 국고채 3년 수익률은 작년 12월부터 올해 4월까지 기준금리를 계속 밑돌고 있습니다. 이렇게 5개월 연속 시장금리가 기준금리를 밑도는 경우는 드문 일입니다. 시장은 앞으로 물가 상승률이 낮아질 것으로 보고 한국은행에 기준금리 인하를 압박하고 있는 셈입니다. 한국은행은 물가 안정이 가장 중요하다며 물가가 2%에 확신이 들 때까지 금리를 내리지 않겠다고 합니다. 하반기에는 소비자물가가 2%대 초반에 접근하고 헤드라인도 2.3% 정도로 예상되므로 거의 2%에 근접한다고 볼 수 있습니다.
미국은 우리 경제보다 훨씬 좋지만, 우리는 미국보다 경제가 나쁘고 물가 상승률도 낮습니다. 미국도 언젠가는 금리를 내릴 것이고, 이번 금리 인상 사이클에서 우리는 미국보다 먼저 금리를 올렸습니다. 저는 우리가 미국보다 먼저 내릴 수도 있다고 생각합니다. 최근 라가르드 유럽중앙은행 총재가 6월 금리 인하를 시사했는데, 유럽 경제는 미국보다 약하고 물가도 낮습니다. 이번 금리 인하 사이클은 국가별 경제 상황에 따라 차별화될 것 같습니다. 우리도 물가와 경제 측면에서 미국보다 빨리 내릴 수 있습니다. 한국은행이 금리를 내리면 시장금리도 한 단계 더 떨어질 것입니다.
소비자물가 전망치도 제시했습니다. 월별 발표에 따라 수정해 나가겠지만, 7월까지는 2.9% 수준에서 크게 낮아지지 않을 것 같습니다. 8월 이후로 물가 상승률이 한 단계 떨어지면서 국고채 수익률도 함께 떨어질 가능성이 큽니다. 국고채 수익률은 소비자물가와 거의 같은 방향으로 움직이기 때문입니다. 따라서 7~8월에는 금리가 한 단계 더 떨어질 것입니다. 앞서 3~4월에 채권을 사라고 말씀드렸는데, 이를 고려하면 6~7월까지도 여유가 있을 것 같습니다. 6~7월 무렵 채권을 한 번 더 매수하셔도 좋겠습니다.
결국 가장 중요한 것은 자산배분입니다. 한국은행 자금순환표는 분기마다 발표되는데, 가계가 보유한 총 금융자산은 작년 말 약 5,234조 원입니다. 최근 은행으로 돈이 많이 몰렸는데, 은행 금리가 그만큼 높았기 때문입니다. 그런데 최근 은행 금리가 낮아지면서 올해 1분기 통계를 보면 은행 예금 비중이 상대적으로 줄고 자금 이동이 서서히 시작되고 있는 것 같습니다.
작년부터 말씀드린 것은 현금과 예금 비중이 너무 높으니 이를 줄이고 채권이나 주식 비중을 늘리라는 것이었습니다. 가계 금융자산 중 채권 비중은 3.2%, 주식 비중은 21.8%인데, 제가 보기에는 이 두 가지가 낫습니다. 안정적으로 자산을 운용하실 분은 채권을 사시고, 여유자금을 길게 보고 투자하실 분은 주식 비중을 늘리시는 것이 좋겠습니다. 주가가 저평가 상태이므로 조금 멀리 내다보시기를 권합니다.
제 예상이 얼마나 맞을지는 모르지만, 말씀드린 대로 4월 주가가 많이 조정을 받았습니다. 조정이 조금 더 이어질 수 있고, 5월 초까지도 지속될 가능성이 있습니다. 하지만 앞서 말씀드린 경제지표와 유동성을 보면 지금은 하락 국면이 아니라 상승 국면 속의 조정일 가능성이 큽니다. 8월 이후 금리는 2%대 초반으로 떨어질 것이고, 장기적으로는 우리 실질 잠재성장률이 2% 이하로 떨어지고, 저축이 투자보다 많은 상황에서 기업의 자금 수요가 줄어들면서 장기 금리는 하락할 것이라고 지난번에 말씀드렸습니다. 그래서 채권 투자도 필요하다고 말씀드렸습니다.
채권이 어렵다는 말씀이 많아 채권 기초 개념부터 금리가 떨어지면 채권 가격이 왜 오르는지, 금리 하락을 전망할 때 채권을 어떻게 투자해야 하는지 강의에서 설명드렸습니다. 이를 어스얼라이언스에서 더 쉽게 편집해 책자로 낸다고 합니다. 5월에 이 책자를 여러분께 드리겠다고 하니, 관심 있게 채권도 공부해 주시기 바랍니다. 말로만 듣는 것보다 책자를 보며 공부하면 채권을 이해하는 데 훨씬 도움이 될 것입니다. 채권도 중요한 투자 자산 중 하나입니다.
이번 조정 국면에서 채권과 주식 비중을 적극적으로 늘리시는 것이 좋겠습니다. 그 시기는 4월 말에서 5월 초가 될 것 같고, 5월 초부터 6월이 굉장히 중요한 달이 될 것입니다. 시청해 주셔서 고맙습니다.
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