저자: 황유현 · 한국인
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황유현 팀장은 골드만삭스의 코스피 목표치 하향(12,000→9,000포인트)을 짚으며, 매크로 환경의 밸류에이션 압박과 반도체 사이클에 대한 의구심이 시장 조정의 배경이라고 설명합니다. 삼성전자와 SK하이닉스의 높은 실적 추정치에도 불구하고 실적에 대한 확신이 부족하며, 장기계약(LTA)의 실효성은 내년 1분기 무렵에야 확인될 것으로 봅니다. 기업들이 컨퍼런스 콜에서 장기 가이드라인을 더 명확히 제시해 실적 예측 가능성을 높이면 시장 진정에 도움이 될 수 있다고 주장합니다. 그는 최근 급락으로 저가 기준 MDD 40~45%가 나왔다고 보고, 바닥은 점이 아닌 5,000초반~5,500 범위의 면으로 형성될 가능성을 언급합니다. 과거 계절성(10월 약세)과 중간선거 이후 미국 지수의 반등 사례를 근거로 들며, 현재는 물타기나 신용·미수 매수를 피하고 현금 보유자는 버티는 것이 맞다는 입장입니다. 다만 이는 출연자 개인의 의견과 전망이며, 투자 판단의 근거로 단정할 수 없는 내용입니다.
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네. 오늘 모신 분은 황유현 팀장입니다. 어서 오세요. 오늘도 시장이 너무 안 좋았기 때문에, 우리 황 팀장도 오늘 고생을 좀 많이 하셨을 것 같은데요. 자, 일단 아침에 골드만삭스가 코스피 목표치를 발표했었죠. 12,000포인트에서 9,000포인트로 낮췄습니다. 25% 하향한 이유가 뭘까요? 물론 빠졌지만 그래도 아직 60% 오를 여지가 남았다는 건데, 이 두 시각의 충돌을 어떻게 보시나요? 목표가라는 게 통상적인 목표가 맞긴 하죠.
목표가이긴 한데, 기존에 유지했던 12,000포인트는 많이 멀어졌죠. 그만큼 현실적으로 눈높이를 낮춘 부분이 일차적으로 있을 것 같습니다. 다만 강세론을 철회했다기보다는, 지금은 여러 매크로 환경이 밸류에이션을 압박하는 게 가장 큰 요인이라고 봅니다.
반도체 업종을 두고 많은 분들이 "이번에는 다르다"고 봤고, 저도 마찬가지였습니다. 규모도 확실히 다르고요. 그런데 우리가 2024년 4월, 5월, 6월에 에너지를 워낙 많이 쓰다 보니, 그 이후 후폭풍을 지금 겪고 있다고 생각합니다.
반도체를 성장형 산업으로 보는 분도 있지만, 어떤 분들은 그냥 코모디티로 봅니다. 결국은 사이클 산업이라는 거죠. 공급과 수요가 번갈아 과잉과 부족을 반복하면서, 장기적으로는 우상향을 하지만 중간중간 사이클이 있었습니다.
돌이켜보면 삼성전자와 SK하이닉스니까 가능한 흐름이라고 봐요. 다른 종목들은 주도주로 크게 올랐다가 다시 못 올라온 경우가 굉장히 많습니다. 삼성전자와 하이닉스는 늘 그 중심을 지켜왔고, 크게 올랐다가 쉬고 다시 올라가는 패턴을 반복해 왔죠. 이번에도 1년 반에서 1년 조금 넘는 사이클을 보여주고 가격 조정이 왔습니다. 저는 조금 더 갈 수 있다고 봤지만, 레버리지 ETF가 그 기간을 압축시킨 측면이 하나 있다고 봅니다.
두 번째는 "이번에는 다르다"에 대한 의구심입니다. 아직 그 의구심이 지워지지 않았어요. 과거 삼성전자는 4~5년 주기로 사이클이 있었습니다. 수요가 늘어 공장을 많이 짓고, 생산이 늘면 재고가 쌓이고, 이 과정이 반복됐죠. 코로나 때는 유동성으로 증시 전체가 올랐고, 이후 쉬었다가 러시아-우크라이나 전쟁까지 겹쳤죠. 그러다 이번에 다시 올라온 건데, 과거에도 주가가 실적보다 1년쯤 먼저 선행해서 올라간 적이 있습니다. 2016~2017년 말까지 올랐고, 사상 최대 이익은 2018년 내내 나왔죠. 지금과 어떻게 보면 비슷합니다.
그러니 "반도체는 사이클 산업이 아니다"라고 인식하려면 결국 내년 실적을 봐야 합니다. 과거 사이클에서도 실적이 좋아질 때는 추정치가 계속 상향됐지만, 시간이 지나 보면 예상보다 너무 안 좋았죠. 2019년에는 반토막이 나기도 했습니다. 지금 이 의구심을 해소할 때이긴 합니다.
예를 들어 삼성전자는 올해 분기마다 100조 원 가까이 벌고 있습니다. 3분기에 107조 원을 벌었고, 4분기 예상 영업이익은 116조 원, 내년 1분기는 130조 원으로 나와 있어요. 이걸 생각해 보면 지금 시가총액이 말이 안 되는 수준이라고 할 수 있죠. 문제는 이 실적에 대한 확신이 없다는 겁니다. 전 세계 투자자들이 확신해야 밸류에이션이 먹힙니다. 그러려면 실적 시즌이 몇 분기 더 지나면서 확인이 돼야 하는데, 그 시점을 지금 말씀드리기 어렵습니다.
우리나라 주도주의 역사를 보면 통상 1년에서 1년 반 정도 올랐습니다. 주가가 너무 세게 올랐다는 건 미래의 실적이나 성장성을 미리 당겨왔다는 뜻이에요. 2023년 전기차, 2차전지를 떠올려 보면 됩니다. 2차전지는 2028~2029년에 전 세계 자동차가 전기차로 바뀔 거라는 가정까지 반영해 움직였죠. 그런데 2024~2025년에 와서 보니 어떻게 됐나요? 쉽지 않은 상황이 됐습니다. 지금 반도체도 같은 상황입니다. 빅테크 CEO들이 내년에도 공급 부족이 이어진다고 해도, 과거 사례를 보면 믿기 어렵다는 게 첫 번째 의구심입니다. 그러니 결국 확인을 해야 하는데, 3분기 실적은 이미 어느 정도 확인됐고, 4분기 실적 발표는 내년 1월 말쯤 나오겠죠.
지금 시장에서 중요한 건 장기 계약, 즉 LTA 계약입니다. 이 계약이 내년에도 진짜인지 확인할 수 있는 시점이 내년 1분기 정도예요. 앞으로 5~6개월 남았는데, 그때까지 시장 참여자들은 계속 엎치락뒤치락할 것 같습니다. 그러다 LTA가 실제로 드러나고, 가격 하락이나 공급 부족 해소 같은 변화들이 그 무렵에 일어날 거라고 봅니다.
이 기간을 좀 당기려면, 오늘 제가 하고 싶은 말이 있습니다. IT 신이영수 님의 글을 봤는데, 우리나라 반도체 기업들이 컨퍼런스 콜에서 너무 소극적이라는 지적이었어요. 머스크처럼 꿈과 비전을 심어주지는 못하더라도, 숫자와 팩트로라도 "매출이나 영업이익이 이렇게 진행될 것입니다"라는 가이드라인을 미국처럼 제시해 줘야 한다는 겁니다. 미국 컨퍼런스 콜을 들어보면 대부분 그런 식으로 예상이 진행되죠. 큰 외부 악재가 없는 한은요. 그래서 미국 투자는 점진적인 우상향과 예측 가능한 투자가 가능하다고들 하는데, 지금 한국 투자는 너무 깜깜합니다. 어떻게 보면 우리 증시가 아직 이머징에서 선진 증시로 가는 과정일 수도 있다고 생각합니다.
컨퍼런스 콜이나 실적 발표에서 장기 가이드라인에 대한 어느 정도 확신과 믿음을 주면, 반도체가 사이클 산업이 아니라 어느 정도 고착화된 한국의 주력 산업으로 인식될 수 있습니다. 미국 나스닥의 빅테크처럼, 삼성전자와 하이닉스도 예측 가능한 범위 내의 실적을 보여준다면 지금 시장은 진정될 수 있을 거예요. 그래서 이번 주가 매우 중요합니다. 컨퍼런스 콜을 어떻게 하느냐, 그리고 주주환원에 대해 밝히는 부분들이 중요하죠. 아직 미확정 기사도 나왔는데, 이런 부분들로 투자자들의 매도 심리가 해소돼야 나중에 매크로 환경이 진정됐을 때 돈이 빠르게 들어올 수 있습니다.
개인적으로는 지금 나와 있는 추정 실적이 최소 내년 1분기까지 유지된다면, 가격 조정은 거의 마무리됐다고 봅니다. 일론 머스크처럼 비전을 제시하고 그걸 달성하려고 기업 전체가 노력하는 모습을 보면 참 부럽습니다. 미국 기업들은 대단하고, 자본주의 선진국이니까요. 지금부터는 가격 조정이 굉장히 빨리 나왔습니다. 여러 자료를 보셔서 아시겠지만, 특히 이번 달에 단기간에 급하게 빠졌죠.
개인적으로 우리 증시에서 안 좋았던 달은 5월과 10월 두 개를 꼽습니다. 올해는 7월에도 급락이 있었습니다. 저가 기준 MDD로 40~45% 정도 단기간에 빠졌죠. 이 정도 나왔으면 가격 조정은 충분히 나왔다고 생각합니다. 아무리 사이클이라도 지금처럼 이익을 내고 있는 시점에서 이렇게 떨어진 거니까요. 올해 개천절까지는 괜찮았는데, 한글날 끝나고 10월 둘째 주부터 순식간에 20% 빠졌습니다. 지금 현재 상황이 그렇습니다. 그래서 조금 안도했던 분들, 그리고 하이닉스부터 시작해서 추가 매수를 많이 하신 분들이 이 구간에서 상당히 타격을 받으셨을 거예요. 신용으로도 많이 사셨을 텐데, 이 구간에서 어이없이 털리는 경우가 많았습니다.
이 구간이 저도 의외인 상황입니다. 필라델피아 반도체 지수도 10월 8일부터 20% 빠졌죠. 길게 보면 이미 한 차례 조정이 나왔는데도 또 빠졌다는 건 정말 드문 사례입니다. 역사에 남을 2026년이 될 겁니다. 바닥을 점으로 보면 V자 반등 타이밍은 이미 지나갔다고 봅니다. V자 반등이 한 번 나왔고, 이제부터 바닥은 면으로 만들어지는 구간이에요. 방송에서 흔히 5,500포인트나 5,000포인트 지지가 중요하다고 하는데, 특정 포인트에 집착할 필요는 없을 것 같습니다. 결국 바닥은 5,000 초반에서 5,500 정도 범위의 면으로 나올 것 같아요. 이 범위에서 옆으로 횡보하며 에너지를 모으는 기간이 필요합니다.
지수가 다시 회복하려면 기본 전제 조건이 있습니다. 앞으로 실적 추정치가 크게 엇나가지 않아야 하고, 매크로 환경도 어느 정도 진정돼야 합니다. 그리고 최근 50년 동안 미국은 중간선거 이후에 한 번도 빠진 적이 없습니다. 중간선거 이후에는 다 올랐죠. 종목은 다를 수 있지만 지수는 그랬습니다. 지금 미국 심리 지수도 극단적인 공포 상태입니다. 이번 주나 앞으로 조정 국면을 어느 정도 지나고 나면, 다음 주도주를 찾아야겠죠.
다음 주도주가 나오려면 누군가 밑에서 많이 모아야 합니다. 어떤 섹터가 내년에 좋다고 판단한 수급 주체가 있다면, 그 주식을 올리기 전에 매집 구간이 분명히 있을 겁니다. 거래량으로도 보이고, 기간을 길게 늘려서 야금야금 모으는 시간도 있겠죠. 그게 하이닉스일 수도 있고, 다른 섹터일 수도, 코스닥일 수도 있습니다. 그런데 이런 과정에는 시간이 필요합니다. 냉정하게 말씀드리면 시간이 좀 필요합니다.
지금 시장은 정신이 없는 상태입니다. 7월에 한 번 세게 맞고, 10월에 또 어퍼컷을 맞은 셈이니까요. 우리 주식 시장이 휘청이고 있어서, 재정신을 차릴 기간이 필요합니다. 기관이든 개인이든 지금 시장에서 밸류에이션을 말하는 분이 없어요. 싼 건 다들 압니다. 그런데 안 사요. 공포만 남아 있기 때문입니다. 그리고 외국인들이 계속 팔고 있고요. 외국인들의 전술적 자산배분도 끝나야 하는데, 결국은 미국 중간선거가 끝나고 불확실성이 어느 정도 제거돼야 할 것 같습니다.
채권 금리도 이제 클라이맥스 런이 나왔다고 봅니다. 미국 10년물 국채 금리도 막판에 올라갔을 때 우리 증시 고점과 거의 비슷한 흐름이었어요. 금리가 훅 빠졌는데, 다시 올라가기보다는 금리에 배팅했던 자금들이 재분배되는 과정일 겁니다. 그러면 채권 시장에서 빠진 돈이 자연스럽게 주식 시장으로 올 텐데, 그러려면 시간이 필요하죠. 기관 조정도 필요합니다.
과거 사례를 보면, 어떤 해에 특정 섹터가 너무 강하게 올랐던 경우가 있었죠. 대표적으로 2023년 2차전지입니다. 그때 코스피는 별로 오르지 않았습니다. 전쟁 중이기도 했고, 2차전지 수혜주 대부분이 코스닥에 있었기 때문에 코스피에서는 대형 전자주들이 오르지 않고 LG엔솔이나 삼성SDI 정도만 올랐죠. 그런데 그해 코스닥은 쭉 올랐다가 10월에 끝까지 빠지는 흐름을 보였습니다. 그래서 저는 10월이 굉장히 무섭습니다. 5월보다 10월이 더 무서워요. 그때는 대주주 양도소득세 이슈도 있었죠.
지금 코스피도 비슷할 수 있습니다. 이번에는 그 이슈가 별로 해당되지 않을 것 같기도 한데, 코스닥은 해당이 없어도 코스피에는 여전히 낮은 가격에 산 분들이 많이 있을 겁니다. 10월에 어차피 팔 분들은 이미 팔 수 있었는데, 조금 더 뒤에 팔겠다고 버티다가 10월에 빠지니까 같이 줄인 경우가 분명히 있었을 거예요. 2018년 10월에도 거의 끝까지 밀어붙였지만, 그 이후 반등이 나왔습니다. 이유가 무엇이든 간에, 2023년, 2022년 9~10월도 굉장히 좋지 않았고요. 2022년은 코로나 직후 유동성과 전쟁이 겹쳐서 단순 해석은 어렵지만, 10월에 세게 조정이 있었습니다. 제가 말씀드리는 건 계절적 요인입니다.
직전 반도체 사이클이었던 2018년 10월도 마지막까지 밀어붙였습니다. 목요일 11월 1일에 올라왔는데, 그때 중간선거가 있었죠. 2018년 10월에도 고점에서 큰 폭으로 빠졌습니다. 종합하면, 2018년 10월은 수급 측면에서도 굉장히 어려운 한 해였고, 특히 그해 크게 올랐던 섹터들에게는 10월이 혹독했습니다. 여기에 정치적 불확실성도 있고, 이번 주에는 FOMC까지 있죠. 지금 시장에는 밸류에이션은 남아 있지 않고, 극단적인 공포 심리만 남아 있습니다.
오늘 장 마감 호가를 보니 지난주에는 반대매매가 거의 나오지 않았습니다. 지난 금요일 반대매매는 0.7 수준이었으니 정상적인 시장이었어요. 그런데 오늘은 동시호가에서 아침에도, 저녁에도 반대매매가 보였습니다. 이건 분명히 나올 것은 나온 겁니다. 지금은 일단 물타기를 하시면 안 되고, 신용이나 미수로 하시면 안 됩니다. 현금으로 보유하고 계시다면 무조건 버텨야 하는 구간입니다. 여기서 예상하지 못한 무언가가 나온다면 그건 예상하지 못한 거고, 지금 중간선거가 끝나고 전쟁 이야기도 나오지만 그건 그때 가서 봐야 압니다. 그게 무섭다면 진작에 파셨어야 맞는 거고, 지금까지 버티셨다면 지금도 버티시는 게 맞고 추가 매수는 아니라고 봅니다.
"버티는데 왜 사면 안 되냐, 사서 버티면 되지 않냐"는 질문이 나올 수 있는데요, 지금은 기회비용이 너무 커서 많이 기다릴 수 있다는 점을 생각하셔야 합니다. 기다리는 과정에서 오르락내리락이 계속될 수 있고요. 제가 사지 말라고 해서 시장이 반등을 안 하는 것도 아니고, 시장의 흐름이 그런 거죠. 과거 주도주의 역사를 보면 다 그랬기 때문에, 지금은 리스크를 잘 관리하면서 버티는 구간이 맞는 것 같습니다.
개인적으로는 거의 다 왔다고 봅니다. 힘든 구간이긴 하지만, 그 힘든 구간도 거의 끝나가고 있다고 생각합니다. 신용을 쓰신 분들은 특히 한번 잘 고민해 보시기 바랍니다. 오늘 말씀 감사합니다.
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