저자: 문홍철 · 한국인
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한미 금리역전과 외국인 자금이탈 우려는 과장이며 펀더멘털이 더 중요하다는 주장. 한국 국고채 3년물이 기준금리 아래로 역전된 것은 채권시장이 물가 안정과 경기침체를 예상한다는 신호이고, 채권시장이 중앙은행보다 정확하다고 봄. 금리 인상은 사실상 마무리 국면이며, 연준이 올해 안에 인하할 가능성이 높고 한국은행도 뒤따를 것으로 전망. 장기채 보유를 권하며, 2023년 상반기 이후 장기금리 하락 시 채권 가격 상승, 3월경 국채 글로벌 인덱스 편입 기대 등을 언급함.
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네 계속해서 경제 인사이트로 가겠습니다. 최근 증시를 보려면 단순히 주가만 봐서는 안 되죠. 금리를 아주 눈여겨봐야 할 텐데요. 최근 채권시장에서는 어떤 변화가 있는지, 대비금융투자 문홍철 채권 파트장을 모시고 얘기 나눠보겠습니다. 어서 오십시오. 네, 안녕하십니까. 새해 들어서 처음 뵙습니다. 감사합니다.
자, 한때 한미 금리차가 1%포인트를 넘어서 이런 적도 있었지만 지금은 1%포인트입니다. 채권시장에서 이 한미 금리차 1%포인트를 바라보는 시각은 어떻습니까? 이번에 한국은행에 기자분들이 질문도 했고, 한미 금리 역전을 걱정하시는 분들이 굉장히 많습니다. 특히 우리나라는 IMF 때의 기억이 있어서, 한국 금리가 미국보다 높아지면 외국인 자금이 빠져나가지 않느냐, 금리차에서 자금이 오간다는 얘기가 교과서에도 나오다 보니 걱정이 많습니다.
저는 개인적으로 금리차를 크게 걱정하지 않는 편입니다. 최근 10년간 한국의 상황을 봤을 때 외국인에게 물어보면, 한국 금리가 미국보다 낮아서 매력이 없다며 돈을 뺀 외국인은 없었습니다. 반대로 한국 금리가 미국보다 높아졌으니 투자해야겠다는 외국인도 없었고요. 미국보다 금리가 낮은 나라에서는 돈이 빠져나가는 게 정상이죠. 특히 한국처럼 대외개방도가 높고 수출을 많이 하는 신흥국에서는, 외국인이 보는 핵심은 수출을 잘하는지, 기업이 경쟁력이 있는지, 펀더멘털이 얼마나 탄탄한지입니다. 금리차 역전 때문에 한국 금리가 낮다고 원화를 빌려 투자하거나, 금리가 높다고 달러를 원화로 바꿔 투자하는 경우는 사실상 없기 때문에 상대적으로 덜 중요한 변수라고 봅니다. 다른 분들은 중요하다고 보는 경우도 많아서 제가 틀렸다고 단언하는 건 아니지만, 자본시장에 오래 있다 보니 과거와 달리 금리차가 외국인 자금의 중요한 변수는 아니고, 펀더멘털이 가장 중요하다고 말씀드리고 싶습니다.
금리라는 게 1.25%포인트 차이에도 크게 변동이 없었고, 오히려 외국인 자금이 들어온 적도 있습니다. 그러니 크게 걱정할 일은 아니라고 볼 수 있습니다.
한국은행이 기준금리를 올렸는데도 3년 만기 국고채 금리가 기준금리 밑으로 떨어졌습니다. 이건 어떻게 봐야 합니까? 수익률로 보면 장단기 금리차가 역전됐다고 표현하는데, 교과서적으로는 경기 침체 가능성을 뜻합니다. 중요한 시사점을 보여주는 차트죠.
채권시장의 집단지성이 가장 정확하게 나타나는 게 수익률 곡선이라고 할 수 있습니다. 그 곡선이 역전됐다는 것은, 채권시장이 보기에 기준금리 인상이 다소 과도하다는 뜻입니다. 또한 중앙은행이 인플레이션을 통제할 수 있다는 강한 믿음이 시장에 있다는 것이고요. 높은 금리로 경기가 둔화되고 침체에 빠지면서 물가도 안정될 수밖에 없다는 전망이 있습니다. 지금 유가가 현 수준에서 동결만 되어도 상반기 유가의 전년 대비 상승률이 큰 폭으로 마이너스로 나옵니다. 물가가 안정될 것이라면, 지금 금리는 절대 수준으로 높으니 채권을 사둬야 한다는 생각이 한국과 미국 채권시장에서 똑같이 나타나는 것이고요.
그래서 기준금리는 올라가고 있는데 시장금리는 떨어지는 겁니다. 나중에 금리가 인하되면 채권시장은 수익을 얻기 때문에, 그 인하까지 미리 반영해 수익률 곡선을 역전시키는 움직임을 보이고 있다고 할 수 있습니다.
이창용 총재도 이번에 기자들의 질문에 수익률 곡선 역전은 채권시장이 그렇게 생각하나 보다 하는 식으로, 특별히 코멘트할 것은 없다고 했습니다. 사실상 용인한 셈인데, 채권시장의 생각이 완전히 엉터리는 아니라고 보고 있습니다.
개인적으로 이창용 총재는 소통을 꽤 소탈하게 하는 것 같아요. 말을 빙빙 돌리지 않습니다. 작년에는 채권시장이 2023년 금리 인하를 생각하는 데 대해 베팅이 다소 잘못됐다는 뉘앙스로 말했는데, 이번 1월 금통위에서는 그 부분에 대해 딱히 부정적으로 언급하지 않고 중립적으로 이야기했습니다.
이번 1월 금통위에서 금리 인상이 마지막이라는 시각도 있는 것 같습니다. 그렇게 쉽게 금리 인상을 끝낼 수 있는 건가요? 금통위 내에서도 7명 중 6명이 3대 3으로 나뉘었습니다. 3.5%가 마지막이라는 쪽이 3명이고, 3개월 정도 지켜보고 다시 올려야 할 수도 있다는 쪽이 3명입니다. 3.75%가 적정하다는 쪽이죠. 지금 3대 3으로 나뉘어 있습니다.
다만 채권시장은 그렇게 나뉘어 있지 않고, 그냥 끝이라고 보고 있습니다. 우리가 보기에는 너무 낙관적인 전망인데, 여기서 낙관이란 물가가 빨리 안정될 것이라는 쪽으로의 낙관입니다. 하지만 또 다른 면에서 보면 채권시장은 경제를 비관적으로 보고 있기 때문에, 낙관이냐 비관이냐로 단정하기보다는, 채권시장은 경제를 나쁘게 보고 있고 인플레이션은 확실히 많이 떨어질 것으로 보고 있다고 정리할 수 있습니다.
또 우리나라는 부동산 이슈가 얽혀 있습니다. 2024년에는 4월 선거도 있죠. 올해 부동산 시장이 더 나빠지면 정치적으로나 정부 차원에서 금리와 통화 정책에 대한 압박이 가능하지 않겠느냐는 기대감을 금융시장, 특히 채권시장이 갖고 있다고 설명할 수 있을 것 같습니다.
채권시장의 분위기는 인플레이션이 확실히 통제 가능한 수준으로 가고 있다는 것입니다. 금리 인하까지는 아직 상당한 시간이 필요할 것 같은데, 벌써부터 기준금리 아래로 3년물이 역전된 것은 과한 것 아닌가요?
지금은 최근 들어 두 번째 역전이 된 상황이라고 볼 수 있습니다. 이전에 역전됐을 때는 기준금리를 올리기 전이어서 실제 역전은 아니었습니다. 사람들은 다들 기준금리가 3.5%까지 오를 거라는 걸 알고 있는데, 왜 3년물 금리가 3.4, 3.3%까지 떨어지냐는 의문이 드실 수 있습니다. 미국은 기준금리를 5% 넘게 올렸는데도 미국 10년물 금리는 3.5% 정도입니다. 일반인 입장에서는 중앙은행의 태도를 너무 순진하게 받아들이는 것 아니냐는 생각이 들 수도 있습니다.
이건 채권시장의 특정 인물이 그렇게 생각하는 게 아니라 집단지성의 관점에서 봐야 합니다. 역사적으로 중앙은행의 기준금리 고점이 오랫동안 유지된 적은 사실 없었습니다. 많이들 잊으셨겠지만 2020년이나 2021년 초까지만 해도 연준이나 중앙은행들은 이번 인플레이션이 일시적이라고 봤고, 연준은 평균물가목표제라는 얘기까지 했습니다. 지금은 기억도 안 나시죠. 물가가 웬만큼 오르기 전까지는 그런 얘기까지 할 정도였습니다.
그러니 중앙은행의 말은 듣고 참고해야 합니다. 단기적으로는 영향을 미치니까요. 하지만 그 근본에는 채권시장이 더 잘 예측하는 펀더멘털의 흐름이 있습니다. 그 흐름을 생각하면 금리가 생각보다 빨리 내려올 수도 있다고 봅니다. 저의 전망이나 누군가의 전망보다 채권시장의 수익률 곡선이 더 정확하다는 게 역사적으로도 그랬고, 앞으로도 그럴 것이라고 보기 때문에, 지금의 역전이 다소 비싸긴 합니다. 그렇다고 채권을 팔거나 줄일 시점은 아니라고 봅니다.
칸트가 "세상에 믿을 건 돈밖에 없다"는 얘기를 했죠. 돈이 말한다는 뜻입니다.
과거 2012년 7~8월에도 기준금리와 국고채 금리가 역전된 적이 있었는데, 그때와 비교하면 어떻습니까? 기준금리와 국고채 금리가 역전된 사례는 과거에 많았습니다. 특히 2012년은 유럽 재정 위기가 굉장히 시끄러웠을 때입니다. 당시 드라기 ECB 총재가 유로화를 지키기 위해 무슨 일이든 하겠다고 했는데, 그건 금리를 마이너스로 크게 내리고 양적완화를 대폭 하겠다는 뜻이었습니다. 경기가 나빠지는 쪽으로 가고 있다는 점은 그때나 지금이나 비슷합니다.
다만 2012년에는 유럽 재정이라는 신용 위기가 있었고, 이에 대응하는 완화적 통화정책이 있었습니다. 지금은 경기 둔화는 확실해 보이지만, 아직 어디선가 뭔가 터졌다는 얘기는 전 세계에서 잘 들리지 않습니다. 저도 개인적으로 이게 터질지 안 터질지가 굉장히 큰 관심사입니다. 아직은 조용하고, 중앙은행도 명목금리를 아직 인상하고 있기 때문에 당시와 차이가 좀 있습니다.
이런 현상이 우리만의 현상은 아니죠. 미국이나 독일의 장기채 금리는 어떤 추세입니까? 미국은 한국과 흐름이 거의 비슷합니다. 작년 10월, 늦어도 11월부터 금리가 확실히 하향세를 탔습니다. 상승 추세선마저 하회한 상황이 한국과 미국의 현재 상황입니다. 유럽은 약간 다릅니다. 유럽도 고점 대비 금리가 빠졌지만 아직은 상승 추세선 안에 독일 금리가 있습니다. 미국 대비 유럽의 물가가 아직 높고, 한국은행이 앞으로도 금리를 더 올릴 거라고 얘기하니 독일 국채 금리도 아직은 그런가 보다 하는 것입니다. 경기는 나빠진 것 같지만 아직은 상승 추세 아래에 있습니다. 저희는 유럽도 시차를 두고 꺾일 거라고 생각합니다.
과거 20년 추세를 보면, 미국 연준은 금리를 올릴 때 빨리 올리고 내릴 때도 빨리 내립니다. 반면 한국은행 금융통화위원회는 천천히 올리고, 상당 기간 동결하다가 내리는 편입니다. 지금 상태에서 금리 인상이 멈춘다 해도, 상당히 높은 수준에서 얼마 동안 유지될지가 관건일 텐데 어느 정도로 보십니까?
의외로 길지는 않을 겁니다. 미국의 예를 먼저 볼 수밖에 없습니다. 미국이 움직이면 한국도 따라가게 되니까요. 미국은 역사적으로 고점에서 6개월 이상 금리를 동결했던 적이 거의 없습니다. 한 번 빼고는 거의 다 6개월을 넘기지 않았습니다. 예외는 금융위기 직전에 15개월 정도 동결했던 사례인데, 당시에는 중국처럼 전 세계 인플레이션을 끌어올리는 성장국가가 있었고, 결국 금융위기가 왔습니다. 사후적으로 보면 그때 너무 오래 동결한 것이 아니었나 하는 생각이 듭니다.
그 이전까지 약 70년간의 사례를 봐도, 미국이 금리를 그렇게 오래 동결한 적은 없었습니다. 그건 연준이 동결을 오래 하고 싶어서가 아니라, 사전에 인하 시점을 계속 고민하기 때문입니다. 한국은행도 마찬가지입니다. 인플레이션이 충분히 안정될 때까지 지켜보겠다고 하지만, 인플레이션이 안정되는 속도도 빠르고, 그 사이 경제에 큰 문제가 생길 수밖에 없습니다. 그러면 중앙은행도 어쩔 수 없이 다시 과감한 완화정책으로 넘어가는 경우가 있습니다. 이번 사이클도 연준이 금리를 오래 동결할 것 같지는 않습니다. 오히려 올해 중에 인하를 생각할 가능성이 높고, 실제 인하가 단행될 가능성도 높아 보입니다. 한국은행도 연준으로부터 독립적이지 않은 중앙은행이니, 연준이 움직이면 한국도 불가피하게 인하에 나설 수밖에 없지 않겠습니까.
중앙은행 금리 정책에 가장 민감한 것이 채권시장인데, 지금 현재 상황에서 어떻게 대응할지가 관건인 것 같습니다. 문 파트장께서는 단기적으로는 매수를 자제하고 보유 전략에 집중하라고 조언하셨는데, 어떤 의미입니까?
기준금리가 국고채 금리보다 낮은 역전 상황이 부담스러운 건 사실입니다. 그렇다고 비중을 줄일 필요는 없을 것 같습니다. 절대 금리 수준이 높기 때문에 채권에서는 시간 가치가 굉장히 중요합니다. 채권을 보유하면 그 수익이 매일 쌓이는데, 채권을 비워 놓으면 이런 게 없어지잖습니까. 그래서 채권은 최대한 가져가실 필요가 있다고 봅니다.
한두 분기 정도 지나면, 한국이든 미국이든 경기 침체가 심화되고 물가가 안정되면서 "금리가 너무 높지 않냐, 낮춰야 하지 않냐"는 얘기가 나올 것 같습니다. 이런 얘기가 나오는 순간 장기금리가 크게 떨어지는데, 장기금리는 오랫동안 그 금리를 고정해 놓을 수 있기 때문에, 시장금리가 떨어질 때 가격이 훨씬 많이 오릅니다. 이익이 많이 난다는 얘기죠. 장기채를 꾸준히 가져가실 필요가 있다고 봅니다.
특히 연기금이나 보험사 같은 대형 기관이 장기채를 담아야 합니다. 시청자 여러분이 낸 보험금이나 연금을 이분들이 운용하는데, 여러분은 오랜 기간 후에 돈을 받을 것이므로, 기관들도 그에 맞춰 긴 채권을 담아야 합니다. 원래는 긴 채권을 담아 만기를 받으면 그 돈으로 나중에 지급하는 구조인데, 그동안 금리가 너무 많이 올라서 기관들도 장기채를 조금 비워 놓은 경우가 있습니다. 작년이나 재작년에 그랬죠. 그런데 계속 비워 둘 수는 없으니, 결국 새로 담는 과정에서 장기채 금리는 아래쪽으로 내려갈 압력을 꾸준히 받을 겁니다. 어떤 수요가 계속 들어오니까요.
게다가 올해 우리나라가 국채 글로벌 인덱스에 편입될 준비를 기획재정부가 하고 있습니다. 3월쯤 발표가 날 것 같은데, 그러면 외국인들이 새로운 신규 수요로 장기채 쪽에 들어올 수 있습니다. 그들은 국채만 사기 때문에, 수급 측면에서도, 펀더멘털 측면에서도 장기채 비중은 꾸준히 싸지만, 무조건 많이 사고, 좀 비싸더라도 비우는 것은 조심해야 한다고 말씀드리고 싶습니다.
예를 들어 1%에 샀다고 하면, 하루에 쌓이는 이자는 얼마 안 되지만 지금은 3.5%이니 하루만 가지고 있어도 1bp씩 쌓입니다. 이 시간 가치가 굉장히 무서운 것이니, 보유 가치를 극대화하자고 설명드리는 겁니다.
반대로 장기채 금리가 급등해서 채권 가격이 싸질 때는 당연히 사야겠죠. 그런데 지금 봐서는 그럴 가능성은 별로 안 보입니다. 채권 가격이 떨어지려면 금리가 많이 올라야 하고, 금리가 오르려면 인플레이션이 다시 와야 합니다. 여러 지표를 보면 유가도 안정돼 있고, 미국의 주거비는 앞으로 떨어질 게 이미 눈에 보이고, 기타 서비스 물가도 안정되는 추세입니다. 이런 상황이라면 크게 걱정하지 않아도 될 것 같습니다. 다만 와일드카드로 보고 있는 것은 중국의 리오프닝이 원자재에 어떤 영향을 줄지입니다. 잠정적으로는 전 세계 경기 둔화가 중국 리오프닝 효과보다 더 클 것이라 보고 있어서, 원자재 가격은 안정될 것으로 봅니다.
채권 트레이딩을 분석하시는 입장에서 작년 1년은 어땠습니까? 제가 경력이 아무리 길어야 20년입니다. 채권시장의 수백 년 역사를 보면, 2022년의 전 세계 국채 가격 하락, 즉 금리 상승 폭은 최근 300년 동안 거의 다섯 손가락 안에 드는 큰 폭입니다. 그 다섯 중 3~4개는 대부분 국채 디폴트로 인한 손실이고, 순수하게 금리 상승 때문에 터진 것으로는 한두 손가락 안에 드는 엄청난 시장이었습니다. 20년 만에 처음 보는 것은 당연하고, 수백 년 역사에서도 채권시장은 작년에 굉장히 어려운 시기를 겪었습니다.
주식에서 가장 큰 호재는 싸다는 것이라고 하지 않습니까. 채권도 마찬가지로 이미 충분히 싸기 때문에, 지금 충분히 매수해도 괜찮은 레벨이라고 봅니다.
그렇군요. 지금까지 대비금융투자 문홍철 채권 파트장과 채권 얘기를 나눠봤습니다. 오늘 말씀 감사합니다.
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